Tác giả: Jen Baiqin, Wenjing Huang
Giới thiệu
Vào ngày 21 tháng 5 năm 2025, việc thông qua Sắc lệnh về đồng tiền ổn định của Hồng Kông tại Hội đồng lập pháp Hồng Kông đã đánh dấu một bước ngoặt quan trọng trong quy định. Sắc lệnh đã được công bố vào ngày 30 tháng 5 năm 2025 và dự kiến có hiệu lực vào ngày 1 tháng 8 năm 2025. Đồng tiền ổn định được neo theo tiền pháp định (FRS) được phát hành tại Hồng Kông, được phát hành từ bên ngoài Hồng Kông hoặc liên quan đến đô la Hồng Kông không còn nằm trong vùng xám của tài chính tiền điện tử nữa mà được đưa vào khuôn khổ pháp lý chính thức và được quản lý theo thể chế. Sắc lệnh phản ánh sự hiệu chỉnh có chủ đích: nhằm mục đích định vị Hồng Kông là một trung tâm tài sản ảo tuân thủ, hướng tới tương lai, có khả năng lưu trữ thế hệ tài chính lập trình tiếp theo theo pháp quyền. Bài viết này phân tích các điều khoản chính, định vị chiến lược và tác động thực tế của Sắc lệnh, đồng thời làm rõ sự khác biệt của Sắc lệnh này so với các công nghệ liên quan như mã hóa tài sản thực (RWA).
Cơ sở hạ tầng pháp lý
Luật này xây dựng một hệ thống ngữ nghĩa phức tạp về giá trị kỹ thuật số. Stablecoin được định nghĩa không chỉ là một công cụ chức năng mà còn theo các khía cạnh kỹ thuật, kinh tế và pháp lý: chúng phải được bảo mật bằng mật mã, được sử dụng làm kho lưu trữ giá trị hoặc phương tiện trao đổi và chạy trên công nghệ sổ cái phân tán (DLT). "Stablecoin được chỉ định" còn bị giới hạn ở các token được neo vào các loại tiền tệ chính thức hoặc các đơn vị khác được Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông ("HKMA") chấp thuận.
Phạm vi hoạt động được quản lý rất rộng, không chỉ bao gồm phát hành và mua lại mà còn bao gồm tiếp thị, tham gia hoạt động và thậm chí là khuyến khích gián tiếp liên quan đến cư dân Hồng Kông. Định nghĩa rộng này đảm bảo phạm vi bao phủ của quy định trong khi giảm thiểu chênh lệch giá theo quy định dựa trên địa lý hoặc loại hoạt động.
Nguyên tắc hỗ trợ tiền tệ hợp pháp là cốt lõi. Sắc lệnh quy định rõ ràng rằng bất kỳ "đồng tiền ổn định được chỉ định" nào cũng phải có thể quy đổi hoàn toàn bằng đồng tiền hợp pháp mà nó được neo theo, đặc biệt là đô la Hồng Kông. Đây không chỉ là yêu cầu cơ học mà còn là cơ chế bảo vệ cơ bản. Việc hỗ trợ bằng tiền pháp định đảm bảo rằng đồng tiền ổn định có thể hoạt động như các công cụ tiền tệ đáng tin cậy thay vì tài sản tiền điện tử đầu cơ. HKMA yêu cầu tài sản dự trữ phải là tài sản thanh khoản, chất lượng cao (như tiền mặt, trái phiếu chính phủ ngắn hạn) và được tính bằng cùng loại tiền pháp định mà đồng tiền ổn định được neo theo. Điều này loại bỏ rủi ro không khớp tiền tệ, tức là giá trị của tài sản dự trữ có thể mất giá do không khớp giữa tiền tệ của đồng tiền ổn định và tiền tệ của tài sản dự trữ. Ngoài ra, nó cũng cô lập người dùng khỏi rủi ro lây lan biến động - tác động của việc bán tháo hoảng loạn trên thị trường tiền ổn định do sự sụt giảm của tài sản tiền điện tử không được neo.
Sắc lệnh này nghiêm cấm sử dụng các tài sản có tính biến động cao hoặc không thanh khoản làm tài sản neo, chẳng hạn như token bất động sản, danh mục đầu tư hàng hóa hoặc chỉ số tài sản hỗn hợp. Nếu token không thể quy đổi rõ ràng thành tiền tệ fiat và không được hỗ trợ rõ ràng bằng tiền tệ fiat, thì token đó không được coi là stablecoin và không được pháp luật bảo vệ. Cách tiếp cận này ngăn chặn hiệu quả việc kinh doanh chênh lệch giá theo quy định và ngăn chặn kỹ thuật tài chính làm mờ ranh giới giữa chứng khoán được hỗ trợ bằng tài sản và các công cụ tiền tệ, qua đó phản ánh lập trường của Hồng Kông về việc ưu tiên ổn định tài chính hơn là đổi mới đầu cơ hoặc tổng hợp.
Khung cấp phép
Sắc lệnh này giới thiệu một hệ thống cấp phép toàn diện và thận trọng, nhấn mạnh tầm quan trọng mang tính hệ thống của các đơn vị phát hành stablecoin. Các yêu cầu chính bao gồm:
Mức vốn tối thiểu:Vốn góp tối thiểu là 25 triệu đô la Hồng Kông.
Cấu trúc dự trữ:Người phát hành phải duy trì các tài sản dự trữ thanh khoản, chất lượng cao (như tiền mặt, trái phiếu chính phủ ngắn hạn) tương ứng 1:1 với các đồng tiền ổn định đang lưu hành.
Cách ly và bảo vệ pháp lý:Các tài sản dự trữ phải được đặt trong một quỹ tín thác hoặc cơ chế đóng tương tự và không được các chủ nợ khác sử dụng trong trường hợp phá sản.
Cơ chế hoàn trả:Phải có một cơ chế để đảm bảo rằng các yêu cầu hoàn trả được thực hiện theo thời gian thực theo mệnh giá. Sự chậm trễ hoặc phí bổ sung cấu thành hành vi vi phạm theo luật định.
Đánh giá quản trị:Việc bổ nhiệm các cổ đông kiểm soát, giám đốc và người quản lý stablecoin phải được HKMA chấp thuận và phải tiếp tục đáp ứng tiêu chuẩn "người phù hợp và thích hợp" cũng như các nghĩa vụ công bố thông tin.
Người giữ giấy phép cũng phải tiếp tục thực hiện các nghĩa vụ có liên quan, bao gồm trả phí hàng năm, báo cáo các thay đổi lớn và báo cáo tuân thủ hàng năm.
Ngoài ra, Bộ trưởng Tài chính đã ban hành thông báo vào ngày 6 tháng 6, cho phép các đơn vị phát hành chưa được cấp phép cung cấp các stablecoin không được quản lý theo quy định cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp theo định nghĩa trong Sắc lệnh Chứng khoán và Tương lai, trong đó vẫn giữ lại một lượng không gian thực tế nhất định mà không vi phạm ranh giới đỏ của quy định.
Quyền giám sát và công cụ thực thi
Quyền giám sát của HKMA được trang bị các công cụ mạnh mẽ:
Quyền điều tra:Các điều tra viên được ủy quyền có thể yêu cầu tài liệu, tiến hành thanh tra tại chỗ và yêu cầu tuyên thệ.
Cơ chế trừng phạt:Sắc lệnh trao cho HKMA nhiều cấp quyền trừng phạt, bao gồm phạt tiền, đình chỉ hoặc thu hồi giấy phép, cảnh cáo công khai, lệnh tịch thu và bổ nhiệm người quản lý theo luật định;HKMA cũng đã tiến hành tham vấn công khai về các yêu cầu giám sát chi tiết theo Sắc lệnh, tập trung vào các điều khoản tuân thủ cốt lõi như chống rửa tiền và chống tài trợ khủng bố, đặt ra các chi tiết hoạt động cho việc thực thi pháp luật trong tương lai.
Can thiệp hành chính:HKMA có thể chỉ định một quản trị viên theo luật định để tiếp quản một bên được cấp phép đang gặp khó khăn về tài chính - đây ban đầu là biện pháp dành riêng cho các ngân hàng có hệ thống.
Hành vi bị cấm và trách nhiệm hình sự: Vạch ra ranh giới pháp lý rõ ràng
Sắc lệnh liệt kê rõ ràng các hoạt động mà các tác nhân trên thị trường tài sản ảo không được phép tham gia, tăng cường tính chắc chắn về mặt pháp lý và củng cố kỷ luật thị trường. Các lệnh cấm chính bao gồm:
Hoạt động không có giấy phép (Mục 9): Tham gia vào các hoạt động stablecoin được quản lý (bao gồm phát hành, mua lại, quản lý) hoặc tuyên bố tham gia vào các hoạt động liên quan, bất kể có ở Hồng Kông hay không, là hành vi phạm tội, miễn là các hoạt động đó hướng đến thị trường Hồng Kông;
Phát hành bất hợp pháp các loại stablecoin cụ thể (Mục 9): Cung cấp các loại stablecoin cụ thể cho công chúng mà không có giấy phép phù hợp là hành vi phạm tội độc lập;
Hạn chế quảng cáo (Mục 10): Xuất bản hoặc chuẩn bị xuất bản các quảng cáo cho biết rằng mình tham gia vào các hoạt động stablecoin hoặc phát hành stablecoin là hành vi phạm tội nếu bên đó không được cấp phép hoặc miễn trừ;
Gian lận và gây hiểu lầm (Mục 11):Bất kỳ nỗ lực nào nhằm lừa đảo, gây hiểu lầm hoặc đưa ra tuyên bố sai sự thật liên quan đến các giao dịch stablecoin đều là tội phạm, bao gồm các tuyên bố sai sự thật về hỗ trợ dự trữ, quyền mua lại hoặc mối quan hệ với các tổ chức được cấp phép;
Tội dụ dỗ (Mục 12):Việc thuyết phục người khác mua, bán, đăng ký hoặc bảo lãnh một loại stablecoin cụ thể bằng cách đưa ra các tuyên bố sai sự thật hoặc cố tình phớt lờ sự thật là một hành vi phạm tội.
Các điều khoản chuyển tiếp
Sắc lệnh dự kiến có hiệu lực vào ngày 1 tháng 8 năm 2025 và có thỏa thuận về thời hạn chuyển tiếp có giới hạn: Các đơn vị phát hành Stablecoin đã hoạt động tại Hồng Kông trước khi Sắc lệnh chính thức được thực hiện có thể tiếp tục hoạt động trong sáu tháng nếu họ nộp đơn xin cấp phép trong vòng ba tháng đầu tiên. Tuy nhiên, đây không phải là miễn trừ vô thời hạn hoặc vô điều kiện. Những người không có được giấy phép phải rời khỏi thị trường hoặc hoàn tất quy trình cấp phép theo luật định.
So sánh quốc tế và định vị khác biệt của Hồng Kông
So với Quy định thị trường về tài sản tiền điện tử (MiCA) của EU, Đạo luật dịch vụ thanh toán năm 2019 của Singapore và hệ thống cấp phép chuyển tiền cấp tiểu bang của Hoa Kỳ, các quy định của Hồng Kông đưa ra các lựa chọn quản lý độc đáo:
Nghĩa vụ hoàn trả bắt buộc theo mệnh giá:Hầu hết các khu vực pháp lý (bao gồm MiCA và hệ thống MTL của Hoa Kỳ) cho phép hoàn trả chậm hoặc theo quyết định của bên phát hành. Ví dụ: MiCA cho phép hoàn trả trong vòng năm ngày làm việc, trong khi Hồng Kông yêu cầu hoàn trả ngay lập tức theo mệnh giá.
Giới thiệu cơ chế quản lý theo luật định:"Quyền can thiệp trước phá sản" hiếm khi thấy trong luật tài sản tiền điện tử đã được nêu rõ trong Sắc lệnh Hồng Kông, ban đầu là một công cụ dành riêng cho ngân hàng.
Giao thoa với giám sát ngân hàng:Các yêu cầu theo quy định như yêu cầu về vốn, phân bổ dự trữ và tiêu chuẩn "người thực sự" tương tự như các yêu cầu của các tổ chức tiền gửi truyền thống, làm mờ ranh giới giữa các đơn vị phát hành mã thông báo và các trung gian tài chính truyền thống.
Sự khác biệt mang tính chiến lược này phản ánh ưu tiên của Hồng Kông đối với sự ổn định và neo giữ tiền pháp định, thay vì chỉ theo đuổi tăng trưởng thị trường hoặc tính linh hoạt của đơn vị phát hành.
Mã hóa tài sản vật chất: sự khác biệt chính
Một hiểu lầm phổ biến là việc tuân thủ các đồng tiền ổn định có nghĩa là RWA là cũng được công nhận gián tiếp. Đây không phải là trường hợp. Sắc lệnh không cung cấp một con đường trực tiếp hoặc sự công nhận hợp pháp cho các dự án RWA.
Stablecoin hoạt động trong khuôn khổ của các loại tiền tệ fiat, trong khi RWA liên quan đến việc mã hóa tài sản trong nước (như bất động sản, cổ phiếu và trái phiếu). Các quy định nhấn mạnh rằng vẫn còn những lỗ hổng trong việc giám sát RWA và những thách thức chính bao gồm:
Chuyển giao tài sản xuyên biên giới:Nếu tài sản ở Trung Quốc đại lục được mã hóa, thì sẽ có sự tham gia của các biện pháp kiểm soát ngoại hối, quy định về chứng khoán và giám sát tài khoản vốn.
Hạn chế của QFII:Không được sử dụng tài sản trong nước để mã hóa xuyên biên giới trừ khi có được giấy phép QFII/RQFII thông qua các kênh truyền thống.
Giấy phép Stablecoin ≠ Tính hợp pháp của RWA:Việc có được giấy phép FRS không có nghĩa là bạn có thể hợp pháp tham gia vào hoạt động kinh doanh RWA, đặc biệt là đối với các tài sản không thanh khoản, chưa được xác minh hoặc ở trạng thái "tường lửa".
Các dự án RWA cần giải quyết các thách thức pháp lý độc lập của chúng. Stablecoin có thể được sử dụng làm công cụ thanh toán hoặc thế chấp trong hệ sinh thái RWA, nhưng chúng không thể giải quyết các vấn đề pháp lý cốt lõi của lưu thông tài sản xuyên biên giới.
Tác động thực tế và điều chỉnh ngành
Các quy định mới sẽ thay đổi cơ bản cách các công ty tài sản ảo hoạt động tại Hồng Kông. Cả bên phát hành và nhà đầu tư đều phải xem xét lại chiến lược, đối tác và rủi ro pháp lý của mình:
Bên phát hành: Đây không còn là thời đại ra mắt sản phẩm nhanh chóng nữa. Việc phát hành Stablecoin đòi hỏi phải có quản trị tài chính lành mạnh, hỗ trợ tiền tệ thực và trách nhiệm pháp lý rõ ràng. Các yêu cầu về vốn bắt đầu từ 25 triệu đô la Hồng Kông, phí kiểm toán, kiểm tra dự trữ và hệ thống hoàn trả theo thời gian thực đã làm tăng đáng kể ngưỡng. Việc phát hành không có giấy phép không còn là "rủi ro" mà là một hành vi phạm tội.
Các ngân hàng và tổ chức tín thác: Họ có thể tự nhiên trở thành người lưu ký dự trữ, người xác minh tuân thủ và người quản lý rủi ro. Trong tương lai, họ có thể phát triển các dịch vụ như quản lý kho bạc stablecoin và hỗ trợ KYC, nhưng họ cũng cần nâng cấp hệ thống của mình để hỗ trợ các giao dịch được mã hóa và đánh giá các nghĩa vụ pháp lý.
Các nhà đầu tư: Bảo vệ nâng cao và giảm các lựa chọn. Quyền chuộc lại bắt buộc và cô lập dự trữ đã làm tăng sự tự tin của nhà đầu tư. Mặc dù việc lựa chọn stablecoin ban đầu có thể bị giảm, nhưng về lâu dài, sẽ dễ dàng hơn để xác định các stablecoin thực sự tuân thủ và được hỗ trợ bằng tiền tệ hợp pháp.
Các nền tảng toàn cầu: Không còn có thể "tình cờ" cung cấp stablecoin cho Hồng Kông nữa. Theo các quy định mới, phải thiết lập một chiến lược tuân thủ chuyên dụng. Không giống như hệ thống hộ chiếu MiCA của EU, Hồng Kông không công nhận giấy phép bên ngoài. Nếu bạn quảng bá hoặc cung cấp token neo giỏ tài sản cho người dùng Hồng Kông, bạn có khả năng vi phạm luật quảng cáo.
Các nhà phát triển và xây dựng DeFi: Công nghệ không thể thay thế luật pháp. Bất kỳ quá trình phát triển giao thức nào tương tác với stablecoin fiat đều phải ưu tiên tuân thủ ngay từ đầu và nhúng một hệ thống để xác minh trạng thái của đơn vị phát hành stablecoin.
Kết luận
Sắc lệnh về stablecoin của Hồng Kông là một lựa chọn chiến lược có chủ đích: đưa tài chính tiền điện tử vào hệ thống trách nhiệm giải trình của tổ chức. Bằng cách tích hợp cấp phép, quy định và thực thi vào một khuôn khổ thống nhất, Hồng Kông gửi một tín hiệu rõ ràng đến các thị trường toàn cầu rằng tài chính kỹ thuật số phải hoạt động theo pháp quyền. Những người tham gia thị trường nên chuẩn bị cho các cuộc kiểm toán nghiêm ngặt, kiểm tra dự trữ và đối thoại quy định đang diễn ra. Những người thích nghi không chỉ sống sót mà còn định hình tương lai của tài chính kỹ thuật số tuân thủ ở Châu Á.
Nhưng câu hỏi sâu sắc hơn vẫn còn: Tiền lập trình có thể phát triển mạnh trong nền kinh tế pháp quyền không? Công nghệ phi tập trung có thể cùng tồn tại với quy định tập trung không? Đổi mới tiền điện tử có thể giành được lòng tin của công chúng mà không có quyền chuộc lại có thể thực thi và trách nhiệm giải trình của tổ chức không? Những thách thức này còn được khuếch đại thêm bởi những rạn nứt chưa được giải quyết sau đây: làm thế nào để cân bằng giám sát AML/CFT trong khi vẫn giữ được tính ẩn danh; và cách kiểm soát vốn của đại lục tương tác với lưu thông xuyên biên giới của đồng đô la Hồng Kông ổn định hoặc mã hóa tài sản của đại lục.
Những căng thẳng này củng cố đề xuất cốt lõi của Hồng Kông: chìa khóa cho sự phát triển tài chính không phải là tốc độ, mà là chủ quyền, sự ổn định và tính toàn vẹn của hệ thống. Chỉ có quy định mới có thể xây dựng được lòng tin khi công nghệ không thể chứng minh được lòng tin của chính nó. Nếu không có lòng tin, sự đổi mới sẽ thất bại.
Kikyo
Weatherly
Catherine
Anais