座談会：強気と弱気はまだ入れ替わらない？DATのジレンマの解決策は？

これはFinternet 2025 Asia Digital Finance Summitにおける香港と中国本土の政策についての座談会であり、WuSpeak Blockchainの創設者であるColin Wu氏、OSL Groupのエグゼクティブディレクター兼CEOであるKevin Cui氏、China Renaissance会長のシニアアドバイザーであるPatrick Pan氏、NewFire Technologyのエグゼクティブディレクター兼CEOであるLivio Weng氏が参加しています。リビオ・ウェン、ニューファイア・テクノロジー取締役兼CEO。

ゲストは、香港と中国本土の政策変更がウェブ3業界に与える影響、特にビットコイン、ステーブルコイン、DAT（Digital Asset Treasury）などの革新的な金融商品の市場パフォーマンスについて議論し、現在の市場が強気相場から弱気相場への重要な移行期にあるのか、また、米国株やビットコインの価格変動、ステーブルコインの政策規制などの中にあるのかを分析した。また、現在の市場が強気相場から弱気相場への重要な移行期にあるのか、米国株やビットコインの価格変動、ステーブルコインの政策規制などを背景に、DATの市場展望と課題についても分析した。また、暗号業界における香港と本土の政策の方向性の違いや、段階的な規制緩和と金融イノベーションの促進における香港の積極的なパフォーマンスについても共有しました。

現在の市場は強気派と弱気派の転換点にあるのか？

コリン：市場は今、多くの人が期待する転換点にあります。例えば昨日、AllianceDAOの共同創設者は、彼の周りの大多数のトレーダーや組織が弱気になっていると主張した。この2日間、特にこの12時間で、市場も少し下落しました。あなたは、この業界が強気から弱気への転換点に達したと思いますか、それともこれは単なる一時的な下落で、その後は強気の軌道に戻る可能性があると思いますか？

ケビン：まず、はっきりさせておきたいのですが、これは金融アドバイスではありません。実際、私自身は長い間コントラクトの取引はしていませんし、レバレッジ商品であれば、やはりリスクを認識しておく必要があります。私たちは以前、「自分の人生を大切にし、契約には近づくな」という言葉を使ったことがある。市場動向に関しては、個人的には強気相場が弱気相場に転じる兆候は見られない。ビットコインが10万ドルを下回れば、個人的には買いのチャンスだと思う。なぜなら、長期的に見れば、市場の一般的な成長トレンドは変わっていないと個人的には考えているからだ。

パトリック：私の市場に対する見方は、今回のサイクルは非常に大きく変わったということです。ご存知のように、ビットコインは基本的に市場全体の風見鶏であり、市場は大概ビットコインのサイクルに従います。一般的には4年ごとにサイクルがあり、私たちは「1ブル、3ベア（1ブル、3ベアの4年サイクル）」について話してきました。しかし、今のサイクルは違うかもしれないと思います。ジーニアス法などのトランプ政権の政策があるため、私の総合的な判断では、市場のサイクルは従来の「ブル1回、ベア3回」ではなく、おそらく「ブル2回、ベア2回」と、よりバランスの取れたものになるだろう。

だから私は今、市場は強気相場の真っ只中にあると考えている。最高値でも最安値でもなく、人々はより慎重になるだろう。高値を追い求めないことが基本的な考え方であり、相場が後退すれば、それはむしろ非常に良いチャンスである。これが私の市場判断である。

リビオ：市場が完全に弱気相場になることはもうあり得ないし、強気相場は終わっていないという点では、私たちはちょっと意見が一致しています。急激な上昇の後、市場は一旦停止し、ショックと統合の段階に入る必要がある可能性が高い。マクロ的な観点から見ると、ステーブルコインの総数は依然として増加しており、国家政府系ファンド、上場企業、主流機関などの他の投資家も購入している。同時に、FRBの利下げ政策も継続しており、マクロはそれほど悪くなく、米国株や金などの他の資産も好調に推移している。

しかし、暗号業界はまだいくつかの問題に直面している。一方では、イーサが1,000ドル超から5,000ドル近くまで上昇したときのように、市場が急速に上昇しすぎた過去の大混乱がある。このような急激な上昇は、安値で参入した初期投資家が利益を現金化し始める原因となりますが、これは市場の自然な流れであり、永遠に上昇する市場はありません。

また、業界は大きな影響に直面している。例えば、最近の暴落によって、業界のポジション総量が減少し、流動性が著しく低下している。一部の中核組織や有力企業が経営破綻に陥り、市場の流動性に直接的な影響を与えた。この後、バランサーの盗難、ストリームなどの問題が相次ぎ、業界の健全性に悪影響を及ぼした。同時に、巨大クジラの投資家がチェーンで頻繁に操業したことも重要な要因で、特定の政治勢力の介入も市場の動向に影響を与えた。

これらの要因により、市場への参入を計画していた多くのスマートマネーが躊躇するようになった。市場を操作する政治的勢力の餌食になるかもしれない、大きな心変わりがあれば市場はいつ暴落してもおかしくない、そうした自信の変化が業界全体に大きな影響を与えるかもしれない、と多くの人が恐れ始めている。しかし、最近のデータによれば、パニック貪欲指数は20台にまで低下している。これは通常、市場が過剰にパニックに陥っていることを意味し、多くの賢い資金がこの時点で健全な投資機会と見ている可能性がある。つまり、恐怖と貪欲は手を取り合うものであり、時には極端な市場心理がかえって反発のチャンスにつながることもある。パトリックが先に述べたように、市場が反発するチャンスはまだある。

パトリックの指摘に戻ると、これは強気と弱気が転換したという意味ではなく、強気と弱気の特徴が今後崩れる可能性があるということだ。過去の強気・弱気相場はビットコインの半減サイクルの影響を大きく受けていたが、現在では4年サイクルの相場への影響は薄れつつある。伝統的な資本の関与も市場をより複雑にしており、将来のサイクルはより顕著でなくなり、強気相場と弱気相場の特徴がより曖昧になるかもしれない。

バランス的には、今のところ特に悲観的な市場状態だとは思わない。:次はDATの大きな懸念について議論します。毎週月曜日、トム・リーのBitmineはまだ買いが続いていますが、イーサの価格は下がり続けています。Bitmineは次のマイクロストラテジーになり得るでしょうか？

お三方はDAT関連のビジネスに深く関わっていらっしゃいます。市場ではDATについて多くの議論があり、規制当局からのフィードバックもさまざまで、トム・リー氏自身もDATは限界点に達しているのではないかと語っています。もちろん、彼のレトリックは常に過激である。では、DATの現段階ではどうなのだろうか。荒波を乗り越えてきたDATにはまだチャンスが豊富にあるのだろうか、それとも優秀な人材はすでに退場している段階なのだろうか。

リビオ：DATについては、2つの側面から見る必要があると思います。第一に、DATは確かに最終局面で過剰に宣伝された目新しさであり、市場が冷え込んだ後、過去のホットマネーが大量に清算されるのを目の当たりにし、その結果、市場は懐疑的になった。しかし、その性質上、DATは重要な業界のパレート改善であることに変わりはない。

2013年から2017年、2018年までの初期には、人々が暗号通貨を購入する唯一の方法は取引所を通じてであり、高い障壁がありました。多くの人がこれらのプラットフォームを信頼しなければならず、壁を越えて入る必要さえあり、さらに資金を得るのも難しかった。

そしてここ2年、ETFの出現により、従来の資本がこの市場に参入しやすくなった。多くのファンドはETFを取引可能なユニバースとみなしていないが、多数のファンドや伝統的な資金が、コインを買う代わりに株式を買ったり、コインを買うための軽いアクセス手段を演じて株式市場に参加している。これは、伝統的な投資家にとってはるかに良いゲートウェイです。

かつてシャオ・フェン（万向ブロックチェーン会長）が言ったように、ETFは素晴らしいが、DATはもっと優れており、特にマイクロストラテジーのような企業が実証したように、もっと重要な役割を果たすことができる。DATの上昇局面では、市場が特に好調な場合、多くのDATはmNAV（市場純資産価値）が数倍、2倍、3倍となり、そのプレミアムが示される。しかし、市場が下落しているときは、DATのダウンサイドリスクがどこにあるかに注目する必要がある。DATが暴落しないことを確認する必要がある。このプルバックを乗り切れば、市場が回復するにつれて将来もより良いプレミアムが維持され、そのビジネスモデルが証明されるだろう。

ここ数日を見ると、ヘッドラインであるDATのmNAVが1を大きく下回らないかどうかを注視することができます。対照的に、規模が小さく流動性に乏しいDATは、市場で生き残るのが難しいかもしれない。

パトリック：私もDATについて簡単に意見を述べます。DATは非常に重要で革新的な金融商品であり、コインを直接保有したりETFを購入したりするよりもアクティブ運用の柔軟性が高いと思います。しかし、DATの全体的な発展、特にその運用と管理の複雑さにはいくつかの課題があります。

先ほどリビオが言及した最大の課題は、DATのmNAVが1を下回ることがあるかどうかということだ。企業の時価総額が基準価額を下回るとき、DATの価値はいったいどこにあるのだろうか。しかし、分析した結果、DATのmNAVが長期的に高すぎる状態が続くとは思えません。例えば、2や3の状態が長期間続くとすれば、その可能性は低いと思います。長期的に見れば、DATのmNAVは30％～50％程度の妥当なプレミアム水準に戻るだろう。

DATの妥当なプレミアムは30％～50％で、個人的には許容範囲だと思う。マイクロ・ストラテジーがこのプレミアムを維持できるのであれば、この市場に可能性があることを証明することになる。また、DATはいくつかの発展段階を経てきたこともわかります。

最初の段階では、マイクロストラテジーはDATのバージョン1.0と見なすことができます。フェーズ1.0では、DATは基本的にシンプルなファンドのようなもので、あまり多くの人が関与しておらず、主な業務はビットコインを買うこと、特に、他の人が買っていないときに買い続けることで、超強気でした。超強気。

市場の下落リスクを負う運用を必要としない多くのファンドや機関投資家にとって、超強気の状態が続く限り、非常に優れたヘッジとなり得る。しかし、市場が転換すると、この種の戦略はしばしば市場の下落をはるかに上回る損失を被る可能性がある。ビットコインが20％下落すれば、40％以上下落する可能性もある。次に、DATは2.0の時代に入った。

DAT2.0は、少なくとも私の視点からは、トム・リーが支援するようなイーサリアムベースのDATであるソラナ（Solana）を2.0と考えることができます。2.0バージョンでは、ステーキング、利回り、パッシブ収入などの機能が追加され、より魅力的な運営モデルとなっています。

このアプローチは、ビットコインの投資方法とは大きく異なり、通常、法律や監査費用を含む運営経費を賄うのに十分な受動的収入を生み出すため、DATは事業を継続するために株式を追加販売する必要がありません。私たちは、トム・リーのような企業が、特にナスダックに上場する際、米国株式市場での資本調達で非常にうまくいくのを見てきました。

しかし、DATのmNAVが低下し続け、1すら下回っているのも見てきました。これはむしろ戦略的な配慮であり、後発の投資家がステージ2.0に移行するのを妨げています。私見では、DATが今後も前進し続けるためには、現在の課題を打開するためのさらなるイノベーションが必要である。単純なステーキングと利回りだけでは不十分で、もっとビジネスモデルの革新が必要であり、そうでなければ単なるファンドになってしまう。ETHのステーキング機能が徐々に実現した後、DATはより多くの競争に直面するだろう。

DATはバージョン3.0か2.0プラスに移行する必要があると思います。パッシブ収入とステーキングの後、競争力を維持するためには、他の新しい収益モデルが必要です。全体として、DATは今、調整段階に入っていると思います。そして、ヘッドライン企業だけが生き残るというリビオの意見に同意します。

ヘッドライン企業が生き残るには、新しいビジネスモデルも必要です。もし彼らがコインの購入とステーキングだけに頼るのであれば、市場はそれを受け入れないかもしれず、プレミアムは10%から30%に戻り、コインを直接保有する純価値を大きく下回るだろう。

ケビン：はい、DATは革新的な金融商品だと思います。暗号通貨を原資産とするETFと比べて、DATは資金調達と運用の両面で、よりアクティブな運用の柔軟性を提供します。この柔軟性により、特に暗号通貨を直接保有したり、より安全に保有したりすることを妨げる政策的制約がある企業にとって、株式市場で特に需要があります。

ですから、DATは間違いなく市場で需要があると思います。金融商品として、DATには2つの側面があります。第一に、DATが適切に運営されていることが非常に重要です。第二に、DATに投資する場合、何を評価するかを明確にする必要があります。DATによって、暗号資産の背景や運営モデルが異なるため、投資家にとって非常に重要です。

同様に、パトリックとリビオが先に述べた2つ目の点にも同意します。大きくなる企業は、経営がうまく、優れた資産を持つ企業であり、その数は限られている。今後、一部の詐欺師が出現するなど、問題が増えるかもしれない。将来的には、特にエスクローやオペレーティング・モデルの面で、DAT会社の透明性が高まるかもしれませんし、透明性を高めることは、業界が発展していくための重要な方向性かもしれません。strong>:次に、最近の政策関連の議論についてです。この半年で、香港と中国本土で大きな政策変更がありました。香港の政策は比較的安定しており、理解も進んでいると言えます。昨日も新しい解釈や規定が発表されるなど、毎年計画に沿った緩和や調整が行われています。

しかし、この半年間の中国本土の政策パフォーマンスはやや「熱しやすく冷めやすい」状態であり、この極端な変化はある程度香港の全体的な環境にも影響を及ぼしている。個人的には、香港のほぼすべての本土国有企業や銀行が安定コイン関連グループを立ち上げ、調査、申請、人材募集を始めており、その協力のレベルはかつてないほどである。しかし、一夜にして、規制当局が各企業に指示を出す可能性があり、これらの活動は即座に停止し、現在でも全体の雰囲気は少し「過剰反応」になっており、人々は安定コイン関連のことを議論する勇気さえない。

しかし一方で、法律や規制の導入など、香港の全体的な政策の方向性はまだ比較的安定しており、しっかりしている。ペースが十分速くないのではないかという意見もあるが、毎年少しずつ前向きな進展が見られる。これは楽観的な見方である。そこで次の質問では、この間の政策の変化についての見解、特に今後半年から1年間の香港と中国本土における政策の方向性についての予測についてお話しいただきたいと思います。まずはケヴィンからお願いします。

ケビン：中国本土の政策についてあまり自由にコメントすることはできませんが、香港の全体的な政策という点では、香港の政策はそれほど積極的ではないかもしれませんが、私たちは香港の政策が中国本土の政策よりも積極的であると見ています。しかし、香港の政策全体に関しては、香港の政策がそれほど積極的ではないにせよ、香港の政策がますます開放的になり、国際的な舞台における良い変化や傾向を率先して受け入れるようになってきていることは確かです。

これは香港の私たちの会社にとって、特に私たちが提供する香港や海外を拠点としたサービスにとって、非常に喜ばしいことです。昨日、流動性共有注文部の方針が発表されたことで、香港のすべての顧客により良い流動性が提供されることになり、香港金融市場にとって非常にポジティブなことであることは間違いないと思います。全体的な観点から見れば、世界第3位の金融市場である香港の政策が徐々に自由化されていくことは、業界全体にとって有益なことです。香港の規制政策は常に積極的というわけではありませんが、毎年前向きな変化が見られます。

パトリック：今後の政策についての私の判断は、中央政府は香港を暗号業界にとって重要な政策の高台として明確に位置づけているということです。まず、香港はすでにVATPライセンスを発行する権利を得ており、昨年にはステーブルコインの試験運用を開始し、今年はステーブルコインの第一弾を発表する可能性がある。したがって、中央政府は香港を中華圏、さらには世界の暗号市場の政策センターとして認識しており、香港の位置づけは変わっていない。

また、ステーブルコイン政策とRWA（リアルワールドアセット）政策については、過去に多くの中央企業、SOE、銀行、インターネット企業がステーブルコインやRWAの申請やプロジェクトに参加しており、これらの政策が積極的に推進されていることが分かる。私見では、香港の政策は短期的には、特に地元企業によるステーブルコイン・パイロットの迅速な開発と流動性の提供を支援するという点で、より焦点が絞られ、強化される可能性が高く、この方向性はほぼ変わらないだろう。全体として、特に暗号エコシステム内での香港の位置づけと政策の推進は変わらないはずだ。

中国本土については、短期的には暗号業界に対するオープンな態度がない可能性があると思います。しかし、RWAであれ、様々なトークン化手法であれ、この業界で働く企業にとって、香港は依然として最適な場所であり、香港は暗号業界が繁栄するための良い環境を提供しています。

リビオ：ええ、今年は本当にめったに見られないような逆転現象が起こったと思います。これは実際に2017年にも起こったことで、その時もライセンス供与の噂がありました。

コリン:その時の噂では、例えばファイアコインのライセンス供与が行われるということでしたね？

リビオ：そうです。一連の出来事が展開するにつれ、この新しいものに対する理解が複雑になり、それに伴うリスクも増大することがわかりました。特に中国本土では国情が非常に複雑で、一例として、今年の半ばにステーブルコインが議論され始めたとき、非常に熱心な議論が行われ、多くの金融機関がステーブルコインを試したがっていました。しかし、この頃特に活発になったグループがあり、彼らは「国家支援」を旗印に様々なトークンを発表し始め、ビットコインのように2倍にできると主張し、100倍、1000倍にできるとまで言い出した。その結果、多くの人が騙された。

実際、暗号通貨の概念を利用して投資家の新潮流を騙していたのは、こうした金融的な軽犯罪であると国は見抜き、政策的な呼びかけに至った。2017年を振り返ると、当時の政策統制は、実はビットコインやイーサリアムの価値を否定したことによるものではなく、こうした軽犯罪に対する反応だった。当時は何千ものIEOやICOプロジェクトがあり、多くのチームが簡単なPPTだけで大金を詐欺ることができ、当時のP2Pで起きたような金融混乱が起きた。これは国の複雑さによるもので、多くの人が異なる教育背景や理解を持っており、一連の金融詐欺につながった。

だからこそ、国は香港を実験場にすることを決めたのであり、そこには多くの包括的な考慮が含まれている。香港に話を戻すと、過去3年間、特に2022年から2025年にかけて、香港は政策の正しい道筋を探ってきた。業界の観察によると、香港政府は過去3年間、比較的手探りで政策を進めてきたが、今年に入ってから徐々に政策の方向性が見えてきた。特に、7ライセンス取引所が12ヶ月の制限を受けなくなり、世界の流動性に接続できるようになるなど、最近の主な取り組みは、香港の規制政策が業界への開放に向けて加速していることを示している。

香港の規制は、ウェブ3業界が直面する課題にかなりうまく対処している。新興産業の規制は本質的に難しいものですが、特にウェブ3のように急成長している業界では、過去数年の間に多くのリスクイベントが発生しています。

私たちは日本、シンガポール、米国といった国々の規制に触れてきましたが、どの国も同じジレンマに直面しています。香港の進歩が遅いと批判する人もいるが、これらの政策がようやく実行に移され、香港が「石を感じて川を渡る」状態から、規制に対する信頼を徐々に高めていくのを目の当たりにし、政府は業界の健全な発展を確保しつつ、適度に開放することができた。

今後3年間で、香港の政策は、特に規制と業界発展の面で、より成熟していくだろう。子供が幼児から学校に通うように、香港の暗号エコシステムはより成熟した段階に入り、業界全体の成長も加速するだろう。

コリン：皆さん、本日のイベントにご参加いただき、ありがとうございました。この業界とコミュニティが成長することを願っています。