Một tuần sau khi Fed cắt giảm lãi suất vào tháng 9: Sự phân kỳ của thị trường trái phiếu và sự truyền tải trên chuỗi trong thị trường tiền điện tử

Vào ngày 18 tháng 9 năm 2025, đúng như dự kiến, Cục Dự trữ Liên bang đã hạ lãi suất quỹ liên bang thêm 25 điểm cơ bản, xuống còn 4,00%–4,25%, đánh dấu lần cắt giảm lãi suất đầu tiên trong năm. Powell mô tả động thái này là nới lỏng "quản lý rủi ro", nhằm giảm bớt áp lực từ thị trường việc làm đang chậm lại trong khi vẫn thận trọng khi lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu. Biểu đồ điểm cho thấy vẫn có thể có thêm hai lần cắt giảm lãi suất nữa trong năm nay, với lộ trình dần dần hơn. Trong tuần sau lần cắt giảm lãi suất, diễn biến thị trường nhìn chung khá trái chiều: thị trường chứng khoán biến động sau một đợt tăng vọt, với chỉ số S&P 500 giảm nhẹ. Lợi suất trái phiếu ngắn hạn giảm, trong khi lợi suất dài hạn tăng, cho thấy lạm phát và thâm hụt ngân sách vẫn là những hạn chế đáng kể. Tuy nhiên, thị trường tiền điện tử đã chủ động phản ánh kỳ vọng thanh khoản thông qua lãi suất trên chuỗi và dòng vốn. Nhìn chung, tác động thị trường của đợt cắt giảm lãi suất này đòi hỏi phải xem xét toàn diện ba khía cạnh: chính sách kinh tế vĩ mô, thị trường truyền thống và truyền dẫn trên chuỗi.

I. Bối cảnh Chính sách: Những Dấu ấn Lịch sử của Quản lý Rủi ro

1. Logic Hiện tại của Quản lý Rủi ro

• Quản lý Rủi ro: Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Powell tuyên bố sau cuộc họp rằng việc cắt giảm lãi suất là để "quản lý rủi ro"—sự suy giảm mạnh của thị trường việc làm đã trở thành một mối quan ngại lớn. Bảng lương phi nông nghiệp chỉ tăng thêm 22.000 việc làm trong tháng 8, thấp hơn nhiều so với mức 100.000 cần thiết để duy trì tỷ lệ thất nghiệp ổn định. Tỷ lệ thất nghiệp tăng lên 4,3%, mức cao nhất trong bốn năm. Những hạn chế về lạm phát: Cục Dự trữ Liên bang vẫn dự báo lạm phát ở mức khoảng 3% cho cả năm 2025, cao hơn đáng kể so với mục tiêu chính sách 2%. Điều này có nghĩa là Fed vẫn phải đối mặt với những hạn chế về lạm phát trong các nỗ lực nới lỏng. Triển vọng biểu đồ Dot-Plot: Biểu đồ Dot-Plot tháng 9 cho thấy có thể có hai đợt cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản nữa trong năm nay, mỗi đợt vào năm 2026 và 2027, với mục tiêu giảm dần lãi suất xuống mức trung lập khoảng 3% trong vòng hai năm. Bất đồng nội bộ: Tân Thống đốc Milan ủng hộ việc cắt giảm một lần 50 điểm cơ bản tại cuộc họp, trong khi Powell nhấn mạnh các bước nới lỏng nhỏ hơn, nhấn mạnh rằng lãi suất hiện tại vẫn "hạn chế vừa phải" và không có lộ trình nào là không rủi ro. 2. Tham chiếu lịch sử: Ba mô hình cắt giảm lãi suất khác nhau Để hiểu được đợt cắt giảm lãi suất này, chúng ta cần đặt chúng vào bối cảnh lịch sử: 2001 (Bong bóng Dot-com): Bong bóng công nghệ vỡ tung, gây ra suy thoái kinh tế. Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã thực hiện một loạt đợt cắt giảm lãi suất nhanh chóng, nhưng thị trường chứng khoán đã phục hồi trong thời gian ngắn trước khi tiếp tục đà giảm. 2008 (Khủng hoảng Tài chính): Rủi ro hệ thống bùng phát, buộc Fed phải thực hiện các đợt cắt giảm lãi suất mạnh tay và nới lỏng định lượng (QE) quy mô lớn, một chính sách được coi là "cắt giảm lãi suất theo kiểu khủng hoảng". 2019 (Chiến tranh Thương mại Trung-Mỹ): Các yếu tố cơ bản của nền kinh tế vẫn vững chắc, nhưng bất ổn gia tăng. Fed đã thực hiện "cắt giảm lãi suất mang tính chất bảo hiểm", một đợt cắt giảm nhỏ để ngăn ngừa rủi ro lây lan, dẫn đến một đợt tăng giá vừa phải của thị trường chứng khoán.

? Lần cắt giảm lãi suất năm 2025 tương tự nhất với năm 2019: không phải là một cuộc khủng hoảng sắp xảy ra, mà là sự bất ổn của tình trạng việc làm suy giảm và lạm phát tăng cao. Nó không quá quyết liệt như năm 2008 cũng không quá thụ động như năm 2001, mà là một đợt nới lỏng dần dần nhằm "ngăn ngừa suy thoái và phòng ngừa rủi ro".

II. Thị trường chứng khoán: Khó duy trì sự phục hồi, phân kỳ cấu trúc

1. Xu hướng chung

1. Quỹ ETF S&P 500 (SPY) đã giảm từ 663,21 đô la vào ngày 18 tháng 9 xuống còn 660,107 đô la vào ngày 25 tháng 9, giảm 0,47% trong tuần. Ban đầu được thúc đẩy bởi các vụ sáp nhập và mua lại AI, thị trường chứng khoán đã đạt mức cao mới vào ngày 23 tháng 9; tuy nhiên, sự thoái lui sau đó của các cổ phiếu công nghệ đã làm giảm bớt sự lạc quan do việc cắt giảm lãi suất. 2. Hiệu suất của các ngành: Cổ phiếu công nghệ: Định giá đang chịu áp lực do lãi suất dài hạn tăng. Cổ phiếu vốn hóa nhỏ (Russell 2000): Điều kiện tài chính đã được cải thiện, dẫn đến hiệu suất tương đối mạnh. Các ngành nhạy cảm với lãi suất: Tiện ích, bất động sản và năng lượng đã được hưởng lợi từ môi trường lãi suất thấp và hoạt động đáng tin cậy.

3. Logic thị trường

1. Việc cắt giảm lãi suất không thể kích hoạt một thị trường tăng giá toàn diện vì "lãi suất dương" đã bị bù đắp bởi "lo ngại về lạm phát + thâm hụt ngân sách."

2. Các chiến lược của nhà đầu tư có xu hướng giảm phân bổ cho các cổ phiếu công nghệ có giá trị cao và tăng phân bổ cho các lĩnh vực chu kỳ và phòng thủ.

III. Thị trường trái phiếu: Sự không cân xứng giữa giảm ngắn hạn và tăng dài hạn

1. Lãi suất ngắn hạn giảm: Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm giảm nhẹ và thị trường đang đặt cược rằng Cục Dự trữ Liên bang sẽ tiếp tục cắt giảm lãi suất vào tháng 10 và tháng 12. 2. Lãi suất dài hạn tăng: Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm tăng lên 4,145% và lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm tăng lên 4,76%. 3. Nguyên nhân: Lạm phát tăng cao: Thuế quan và chi phí lương tăng đang đẩy giá cả lên cao. Thâm hụt ngân sách: Việc mở rộng nguồn cung trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đang làm tăng lãi suất dài hạn. 4. Tác động: Sự cải thiện chung về điều kiện tài chính vẫn còn hạn chế. Lãi suất dài hạn cao hơn đã làm suy yếu tác động kích thích của việc cắt giảm lãi suất đối với cổ phiếu bất động sản và công nghệ.

IV. Vốn quốc tế và bối cảnh đồng đô la Mỹ

• Chỉ số đô la Mỹ (DXY) đã suy yếu trong thời gian ngắn sau khi cắt giảm lãi suất, nhưng sự suy giảm liên tục đã được ngăn chặn bởi việc Ngân hàng Trung ương châu Âu và Ngân hàng Nhật Bản duy trì chính sách tiền tệ nới lỏng.

• Dòng vốn hạn chế vào các thị trường mới nổi đã mang lại lợi ích cho một số đồng tiền của Mỹ Latinh, nhưng các thị trường châu Á vẫn chịu áp lực.

• Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ dài hạn cao tiếp tục thu hút các quỹ trú ẩn an toàn trở lại Hoa Kỳ, làm suy yếu sự lan tỏa của thanh khoản toàn cầu. V. Thị trường tiền điện tử: Lãi suất trên chuỗi và định giá lại thanh khoản 1. Ngắn hạn: Lợi suất cao hơn Sau khi cắt giảm lãi suất, tiền đã chảy ra khỏi các quỹ thị trường tiền tệ có lợi suất thấp và vào các thị trường cho vay DeFi (như Aave), đẩy lãi suất cung USDC lên cao. 2. Trung hạn đến dài hạn: Đường cong lợi suất chuyển dịch theo hướng giảm Các thị trường kỳ hạn như Pendle cho thấy lợi suất staking ETH và stablecoin trong tương lai dự kiến ​​sẽ giảm. Tiền có thể chảy từ staking ETH sang Layer 2, Resttaking và RWA. Cơ hội chênh lệch giá stablecoin đã thu hẹp, thúc đẩy các tổ chức chuyển sang các chiến lược tối ưu hóa lợi suất. 3. Giá tài sản: BTC: Dao động trong khoảng từ 114.000 đến 117.000 đô la, giảm khoảng 0,6% trong tuần này và không vượt qua được mức cao nhất trong tháng 8 là 124.000 đô la. ETH: Dao động trong khoảng từ 4.400 đến 4.600 đô la, đóng cửa ở mức 4.491 đô la, cho thấy mức tăng nhẹ nhưng thiếu động lực. Altcoin: Hoạt động giao dịch diễn ra sôi động, nhưng thiếu động lực tăng bền vững, với số lượng hợp đồng mở cao không thể đột phá. Vốn hóa thị trường chung: Duy trì ở mức 4,14 nghìn tỷ đô la, không có sự tăng trưởng đáng kể nào do việc cắt giảm lãi suất. 4. Các yếu tố thúc đẩy: Kỳ vọng chính sách: Lãi suất chính sách 25 điểm cơ bản phù hợp với kỳ vọng của thị trường, nhưng vẫn thấp hơn mức 50 điểm cơ bản mà một số nhà đầu tư kỳ vọng. Diễn giải của thị trường nghiêng về "nới lỏng thận trọng". Lạm phát và Thị trường Trái phiếu: CPI tháng 8 là 2,9%, CPI cốt lõi là 3,1%, cùng với kỳ vọng thuế quan → lo ngại về lạm phát đình trệ; lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ dài hạn tăng đã hạn chế dòng chảy thanh khoản. Thể chế và Thanh khoản: Các quỹ thị trường tiền tệ rất lớn (7,4 nghìn tỷ đô la), nhưng vẫn chưa thấy dòng vốn đáng kể nào đổ vào tiền điện tử. Mặc dù đã có tiến bộ trong việc áp dụng ETF và đổi mới stablecoin, dòng vốn vẫn còn hạn chế. Chính trị và Quy định: Chính quyền Trump đang phát đi những tín hiệu ủng hộ tiền điện tử, nhưng tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang đang bị suy yếu, làm gia tăng sự bất ổn. 5. Tâm lý thị trường: Thận trọng ngắn hạn: Thị trường đang cho thấy hiệu ứng "bán sự thật", với các đồng tiền meme và altcoin có đòn bẩy cao đặc biệt dễ bị tổn thương. Lạc quan dài hạn: Các chu kỳ cắt giảm lãi suất trong lịch sử đã mang lại lợi ích cho BTC và các tài sản rủi ro; Một số nhà đầu tư kỳ vọng BTC sẽ đạt mức cao mới trong dài hạn. Thảo luận cộng đồng: Quan điểm trái chiều về các khái niệm mới nổi (chẳng hạn như DAT) phản ánh sự thận trọng có chọn lọc của các nhà đầu tư đối với các quan điểm đổi mới. Một tuần sau khi cắt giảm lãi suất, thị trường tiền điện tử không có tin tức tích cực đơn phương nào, với giá giao dịch đi ngang, tâm lý thận trọng và các nhà đầu tư tổ chức chậm tham gia thị trường. Mặc dù triển vọng tăng giá trung và dài hạn vẫn còn, các nhà đầu tư tập trung nhiều hơn vào các yếu tố cơ bản và phòng ngừa rủi ro hơn là chỉ đơn thuần là tác động tích cực của việc cắt giảm lãi suất. Thứ sáu, Rủi ro Chính trị: Thách thức đối với Sự độc lập của Ngân hàng Trung ương Chính quyền Trump đã công khai gây sức ép lên Cục Dự trữ Liên bang, cố gắng bãi nhiệm Thống đốc Cook, tạo ra tiền lệ trong lịch sử ngân hàng trung ương. Có sự chia rẽ trong Cục Dự trữ Liên bang (Milan ủng hộ việc tăng 50 điểm cơ bản, trong khi Powell ủng hộ cách tiếp cận dần dần). Mối lo ngại của thị trường rằng chính sách tiền tệ có thể bị ảnh hưởng bởi các chu kỳ chính trị đang thúc đẩy phí bảo hiểm rủi ro. Đối với thị trường tiền điện tử, điều này thực sự củng cố giá trị dài hạn của quan điểm "phi tập trung". VII. Chiến lược nhà đầu tư: Phân bổ chéo thị trường Cổ phiếu truyền thống: Giảm phân bổ cho công nghệ định giá cao và tăng phân bổ cho cổ phiếu phòng thủ và theo chu kỳ. Trái phiếu: Áp dụng "chiến lược thanh tạ" (trái phiếu ngắn hạn + trái phiếu dài hạn) để phòng ngừa biến động lãi suất. Phân bổ thị trường tiền điện tử: Duy trì tập trung vào tính thanh khoản của các cổ phiếu DeFi blue-chip, nhưng hãy chuẩn bị cho khả năng lợi suất giảm.

• Chủ đề: RWA (Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ trên chuỗi), Restaking và cơ sở hạ tầng L2 sẽ là những cơ hội mang tính cấu trúc.

• Rủi ro: Nếu lạm phát đình trệ trở thành hiện thực, tiền điện tử có thể phải đối mặt với áp lực trong ngắn hạn đến trung hạn, nhưng diễn biến này vẫn cung cấp hỗ trợ giá trị.

Kết luận

Một tuần sau đợt cắt giảm lãi suất vào tháng 9 năm 2025, thị trường Hoa Kỳ thể hiện một "mô hình tam giác":

1. Thị trường chứng khoán chịu áp lực: S&P 500 giảm 0,47%, cổ phiếu công nghệ thoái lui và cổ phiếu vốn hóa nhỏ cùng các lĩnh vực phòng thủ phân kỳ.

2. Phân kỳ thị trường trái phiếu: Lãi suất ngắn hạn giảm, lãi suất dài hạn tăng, và điều kiện tài chính chỉ cải thiện đôi chút. Định giá lại tiền điện tử: Lợi suất trên chuỗi sẽ tăng trong ngắn hạn, nhưng giảm trong trung và dài hạn, dẫn đến việc tái cấu trúc cơ cấu tài trợ. Trong khi đó, sự can thiệp chính trị và tính cứng nhắc của lạm phát khiến đợt nới lỏng này trở nên phức tạp hơn nhiều so với trước đây. Các biến số chính cho tương lai là: Việc làm: Theo dõi báo cáo việc làm tháng 10. Nếu tỷ lệ thất nghiệp tiếp tục tăng, thị trường chứng khoán có thể bước vào thị trường phòng thủ. Lạm phát: Nếu thuế quan đẩy tính cứng nhắc của CPI lên trên 3%, lãi suất dài hạn có thể tăng thêm. Các vấn đề tài chính và chính trị: Theo dõi cuộc họp của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC). Việc mở rộng tài khóa trong năm bầu cử và rủi ro đối với sự độc lập của ngân hàng trung ương có thể gây ra biến động bất ngờ.

Điều này quyết định liệu thị trường có thể chuyển từ "biến động thận trọng" sang "sửa chữa hệ thống" hay không.