Tác giả: Stacy Muur, nhà nghiên cứu Web3; Biên dịch: Jinse Finance xiaozou
Ethena SUSDE và sUSDS cùng nhau chiếm khoảng 77% thanh khoản của các stablecoin sinh lời (YBS, stablecoin sinh lời), và tổng thu nhập thực tế đã trả đã vượt quá 603 triệu đô la Mỹ. Liệu các stablecoin sinh lời có trở thành ứng dụng sát thủ tiếp theo được người dùng Web2 áp dụng trên diện rộng không?
Hiện tại: tổng giá trị thị trường của các stablecoin sinh lời (YBS) là 7,19 tỷ đô la Mỹ; khối lượng giao dịch 24 giờ là 56,18 triệu đô la Mỹ (đủ thanh khoản cho kho tiền, nhưng vẫn còn mỏng so với USDT/USDC); một thế độc quyền của ba gã khổng lồ đã được hình thành và SUSDE và sUSDS của Ethena cùng nhau kiểm soát khoảng 77% thanh khoản của YBS; tổng thu nhập thực tế tích lũy là 603 triệu đô la Mỹ (thu nhập tiền mặt được trả trực tiếp cho người nắm giữ, không bao gồm các ưu đãi về mã thông báo).
1Các tính năng cốt lõi của stablecoin tạo ra thu nhập
YBS tiếp tục tạo ra thu nhập thụ động trong khi neo giữ đồng đô la Mỹ. Hiện nay, bốn công cụ tạo thu nhập chính đang thống trị thị trường:
DeltaBảo hiểm trung lập: Nắm bắt tỷ lệ tài trợ tương lai (như SUSDE, sUSDS) trong khi nắm giữ tài sản thế chấp giao ngay.
Kho bạc (RWA Wrapper): Kho bạc/Kho bạc được mã hóa (ví dụ: USDY, USDO).
Kho cho vay DeFi: Tái chế tài sản thế chấp nhàn rỗi thành các bậc thang lợi suất PT của Aave, Morpho hoặc Pendle (ví dụ: SyrupUSDC, sDOLA).
Validator Staking Wrapper: Gói thu nhập staking Ethereum hoặc SOL thành các tài sản được tính bằng USD (ví dụ: SFRXUSD, SLVLUSD).
Kết quả là lợi nhuận ròng hàng năm là 3%-15% trong khi vẫn duy trì sự ổn định của USD, mà không cần phải canh tác lợi suất chủ động.
2、Các công ty dẫn đầu thị trường hiện tại
3、Thông tin chi tiết về xu hướng vĩ mô
Cờ bạc giao dịch cơ sở
Các sản phẩm song sinh của Ethena (SUSDE/sUSDS) đã tăng vọt từ mức dưới 500 triệu đô la lên hơn 5,5 tỷ đô la trong năm nay. Sự tập trung này khiến cho lĩnh vực YBS cực kỳ nhạy cảm với tỷ lệ tài trợ hợp đồng vĩnh viễn.
RWATiếp tục thâm nhập
USDY và USDO xác minh rằng trái phiếu kho bạc ngắn hạn vẫn là nguồn thu nhập ổn định đơn giản nhất và được quản lý chặt chẽ nhất. Dự kiến sẽ có nhiều sản phẩm quỹ hơn theo khuôn khổ Đạo luật cố vấn đầu tư năm 1940 xuất hiện.
L2Phân mảnh sinh thái
Fraxtal, Mode và các chuỗi Rollup khác đều triển khai SUSDE "tùy chỉnh" để thu hút khối lượng bị khóa (TVL) - mặc dù nó tạo ra các đảo thanh khoản, nhưng nó lại đẩy nhanh quá trình áp dụng.
Rủi ro nén lợi suất
Khi lãi suất của Hoa Kỳ đạt đỉnh, APY của các sản phẩm kho bạc có thể giảm; mô hình trung lập Delta dựa trên phí bảo hiểm tương lai dương liên tục. Sau khi phòng ngừa, lợi suất có thể giảm xuống dưới 3-4%.
Bề mặt tấn công hợp đồng thông minh mở rộng
Các lớp phòng ngừa và tái thế chấp phức tạp làm tăng rủi ro giao thức (lỗi oracle, thanh lý hàng loạt). Phạm vi kiểm toán và bảo hiểm đã trở thành tiêu chuẩn để tham gia.
（1）Ethena sUSDe
Vị thế thị trường: sUSDe là đồng tiền ổn định dựa trên lợi nhuận lớn nhất (YBS) với giá trị thị trường từ 2,66 tỷ đô la Mỹ đến 4,3 tỷ đô la Mỹ, chiếm vị trí thống lĩnh vững chắc trên thị trường đồng tiền ổn định dựa trên lợi nhuận.
Cơ chế hoạt động: Là một đồng tiền ổn định tổng hợp áp dụng chiến lược phòng ngừa trung lập với Delta, thu nhập của đồng tiền này đến từ Ethereum phần thưởng đặt cược (thông qua stETH) và tỷ lệ tài trợ hợp đồng vĩnh viễn của các vị thế bán khống ETH.
Lợi nhuận: Dữ liệu mới nhất cho thấy lợi nhuận hàng năm nằm trong khoảng từ 4,5% đến 10%, tùy thuộc vào điều kiện thị trường và hệ sinh thái tích hợp.
Tích hợp hệ sinh thái: Đã ra mắt trên Telegram và TON, bao gồm hơn 1 tỷ nhóm người dùng và gần đây đã mở rộng sang sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung Hyperliquid.
Minh bạch: Báo cáo xác minh lưu ký vào tháng 5 năm 2025 cho thấy tỷ lệ thế chấp của nó đạt 101,31%, đảm bảo thế chấp đầy đủ.
Rủi ro: Phụ thuộc rất nhiều vào tỷ lệ tài trợ vĩnh viễn dương liên tục. Nếu tỷ lệ âm xảy ra, lợi nhuận và tính ổn định neo giữ có thể bị ảnh hưởng.
Tiến trình gần đây: Mở rộng thành Hyperliquid và tích hợp với TON, mở rộng hơn nữa phạm vi bao phủ của hệ sinh thái DeFi.
(2) sUSDS
Vị trí thị trường: YBS lớn thứ hai với giá trị thị trường khoảng 2,39 tỷ đô la Mỹ, là thành phần cốt lõi của hệ sinh thái Sky (trước đây là MakerDAO).
Cơ chế hoạt động: Đại diện cho USDS được gửi trong Hệ thống tỷ giá tiết kiệm Sky (SSR), duy trì neo đô la Mỹ và thu được lợi nhuận thông qua việc đặt cược.
Tính thanh khoản: Được giao dịch tích cực trên Curve, Aerodrome và Uniswap V3, với khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày khoảng 27,8 triệu đô la Mỹ, được hỗ trợ bởi lớp thanh khoản 6,2 tỷ đô la Mỹ của hệ sinh thái Sky.
Rủi ro: Có những rủi ro về lỗ hổng hợp đồng thông minh và biến động thị trường, nhưng chúng được phòng ngừa thông qua các khoản vay thế chấp quá mức và đầu tư tài sản thực tế (RWA).
So sánh theo chiều ngang: Do thuộc tính lợi nhuận và thiết kế hợp nhất RWA, nên nó thường được thảo luận cùng với YBS như USDY và USDM.
(3) Ondo USDY
Vị thế thị trường: Một YBS được RWA hỗ trợ với giá trị thị trường khoảng 580 triệu đô la Mỹ, chủ yếu nhắm vào các nhà đầu tư không phải người Mỹ.
Cơ chế hoạt động: Được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng, hỗ trợ đúc/hoàn trả hàng ngày (cần trì hoãn chuyển khoản 40-50 ngày để tuân thủ).
Lợi tức: Cung cấp lợi nhuận hàng năm khoảng 5% sau khi trừ phí, có được từ lợi nhuận của trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
Khả năng truy cập: Có sẵn trên các chuỗi Ethereum, Aptos và Stellar, nhưng chỉ khả dụng cho người dùng không phải người Mỹ do các hạn chế về quy định.
Tuân thủ: Đã đăng ký với SEC và đáp ứng các tiêu chuẩn của tổ chức.
Các tình huống ứng dụng: Áp dụng cho quản lý kho tiền, thế chấp DeFi và thanh toán xuyên biên giới.
Tiến độ gần đây: Đã có mặt trên chuỗi Aptos để mở rộng kênh sử dụng cho những người không phải là cư dân Hoa Kỳ.
(4) SyrupUSDC
Vị thế thị trường: Với giá trị thị trường khoảng 550 triệu đô la Mỹ, tập trung vào hoạt động cho vay DeFi thông qua Maple Finance.
Cơ chế hoạt động: Cung cấp các khoản vay thế chấp vượt mức, lãi suất cố định cho các tổ chức vay và tự động tái đầu tư USDC vào các giao thức như Aave, Morpho và Pendle.
Tính thanh khoản: Đã được niêm yết trên Coinbase và tích hợp với Balancer và Uniswap để đảm bảo đủ tính thanh khoản cho thị trường.
Rủi ro: Đối mặt với rủi ro vỡ nợ và các lỗ hổng tiềm ẩn trong các giao thức DeFi tích hợp như Aave và Morpho.
Các tình huống ứng dụng:Giới thiệu lợi nhuận tài chính truyền thống vào DeFi, thu hút các nhà đầu tư tổ chức và bán lẻ tham gia.
(5) OpenEden USDO
Vị thế thị trường: Ra mắt vào tháng 2 năm 2025, với tư cách là YBS được RWA quản lý hỗ trợ, với giá trị thị trường khoảng 240 triệu đô la Mỹ.
Cơ chế hoạt động: Được thế chấp hoàn toàn bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ được mã hóa, duy trì mức neo 1:1 đô la Mỹ và được phát hành thông qua một công ty tài khoản riêng (SAC) tại Bermuda.
Lợi suất: Cung cấp lợi nhuận hàng năm khoảng 4% đến 5%, liên kết với hiệu suất của trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
Tuân thủ: Được cấp phép theo Đạo luật Kinh doanh Tài sản Kỹ thuật số Bermuda (DABA).
Tích hợp sinh thái: Chức năng chuỗi chéo giữa Ethereum và chuỗi cơ sở đạt được bằng cách sử dụng CCIP của Chainlink.
Minh bạch: Uy tín và trách nhiệm giải trình được đảm bảo thông qua bằng chứng dự trữ trên chuỗi theo thời gian thực.
Tiến độ gần đây: Là YBS được quản lý đầu tiên được thế chấp hoàn toàn bằng Kho bạc Hoa Kỳ được mã hóa, đây là một cột mốc quan trọng.
(6) YPO — Ảnh chụp nhanh về các khoản thanh toán lợi nhuận thực tế
Giá trị cốt lõi: YPO là công cụ theo dõi phân phối lợi nhuận trên chuỗi. Lợi nhuận cao chỉ có ý nghĩa nếu chúng được thanh toán theo giá trị thực. SUSDE dẫn đầu với 286 triệu đô la trong các khoản thanh toán tích lũy, trong khi sDAI là 117 triệu đô la chứng minh tính bền vững của giao thức Maker.
4Tại sao Yield Stablecoin (YBS) là "ứng dụng sát thủ" của quản lý tiền mặt
Các quỹ nhàn rỗi trở thành năng suất: Tài sản tổng hợp trung lập của Delta (như SUSDE) cung cấp lợi nhuận hàng năm 7-8% và các sản phẩm đóng gói của Kho bạc (như USDY, USDO) cung cấp lợi nhuận 4-5%, vượt xa hầu hết các lãi suất tiết kiệm ngân hàng.
TVL 12 tháng tăng gấp 4 lần: Tổng vị thế bị khóa của ngành tăng vọt từ 1,7 tỷ đô la Mỹ lên 7,1 tỷ đô la Mỹ, đồng bộ với chu kỳ tăng lãi suất của Fed.
Giảm chi phí ma sát: Thông qua các lối vào chất lượng cao như Circle, Coinbase và Hashnote, các nhà đầu tư bán lẻ có thể đạt được khả năng đúc/chuộc lại cấp độ thứ hai.
Sự khác biệt đáng kể trong minh bạch: Các tiêu chuẩn kiểm toán thế chấp khác nhau và các tiêu chuẩn bằng chứng dự trữ trên chuỗi vẫn đang được hình thành.
5. Minh bạch và cân nhắc về rủi ro
"Khung minh bạch sắp tới cho Stablecoin dựa trên lợi nhuận" nhằm mục đích thiết lập một hệ thống đánh giá chuẩn hóa thông qua các khía cạnh sau:
Minh bạch thế chấp: thông tin chi tiết về tài sản nắm giữ và báo cáo kiểm toán của bên thứ ba.
Sự tiện lợi khi chuộc lại: đánh giá tần suất chuộc lại, khả năng trượt giá, thời gian khóa và các yêu cầu KYC.
Nguồn thu nhập: làm rõ liệu thu nhập có đến từ tài sản có thu nhập cố định, chênh lệch tỷ lệ tài trợ, phần thưởng của người xác thực hay sự kết hợp của các chiến lược.
Tiết lộ rủi ro: phạm vi bao phủ toàn diện về sự phụ thuộc vào oracle, rủi ro đối tác, lỗ hổng hợp đồng thông minh và các cân nhắc về quy định.
Rủi ro chính:
Phân loại lại theo quy định: Một số khu vực pháp lý có thể coi thu nhập là cổ tức chứng khoán.
Tấn công hợp đồng thông minh: Tấn công tái nhập, lỗi oracle hoặc rủi ro thanh lý chuỗi.
Hạn chế thanh khoản: Một số mã thông báo có khối lượng giao dịch hàng ngày thấp và việc đổi tiền lớn rất khó khăn.
Cú sốc kinh tế vĩ mô: Việc cắt giảm lãi suất hoặc đảo ngược lãi suất tài trợ của Fed có thể tác động đến nhiều cơ chế thu nhập cùng một lúc.
Tổng quan về phân loại vốn hóa thị trường
Vốn hóa lớn (>500 triệu đô la): SUSDE, sUSDS, USDY, SyrupUSDC
Vốn hóa vừa (100-500 triệu đô la): USDO, SDEUSD, SLVLUSD
Vốn hóa nhỏ (<100 triệu đô la): SFRXUSD, sDOLA, Solayer SUSD, DUSD, SUSDE-Fraxtal, YTRYB
6Kết luận
Các đồng tiền ổn định dựa trên lợi suất đang biến những đồng đô la kỹ thuật số nhàn rỗi thành tài sản sinh lãi, nhưng lĩnh vực này vẫn đang trong giai đoạn đầu, với mức độ tập trung thị trường cao và độ nhạy cảm với biến động. Nên đa dạng hóa công cụ lợi nhuận, theo dõi mức chênh lệch tỷ lệ tài trợ và tiếp tục yêu cầu tính minh bạch.
Bài viết này chỉ nhằm mục đích giáo dục và không cấu thành lời khuyên tài chính. Vui lòng luôn tự nghiên cứu (DYOR) của riêng bạn.
Weiliang
