デジタル人民元のポジショニング・スイッチの戦略的意義と市場化の課題を徹底考察

著者：bocaibocai.eth

要点：

デジタル人民元の問題は、それが「間違ったルート」であることではなく、M0の位置づけによって応用空間から締め出されてしまったことだ。strong>

デジタル人民元の問題は、それが間違ったルートであるということではなく、M0の位置づけによって応用の場から締め出されてしまったことだ。中央銀行による発行とソブリンによる裏付けという基本路線にこだわるという前提の下、DC/EPはこれまでどちらかというと「システムは正しいが商品は抑制的」なプロジェクトだった。

M0からM1への移行は、過去の否定ではなく、必要なパラダイムシフトである。それは、デジタル人民元が高頻度のシナリオ、資産の選択、市場メカニズムに真に参入した初めてのことである。

より重要なのは、真の課題は技術やコンプライアンスレベルではなく、管理された前提の下で市場が探求する余地をあえて十分に残すかどうかにある。もしデジタル人民元が補助金や行政の推進に頼ることしかできないのであれば、ネットワーク効果を形成することはできないだろう。市場と共存することを学んで初めて、本物の通貨のように「走る」ことができるのだ。

これがM1の背後にある最も注目すべき暗線である。

この記事は、CBDCの初期に関与していたホウレンソウの親友ベロンが書いたものです。

1、焦って並ばなくてもいい：路線争いではなく、ステージの違い

結果だけを見れば、多くの人が単純で粗雑な結論に達するだろう：安定コインはスケールとPMFを使い果たし、デジタル人民元はまだ生ぬるい。デジタル人民元はぬるま湯に浸かったままだ。中国はそもそも間違った道を選んだということだろうか？

この判断は早すぎるし、軽率すぎる。

前提として認識しておくべき重要なことは、デジタル通貨の選択において、中国と欧米は当初から同じ路線で競争しているわけではないということだ。米国に代表される資本主義体制は、貨幣のイノベーションを市場に委ねて完成させる傾向が強い。商業機関が発行する安定したコインは、DeFiを通じてチェーン内で自由に流通し、取引所や支払いシナリオは試行錯誤を続け、最初に需要がなくなり、次に規制によってリスクが収束する。

中国は別の道を選んだ。中央銀行がCBDCを推進し、ソブリン信用、金融の安定、システミック・セキュリティが優先事項の最上位にあり、イノベーションそのものが安定のための道を作らなければならない。

この2つの道は異なる問題に対処し、全く異なる発展のペースを示す運命にある。

今日振り返ってみると、ステーブルコインは確かに成功しているが、その成功は本質的に市場メカニズムの成功である。中央銀行のお墨付きを、デジタル通貨の最高の信用格付けで、完全な市場拡大の連鎖で、システミックリスク、明らかに任意の金融規制当局が簡単に余裕ができるようにするために開始した場合。

つまり、ここでは「どちらが進んでいるか」という単純な比較はできず、制度的な選択が発展の順番を決めるのです。

一般ユーザーや起業家にとって、見落とされがちだが極めて重大な結論がある。なぜなら、「どの方法が正しいか」ということにこだわってはいけないからです。「方法」はシステムによって与えられるものであり、本当に違いを生み出すことができるのは、「技術」だけなのです。確立された枠組みの中で、製品をよりうまく機能させ、実需を掘り起こし、通貨が本当に高頻度のシナリオに入るようにするのです。

今日のデジタル人民元のM0からM1への議論は、元のルートを覆すのではなく、現実を認めるという意味でもあります：「ルートは正しい」にとどまるだけであれば、「芸術」に着地することはできませんし、正しい道ですが、結果を使い果たすこともできません。

このラウンドの変化は、方向性の変化ではなく、フェーズの切り替えを示している：ルートは変わっていないが、プレーは変わり始めている。

2、年号がM0でなければならない理由：理論は完全に正しいが、製品は低頻度の需要に閉じ込められている

DC/EP（デジタル通貨電子決済、特に中国のCBDCを指す）を評価するならば、早期の最大の「原罪」である。DC/EP（デジタル通貨電子決済、特に中国のCBDCを指す）の初期における最大の「原罪」を評価するとすれば、多くの人は技術の選択、進歩のペース、あるいは陰謀論風に「保守的」であることを挙げるだろう。しかし本当の答えは逆で、DC/EPは最初からM0に厳しかったのであり、それは保守的だったからではなく、当時の理論的判断が厳しすぎたからなのである。

人民銀行がデジタル人民元のプロジェクトと設計の段階で参照した中核的な理論的枠組みは、『季刊レビュー』などの記事で指摘されているように、BISが多くの研究で提唱した「マネーの花」の分析枠組みであった。BISはQuarterly Reviewなどの記事で、通貨は発行者、デジタル化されているかどうか、口座ベースかどうか、公的かどうかなどの観点から体系的に分類できると指摘しており、説得力のある結論として、すべての主要な貨幣形態の中で、現金だけがまだ本当の意味でデジタル化されていないということを挙げている。

預金、送金、決済口座は、銀行システムやインターネット・プラットフォームでとっくにデジタル化されている。アリペイや微信（WeChat）の残高は、基本的に商業銀行預金の技術的な拡張である。このような背景から、中央銀行は非常に明確な判断に達した。デジタル人民元の使命は、「現金」の最後の欠点を補うことであり、すでに高度に成熟した電子決済システムに取って代わることではない。

このM0ポジショニングの指導の下、DC/EPの製品設計ロジックは論理的に「デジタル現金」に向けられている。DC/EPが重視しているのは、「いかにお金をうまく管理するか」でも「いかに効率的に金融市場に参加するか」でもなく、中央銀行によって承認されたデジタル通貨が、さまざまな複雑な、さらには極端な環境下でも利用可能であることを保証する方法なのだ。

このように、実際にはDC/EPは「デュアルオフライン決済」のような機能に重きを置いていることがわかる。つまり、ネットワークや口座のリアルタイム認証がない場合でも、ポイントからポイントへの価値移転を完了することが可能なのだ。この種の設計は技術的に単純ではなく、制限されたネットワークや脆弱なインフラ、特殊な緊急環境など、従来の電子決済ではカバーできなかったシナリオのいくつかに対応している。

問題は、これらが本質的に低頻度のシナリオであるということです。

インターネット決済が、ほとんどの時間、ほとんどの場合、非常に低い摩擦で行えるようになると、「引受能力」や「回復力設計」をより重視したデジタル通貨商品が、平均的なユーザーの日々の選択に自然に入り込むことは難しくなります。ユーザーは、「極端な状況下で有効だから」という理由だけで、確立された支払い習慣を積極的に変えることはないだろう。

言い換えれば、M0の理論は有効であり、その設計は自己整合的だが、DC/EPを「重要だが高頻度ではない」ポジションに自然に閉じ込めている。

ここに当時の小ネタを挿入しておきましょう。

DC/EPプッシュの初期に、私はグース・ファームの友人とデジタルRMBについて話した。当時の彼のコメントは非常に率直で、少しいたずらっぽくさえあった。"彼ら（DC/EPのこと）は我々にとって脅威ではない "と。

このコメントは軽視ではなく、極めて冷静な判断だ。インターネット決済プラットフォームの観点からすれば、M0として厳密に位置づけられ、主に現金のデジタル化の問題を解決する製品は、高頻度決済、口座システム、ユーザーの粘着性という「中核的な戦場」に直接触れることはなかっただろう。

だからこそ、長い間、デジタル人民元と主流のインターネット決済システムとの間には、本当の意味での真っ向勝負がなかったのだ。

これは、その後の反省の出発点でもある。デジタル人民元が「現金のように使える」ことだけが許されていたときは、その使命を果たしたが、「お金のように使われる」ことを望むのであれば、M0の位置づけだけでは明らかに不十分だ。

3、はっきりさせなければならない：CBDCとステーブルコインは一種の通貨ではない

まず、結論を前面に出そう：技術的な形態がどのように変わろうとも、DC/EPの発行者は中央銀行自身でしかありえない。これは戦略的な選択ではなく、制度的な前提である。だからこそ、CBDCとステーブルコインは決して「似て非なるもの」ではなく、むしろ2つの異なる信用システムの下での2つの異なる形態の貨幣なのだ。

デジタル人民元がなぜステーブルコインより柔軟性に欠けるのかという議論の多くは、実は最初から対象を混同している。ステイブルコインが急速に拡大し、頻繁に試行錯誤を繰り返すことができる理由は、本質的に商業組織が発行する商業通貨だからだ。企業によって承認され、商業信用リスクを負い、利用シナリオと流動性と引き換えに市場で競争している。

CBDCはその逆です。中央銀行が発行し、中央銀行が債務を負い、国債の信用に裏打ちされた信用通貨であることに変わりはありません。通貨ヒエラルキーの観点からは、これはより高い安全性と確実性を意味しますが、商品形態の観点からは、より厳しい境界制約に従わなければならないことも意味します。過度に積極的な」設計は、システミックな金融リスクとして拡大する可能性がある。

このような理由から、ステーブルコインはチェーン上で自由に組み合わせたり、DeFiに組み込んだり、レバレッジやマーケットメイクに関与したりすることができるのです。これは技術的な能力差ではなく、信用責任の違いによる必然的な結果なのです。

ここからが本当に興味深い問題です。最も信用力のある資金が市場から学ぼうとするとどうなるのでしょうか？

この観点からすると、M1の意義は単に「利子がつくかどうか」ではなく、発行者を変えたり法定通貨を犠牲にしたりすることなく、より市場の需要に近いインセンティブ構造を導入するための新たな可能性を中銀に提供するかどうかにある。問題は、発行者を変えたり法的な支払い能力を犠牲にすることなく、より市場の需要に近いインセンティブ構造を導入するという、CBDCにとって新たな可能性のある道を提供するかどうかである。

言い換えれば、本当に議論する価値があるのは、CBDCがステーブルコインに取って代わるかどうかではなく、むしろCBDCがソブリンクレジットの台座を維持したまま、柔軟性と使いやすさの点でステーブルコインに追いつくことができるか、あるいは部分的に追い越すことができるかどうかです。

これはM0からM1へのシフトの背後にある暗線である。

4.M0からM1へ：デジタル人民元が本当に「資産選択」に入る最初の時

最初に結論を言おう：デジタル人民元がM1に入ることを許された時、初めて「支払いの道具」から、利用者が積極的に保有する通貨になる最初のチャンスが訪れる。ユーザーによって積極的に保有される通貨になるのだ。

M0の枠組みでは、DC/EPは現金に代わるデジタル通貨のようなものだ。現金の中核的価値は決済と支払いにあり、「保有」することにあるのではない。現金そのものがあるから多くの現金を保有するのではなく、現金は取引を完了するための媒体にすぎない。したがって、デジタル人民元が厳密にM0に制限されている場合、ユーザーの行動を変えることは当然ながら非常に難しい。ユーザーは、「選択」があるときではなく、「必要」なときにだけ人民元を使うだろう。

M1の導入で、初めてこの前提が変わった。

M1が表すのは需要貨幣であり、保有することができ、より幅広い金融活動に参加することができ、基礎となるリターンという属性を持っている。このリターンが非常に限定的であっても、ユーザーの行動に決定的な影響を与える。なぜなら、大多数のユーザーにとって本当に受け入れがたいのは、「リターンが低い」ことではなく、「まったくリターンがない」ことだからだ。

デジタル人民元が既存の電子マネーに対して潜在的なクラウディングアウト効果を形成し始めるのもこの時点である。アリペイやWeChatの残高は基本的に非常に効率的な決済ツールだが、残高自体には「資産属性」がない。デジタル人民元がM1に入ると、たとえリターンが弱くても、長期的に保有する理由が生まれ始める。

デジタル人民元がマネーファンドや他の金融商品に取って代わるという意味ではないことに注意することが重要だ。それどころか、M1におけるデジタル人民元はむしろ「台座」になる可能性が高い。高頻度の流動性はM1に留まり、利回りの向上はMMFのような商品を通じて実現される。このような階層構造は対立するものではなく、実際の利用者の資金管理の習慣に沿ったものである。

この観点から、M1は単純な技術的アップグレードではなく、商品の位置づけの根本的な変更である。

「現金をデジタル化する能力があるかどうか」から「資産配分に関するユーザーの意思決定に参加できるかどうか」へ。.

このステップは、デジタル人民元が「機能するかどうか」ではなく、「取り残される価値があるかどうか」を決定する。

5.国務院に報告しない：著しく過小評価されたシグナル

結論から先に言うと、国務院レベルの特別な承認が必要なくなったということは、デジタル人民元が「主要なエンジニアリング・プロジェクト」から、より通常の金融プロジェクトに移行しつつあることを意味する。

以前の段階では、デジタル人民元はどちらかというと「試験的-推進的-評価的」エンジニアリング・アプローチだった。システムの安全性とリスク管理を確保し、中央銀行の一貫した慎重さの原則に沿ったものだった。しかし、その代償も同様に明らかである。ペースが遅く、シナリオが制限され、技術革新の余地が限られていた。

また、承認レベルが変更されると、基本的にシグナルが発表される：確立された制度的枠組みの下で、より多くの市場参加者が参加し、より多くの申請形態が出現し、ある程度の試行錯誤が可能になる。

通貨は決して設計されるものではなく、使用するために審査されるものである。デジタル人民元が徐々に「実証プロジェクト」の文脈から外れ、日常的な金融インフラの役割を果たすようになって初めて、真に高頻度のシナリオを実行できるようになるのだ。

この変化は規制緩和を意味するのではなく、むしろ規制の実施方法の変化を意味する。過去の厳格に定義された道筋から、市場がどのように組織化されるかを観察するための境界内でのシフトへと。

6.連鎖的な影響：商品調整から金融構造の再構築へ

M0からM1への移行は、最適化の一点ではなく、今後何年にもわたって影響を与え続ける構造的な変化である。

6.1再アンカー化された発展経路：オンショアCBDC、オフショアステーブルコイン

明らかになりつつある見過ごされがちな現実は、中国が「CBDCかステーブルコインか」の二者択一を迫られることも、迫られる必要もないということです。通貨」である。

国内システムでは、デジタル人民元を中核とするCBDCが、ソブリン通貨と金融安定のための最適なソリューションです。一方、オフショアとクロスボーダーのシナリオ、特に香港のような高度に市場化され国際化された金融ハブでは、ステーブルコインの発行とアプリケーションのためのスペースを維持する方が理にかなっています。

これは揺れではなく、重層的なガバナンスです：

• 国内では、CBDCはソブリン通貨のデジタル通貨を強固にするために使用されます。

• オフショアでは、グローバルな流動性を強化するために、ステーブルコインと市場メカニズムを使用します。

6.2伝統的な「非金利負担型ステーブルコイン」を圧迫する可能性

主な判断：ソブリン信用通貨がM1の属性を持ち始めると、非金利負担型ステーブルコインの構造的不利は徐々に拡大するだろう。徐々に拡大するだろう。

現在のステーブルコインの最大の利点は、そのポートフォリオと流動性ですが、「保有する側」では、ほとんどのステーブルコインはもともと利子を持ちません。対照的に、デジタル人民元がM1の枠組みで基礎となる利回り属性を持つようになれば、たとえ利回りが極端に低くても、長期的な資金配分に大きな違いが生まれるだろう。

これは、ステーブルコインがすぐに取って代わられることを意味するわけではありませんが、競争の次元が変わったことを意味します。

6.3中央銀行と商業銀行の関係は深い水面下にある

これが最も複雑で、意味合いを回避するのが難しい。

デジタル人民元がM1に近づくということは、本質的に、中央銀行がより直接的に公的負債に直面し始めることを意味する。この変化は必然的に、中央銀行と商業銀行の伝統的な役割分担の境界線に触れることになる。

既存のシステムでは、商業銀行は口座、預金、顧客関係という中核的な役割を担ってきた。中央銀行のデジタル通貨が口座属性と収益属性を強化し続けると、商業銀行システムに対する「サイフォン効果」の形成をどのように回避するかが、対処すべき問題になってきた。

デジタル人民元をめぐる制度的支援が、遅かれ早かれ、中央銀行法における中央銀行の機能、責任構造、広報の定義など、より根本的な法的問題に触れることになるのも、こうした背景があるからだ。

6.4USDT/USDCの「ルーズボーダー」の優位性と、CBDCが直面しなければならない現実

私たちが避けて通ることのできない事実の一つは、USDTとUSDCが世界中でこれほど利用されている理由は、単に「米ドル」のためだけではないという事実です。世界的に使用されているのは、単に「ドルのアンカリング」のためではなく、匿名性と制御可能性の間で極めて市場に偏った側を選択したためである。

実際には、USDTとUSDCは当然、チェーン上で強力な「匿名性のような」特徴を持っています：

• アドレスはアカウントです。「

• アドレスはアカウントであり、実際のIDへの強制的なバインディングはありません。

• 転送は事実上閾値がなく、さまざまな契約やプロトコルに埋め込むことができます。

• 契約が許す限り、取引、担保設定、清算、マーケットメイクなど、非常に多様なシナリオで使用することができます。

同時に、完全にコントロールできないわけではありません。ステーブルコインには、スマートコントラクトの許可、発行者によるアドレスの凍結、規制執行との協力を通じて、「必要なときに」介入し、回復する能力がまだあります。ただ、この制御の規模は意図的に極めて緩やかにされており、以前よりも事後的に発生することを強調しておくことが重要だ。

この「極めて緩いが、ゼロではない」設計が、市場に多くの探求の余地を与えている。多くのDeFi、国境を越えた決済、灰色だが現実的なニーズが、この緩やかな環境の中で発見され、検証され、増幅されてきた。

その結果、避けられない疑問が生じます。もしCBDCが常に高度なフロントロード制御、強力なIDバインディング、強力なシナリオ制限の状態にとどまるのであれば、アプリケーションの探索レベルにおいて安定コインと真のベンチマークを形成することは非常に難しくなります。

つまり、M0からM1への移行における本当の難しさは、有利子かどうかということだけでなく、中央銀行のデジタル通貨が、コントロール可能なリスクを前提に、過度に保守的な利用の枠を破ろうとする意思と能力があるかどうかということです。

これはUSDTやUSDCの道を再現することではなく、より現実的な問いに答えることです：法定通貨とソブリン信用を維持しながら、CBDCが市場に十分な「探索可能なスペース」を残せるかどうか。

この疑問に対して実質的な一歩を踏み出すことによってのみ、デジタル人民元は、今日まだ安定コインが占めているシナリオに真に参入することができるのです。

6.5組織的に開かれる応用シナリオ

デジタル人民元がもはや単なる「支払いデモ」や「現金代替物」ではなく、M1システムに入るとき、その潜在的な応用シナリオは組織的に開かれるだろう。

• 賃金や補助金などの公的支払い

• 組織横断的・システム横断的な決済

• 金融商品や契約決済との深い統合

これらのシナリオは、一夜にして爆発的に普及するものではありませんが、デジタル人民元が単なる「技術的能力を実証するためのサンプル」ではなくなることを決定づけました。

これらのシナリオは、一夜にして爆発的に普及するものではないが、デジタル人民元が単なる「技術的能力を示すサンプル」ではなく、金融業務の主流プロセスに入りつつあることを決定づけた。

7.真剣に議論するに値する方向性：オンショアとオフショアのデジタル人民元の「デュアルトラック設計」

まず、核心的な判断を整理しておこう。デジタル人民元が本当にグローバルに「走る」ことを望むのであれば、制度設計の面で「オンショア」と「オフショア」のデジタル人民元を明確に区別する必要があるかもしれない。オンショアデジタル人民元」と「オフショアデジタル人民元」を明確に区別するための制度設計である。

これは急進的な革新ではなく、現実主義的な選択である。

オンショアデジタル人民元は、引き続き国内金融システムにサービスを提供し、管理可能、制御可能、追跡可能という核心的な目的を依然として持っている。段階的な口座システム、実名制の要件、シナリオの制限を通じて、マネーロンダリング防止、テロ資金対策、金融の安定という包括的な前提が揺らぐことがないようにしている。この一連の論理は、国内の環境において必要かつ合理的なものである。

しかし、問題はここにある。同じ制約がクロスボーダーやオフショアのシナリオでもそのまま再現されるのであれば、デジタル人民元が国際的な使用のために本当の勢いをつけることはほとんど不可能だ。

対照的に、USDTとUSDCが海外市場で急速に普及した主な理由の1つは、「デフォルト」でより高い匿名性を提供することです。このデザインは、コンプライアンス違反を助長するどころか、市場開拓のための十分なスペースを残している。

この論理に従えば、本格的な議論に値する選択肢の1つは、オフショアのデジタル人民元に、より強力で数学的に証明可能な匿名性を導入することです。

ここで問題になっている匿名性は、完全に制御できないものではなく、暗号的な手段による「選択的開示」と「条件付き追跡可能性」です。

この設計により、オフショアデジタル人民元は機能的にステーブルコインに近くなりますが、信用度という点ではソブリン通貨の利点を維持することができます。これはまさに、現在の商業用ステーブルコインが提供できないものだ。

戦略的な観点から見ると、この「デュアルトラックデザイン」は国内規制を弱めることはなく、むしろ明確な役割分担を生み出すかもしれません：

• オフショアでは、デジタル人民元は「国際決済通貨」と「デジタル形式の人民元輸出」の役割を担う。

この考えを実践することができれば、デジタル人民元はもはや国内決済システムのアップグレードにとどまらず、人民元の国際化プロセスにおける重要なグリップとなる可能性がある。

これはリスクではないだけでなく、逆に真に「素晴らしいこと」かもしれない。

8、本当の問題：「できない」のではなく、「あえて手放さず、市場に任せる」

結論をはっきりさせておくと、デジタル人民元が直面する最大の課題は、技術的なレベルでも、システムの正当性でもない。デジタル人民元の最大の課題は、技術でもシステムの正当性でもなく、管理された条件のもとで市場に十分な自由を認める意思にある。

安定したコインの発展の道筋を振り返ってみると、見落とされがちだが極めて重要な事実は、USDTとUSDCの成功は「計画された」ものではなく、むしろ不完全な、あるいはグレーシェードのような使い方の積み重ねの中にあり、市場はそれを少しずつ実行しているということだ。クロスボーダー送金、オンチェーン取引、DeFi担保、決済仲介......これらのシナリオは、規制当局が事前に「このような使い方をすることを承認」したものはほとんどなく、実際の需要から自然に生まれたものだ。

これとは対照的に、デジタル人民元がその利用シナリオを拡大するために、依然として補助金や行政の後押し、あるいは実証プロジェクトに大きく依存しているのであれば、どんなに高度な技術や高い信用格付けを持っていても、本当の意味でのネットワーク効果を形成することは難しいだろう。一度ネットワーク効果を形成できなかった通貨は、常に「積極的に選ばれる」通貨ではなく、「使われることが求められる」通貨であり続けるだろう。

だからこそ、本当の分水嶺は法定通貨にこだわるかどうかではない。法的救済可能性は最重要課題であり、障害ではない。本当の難しさは、法的な救済可能性を主張する一方で、より市場原理に基づいた探査へのアプローチを受け入れることが可能かどうかということである。

この意味で、陸上と海洋の「デュアルトラック設計」は、規制の弱体化ではなく、よりきめ細かなリスクの積み重ねである。

これは放任主義ではなく、革新の余地を認めるための意識的な選択である。

デジタル人民元のM0段階であれば、解決策は「中央銀行がデジタル通貨を発行できるか」であり、M1以降であれば、本当の問題は「中央銀行が発行するデジタル通貨は、前提のコントロールを失うことができない、市場と共存する方法を学ぶ」となる。

このステップは、すぐに答えが出るものではなく、一夜にして達成できるものではありません。

この一歩を踏み出さなければ、デジタル人民元は金融システムにおいて常に「安全保障の礎石」のままであり、グローバルシステムにおいて真に機動的な通貨になることは難しいだろう。

結論：路線が間違っているのではなく、ついに「手放しで逃げる」時が来たのだ

最初の質問に戻ろう：なぜデジタル人民元は過去に「生ぬるい」と思われたのか？

その答えは複雑ではないかもしれない。

そして今日、M0からM1へ、エンジニアリングの進歩からインフラの運用へ、国内の単一論理から陸上と海洋の二重設計へという動きは、非常に明確なシグナルを送っている。

ルートは変わらない。

次に、デジタル人民元が本当に答える必要があるのは、もはや合法かどうかではなく、むしろ、

ソブリンとしての信頼性と金融の安定性を維持しながら、人民元が本当にお金のように機能することを学ぶことができるかどうかである。-お金のように働くことを。