RWA市場におけるイーサの優位性を詳細に解説

Author: Chi Anh, Ryan Yoon Source: Tiger Research Translated by Good Oba, Golden Finance

TL;DR

イーサリアムは、先行者利益、過去の機関投資家の実験、深いオンチェーン流動性、分散型アーキテクチャのおかげで、現在RWA市場をリードしています。

しかし、トランザクションの高速化と低コスト化を実現した汎用ブロックチェーンや、コンプライアンス向けに設計されたRWA専用チェーンが、イーサリアムのコストとパフォーマンスの限界を補いつつあります。これらの新興プラットフォームは、優れた技術的スケーラビリティや組み込みのコンプライアンス機能を提供することで、自らを次世代インフラと位置付けています。

RWAの次の成長段階は、オンチェーン規制互換性、実世界の資産を中心に構築されたサービスエコシステム、有意義なオンチェーン流動性という3つの要素をうまく統合したチェーンが主導することになるでしょう。

1.RWA市場は現在どこで進化しているのか？

実世界資産（RWA）のトークン化は、ブロックチェーン業界で最も顕著なテーマの1つとなっています。ボストン・コンサルティング・グループ（BCG）などの世界的なコンサルティング会社は広範な市場予測を発表し、タイガー・リサーチはインドネシアなどの新興市場について詳細な分析を行い、この業界の重要性が高まっていることを強調しています。

それでは、リスク加重資産（RWA）とは一体何なのでしょうか？これは、有形資産（不動産、債券、商品など）をデジタルトークンに変換することを指します。このトークン化のプロセスにはブロックチェーンのインフラが必要だ。現在、イーサはこのような取引をサポートする主要なインフラとなっている。

競争が激化しているにもかかわらず、イーサはリスク資産管理（RWA）市場を支配し続けています。RWAに特化したブロックチェーンが数多く登場し、DeFi分野で地位を確立したSolanaのようなプラットフォームがRWA分野に進出している。それでも、イーサリアムは依然として市場活動の50％以上を占めており、市場での確固たる地位を裏付けている。

本レポートでは、イーサネットがRWA市場を現在支配している背景にある主な要因を検証し、成長と競争の次の段階に影響を及ぼす可能性のある進化する状況を探ります。

2.なぜイーサネットは優位を保っているのか？

2.1.先行者利益と機関の信頼

イーサが機関トークン化のデフォルトプラットフォームである理由は明白です。は明白だ。スマートコントラクトの導入の先駆者であり、リスク加重資産のための市場を積極的に準備しています。

非常に活発な開発者コミュニティの支援を受けて、イーサは競合プラットフォームが登場するずっと前に、ERC-1400やERC-3643といった主要なトークン化標準を確立しました。この初期の基盤は、パイロットプロジェクトに必要な技術的および規制的な基盤を提供しました。

その結果、多くの機関が代替案を検討する前にイーサを評価し始めました。

2010年代後半のいくつかの重要な取り組みにより、機関金融におけるイーサの地位が確立されました:

• JPMチェースのQuorumとJPMコイン (2016-2017)：企業のユースケースをサポートするため、JPMチェースはEtherのパーミッションフォークであるQuorumを開発しました。銀行間送金のためのJPMコインの立ち上げは、イーサのアーキテクチャが、そのプライベートな形態であっても、データ保護とコンプライアンスに関する規制要件を満たすことができることを実証した。

• Société Générale Bond Issue (2019): フランスの銀行Société Générale FORGEは、イーサのパブリックメインネット上で1億ユーロの担保付き債券を発行しました。これは、規制された証券が、仲介者の関与を最小限に抑えながら、パブリックブロックチェーン上で発行・決済できることを示しています。

• 欧州投資銀行（EIB）デジタル債券（2021年）：EIBはゴールドマン・サックス、サンタンデール銀行、ソシエテ・ジェネラルと共同で、イーサ上で1億ユーロのデジタル債券を発行しました。この債券はフランス銀行が発行する中央銀行デジタル通貨（CBDC）を使って決済され、完全に統合された資本市場におけるイーサの可能性を強調しました。

これらの成功したパイロットケースは、イーサの信頼性を強化しています。組織にとっての信頼は、実績のある使用例と他の規制対象参加者からの推奨に基づいています。イーサの実証済みの実績は関心を引きつけ続け、採用の強化サイクルを生み出します。

例えば2018年、Securitizeは公式文書で、デジタル証券のライフサイクル全体を管理するツールをイーサ上に構築すると発表した。この取り組みは、ブラックロックが最終的にBUIDL 現在イーサ上で発行されている最大のトークン化されたファンドをローンチするための舞台を整えた。

2.2. リアルな資本フローのためのプラットフォーム

イーサがリスク加重資産（RWA）市場を支配し続けるもう一つの重要な理由イーサがリスク加重資産（RWA）市場で優位を保ち続けるもう1つの重要な理由は、チェーン上の流動性を実際の購買力に変換する能力です。現実世界の資産をトークン化することは、単なる技術的なプロセスではありません。市場が機能するには、これらの資産に積極的に投資し、取引できる資本が必要です。この点で、イーサは深く展開可能なオンチェーン流動性を持つ唯一のプラットフォームとして際立っています。

これは、Ondo 、Spark、Ethenaなどのプラットフォームで特に顕著であり、これらのプラットフォームはすべて、イーサ上でトークン化された多数の資金を保有しています。BUIDLファンドを大量に保有している。これらのプラットフォームは、トークン化された米国債ベースの商品、ステーブルコインベースの融資、合成所得ドル商品を提供することで、数億ドルを集めている。

• Ondo Financeは、財務省を裏付けとした商品USDYとOUSGを通じて、累計6億ドル以上のTotal Value Locked（TVL）をロックしています。

• スパーク・プロトコルはMakerDAOのDAI流動性を活用し、24億ドル相当以上の現実の国債を購入しました。

• Ethenaは、その合成安定コインであるUSDeとsUSDeを使って、イーサ上にバンクレス収益インフラを構築し、機関投資家の需要とDeFi流動性を集めました。

これらの例は、イーサが単に資産をトークン化するプラットフォーム以上のものであることを示しています。真の投資と資産管理を支える強力な流動性基盤を提供しています。対照的に、多くの新興ベンチャー資産管理プラットフォームは、最初のトークン提供後の資金流入やセカンダリーマーケット活動の確保に苦労しています。

この違いの理由は明らかです。イーサはステーブルコイン、DeFiプロトコル、準拠したインフラを統合しています。これにより、発行、取引、決済のすべてがオンチェーンで行われる包括的な金融環境が構築されている。

その結果、イーサはトークン化された資産を実際の購入活動に変換するための最も効率的な環境となります。これは、単純な市場シェアよりも構造的な優位性をもたらします。

2.3.分散化による信頼

分散化は重要な役割を果たします。重要な役割を果たします。現実世界の資産をトークン化するには、高額資産の所有権と取引記録をデジタル・システムに移す必要があります。このプロセスにおいて、制度上の懸念はシステムの信頼性と透明性に集中する。そしてこれが、イーサの分散型アーキテクチャが独自に適している点です。

イーサは、世界中の何千もの独立稼働ノードによって支えられているパブリックチェーンです。ネットワークは誰にでも開かれており、すべての変更は中央集権的なコントロールではなく、参加者のコンセンサスによって決定されます。その結果、単一障害点を回避し、ハッキングや検閲への耐性を確保し、中断のないアップタイムを維持します。

リスク加重資産（RWA）市場では、この構造が具体的な価値を生み出します。取引は改ざん不可能な台帳に記録されるため、不正のリスクが軽減されます。スマートコントラクトは、仲介者を介さない非信頼取引を可能にする。ユーザーは中央集権的な承認なしにサービスにアクセスし、契約を結び、金融活動に参加することができる。

透明性、セキュリティ、アクセシビリティといった特徴により、イーサは資産のトークン化を模索する組織にとって理想的なものとなっています。その分散型システムは、リスクの高い金融環境で運用するための重要な要件を満たしています。

3.新たなチャレンジャーが状況を変える

イーサのメインネットは、トークン化された金融の実行可能性を証明しました。しかし、その成功とともに、より広範な組織による採用を妨げてきた構造的な限界も明らかになりました。主な障壁には、限られた取引スループット、待ち時間の問題、予測不可能な手数料体系などがあります。

これらの課題に対処するため、Arbitrum、Optimism、Polygon zkEVMなどのレイヤー2ロールアップ・ソリューションが登場しました。Merge（2022年）、Dencun（2024年）、そして今後登場するPectra（2025年）を含む主要なアップグレードにより、スケーラビリティは改善された。しかし、ネットワークはまだ従来の金融インフラにはかなわない。例えば、Visaは毎秒6万5000件以上のトランザクションを処理しているが、イーサネットはまだそのレベルに達していない。このようなパフォーマンスのギャップは、高頻度取引やリアルタイムの決済を必要とする組織にとって、依然として重要な制約となっています。

遅延と最終確認も課題となっています。ブロックの生成には平均12秒かかり、安全な決済のために必要な追加確認を含めると、最終確認には通常3分かかります。ネットワークが混雑している場合、待ち時間はさらに長くなる可能性があり、時間にシビアな金融業務には課題が生じます。

さらに重要なのは、ガス料金の変動が懸念され続けていることです。ピーク時には取引手数料が50ドルを超え、通常時でも手数料が20ドルを超えることがよくありました。このような手数料の不確実性は事業計画を複雑にし、イーサネットベースのサービスの競争力を損ないかねません。

セキュリタイズはその一例です。Etherの限界に遭遇した後、同社はSolanaやPolygonといった他のプラットフォームに拡大し、同時に独自のブロックチェーンであるConverage を開発した。イーサは初期の機関投資家の実験では重要な役割を果たしたが、現在ではより成熟した、パフォーマンスに敏感な市場のニーズを満たすために、ますますプレッシャーにさらされている。

3.1.高速で費用対効果の高い汎用ブロックチェーンの台頭

イーサの限界がますます浮き彫りになるにつれて、より多くの組織が、イーサの限界を探るようになっています。ますます多くの組織がイーサに代わる汎用ブロックチェーンを模索しています。これらのプラットフォームは、特に取引速度、手数料の安定性、確定までの時間といった点で、イーサの主要なパフォーマンスのボトルネックを改善することができます。

しかしながら、これらのプラットフォームにおけるトークン化された資産（ステーブルコインを除く）の実際の規模は、機関投資家との継続的な取り組みにもかかわらず、イーサよりもはるかに低いのが現状です。多くの場合、一般的なチェーンで開始されたトークン化された資産は、イーサが支配するマルチチェーン展開戦略の一部です。

それでも、有意義な進展の兆しはいくつかあります。プライベート・クレジットの分野では、新たなトークン化の取り組みが始まっています。例えば、zkSyncでは、Tradableプラットフォームが牽引役となり、この分野での活動の18％以上を獲得し、イーサに次いで2番目となりました。

現段階では、汎用ブロックチェーンはまだ定着し始めたばかりです。DeFiエコシステムが急成長を遂げたSolanaのようなプラットフォームは今、戦略的な問題に直面しています。優れた技術的パフォーマンスを持つだけでは十分ではない。イーサと競争するには、機関投資家の信頼とコンプライアンスの期待に応えるインフラとサービスが必要です。

結局のところ、RWA市場でこれらのブロックチェーンが成功するかどうかは、未加工の処理能力よりも、具体的な価値を提供できるかどうかにかかっています。各チェーンの独自の強みを中心に構築された差別化されたエコシステムが、この新興空間における長期的なポジショニングを決定することになるでしょう。

3.2.RWAに特化したブロックチェーンの出現

ブロックチェーンプラットフォームはますます、汎用的な設計から離れ、代わりに特定のドメインに焦点を当てるようになっています。特定のドメインに焦点を当てています。この傾向はRWA分野でも顕著で、現実世界の資産をトークン化するために最適化された専用チェーンの新しい波が出現しています。

RWA専用ブロックチェーンの背景にある考え方は明確です。実世界の資産をトークン化するには、既存の金融規制との直接的なインターフェースが必要であり、そのため汎用ブロックチェーンインフラストラクチャの使用は多くの場合、無理があるように思われます。専門的な技術的要件には、特に規制遵守の観点から根本的に対処しなければならない。

コンプライアンス処理は重要な分野です。KYCとAML処理はトークン化のワークフローにとって重要ですが、これらは従来、オフチェーンで処理されてきました。このアプローチでは、基礎となるコンプライアンス・ロジックを再設計することなく、従来の金融資産をブロックチェーン形式でラップするだけなので、イノベーションが制限されます。

現在のシフトは、これらのコンプライアンス機能を完全にオンチェーン化することです。所有権を記録するだけでなく、プロトコルレベルでネイティブに規制要件を実施するブロックチェーン・ネットワークに対する需要が高まっています。

これを受けて、RWAに特化したブロックチェーンの中には、オンチェーン・コンプライアンス・モジュールを提供し始めたものもあります。例えば、MANTRAはインフラ層でのコンプライアンス実施をサポートするDID（Decentralised Identity）機能を備えています。他の専門ブロックチェーンでも同様の取り組みが期待されている。

コンプライアンスに加えて、これらのプラットフォームの多くは特定の資産クラスを対象としており、深い専門知識を活用しています。Maple Financeは機関融資と資産管理に、Centrifugeは貿易金融に、Polymeshは規制証券に焦点を当てている。これらのブロックチェーンは、ソブリン債やステーブルコインのような広く保有されている資産をトークン化するのではなく、垂直的な専門化を競争戦略として利用している。

とはいえ、これらのプラットフォームの多くはまだ初期段階にある。一部のプラットフォームはまだメインネットを立ち上げておらず、ほとんどのプラットフォームは規模や普及の面でまだ限定的です。汎用のチェーンがRWA分野で牽引力を持ち始めたところだとすれば、専用のチェーンはまだスタートラインに立ったばかりだ。

4.誰が次のフェーズをリードするのか？

リスク加重資産（RWA）市場におけるイーサ（Ether）の優位は、現状を維持しそうにありません。現在、トークン化された資産市場は期待される潜在力の2％未満であり、この業界がまだ初期段階にあることを示唆している。イーサのこれまでの優位性の多くは、プロダクト・マーケット・フィット（PMF）を早期に発見したことに起因している。しかし、市場が成熟し、規模が拡大するにつれて、競争環境は大きく変化することが予想されます。

この変化の兆しはすでに見えています。組織はもはやイーサだけに焦点を当てているわけではありません。一般的なブロックチェーンとRWAに特化したブロックチェーンの両方が評価されており、カスタムチェーンの展開を模索するサービスも増えています。当初イーサ上で発行されたトークン化された資産は現在、マルチチェーンのエコシステムに拡大し、以前の独占的な状況を打破しています。

重要な転換点は、オンチェーン・コンプライアンスの利用でしょう。ブロックチェーンファイナンスが真に革新的であるためには、KYCやAMLなどの規制プロセスがオンチェーンで直接行われる必要があります。専門チェーンがスケーラブルなプロトコルレベルのコンプライアンスを提供することに成功し、業界全体の普及を促進すれば、現在の市場環境は完全に破壊される可能性があります。

同様に重要なのは、実際の購買力の存在です。トークン化された資産は、それを購入する積極的な資本が存在する場合にのみ、投資価値を持つ。使用されるテクノロジーにかかわらず、効果的な流動性がなければ、トークン化の有用性は限られる。したがって、次世代のRWAプラットフォームは、トークン化された資産に基づくサービスの強固なエコシステムを構築し、ユーザーが強力な流動性に参加できるようにしなければなりません。

要するに、成功の条件は明らかになりつつあるということです。次の主要なRWAプラットフォームは、次の3つの目標を同時に達成できる可能性が高いでしょう：

• 完全に統合されたオンチェーン・コンプライアンスフレームワーク<

• トークン化された資産上に構築されたサービスエコシステム

• 深く持続可能な流動性実際の投資を促進

RWA市場はまだ初期段階にあります。イーサネットはすでにそのコンセプトを検証しています。今、チャンスがあるのは、優れたソリューションを提供できるプラットフォーム、つまりトークン化された経済における新たな価値を解き放ちながら、機関投資家のニーズを満たすプラットフォームです。