يحتفل الجميع بخفض أسعار الفائدة في سبتمبر. هل خطاب باول "حمائمي" حقًا؟

المؤلف: لي شياو يين، وول ستريت جورنال

تم تفسير الخطاب الذي ألقاه رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول في ندوة جاكسون هول يوم الجمعة الماضي على نطاق واسع على أنه إشارة واضحة إلى خفض أسعار الفائدة في سبتمبر/أيلول. أشعل هذا التصريح حماس السوق على الفور، مما دفع الأسهم الأمريكية إلى مستويات قياسية جديدة. ومع ذلك، جادل الخبير الاقتصادي الأمريكي ورئيس جامعة ستانفورد، جوناثان ليفين، في مقال له بصحيفة بلومبيرغ يوم السبت، بأن التحليل المتعمق لخطاب باول في جاكسون هول يكشف أن رسالته الأساسية لم تكن التيسير النقدي غير المشروط، بل التوازن الصعب بين المخاطر المزدوجة لتباطؤ سوق العمل وارتفاع التضخم في بيئة اقتصادية غامضة. صرّح ليفين بأن رد فعل السوق المحموم يوم الجمعة أغفل إلى حد كبير الفروق الدقيقة الرئيسية في خطاب باول. وأكد أنه إذا خفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة، فمن المرجح أن يكون ذلك بسبب المتاعب الاقتصادية التي تستلزم تدخل البنك المركزي، وليس بسبب تباطؤ التضخم. وقد طغى رد فعل السوق الأولي على هذه الخلفية العميقة. وأكد المقال أن باول أقر في خطابه بأن صانعي السياسات يواجهون مهمة شاقة: تحقيق التوازن بين المهمتين المزدوجتين المتمثلتين في تعزيز التوظيف الكامل والحفاظ على استقرار الأسعار. تشير هذه المعضلة السياسية إلى أن مسار تخفيضات أسعار الفائدة المستقبلية قد يكون أبطأ وأكثر غموضًا مما يتوقعه السوق. تشير المقالة إلى أنه عندما ارتفع التضخم إلى 9.1% في عام 2022، كانت أهداف الاحتياطي الفيدرالي واضحة، وكان تحقيق توافق السياسات أمرًا سهلًا نسبيًا. لكن الآن، يواجه صانعو السياسات وضعًا أكثر تعقيدًا بكثير. وأكد باول أيضًا في خطابه: "عندما تكون أهدافنا متضاربة بهذا الشكل، فإن إطار عملنا يتطلب منا الموازنة بين جانبي مهمتنا المزدوجة". وأوضح ليفين أنه، من جهة، وعلى الرغم من انخفاض معدل البطالة، بدأت بيانات سوق العمل بالتذبذب. ومن جهة أخرى، لا يزال التضخم أعلى بقليل من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%. ونقل المقال عن باول قوله: "إن سعر الفائدة الرئيسي لدينا الآن أقرب بمقدار 100 نقطة أساس إلى الحياد مما كان عليه قبل عام"، مما يسمح للاحتياطي الفيدرالي "بالمضي قدمًا بحذر". ومع ذلك، حذر أيضًا من أن "السياسة النقدية ليست على مسار محدد مسبقًا". وقد أصبح هذا الخلاف في السياسة واضحًا بالفعل داخل الاحتياطي الفيدرالي. أثار قرار الإبقاء على أسعار الفائدة عند 4.25% إلى 4.5% في يوليو/تموز معارضة من عضوين في مجلس الإدارة، وهي المرة الأولى التي يحدث فيها هذا منذ عام 1992، مما يُبرز الخلاف الكبير حول كيفية تفسير البيانات الاقتصادية الحالية. يُشدد المقال على أن إحدى النقاط الرئيسية التي أُغفلت وراء ترحيب السوق بخفض أسعار الفائدة هي أن الدافع الرئيسي لخفض أسعار الفائدة قد ينبع من المخاوف بشأن تدهور الاقتصاد. في خطابه يوم الجمعة، أشار باول تحديدًا إلى أن سوق العمل الحالي يمر بـ"توازن غريب"، حيث يتباطأ كل من العرض والطلب على العمالة بشكل ملحوظ، ويعزى ذلك جزئيًا إلى تشديد سياسات الهجرة. وكان باول صريحًا: "يشير هذا الوضع غير المعتاد إلى تزايد المخاطر السلبية على التوظيف. إذا تحققت هذه المخاطر، فقد تتجلى بسرعة في شكل زيادة حادة في تسريح العمال وارتفاع معدلات البطالة". بمعنى آخر، سيكون خفض أسعار الفائدة خطوة دفاعية وليس إعلانًا عن قوة الاقتصاد. ويُشير المقال إلى أن بيانات أخرى تدعم هذا القلق. أشار باول إلى أن نمو الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي في النصف الأول من هذا العام لم يتجاوز نصف ما كان متوقعًا في عام 2024، ويعزى ذلك جزئيًا إلى تباطؤ إنفاق المستهلكين. وهذا يتعارض مع أسس استمرار ارتفاع سوق الأسهم. ولا يزال تحدي التضخم دون حل. وفي ظل المخاوف بشأن سوق العمل، لا تزال مخاطر التضخم قائمة. ويشير المقال إلى أن العديد من الاقتصاديين لا يزالون قلقين من أن رسوم ترامب الجمركية سترفع أسعار السلع الأساسية في الأشهر، بل وحتى الأرباع القادمة. ورغم أن التأثير طفيف حاليًا، يتوقع خبراء القطاع أن يظهر ضغط ارتفاع الأسعار بشكل حقيقي عند طرح سيارات موديل 2026 الجديدة في السوق. وتُعدّ كيفية التعامل مع صدمات الأسعار التي تُسببها الرسوم الجمركية في حد ذاتها موضوعًا مثيرًا للجدل. ويجادل مؤيدو الحمائم بضرورة تجاهل صانعي السياسات لهذا التغيير "الطارئ" في مستويات الأسعار، بينما يخشى مؤيدو الصقور من أنه قد يُفاقم توقعات التضخم الجامح وسط ما يقرب من خمس سنوات من التضخم المرتفع. يعتقد ليفين أن باول نفسه بدا ميالاً إلى تجاهل تأثير الرسوم الجمركية، وهو ما قد يكون إحدى الإشارات الحمائمية القليلة في خطابه. ومع ذلك، فقد حذّر صراحةً من أنه "لا يمكننا الجزم بأن توقعات التضخم ستبقى مستقرة"، وأقرّ بهذه المخاوف. ويختتم المقال بالتأكيد على أن التفسير الحمائمي للسوق لخطاب باول قد يكون مبالغاً فيه بعض الشيء، ربما بسبب توقعات المستثمرين الواسعة النطاق بموقف أكثر تشدداً، مما أدى إلى تعديل في مواقفهم. كان الواقع أكثر هدوءاً، ولكنه مناسب تماماً للوضع الاقتصادي الحالي. وبعيداً عن تحديات السياسة، تجنب خطاب باول بمهارة الضغوط السياسية من ترامب لخفض أسعار الفائدة بشكل كبير. وبكل المقاييس، لم يُظهر خطاب باول أي مؤشر على الرضوخ للضغوط. وصرح ليفين أنه بناءً على البيانات المتاحة، يبدو أن الاحتياطي الفيدرالي مستعد لخفض أسعار الفائدة في وقت مبكر من الشهر المقبل، ثم استئناف بحثه عن مستوى سعر فائدة مناسب لدعم النمو المستدام وانخفاض التضخم. ومع ذلك، تظل التوقعات غير مؤكدة إلى حد كبير، وقد تكون وتيرة تخفيف السياسة أبطأ مما تتوقعه السوق.