مفترق طرق في سوق العملات المشفرة: زوال صناديق الاستثمار المتداولة وتطهير الرافعة المالية

أهم النقاط المستفادة: تراجع الطلب مؤخرًا من قنوات الامتصاص الرئيسية، مثل صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) وصناديق الاستثمار الرقمية (DAT)، في حين لا تزال عمليات خفض الرافعة المالية في أكتوبر، بالإضافة إلى تراجع شهية المخاطرة على خلفية الاقتصاد الكلي، تُلقي بظلالها على سوق الأصول المشفرة. أُعيد ضبط الرافعة المالية في أسواق العقود الآجلة وقروض التمويل اللامركزي (DeFi)، مما أدى إلى مراكز استثمارية أخف وزنًا وأكثر نقاءً، وبالتالي تقليل المخاطر النظامية. لم تتعاف السيولة الفورية بعد؛ ولا تزال الأصول الرئيسية والعملات البديلة ضعيفة، مما يجعل السوق أكثر عرضة لتقلبات الأسعار غير المتوقعة.

مقدمة

بدأت موجة "أكتوبر" بقوة، مدفوعةً بوصول بيتكوين إلى أعلى مستوى لها على الإطلاق. لكن سرعان ما تبددت هذه التفاؤلية بسبب الانهيار المفاجئ في أكتوبر. منذ ذلك الحين، انخفضت قيمة البيتكوين (BTC) بنحو 40,000 دولار أمريكي (أكثر من 33%)، وتضررت العملات البديلة بشكل أكبر، مما رفع القيمة السوقية الإجمالية إلى ما يقارب 3 تريليونات دولار أمريكي. على الرغم من المؤشرات الإيجابية لهذا العام، فقد اختلف أداء الأسعار بشكل واضح عن معنويات السوق. يبدو أن الأصول الرقمية تقع عند تقاطع قوى خارجية وداخلية متعددة. على المستوى الكلي، أدى عدم اليقين بشأن خفض أسعار الفائدة في ديسمبر والضعف الأخير في أسهم التكنولوجيا إلى تفاقم انخفاض الرغبة في المخاطرة. في سوق العملات المشفرة، تشهد قنوات الامتصاص الأساسية، مثل صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) وخزائن الأصول الرقمية (DATs)، تدفقات خارجية وضغوطًا متزايدة على التكلفة. في غضون ذلك، أدّت تصفية السوق على نطاق واسع، والتي حدثت في العاشر من أكتوبر، إلى واحدة من أشدّ عمليات تخفيض المديونية حدةً في السنوات الأخيرة، ولا تزال تبعاتها مستمرةً مع بقاء سيولة السوق ضعيفة. سيُحلل هذا التقرير العوامل الكامنة وراء الضعف الأخير في سوق الأصول المشفرة. سنتناول تدفقات صناديق الاستثمار المتداولة، والعقود الآجلة الدائمة، ورافعة التمويل اللامركزي، وسيولة دفتر الطلبات لاستكشاف كيف تعكس هذه التغييرات ظروف السوق الحالية. تتجه البيئة الاقتصادية الكلية نحو انخفاض في الرغبة في المخاطرة. ويتسع التباين في الأداء بين البيتكوين وفئات الأصول الرئيسية. ارتفع الذهب بأكثر من 50% منذ بداية العام، مدفوعًا بطلب قياسي من البنوك المركزية واستمرار التوترات التجارية. في الوقت نفسه، فقدت أسهم التكنولوجيا (ناسداك) زخمها في الربع الأخير مع إعادة تقييم السوق لاحتمالية خفض سعر الفائدة من قِبَل الاحتياطي الفيدرالي واستدامة التقييمات القائمة على الذكاء الاصطناعي. وكما أوضح بحثنا السابق، فإن العلاقة بين البيتكوين و"الأصول الخطرة" (أسهم التكنولوجيا) و"أصول الملاذ الآمن" (الذهب) تتقلب دوريًا مع البيئة الاقتصادية الكلية. هذا يعني أنها حساسة بشكل خاص للأحداث المفاجئة أو صدمات السوق، مثل الانهيار المفاجئ في أكتوبر والتراجع الأخير في شهية المخاطرة. وباعتبارها ركيزة سوق العملات المشفرة بأكمله، تستمر تراجعات البيتكوين في التأثير على الأصول الأخرى، على الرغم من أن مواضيع مثل الخصوصية تُظهر أحيانًا مكاسب قصيرة، إلا أنها تبقى متزامنة بشكل عام مع البيتكوين.

صناديق الاستثمار المتداولة وDAT: ضعف الطلب على الامتصاص

يعود جزء من ضعف البيتكوين الأخير إلى أن قنوات الامتصاص التي كانت تدعمه طوال معظم الفترة 2024-2025 قد بدأت بالضعف. منذ منتصف أكتوبر، شهدت صناديق الاستثمار المتداولة تدفقات خارجية صافية لعدة أسابيع متتالية، بلغ مجموعها 4.9 مليار دولار. هذه أكبر جولة استرداد منذ أبريل 2025، عندما انخفض سعر بيتكوين إلى حوالي 75,000 دولار أمريكي بسبب توقعات التعريفات الجمركية. على الرغم من التدفقات الخارجية الكبيرة قصيرة الأجل، لا تزال حيازات العملات المشفرة على سلاسل التوريد في اتجاه تصاعدي، حيث يمتلك صندوق بلاك روك آي بي آي تي ​​المتداول في البورصة (BlockRock IBIT ETF) وحده 780,000 بيتكوين، وهو ما يمثل حوالي 60% من إجمالي المعروض من صناديق بيتكوين المتداولة في البورصة الفورية.

صناديق الاستثمار المتداولة وصناديق الأصول الرقمية الرقمية (DAT): ضعف الطلب الامتصاصي

إذا عادت الأموال إلى تدفق صافٍ مستدام، فسيدل ذلك على استقرار هذه القناة. تاريخيًا، كان الطلب على صناديق الاستثمار المتداولة عاملًا رئيسيًا لامتصاص العرض عند تحسن الرغبة في المخاطرة. كما تواجه صناديق الأصول الرقمية الرقمية (DATs) ضغوطًا. مع تراجع الأسواق، تتقلص القيمة السوقية لاستثماراتهم في الأسهم والعملات المشفرة، مما يضغط على علاوة صافي قيمة الأصول التي تدعم آلية نموهم المتسارع. سيحد هذا من قدرتهم على جمع رأس مال جديد من خلال إصدار الأسهم أو إصدار الديون، مما يحد من قدرتهم على زيادة مخصصاتهم "لكل أصل مشفر". تُعدّ صناديق الاستثمار الرقمية (DAT) الأصغر أو الأحدث حساسة بشكل خاص لهذا التغيير، وستكون أكثر حذرًا عندما تصبح أسس التكلفة وأسعار الأسهم غير مواتية. تمتلك شركة Strategy - أكبر مالك لصناديق الاستثمار الرقمية (DAT) حاليًا - 649,870 بيتكوين (حوالي 3.2% من إجمالي المعروض) بمتوسط ​​تكلفة 74,333 دولارًا أمريكيًا. كما هو موضح في الرسم البياني أدناه، تسارع تراكم استثمارات Strategy بشكل ملحوظ مع ارتفاع قيمة بيتكوين وأداء سهمها القوي، ولكنه تباطأ بشكل ملحوظ مؤخرًا، على الرغم من أنه لم يصبح قوةً للبيع النشط. ومع ذلك، لا تزال Strategy في وضع ربح مع أساس تكلفة أقل من السعر الحالي. إذا استمر انخفاض سعر البيتكوين (BTC) أو إذا واجه خطر الإقصاء من المؤشر، فقد تواجه الاستراتيجية ضغوطًا؛ ومع ذلك، إذا انعكس اتجاه السوق وتحسنت ميزانيته العمومية وتقييمه، فمن المتوقع أن يستأنف وتيرة تراكم أقوى. تعكس مقاييس الربحية على السلسلة هذا الوضع أيضًا. انخفض مؤشر SOPR للمستثمرين قصيري الأجل (<155 يومًا) إلى نطاق خسارة بنسبة 23% تقريبًا، مما يشير عادةً إلى عمليات بيع "استسلامية" من قِبل أكثر مجموعات المستثمرين حساسية. لا يزال المستثمرون طويلي الأجل يحققون أرباحًا في المتوسط، لكن مؤشر SOPR يُظهر أيضًا ميلًا طفيفًا للبيع. إذا عاد مؤشر STH SOPR إلى ما يزيد عن 1.0، مع تراجع ضغط بيع LTH، فهذا يعني أن السوق ربما يكون قد استقر مجددًا. تخفيض مديونية سوق العملات المشفرة: العقود الآجلة الدائمة، وإقراض التمويل اللامركزي، والسيولة. أدت موجة التصفية في 10 أكتوبر إلى دورة تخفيض مديونية متعددة الطبقات تشمل العقود الآجلة، والتمويل اللامركزي، ورافعة العملات المستقرة، والتي لم تتلاشى آثارها بالكامل بعد. تنظيف الرافعة المالية للعقود الآجلة الدائمة في غضون ساعات قليلة، شهدت العقود الآجلة الدائمة أكبر عملية تخفيض إجباري للرافعة المالية في التاريخ، مما أدى إلى محو أكثر من 30٪ من الفائدة المفتوحة المتراكمة على مدى عدة أشهر. شهدت العملات البديلة والمنصات ذات حصة سوقية عالية للبيع بالتجزئة (مثل Hyperliquid و Binance و Bybit) أعمق الانخفاضات، بما يتفق مع الرافعة المالية العدوانية المتراكمة في هذه القطاعات سابقًا. كما هو موضح في الرسم البياني أدناه، لا تزال الفائدة المفتوحة الحالية أقل بكثير من أعلى مستوى قبل الانهيار السريع الذي تجاوز 90 مليار دولار، ثم انخفضت بشكل طفيف بعد ذلك. يشير هذا إلى أن الرافعة المالية داخل النظام قد تمت تسويتها بشكل كبير، وأن السوق قد دخل مرحلة الاستقرار وإعادة التسعير. كما انخفضت معدلات التمويل بالترادف، مما يعكس إعادة ضبط في شهية المخاطرة الصعودية. وقد حامت معدلات تمويل BTC مؤخرًا في منطقة محايدة أو سلبية قليلاً، بما يتفق مع افتقار السوق إلى ثقة اتجاهية واضحة.

تخفيض ديون التمويل اللامركزي

شهد سوق إقراض التمويل اللامركزي أيضًا عملية تخفيض ديون تدريجية. وقد انخفض الإقراض النشط على منصة Aave V3 بشكل مطرد منذ ذروته في نهاية سبتمبر، حيث خفّض المقترضون ديونهم وسددوا ديونهم. كان انكماش إقراض العملات المستقرة واضحًا للغاية، حيث تسبب فك ربط USDe في انخفاض حجم إقراضه بنسبة 65%، مما أدى إلى سلسلة تصفية للرافعة المالية الاصطناعية بالدولار.

تخفيض ديون التمويل اللامركزي

شهد سوق إقراض التمويل اللامركزي أيضًا عملية تخفيض ديون تدريجية. ويشهد الإقراض النشط على منصة Aave V3 انخفاضًا مطردًا منذ ذروته في نهاية سبتمبر، حيث خفّض المقترضون ديونهم وسددوا ديونهم. شهدت إقراضات العملات المستقرة أكبر انكماش، حيث تسبب فك ارتباط الدولار الأمريكي بالدولار الأمريكي في انخفاض حجم إقراض الدولار الأمريكي بنسبة 65%، مما أدى إلى سلسلة تصفية للرافعة المالية الاصطناعية بالدولار.