أصبحت RWA شائعة جدًا في الوقت الحاضر.

من كرنفال Web3 في هونج كونج في أوائل أبريل إلى دائرة محامي Web3 الأخيرة، يتحدث الجميع عن RWA. وهذا ليس بدون سبب. بعد كل شيء، RWA هي طريقة أكثر موثوقية وأمانًا "لإصدار العملات المعدنية".

قبل بضعة أيام، تحدث المحامي مانكيو معكم عن مشاريع RWA الجديدة في الصين، مثل"أبحاث مانكيو | فك رموز خصائص البر الرئيسي الصيني RWA: الخصائص العملية وتحليل المخاطر ومسارات التحسين"، وشارك معكم أيضًا طريقة لعب RWA الحالية، مثل"مانكيو | في عالم Web3 المنقسم، هناك ثلاثة أنواع على الأقل من RWA".

ومع ذلك، عندما يتعلق الأمر بسوابق وقادتها، يتعين علينا أن نوجه انتباهنا إلى الولايات المتحدة. ربما يكون أوندو هو الأكثر تمثيلاً بينهم. على وجه الخصوص، في اليومين الماضيين، اجتمعت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) معها أيضًا لمناقشة إصدار الامتثال للأوراق المالية المميزة، مما أعطى Ondo حقًا S كبيرًا آخر على بطاقة تقريرها.

*مصدر الصورة: لقطة شاشة لوثيقة لجنة الأوراق المالية والبورصات

لذلك، في هذه المقالة، سيتحدث إليك المحامي مانكيو عن كيفية عمل RWA في الولايات المتحدة بناءً على نموذج RWA الخاص بشركة Ondo. تفكيك نموذج RWA الخاص بـ Ondo

السبب وراء تسمية Ondo بمشروع RWA الرائد في الصناعة هو أنه، في رأي مانكيو، فإن النقطة الأكثر أهمية هي أنه عندما لا تزال معظم المشاريع تفكر في "الأصول الحقيقية التي يجب استخدامها لإصدار العملات وجمع الأموال"، فقد نقلت Ondo بالفعل أصولًا مثل سندات الخزانة الأمريكية وصناديق سوق المال إلى السلسلة ودمجتها في لعبة DeFi.

خذ USDY (رمز العائد بالدولار الأمريكي Ondo) الذي أصدرته Ondo كمثال. الأصول الحقيقية التي تقف وراءها هي سندات الخزانة الأميركية قصيرة الأجل والودائع المصرفية، وهو ما يعني: أولاً، يتمتع الأصل بدعم الدخل الحقيقي. يعتبر USDY في الأساس عملة مستقرة تولد عائدًا. ويستطيع المستثمرون الاستمتاع بالدخل من سندات الخزانة الأميركية أو الودائع المصرفية كل يوم؛

ثانيًا، يتم ضمان الشفافية والأمان. لا يزال المنطق الأساسي للأصول، مثل الحراسة والتدقيق وتوزيع الأرباح، يتبع معايير الامتثال للتمويل التقليدي.

بالإضافة إلى ذلك، يتبنى USDY هيكل عزل الإفلاس، ويتم فصل الأصول الاحتياطية بشكل كامل عن الكيان المصدر. وبمجرد حدوث موقف متطرف، يصبح لدى المستثمرين مطالبات ذات أولوية على الأصول الاحتياطية. بالإضافة إلى USDY، أصدرت Ondo أيضًا OUG، وهو مرتبط بصندوق سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، ومنطقه مشابه لـ USDY. ولذلك، يعتقد المحامي مانكيو أن أوندو، إلى حد ما، أشبه بنقل المنتجات المالية وآليات التصفية للتمويل التقليدي إلى السلسلة، مع ضمان إمكانية التحكم في العائدات والمخاطر، كما أنها توفر السيولة للأصول الموجودة على السلسلة.

عند الحديث عن سيولة الأصول، يتعين علينا أن نذكر منتجًا آخر لفريق Ondo، وهو Flux Finance.

إذا كان إصدار العملات المعدنية هو الخطوة الأولى فقط في RWA، فإن كيفية جعل رموز RWA تتدفق على السلسلة هي مفتاح القيمة المضافة. لذا، هناك Flux Finance، وهو بروتوكول إقراض حصري لـ RWA.

الفرق بين Flux وبروتوكولات الإقراض الشائعة (Compound، Aave) هو أنه يسمح للمستخدمين باستخدام سندات الحكومة الرمزية (مثل OUSG) كضمان لاقتراض العملات المستقرة مثل USDC.

إذن، هنا يأتي السؤال: سندات الخزانة هي أوراق مالية بنسبة 100%. هل وضعهم في DeFi ينتهك اللوائح الأمريكية؟ الحل الذي تقدمه شركة Ondo هو نظام الترخيص: لا يمكن لأي شخص استخدام OUSG لاقتراض الأموال، بل يتعين عليك اجتياز مراجعة الامتثال للتأكد من أنك مستثمر مؤهل. بعبارة أخرى، من خلال نظام المراجعة المركزي، يتم تجنب الحالة غير المنظمة المتمثلة في "إمكانية رهن أي أصل" في DeFi، مما يضمن تنفيذ أنشطة الإقراض على السلسلة أيضًا ضمن إطار الامتثال.

يعادل هذا التصميم إعداد قالب للامتثال لـ RWA+DeFi على السلسلة بأكملها في المستقبل.

في الواقع، في هذه المرحلة، أصبحت طريقة لعب RWA عبارة عن حلقة مغلقة. ومع ذلك، لا تزال شركة Ondo توسع نطاق أراضيها في مجال RWA - نظرًا لأن RWA تحظى بشعبية كبيرة، فإن جميع المشاريع تريد القيام بـ RWA، فكيف يتم إصدارها وأين يتم تداولها؟ يجب أن تكون هناك بنية تحتية.

نعم، أوندو ليس خاملاً أيضًا على مستوى البنية التحتية. لقد قامت ببناء سلسلتها الخاصة، Ondo Chain، والتي تم تصميمها خصيصًا لـ RWA. تتلخص طريقة اللعب الأساسية في:

• المحققون المعتمدون، تعمل المؤسسات المالية التقليدية مثل Franklin Templeton و WisdomTree كعقد شبكة لضمان أمن الشبكة وامتثالها؛

• طبقة تطبيق مفتوحة،يمكن لأي مطور إصدار رموز RWA وإنشاء تطبيقات لامركزية على هذه السلسلة؛

• يتم تغذية بيانات أسعار الأصول على السلسلة، وأسعار الفائدة، وبيانات أسعار الفائدة، بشكل مباشر من خلال عقد التحقق.

لا يمكن لمثل هذه الهندسة المعمارية تلبية متطلبات الأمن والتنظيم للمؤسسات فحسب، بل يمكنها أيضًا ضمان الانفتاح الأصلي لـ Web3.

بالطبع، مع وجود البنية التحتية التي تمكن الجميع من إصدار العملات المعدنية، يجب أيضًا ترتيب معايير الرموز. لذلك، أعلنت شركة Ondo عن خطط لإنشاء أسواق Ondo العالمية (Ondo GM) في عام 2024.

في البداية، كان تصميم Ondo GM تقليديًا نسبيًا، حيث اتبع "نموذج تعليمات الوساطة". تمثل الرموز تعليمات الاحتفاظ بالموقف الصادرة عن المستثمرين في شركات الوساطة التقليدية، والنموذج العام يعتمد على الإذن ومغلق. ومع ذلك، وفقًا لمنشور مدونة Ondo في فبراير 2025، بعد تبادلات متعمقة مع المطورين ومؤسسات TradFi والمسؤولين التنظيميين في الولايات المتحدة، تعمل Ondo GM على إعادة تصميم إطار عمل الرمز المميز لجعل رموز RWA مماثلة للعملات المستقرة، حيث يتم تداول الرموز نفسها بحرية، ولكن طبقة التوزيع لديها منطق ترخيص الامتثال المضمن. يتيح هذا لأي جهة إصدار رمز إصدار رموز RWA متوافقة ومرنة من خلال Ondo GM. باختصار، بينما لا يزال الآخرون يدرسون كيفية إصدار أصول الأصول ذات المخاطر المرجحة، بدأت شركة Ondo بالفعل في تطوير نظام ربط كامل حول كيفية نقل أصول الأصول ذات المخاطر المرجحة بسلاسة من العالم المالي التقليدي إلى السلسلة.

أوندو ووكالة تقييم المخاطر في الولايات المتحدة

بعد الحديث عن نموذج وكالة تقييم المخاطر في أوندو، دعونا ننتقل إلى مستوى أعلى ونرى ما هي المشاكل التي حلتها أوندو وما هو التقدم الذي حققته في صناعة وكالة تقييم المخاطر في الولايات المتحدة؟ يعتقد المحامي مانكيو أنه يمكننا البدء من المستويين التاليين: مستوى السوق في الصناعة الحالية، يتحدث الكثير من الناس عن RWA، وتركز المزيد من الروايات على "مساعدة الشركات التقليدية في إصدار العملات وجمع الأموال". لكن المحامي مانكيو يعتقد أن القيمة الحقيقية لـRWA لم تكن مجرد إصدار العملات المعدنية. بالنسبة للأصول عالية الجودة، فإن استكشاف الأصول المرجحة بالمخاطر يسمح للأصول التي لديها بالفعل قيمة بالحصول على فرص سيولة أعلى وكفاءة استخدام. تعتبر العتبة فضفاضة نسبيًا مقارنة بـ ABS وREITS وما إلى ذلك، ويمكن استخدام الخصائص القابلة للبرمجة للرموز للعثور على المزيد من الطرق لتنشيط مجموعات الأصول في المستقبل. .

وفي هذا الصدد، وضع تصميم أوندو معيارًا للصناعة. سواء كان الأمر يتعلق برموز RWA التي أصدرتها أو Ondo GM التي يتم بناؤها، فإنهم يقومون ببناء سوق مالي جديد مع تداول على مدار 7*24 ساعة، وسك واسترداد في أي وقت، وكسر القاعدة المالية التقليدية "فتح فقط خلال ساعات العمل".

بالطبع، التوزيع هو مجرد الخطوة الأولى. لا يعني هذا أن المنتجات المالية التقليدية لا يمكن تداولها، ولكن سيولتها غالباً ما تكون محدودة بوقت محدد ومنصات محددة، كما أن اللعب عبر الأسواق والأصول مقفل بشكل أساسي. تمامًا كما هو الحال عندما تشتري صناديق الاستثمار المتداولة في الذهب وصناديق السندات، على الرغم من أن هذه الأصول "تتدفق" في حسابك، فماذا يمكنك أن تفعل؟ على الأكثر يمكنك الانتظار حتى يرتفع السعر أو ينخفض، أو التبديل إلى منصة أخرى للشراء والبيع. إذا كنت تريد المشاركة في الإقراض، أو الدخل، أو المشتقات، وما إلى ذلك، فهذا أمر مستحيل أساسًا.

وتصميم RWA الخاص بـ Ondo يهدف إلى كسر هذه "الجدران". على وجه الخصوص، يمكن لأسلوب لعب DeFi أن يجلب هذه الأصول المالية التقليدية المميزة إلى سيناريوهات تطبيق مختلفة على السلسلة. وبصراحة تامة، فإن الهدف هو إعادة تنظيم وزيادة قيمة هذه الأصول التي كانت في الأصل قادرة فقط على "كسب المال دون القيام بأي شيء" على السلسلة. ربما يكون هذا هو الاتجاه لاستكشاف القيمة الحقيقية لـ RWA.

• مستوى الامتثال

إن المنطق على مستوى السوق سهل التنفيذ للغاية طالما أن لديك التكنولوجيا والأموال. ومع ذلك، في السوق الأميركية، يعد الامتثال هو العتبة الأساسية لنقل أصول الأوراق المالية إلى السلسلة، خاصة مع تكثيف لجنة الأوراق المالية والبورصات الأميركية لجهودها في السنوات القليلة الماضية.

لذلك، فإن قدرة أوندو على النمو بشكل أكبر وأقوى في ظل هذه الخلفية يجب أن يكون لها علاقة بطاعتها.

أولاً، عند زيارة منصة Ondo، اكتشف المحامي مانكيو أن العديد من المنتجات، مثل الرموز، لا يمكن استخدامها بموجب الملكية الفكرية الأمريكية. ويعني هذا أن شركة Ondo تجنبت منطقة الضغط العالي للتنظيم الأمريكي من خلال وضع قيود استباقية على المستخدمين الأمريكيين في تصميم منتجاتها.

بالطبع، مجرد حظر عناوين IP الأمريكية ليس كافيًا. وبما أن الأصول الثابتة تأتي من السوق الأمريكية، يتعين على أوندو اتباع معايير الامتثال الأمريكية بشكل صارم في الحراسة والتدقيق وعزل الإفلاس وغيرها من الروابط المرتبطة مباشرة بالأموال، حتى لو كان المستخدمون من الخارج. ولذلك، اتخذت أوندو تدابير في هذه الروابط، مثل تكليف المؤسسات الائتمانية التي تنظمها الولايات المتحدة (مثل أنكورا تراست) بالأصول، وإجراء مراجعات صارمة للترخيص والتأهيل لأساليب الإقراض، وتصميم آلية عزل الإفلاس، وحماية حقوق المطالبات ذات الأولوية للمستثمرين.

ولكن المشكلة هي، الآن بعد أن أصبح لدينا أسواق خارجية، ماذا ينبغي لنا أن نفعل بالسوق الأمريكية؟ في عام 2025، تفاوضت شركة Ondo، بالتعاون مع شركة Davis Polk للمحاماة، مع هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بشأن امتثال الأوراق المالية المميزة، مما أدى إلى حل "الرمز الأمني ​​المغلف" الذي ذكره المحامي مانكيو أعلاه، والذي يتمثل في تضمين التحكم في الأذونات في طبقة التوزيع، واستكشاف إعفاءات التسجيل، وإعفاءات هيكل السوق والمسارات الأخرى، ومحاولة جعل الأوراق المالية المميزة تجد مساحة هبوط قانونية في السوق الأمريكية.

بعبارة أخرى، استخدمت شركة Ondo إطار الامتثال الحالي للتقدم بشكل مطرد في السوق غير الأمريكية؛ ومن ناحية أخرى، بادرت الشركة إلى التواصل مع الجهات التنظيمية الأمريكية، في محاولة لاستكشاف إمكانية الامتثال لمعايير الأصول المرجحة بالمخاطر في بيئة عالية الضغط.

نصائح مانكيو العملية

بعد أن تحدثنا كثيرًا، دعونا نعود إلى السؤال الأكثر أهمية: كيف تعمل RWA في الولايات المتحدة؟ نصيحة المحامي مانكيو هي: لا تتخيل تحقيق كل شيء دفعة واحدة. التجنب + الاستكشاف، والتوازن + النهج التدريجي هي الأساليب الأكثر واقعية:

أولاً، لا يفتقر السوق إلى المنتجات، لكنه يفتقر إلى "طرق البقاء". تتمتع سوق الأوراق المالية الأمريكية بحجم كبير وجودة أصول عالية، مما يجعلها تجمعًا مثاليًا لأصول المخاطر المرجحة. لكن الحواجز التنظيمية مرتفعة أيضًا. من قوانين الأوراق المالية وهياكل السوق إلى الوسطاء ومكافحة غسيل الأموال، كل رابط هو "حقل ألغام". على الرغم من أن رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات المؤيد للعملات المشفرة يتولى منصبه الآن، لا أحد يعرف إلى أين سيتجه الاتجاه التنظيمي بعد ذلك. لذلك، من الأفضل تنفيذه في الأسواق غير الأمريكية أولاً والتأكد من امتثال جانب الأصول للوائح.

ثانيًا، أريد أن أتعلم كيفية تصميم المزيد من طرق اللعب، ولكن يتعين علي أيضًا الانتباه إلى الحدود. خاصةً DeFi، على الرغم من وجود العديد من طرق اللعب، إلا أنه في السوق الأمريكية، كلما كانت طريقة اللعب أكثر تعقيدًا، كلما كانت الرقابة أكثر حساسية. وبالإضافة إلى ذلك، لا تفكر دائمًا في اللامركزية. وقد أثبتت الحقائق أن الامتثال لا يزال يتطلب المشاركة المركزية، وخاصة في السيناريوهات عالية المخاطر مثل الإقراض والمشتقات. القيود المركزية تجعل اللعبة أكثر أمانًا وشفافية. ثالثا، إجراء المزيد من الحوارات مع الجهات التنظيمية وتمهيد الطريق مسبقا. لا تفكر في الالتفاف حوله، فمن المستحيل الالتفاف حوله. الرقابة على السوق في الولايات المتحدة قوية. إذا كنت ترغب في التوسع، فيجب أن يكون لديك مخطط امتثال خاص بك، بما في ذلك التعاون مع شركات المحاماة مسبقًا، أو تشكيل فريقك القانوني الخاص، والتواصل النشط مع هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، واستكشاف مسارات الامتثال. باختصار، قم أولاً بحفر الخندقين الرئيسيين المتمثلين في السوق والامتثال، ثم ابحث ببطء عن طريقة لاختراقهما. لا تفكر في أن تصبح غنيًا بين عشية وضحاها.