Tại sao một dự luật lại khiến Coinbase quyết định gây thù địch với toàn bộ ngành công nghiệp?

Vào ngày 14 tháng 1, Đạo luật CLARITY, một dự luật nhằm điều chỉnh thị trường tiền điện tử của Mỹ, sẽ phải đối mặt với một cuộc bỏ phiếu quan trọng tại Ủy ban Ngân hàng Thượng viện. Trước thềm thời điểm mang tính bước ngoặt của ngành công nghiệp này, người sáng lập kiêm CEO của Coinbase, Brian Armstrong, tuyên bố rằng công ty sẽ hoàn toàn rút lại sự ủng hộ đối với dự luật, lập luận rằng "một dự luật tồi còn tệ hơn là không có dự luật nào cả". Tin tức này ngay lập tức gây chấn động toàn ngành. Nhưng điều thực sự đáng ngạc nhiên là hầu hết các ông lớn khác trong ngành đều phản đối Coinbase. Chris Dixon, một đối tác tại công ty đầu tư mạo hiểm khổng lồ a16z, tin rằng "đã đến lúc phải tiến lên"; Brad Garlinghouse, CEO của gã khổng lồ thanh toán Ripple, tuyên bố rằng "sự rõ ràng tốt hơn là sự hỗn loạn"; Arjun Sethi, đồng CEO của sàn giao dịch đối thủ Kraken, thẳng thắn tuyên bố rằng "đây là một bài kiểm tra ý chí chính trị"; thậm chí Coin Center, một tổ chức phi lợi nhuận nổi tiếng với việc bảo vệ các nguyên tắc phi tập trung, cũng cho rằng dự luật "về cơ bản là đúng đắn về mặt bảo vệ nhà phát triển". Một bên là người dẫn đầu ngành công nghiệp không thể tranh cãi, và bên kia là đồng minh chủ chốt trước đây của họ. Đây không còn là câu chuyện cũ về ngành công nghiệp tiền điện tử đấu tranh chống lại các cơ quan quản lý của Washington, mà là một cuộc nội chiến trong chính ngành công nghiệp này. Coinbase bị cô lập: Tại sao Coinbase lại bị những người khác cô lập? Câu trả lời rất đơn giản: hầu hết các ông lớn khác, dựa trên lợi ích kinh doanh và triết lý sinh tồn của riêng họ, đều cho rằng dự luật chưa hoàn hảo này là lựa chọn tốt nhất hiện tại. Đầu tiên, đó là a16z. Là công ty đầu tư tiền điện tử uy tín nhất Thung lũng Silicon, danh mục đầu tư của a16z trải rộng trên hầu hết mọi lĩnh vực tiền điện tử. Đối với họ, điểm yếu chí mạng nhất không phải là sự khắt khe của bất kỳ điều khoản cụ thể nào, mà là sự không chắc chắn về quy định đang diễn ra. Một khung pháp lý rõ ràng, ngay cả khi có những thiếu sót, vẫn có thể tạo ra mảnh đất màu mỡ cho toàn bộ hệ sinh thái mà họ đầu tư. Quan điểm của Chris Dixon thể hiện sự đồng thuận giữa các nhà đầu tư; trong mắt họ, sự chắc chắn về quy định quan trọng hơn một dự luật hoàn hảo. Thứ hai, đó là sàn giao dịch Kraken. Là một trong những đối thủ cạnh tranh trực tiếp nhất của Coinbase, Kraken đang tích cực chuẩn bị cho đợt IPO của mình. Sự chấp thuận về mặt pháp lý từ Quốc hội sẽ làm tăng đáng kể giá trị của nó trên thị trường chứng khoán. Ngược lại, những hạn chế về lợi suất stablecoin trong dự luật có tác động tài chính nhỏ hơn nhiều đối với Kraken so với Coinbase. Việc đánh đổi những khoản lỗ kinh doanh ngắn hạn có thể kiểm soát được để đổi lấy những lợi ích đáng kể dài hạn từ việc IPO là điều hiển nhiên đối với Kraken. Giờ hãy xem xét gã khổng lồ thanh toán Ripple. Giám đốc điều hành của họ, Brad Garlinghouse, đã tóm tắt quan điểm của mình trong sáu từ: "sự rõ ràng chiến thắng sự hỗn loạn". Đằng sau điều này là cuộc chiến pháp lý kéo dài nhiều năm, trị giá hàng triệu đô la của Ripple với SEC. Đối với một công ty kiệt quệ vì quy định, bất kỳ hình thức hòa bình nào cũng là một chiến thắng. Ngay cả một dự luật không hoàn hảo cũng tốt hơn nhiều so với những cuộc chiến pháp lý bất tận. Cuối cùng, có tổ chức vận động Coin Center. Là một tổ chức phi lợi nhuận, lập trường của họ ít bị chi phối bởi lợi ích thương mại. Yêu cầu cốt lõi của họ trong nhiều năm là đảm bảo rằng các nhà phát triển phần mềm không bị phân loại sai là "người chuyển tiền" và phải chịu sự điều tiết quá mức. Dự luật này hoàn toàn kết hợp Đạo luật Đảm bảo Quy định Blockchain (BRCA) mà họ ủng hộ, bảo vệ pháp lý cho các nhà phát triển. Với mục tiêu cốt lõi đã đạt được, các chi tiết khác có thể bị thỏa hiệp. Sự ủng hộ của họ thể hiện sự tán thành đối với "các nguyên tắc cơ bản" của ngành. Khi các nhà đầu tư mạo hiểm, sàn giao dịch, công ty thanh toán và các tổ chức vận động đều cùng chung một quan điểm, lập trường của Coinbase lại nổi bật một cách rõ rệt. Vì vậy, câu hỏi đặt ra là: nếu toàn bộ ngành công nghiệp đều nhìn thấy một con đường phía trước, thì chính xác Coinbase nhìn thấy điều gì mà lại mạo hiểm gây chia rẽ ngành để ngăn chặn tất cả? Mô hình kinh doanh quyết định lập trường. Câu trả lời nằm ở báo cáo tài chính của Coinbase—một khoản lỗ 1,4 tỷ đô la. Để hiểu hành động của Armstrong, trước tiên người ta phải hiểu nỗi lo lắng hiện hữu của Coinbase. Trong một thời gian dài, phần lớn doanh thu của Coinbase dựa vào phí giao dịch tiền điện tử. Điểm yếu của mô hình này đã bị phơi bày trong thời kỳ "mùa đông tiền điện tử"; nó thu được lợi nhuận khổng lồ trong thị trường tăng giá nhưng lại chịu sự sụt giảm doanh thu mạnh và thậm chí thua lỗ hàng quý trong thị trường giảm giá. Công ty phải tìm kiếm các nguồn doanh thu mới, ổn định hơn. Lợi suất của stablecoin là đường cong tăng trưởng thứ hai mà Coinbase đã tìm thấy. Mô hình kinh doanh của nó không phức tạp. Người dùng nắm giữ USDC, một stablecoin được neo tỷ lệ 1:1 với đô la Mỹ, trên nền tảng Coinbase. Sau đó, Coinbase cho vay các khoản tiền này thông qua các giao thức DeFi (như Morpho), kiếm lãi và trả lại một phần lợi nhuận cho người dùng dưới dạng phần thưởng. Theo dữ liệu trên trang web chính thức của Coinbase, người dùng thông thường có thể kiếm được lợi nhuận hàng năm là 3,5%, trong khi thành viên trả phí có thể đạt được lợi nhuận lên đến 4,5%. Theo báo cáo tài chính quý 3 năm 2025 của Coinbase, "thu nhập từ lãi và tài trợ" đạt 355 triệu đô la, phần lớn đến từ hoạt động kinh doanh stablecoin. Dựa trên điều này, ước tính hoạt động kinh doanh này đã đóng góp khoảng 1,4 tỷ đô la doanh thu cho Coinbase trong năm 2025, chiếm tỷ trọng ngày càng lớn trong tổng doanh thu của công ty. Trong một thị trường gấu với khối lượng giao dịch chậm chạp, dòng tiền ổn định và dồi dào này là huyết mạch của Coinbase. Một điều khoản mới trong Đạo luật CLARITY đã giáng một đòn chí mạng vào Coinbase. Điều khoản này quy định rằng các nhà phát hành hoặc các công ty liên kết stablecoin không được trả lãi suất cho "số dư tĩnh" của người dùng, nhưng được phép trả lãi suất cho "các hoạt động và giao dịch". Điều này có nghĩa là việc chỉ đơn giản lưu trữ USDC trong tài khoản Coinbase để kiếm lãi suất sẽ bị cấm. Đây là một đòn chí mạng đối với Coinbase; nếu dự luật được thông qua, khoản doanh thu 1,4 tỷ đô la này có thể giảm đáng kể hoặc thậm chí biến mất. Hơn nữa, những vấn đề mà Armstrong liệt kê trên mạng xã hội dường như là cuộc đấu tranh ở cấp độ cấu trúc thị trường: dự thảo luật sẽ chặn đứng con đường dẫn đến cổ phiếu/chứng khoán được mã hóa, tạo ra rào cản cao hơn cho DeFi, giúp các cơ quan quản lý dễ dàng tiếp cận dữ liệu tài chính của người dùng hơn và làm suy yếu vai trò của CFTC trên thị trường giao ngay. Lệnh cấm lợi suất stablecoin chỉ là đòn giáng trực tiếp và tức thời nhất đối với Coinbase. Các lợi ích khác nhau dẫn đến các lựa chọn khác nhau. Mảng kinh doanh stablecoin của Kraken nhỏ hơn nhiều so với Coinbase, cho phép họ đánh đổi những khoản lỗ ngắn hạn để lấy giá trị dài hạn từ đợt IPO; cốt lõi của Ripple là thanh toán, nơi sự rõ ràng về quy định là tối quan trọng; chiến lược của a16z xoay quanh toàn bộ hệ sinh thái, nơi lợi nhuận hoặc thua lỗ của từng dự án riêng lẻ là không đáng kể. Coinbase nhìn thấy vực thẳm, trong khi các công ty khác nhìn thấy cây cầu. Tuy nhiên, trò chơi này cũng liên quan đến bên thứ ba: ngân hàng truyền thống. Hiệp hội Ngân hàng Hoa Kỳ (ABA) và Viện Chính sách Ngân hàng (BPI) tin rằng việc cho phép stablecoin trả lãi suất sẽ dẫn đến hàng nghìn tỷ đô la tiền gửi chảy ra khỏi hệ thống ngân hàng truyền thống, gây ra mối đe dọa hiện hữu đối với hàng ngàn ngân hàng cộng đồng. Vào tháng 7 năm 2025, Đạo luật Stablecoin Genius đã được thông qua, cho phép rõ ràng "bên thứ ba và các chi nhánh" của stablecoin trả lãi suất, tạo ra kẽ hở pháp lý cho mô hình của Coinbase. Tuy nhiên, trong bảy tháng tiếp theo, ngành ngân hàng đã phát động một chiến dịch vận động hành lang mạnh mẽ, cuối cùng thành công trong việc bổ sung lệnh cấm "nắm giữ tĩnh" vào Đạo luật Clarity. Các ngân hàng không sợ mức lãi suất 3,5%, mà sợ mất đi quyền định giá tiền gửi. Khi người dùng có thể tự do lựa chọn gửi tiền vào ngân hàng hay nền tảng tiền điện tử, thế độc quyền lãi suất thấp kéo dài hàng thập kỷ của các ngân hàng sẽ chấm dứt - đây là bản chất của cuộc xung đột. Vậy, đối mặt với một trò chơi lợi ích phức tạp như vậy, tại sao chỉ có Armstrong chọn cách tiếp cận quyết đoán nhất? Hai triết lý sinh tồn: Đây không chỉ đơn thuần là xung đột lợi ích thương mại, mà là sự đụng độ của hai triết lý sinh tồn hoàn toàn khác nhau. Một là chủ nghĩa lý tưởng kiểu Thung lũng Silicon và lập trường không khoan nhượng; triết lý còn lại là chủ nghĩa thực dụng kiểu Washington và sự cải tiến dần dần. Brian Armstrong đại diện cho triết lý thứ nhất. Đây không phải là lần đầu tiên ông công khai xung đột với các cơ quan quản lý. Quay trở lại năm 2023, khi SEC kiện Coinbase vì vận hành sàn giao dịch chứng khoán bất hợp pháp, Armstrong đã công khai chỉ trích SEC vì "lập trường không nhất quán", tiết lộ rằng Coinbase đã tổ chức hơn 30 cuộc họp với các cơ quan quản lý, liên tục yêu cầu các quy định rõ ràng nhưng không nhận được phản hồi. Lập trường của ông luôn nhất quán: ông ủng hộ việc điều tiết, nhưng kiên quyết phản đối "quy định tồi". Theo quan điểm của ông, chấp nhận một dự luật có sai sót cơ bản còn nguy hiểm hơn là không có dự luật nào cả. Bởi vì một khi luật được ban hành, việc sửa đổi trong tương lai sẽ vô cùng khó khăn. Chấp nhận một dự luật làm tê liệt mô hình kinh doanh cốt lõi để đổi lấy sự chắc chắn ngắn hạn cũng giống như uống thuốc độc để giải khát. Logic của Armstrong là họ có thể chiến đấu bằng mọi giá ngay bây giờ, ngay cả khi điều đó gây đau đớn, bởi vì nó bảo toàn khả năng đấu tranh cho các quy tắc tốt hơn trong tương lai. Thỏa hiệp bây giờ có nghĩa là từ bỏ vĩnh viễn lợi nhuận từ stablecoin. Trong cuộc chiến vì tương lai của công ty, thỏa hiệp đồng nghĩa với đầu hàng. Tuy nhiên, các nhà lãnh đạo khác trong ngành công nghiệp tiền điện tử lại thể hiện một triết lý thực dụng hoàn toàn khác. Họ am hiểu luật chơi ở Washington: lập pháp là nghệ thuật của sự thỏa hiệp, và sự hoàn hảo là kẻ thù của sự xuất sắc. CEO của Kraken, Ceci, tin rằng điều quan trọng là trước tiên phải thiết lập một khuôn khổ pháp lý mang lại cho ngành công nghiệp vị thế xã hội hợp pháp, và sau đó dần dần cải thiện nó trong thực tế thông qua vận động hành lang và tham gia liên tục. Sống còn trước, phát triển sau. CEO của Ripple, Garlinghouse, đặt sự chắc chắn lên trên hết. Nhiều năm kiện tụng đã dạy ông rằng việc vật lộn trong vũng lầy pháp lý là một gánh nặng lớn đối với công ty. Một nền hòa bình không hoàn hảo tốt hơn nhiều so với một cuộc chiến hoàn hảo. Từ góc độ chiến lược cạnh tranh toàn cầu, Dixon của a16z tin rằng nếu Mỹ trì hoãn việc ban hành luật do các tranh chấp nội bộ, họ sẽ chỉ đánh mất vị trí trung tâm trong đổi mới tài chính toàn cầu vào tay Singapore, Dubai hoặc Hồng Kông. Armstrong vẫn đang chiến đấu chống lại các cuộc chiến của Washington bằng các phương pháp của Thung lũng Silicon, trong khi những người khác đã học được ngôn ngữ của Washington. Một là nguyên tắc "thà chết vinh quang còn hơn sống nhục nhã", hai là sự cân nhắc thực tế "chừng nào còn đồi xanh, chừng đó vẫn còn củi". Lựa chọn nào khôn ngoan hơn? Không ai có thể nói chắc chắn cho đến khi thời gian cho chúng ta câu trả lời. Nhưng điều chắc chắn là cả hai lựa chọn đều phải trả giá đắt. Cái giá của cuộc nội chiến Vậy cái giá thực sự của cuộc nội chiến do Coinbase châm ngòi là gì? Thứ nhất, nó đã gây ra sự chia rẽ chính trị trong ngành công nghiệp tiền điện tử. Theo Politico, quyết định hoãn bỏ phiếu của Chủ tịch Ủy ban Ngân hàng Thượng viện Tim Scott được đưa ra sau khi Coinbase rút lui vào phút chót và khi sự ủng hộ của các nhà lập pháp lưỡng đảng đối với dự luật vẫn chưa chắc chắn. Mặc dù hành động của Coinbase không phải là nguyên nhân duy nhất, nhưng chắc chắn đó là yếu tố then chốt đẩy toàn bộ nỗ lực vào tình trạng hỗn loạn. Nếu dự luật cuối cùng thất bại, các công ty khác có thể đổ lỗi cho Coinbase, cho rằng họ đã cản trở sự tiến bộ của ngành vì lợi ích riêng của mình. Nghiêm trọng hơn, cuộc đấu đá nội bộ công khai này làm suy yếu đáng kể sức mạnh thương lượng tập thể của ngành công nghiệp tiền điện tử tại Washington. Khi các nhà lập pháp thấy ngành công nghiệp không thể hình thành một tiếng nói thống nhất, họ sẽ cảm thấy bối rối và thất vọng. Một ngành công nghiệp bị chia rẽ dễ bị tổn thương trước các nhóm vận động hành lang tài chính truyền thống hùng mạnh. Thứ hai, nó phơi bày tình thế tiến thoái lưỡng nan về quy định trong thời đại kỹ thuật số. Đạo luật CLARITY cố gắng giữ thăng bằng giữa việc khuyến khích đổi mới và ngăn ngừa rủi ro, nhưng sự cân bằng này gần như không thể làm hài lòng tất cả mọi người. Đối với Coinbase, đạo luật này quá hạn chế; đối với các ngân hàng truyền thống, nó quá lỏng lẻo; đối với các công ty tiền điện tử khác, nó có thể vừa phải. Tình thế tiến thoái lưỡng nan về quy định nằm ở nỗ lực đặt ra ranh giới cho những ham muốn không thể thỏa mãn. Mỗi quy tắc được thực thi chỉ là sự khởi đầu của trò chơi tiếp theo. Nhưng cái giá phải trả lớn nhất là cuộc nội chiến này đã làm lung lay nền tảng của ngành công nghiệp tiền điện tử. Ngành công nghiệp tiền điện tử chính xác là gì? Liệu đây là một thử nghiệm xã hội về phân quyền và tự do cá nhân, hay là một hoạt động kinh doanh về tăng giá trị tài sản và tạo ra của cải? Liệu đây là một cuộc cách mạng đối với hệ thống tài chính hiện có, hay là sự bổ sung và cải tiến cho nó? Quyết định kiên quyết của Armstrong, cùng với những thỏa hiệp của những người khác trong ngành, đã cùng nhau vẽ nên bức tranh về thực trạng hiện tại của ngành: một thực thể nghịch lý liên tục dao động giữa lý tưởng và thực tế, giữa cách mạng và thương mại.