Thị trường lao động yếu kém của Hoa Kỳ và lợi suất trái phiếu toàn cầu tăng

Đầu tháng 9 năm 2025, dữ liệu kinh tế Hoa Kỳ một lần nữa thu hút sự chú ý của thị trường. Trong tuần qua, dữ liệu thị trường lao động Hoa Kỳ cho thấy dấu hiệu tiếp tục suy thoái, với báo cáo bảng lương phi nông nghiệp (NFP) chiếm vị trí trung tâm. Mặc dù chỉ số S&P 500 đã đạt mức cao kỷ lục trong thời gian ngắn, nhưng sau đó đã trải qua một đợt điều chỉnh đáng kể, phản ánh mối lo ngại của nhà đầu tư về triển vọng kinh tế. Trong khi đó, giá vàng tiếp tục tăng, vượt mốc 3.600 đô la/ounce, trong khi lợi suất trái phiếu dài hạn toàn cầu, đặc biệt là trái phiếu kỳ hạn 30 năm, cho thấy xu hướng tăng. Hai chủ đề chính này - thị trường lao động yếu và đợt bán tháo trên thị trường trái phiếu - đan xen vào nhau, làm nổi bật sự bất ổn kinh tế vĩ mô. Bài viết này, dựa trên dữ liệu mới nhất, cung cấp một phân tích khách quan về những hiện tượng này và khám phá tác động tiềm ẩn của chúng. Phân tích chủ yếu dựa trên các nguồn như Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ (BLS), báo cáo của ADP và động lực thị trường trái phiếu toàn cầu. Thị trường lao động Hoa Kỳ: Suy thoái gia tăng Thị trường lao động Hoa Kỳ tiếp tục cho thấy những dấu hiệu suy yếu vào tháng 8 năm 2025, phù hợp với xu hướng dữ liệu trong vài tháng qua. Theo báo cáo bảng lương phi nông nghiệp tháng 8 do BLS công bố, Hoa Kỳ chỉ tăng thêm 22.000 việc làm phi nông nghiệp, thấp hơn nhiều so với kỳ vọng của thị trường là 75.000. Con số này không chỉ thấp hơn kỳ vọng mà còn phản ánh sự chậm lại liên tục trong tăng trưởng việc làm: Dữ liệu việc làm tháng 7 đã được điều chỉnh tăng lên 106.000, nhưng bản điều chỉnh của tháng 6 cho thấy giảm 13.000 việc làm, mức tăng trưởng âm đầu tiên kể từ năm 2020. Tỷ lệ thất nghiệp tăng nhẹ lên 4,3%, mức cao gần bốn năm và số người thất nghiệp vẫn ở mức khoảng 7,4 triệu. Nhìn vào các chỉ số rộng hơn, dữ liệu JOLTS (Khảo sát việc làm và luân chuyển lao động) cho thấy số lượng việc làm đã giảm xuống còn 7,181 triệu vào tháng 7, mức thấp nhất kể từ tháng 9 năm 2024 và thấp hơn kỳ vọng của thị trường là 7,4 triệu. Mức này gần với mức trung bình trước đại dịch, nhưng xét đến mức tăng trưởng dân số Hoa Kỳ, điều này có nghĩa là thị trường lao động hiện tại yếu hơn so với trước đại dịch. Báo cáo việc làm tư nhân của ADP cũng xác nhận xu hướng này: khu vực tư nhân đã bổ sung 54.000 việc làm vào tháng 8, thấp hơn mức dự kiến ​​là 65.000 và giảm đáng kể so với mức 106.000 vào tháng 7. Về tăng trưởng tiền lương, tốc độ tăng trưởng tiền lương hàng năm giảm nhẹ xuống còn 3,8%, trong khi tuần làm việc trung bình rút ngắn một chút xuống còn 33,7 giờ. Phân bổ tăng trưởng việc làm theo ngành càng cho thấy các vấn đề về cơ cấu. Theo dữ liệu của BLS, tăng trưởng việc làm trong vài tháng qua tập trung vào chăm sóc sức khỏe và dịch vụ, những ngành được hưởng lợi từ nhu cầu của dân số già hóa. Ví dụ, chăm sóc sức khỏe chiếm gần 40% tổng số việc làm tăng thêm, trong khi sản xuất, bán lẻ và xây dựng chứng kiến ​​tình trạng mất việc làm. Chỉ số khuếch tán cho thấy tăng trưởng việc làm tiêu cực ở hầu hết các lĩnh vực, cho thấy sự yếu kém của thị trường lao động không chỉ giới hạn ở các lĩnh vực cụ thể mà là do thiếu cầu nói chung. Nhập cư có thể giải thích một phần cho sự gia tăng nguồn cung lao động, nhưng cầu yếu là nổi bật hơn. Những dữ liệu này phù hợp với xu hướng dài hạn: kể từ đầu năm 2024, mức tăng trưởng bảng lương phi nông nghiệp trung bình hàng tháng đã giảm từ 200.000 xuống dưới 100.000. Việc điều chỉnh càng làm trầm trọng thêm sự bất ổn. BLS sẽ công bố bản điều chỉnh chuẩn dựa trên Khảo sát Việc làm và Tiền lương Hàng quý (QCEW) vào ngày 9 tháng 9, dự kiến ​​sẽ cho thấy ước tính quá cao về số liệu việc làm trong nửa đầu năm 2025, với khả năng điều chỉnh giảm hàng trăm nghìn việc làm. Điều này có thể củng cố mối lo ngại của thị trường về suy thoái, tương tự như hiệu ứng phi tuyến tính được mô tả trong quy tắc Sam: tỷ lệ thất nghiệp tăng 0,5 điểm phần trăm sẽ gây ra suy thoái. Tác động tiềm tàng của thị trường lao động chậm lại đối với nền kinh tế là rất đáng kể. Nếu việc làm tiếp tục suy yếu, chi tiêu tiêu dùng có thể giảm, tạo ra một vòng luẩn quẩn. Tỷ lệ tham gia lực lượng lao động đã tăng nhẹ lên 62,7%, nhưng con số này không đủ để bù đắp cho nhu cầu yếu. Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Powell trước đây đã nhấn mạnh về một thị trường lao động mạnh mẽ, nhưng dữ liệu gần đây cho thấy quan điểm này đã lỗi thời. Ngược lại, một số quan chức Fed, chẳng hạn như Waller, đã cảnh báo rằng các hành động của Fed đang chậm lại và có thể cần phải cắt giảm lãi suất mạnh mẽ hơn để hỗ trợ nền kinh tế. Bán tháo trên thị trường trái phiếu toàn cầu: Nhiều yếu tố thúc đẩy lợi suất trái phiếu dài hạn tăng Ngược lại với thị trường lao động yếu kém là tình trạng bán tháo trên thị trường trái phiếu toàn cầu, đặc biệt là sự gia tăng lợi suất trái phiếu dài hạn. Đây không phải là một hiện tượng riêng lẻ, mà là kết quả của sự kết hợp của các yếu tố kỹ thuật, tài khóa và lạm phát. Vào đầu tháng 9 năm 2025, lợi suất trái phiếu kho bạc 30 năm của Hoa Kỳ đã tiến gần đến 5% trước khi cuối cùng giảm xuống còn 4,86%. Lợi suất trái phiếu 30 năm ở Châu Âu và Nhật Bản cũng tăng theo, phản ánh áp lực toàn cầu. Thứ nhất, các yếu tố kỹ thuật đặc biệt nổi bật ở châu Âu. Cải cách lương hưu của Hà Lan là động lực chính: Hà Lan có hệ thống lương hưu lớn nhất trong khu vực đồng euro, với khoảng 2 nghìn tỷ euro tài sản. Bắt đầu từ năm 2025, quốc gia này sẽ chuyển đổi từ mô hình lương hưu phúc lợi xác định sang mô hình đóng góp xác định, loại bỏ nhu cầu các quỹ hưu trí phải mua một lượng lớn trái phiếu dài hạn để phòng ngừa các khoản nợ phải trả. Điều này làm giảm nhu cầu trái phiếu dài hạn, đẩy lợi suất lên cao hơn. Các quỹ hưu trí Hà Lan đã mất 54 tỷ euro giá trị đầu tư trong quý đầu tiên. Cải cách này có thể sẽ lan rộng ra toàn bộ thị trường trái phiếu khu vực đồng euro, đẩy lợi suất trái phiếu 30 năm của Đức lên mức cao nhất kể từ năm 2011. Thứ hai, thâm hụt ngân sách đang làm trầm trọng thêm áp lực lên thị trường trái phiếu. Thâm hụt ngân sách của Vương quốc Anh vượt quá 5% GDP và lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 30 năm đã tăng lên 5,6%, mức cao nhất kể từ năm 1998. Văn phòng Quản lý Nợ của Vương quốc Anh gần đây đã bán 14 tỷ bảng Anh trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm với lợi suất 4,8786%, mức phí bảo hiểm là 8,25 điểm cơ bản. Pháp cũng đối mặt với tình huống tương tự, với mức thâm hụt năm 2025 dự kiến ​​sẽ đạt 5,6%-5,8% GDP, vượt mục tiêu chính thức. Bất ổn chính trị đang làm gia tăng rủi ro: Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 30 năm của Pháp đã tăng lên 4,5%, mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng nợ Khu vực đồng tiền chung châu Âu năm 2011. Mặc dù thâm hụt ngân sách của Hoa Kỳ không nghiêm trọng như của Châu Âu, nhưng bất ổn chính sách (chẳng hạn như thuế quan tiềm ẩn) cũng đã đẩy phí bảo hiểm rủi ro lên cao. Nợ của Hoa Kỳ đã đạt 100% GDP, có khả năng làm tăng khoản thanh toán lãi nợ lên 22 tỷ đô la. Thứ ba, kỳ vọng lạm phát là một động lực chính khác. Lạm phát tại Hoa Kỳ đã ổn định quanh mức 3%, với lạm phát PCE cốt lõi tăng lên 2,9% trong tháng 7, mức cao nhất kể từ tháng 2; CPI hàng năm được dự báo là 2,9%. Điều này khiến mục tiêu 2% có vẻ xa vời và các nhà đầu tư lo ngại rằng lạm phát dài hạn sẽ làm xói mòn giá trị trái phiếu. Lạm phát tại Nhật Bản thậm chí còn rõ rệt hơn: CPI giảm xuống 3,1% trong tháng 7, nhưng vẫn cao hơn mục tiêu 2% của Ngân hàng Nhật Bản (BOJ). Dân số già hóa đang làm trầm trọng thêm áp lực lạm phát: dân số trong độ tuổi lao động đã qua đỉnh và tỷ lệ tham gia lực lượng lao động của những người từ 65 tuổi trở lên đã đạt mức cao, nhưng tỷ lệ tham gia của phụ nữ đã đạt đến mức bão hòa, dẫn đến tiền lương tăng. Thống đốc BOJ Kazuo Ueda đã xác nhận tại Hội nghị Jackson Hole năm 2025 rằng lão hóa là một yếu tố gây ra lạm phát. BOJ dự báo CPI cốt lõi ở mức 2,4% cho năm tài chính 2025 và duy trì lãi suất chính sách ở mức 0,5%. Những yếu tố này đã dẫn đến sự gia tăng chung của lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm trên toàn cầu: 4,86% tại Hoa Kỳ, 5,52% tại Vương quốc Anh, 4,5% tại Pháp và tiếp tục tăng tại Nhật Bản. Mặc dù lợi suất ngắn hạn đã giảm do kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất, nhưng đường cong lợi suất đã dốc hơn, phản ánh mối lo ngại của các nhà đầu tư về rủi ro dài hạn. Dữ liệu việc làm yếu đã gây ra biến động giá tài sản. Giá vàng tăng vọt lên gần 3.600 đô la một ounce, tăng 1,4%, được hưởng lợi từ nhu cầu trú ẩn an toàn và kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất. Chỉ số đô la Mỹ giảm xuống mức thấp nhất trong 16 tháng, phản ánh triển vọng nới lỏng của Cục Dự trữ Liên bang. Chỉ số S&P 500 ban đầu tăng nhưng sau đó giảm, đóng cửa gần 6.460. Thị trường diễn giải điều này theo hướng "tin xấu là tin tốt", nhưng cần thận trọng: dữ liệu yếu có thể báo hiệu suy thoái thay vì chỉ đơn thuần là tin tích cực cho thị trường chứng khoán. Kỳ vọng về việc Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất đã tăng lên: khả năng cắt giảm lãi suất vào tháng 9 là 100%, có thể là 50 điểm cơ bản, không phải 25. Có ba đến bốn lần cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản trong suốt cả năm. Dữ liệu CPI của tuần tới sẽ rất quan trọng: nếu không đạt được kỳ vọng, nó có thể thúc đẩy việc cắt giảm lãi suất sâu hơn. Các ngân hàng trung ương toàn cầu, chẳng hạn như ECB và Ngân hàng Nhật Bản, cũng sẽ điều chỉnh chính sách của họ để giải quyết áp lực tài khóa và lạm phát. Kết luận: Sự suy thoái trên thị trường lao động Hoa Kỳ và lợi suất trái phiếu toàn cầu tăng phản ánh những thách thức theo chu kỳ và điều chỉnh kỹ thuật. Dữ liệu cho thấy nhu cầu không đủ và các vấn đề về cơ cấu đang chi phối thị trường lao động, trong khi việc bán tháo trái phiếu bắt nguồn từ nhiều áp lực. Nếu lạm phát vẫn ở mức 3% và thâm hụt tài khóa vẫn không được kiểm soát, lợi suất có thể tiếp tục tăng. Các nhà đầu tư nên theo dõi các điều chỉnh chuẩn và dữ liệu CPI để đánh giá rủi ro suy thoái. Nhìn chung, mặc dù những xu hướng này làm gia tăng sự bất ổn, nhưng chúng cũng tạo ra dư địa cho sự can thiệp chính sách, có khả năng hỗ trợ triển vọng hạ cánh mềm.