Ngày xửa ngày xưa, các nền tảng cho vay trực tuyến mọc lên như nấm sau mưa, và khẩu hiệu "Giúp quản lý tài chính dễ dàng" vang vọng khắp các con phố. Tuy nhiên, chỉ trong vài năm, một cuộc khủng hoảng P2P trên toàn quốc đã khiến vô số nhà đầu tư trắng tay. Từ Ezubao đến Qianbao, từ Fanya đến Tuandai, hết nền tảng từng thịnh vượng này đến nền tảng khác sụp đổ, để lại hàng trăm tỷ đô la nợ xấu và vô số gia đình tan vỡ. Hậu quả của cơn bão này vẫn còn cho đến ngày nay.
Ngày nay, làn sóng đổi mới tài chính tiếp tục dâng trào. Việc token hóa tài sản thực (RWA), với khả năng chuyển đổi tài sản vật chất thành token thanh khoản trên chuỗi, đã khơi dậy lại sự nhiệt tình trên thị trường. Logic đằng sau RWA này là nó có thể phá vỡ xiềng xích của thanh khoản tài sản truyền thống và hồi sinh các tài sản "ngủ yên" như bất động sản và hàng hóa. Tuy nhiên, khi ánh sáng của sự đổi mới tỏa sáng, liệu những bóng tối từng khiến chúng ta phải trả giá đắt trong cuộc khủng hoảng P2P - tâm lý chênh lệch giá, quy định chậm trễ, luật pháp mơ hồ, và sự mong manh cũng như sự nhiệt tình của quần chúng - có đang âm thầm bám víu vào mô hình mới nổi này không? I. Logic sâu xa và những bài học cay đắng từ cuộc khủng hoảng P2P Sự trỗi dậy của cho vay trực tuyến P2P về cơ bản là một nỗ lực nhằm vượt qua các trung gian tài chính truyền thống bằng cách tận dụng công nghệ internet để cho phép cho vay ngang hàng. Logic ban đầu của nó có phần hợp lý, đáp ứng nhu cầu tài chính của các doanh nghiệp nhỏ và siêu nhỏ cũng như nguyện vọng đầu tư của công chúng. Tuy nhiên, những biến dạng nhanh chóng xảy ra: Tăng trưởng không kiểm soát trong khoảng trống pháp lý. Việc thiếu quy định sớm khiến bản chất của các nền tảng trở nên không rõ ràng (do cuộc tranh luận đang diễn ra về việc chúng là trung gian thông tin hay trung gian tín dụng), và các rào cản gia nhập hầu như không tồn tại. Nhiều nền tảng mở rộng một cách liều lĩnh mà không có quy tắc rõ ràng. Các quỹ vốn và cạm bẫy tự tài trợ. Nhiều nền tảng, mặc dù đóng vai trò là trung gian thông tin, đã hợp nhất các quỹ bất hợp pháp để hình thành các quỹ vốn khổng lồ. Tệ hơn nữa, các nền tảng như "Ezubao" đã bịa đặt các mục tiêu cho vay và trực tiếp sử dụng số tiền này cho các doanh nghiệp liên kết hoặc phung phí chúng bởi những người kiểm soát thực sự của nền tảng, trên thực tế đã biến thành một mô hình Ponzi hoàn chỉnh. Sự hấp dẫn của lãi suất cao và ảo tưởng về việc được hoàn trả chắc chắn. Để thu hút lượng vốn khổng lồ, các nền tảng thường hứa hẹn "lợi nhuận cao được đảm bảo" vượt xa mức thị trường, lợi dụng sự bất đối xứng thông tin để tạo ra ảo tưởng về "chênh lệch giá không rủi ro" và lôi kéo một lượng lớn người dân bình thường tham gia một cách phi lý. Việc kiểm soát rủi ro kém hiệu quả và tài sản đang xuống cấp. Bị thúc đẩy bởi việc tăng quy mô, việc xem xét tài sản trở nên hời hợt, và một lượng lớn vốn được đầu tư vào các dự án rủi ro cao, chất lượng thấp, và thậm chí là gian lận. Trong thời kỳ suy thoái kinh tế, việc vỡ nợ trên diện rộng đối với các tài sản cơ sở là điều không thể tránh khỏi. Một đợt bùng phát rủi ro tội phạm tập trung. Khi chuỗi tài trợ bị phá vỡ, việc gây quỹ bất hợp pháp (hấp thụ tiền gửi công khai bất hợp pháp và gian lận gây quỹ) trở thành một tội ác mà cổ đông kiểm soát của nền tảng không thể thoát khỏi. Đồng thời, các hoạt động thu hồi nợ hỗn loạn cũng dẫn đến một số lượng lớn các tội phạm thứ cấp như giam giữ trái phép và gây rối. Sự sụp đổ của cho vay ngang hàng không phải là ngẫu nhiên; đó là một thất bại mang tính hệ thống do quy định chậm trễ, rối loạn chức năng nền tảng và sự thiếu lý trí của nhà đầu tư. II. Những yếu tố tiềm ẩn bên dưới hào quang của Đổi mới RWA Cốt lõi của RWA nằm ở việc tận dụng công nghệ blockchain để số hóa và phân mảnh các tài sản hữu hình và vô hình trong thế giới thực (như bất động sản, hàng hóa, khoản phải thu, tác phẩm nghệ thuật, trái phiếu/cổ phiếu, v.v.), chuyển đổi chúng thành các mã thông báo có thể lưu hành và giao dịch trên blockchain. Giá trị cốt lõi của nó nằm ở các khía cạnh sau. Cải thiện thanh khoản: Phá vỡ các hạn chế về thanh khoản của các tài sản phi tiêu chuẩn truyền thống (như bất động sản và tác phẩm nghệ thuật) và giảm ma sát giao dịch. Giảm rào cản gia nhập: Thông qua việc phân mảnh, các nhà đầu tư nhỏ có thể tham gia vào các khoản đầu tư tài sản có giá trị cao. Nâng cao hiệu quả và tính minh bạch: Tận dụng bản chất bất biến và có thể truy xuất của blockchain, các quy trình đăng ký tài sản và thanh toán giao dịch có thể được tối ưu hóa, về mặt lý thuyết sẽ tăng cường tính minh bạch. Tuy nhiên, việc triển khai RWA trên thực tế không phải là một hành trình dễ dàng. Logic và việc triển khai vốn có của nó tiềm ẩn nhiều rủi ro, mang những điểm tương đồng đáng báo động với một số chỉ số trước khủng hoảng P2P. Thứ nhất, rủi ro về xác nhận quyền sở hữu pháp lý và tuân thủ (những điểm khó khăn cốt lõi) bao gồm ít nhất các khía cạnh sau. Thách thức về việc xác định giữa token trên chuỗi và tài sản ngoài chuỗi: Làm thế nào để hệ thống pháp lý có thể công nhận rõ ràng token blockchain là đại diện cho quyền sở hữu hoặc quyền thu nhập đối với tài sản vật chất cơ bản (chẳng hạn như một phòng cụ thể trong tòa nhà) hoặc tài sản tài chính (chẳng hạn như quyền thu nhập từ trái phiếu)? Khung pháp lý hiện hành nhìn chung còn chậm trễ về vấn đề này, và việc xác nhận quyền sở hữu phải đối mặt với sự không chắc chắn đáng kể. Liệu hợp đồng thông minh có thể thay thế việc thực thi các hợp đồng pháp lý truyền thống hay không? Thách thức của việc giám sát chặt chẽ: Cấu trúc dự án RWA thường phức tạp, liên quan đến nhiều bên như các công ty mục đích đặc biệt (SPV), bên lưu ký, bên thẩm định, cố vấn pháp lý và nhà cung cấp công nghệ blockchain, và thường sử dụng các cấu trúc ngoài khơi. Làm thế nào các cơ quan quản lý có thể đảm bảo hiệu quả tính xác thực của tài sản cơ bản, quyền sở hữu rõ ràng và tính hợp pháp của các giao dịch? Liệu các nền tảng hoặc chủ sở hữu dự án có thể lợi dụng sự phức tạp này để che giấu rủi ro hoặc thậm chí thực hiện hành vi gian lận hay không? Về vấn đề chứng khoán hóa, nhiều token RWA sở hữu các thuộc tính chứng khoán đáng kể (ví dụ: đại diện cho quyền thu nhập và quyền cổ tức). Liệu chúng có tuân thủ các quy định nghiêm ngặt về phát hành, công bố thông tin và giao dịch chứng khoán ở các khu vực pháp lý khác nhau không? Liệu chủ sở hữu dự án có chủ động tìm kiếm sự tuân thủ (ví dụ: thông qua các miễn trừ như Quy định D/S và Quy định A+, hoặc bằng cách xin giấy phép) hay tham gia vào hoạt động chênh lệch giá theo quy định ở các khu vực chưa rõ ràng? Về xung đột pháp lý xuyên biên giới, việc lưu hành toàn cầu của RWA tạo ra những khác biệt và xung đột đáng kể giữa các khu vực pháp lý liên quan đến quyền sở hữu, luật hợp đồng, luật chứng khoán và luật thuế, khiến các nhà đầu tư gặp rất nhiều khó khăn trong việc bảo vệ quyền lợi của mình. Thứ hai, có những rủi ro liên quan đến chất lượng và tính minh bạch của tài sản (nền tảng của niềm tin), đây là một thách thức phổ biến. Tính xác thực của các tài sản cơ sở còn nhiều nghi vấn. Làm thế nào chúng ta có thể đảm bảo rằng các tài sản được ánh xạ trên chuỗi thực sự tồn tại, quyền sở hữu của chúng là hoàn hảo và định giá của chúng là công bằng? Có tài sản giả mạo, thế chấp trùng lặp (nhiều "thế hệ" cho một tài sản) hay định giá quá cao không? Làm thế nào để giám sát hiệu quả việc lưu ký (ví dụ: vàng miếng), bảo trì (ví dụ: bất động sản) và trạng thái hoạt động (ví dụ: khả năng thanh toán của các công ty nợ) của tài sản ngoài chuỗi và phản ánh chính xác trên chuỗi theo thời gian thực? Cũng có những rủi ro liên quan đến tính tập trung và độ tin cậy của các oracle. Giá trị của các token trên chuỗi phụ thuộc vào dữ liệu đầu vào của oracle về tài sản ngoài chuỗi (ví dụ: giá, thu nhập cho thuê và trạng thái vỡ nợ). Nếu oracle bị thao túng hoặc trục trặc, nó sẽ dẫn đến sự biến dạng nghiêm trọng của giá token và thậm chí bị khai thác để gian lận. Bản thân oracle có phi tập trung, an toàn và chống lại các cuộc tấn công không? Tính đầy đủ và dễ hiểu của việc tiết lộ thông tin. Dự án RWA liên quan đến thuật ngữ tài chính, pháp lý và kỹ thuật phức tạp. Thông tin do bên dự án tiết lộ có đúng, chính xác, đầy đủ và kịp thời không? Các nhà đầu tư thông thường có thể hiểu đầy đủ các rủi ro đáng kể của mục tiêu đầu tư của họ không? Thứ ba, rủi ro bảo mật kỹ thuật và rủi ro hoạt động thường bị bỏ qua. Các lỗ hổng trong hợp đồng thông minh. Các lỗ hổng trong hợp đồng thông minh chi phối logic cốt lõi của việc phát hành, lưu thông, chia cổ tức và mua lại RWA có thể dẫn đến trộm cắp tài sản, khóa không đúng cách hoặc phân bổ sai.
Rủi ro quản lý khóa riêng: Việc mất hoặc bị đánh cắp khóa riêng của người dùng hoặc người giám hộ đồng nghĩa với việc mất vĩnh viễn tài sản token.
Rủi ro tiềm ẩn trong blockchain: Hiệu suất, bảo mật và mức độ phi tập trung của các chuỗi công khai/liên minh cơ sở ảnh hưởng trực tiếp đến tính ổn định và bảo mật của hệ thống RWA.
Thứ tư, rủi ro thanh khoản và thao túng thị trường có thể là những chiêu trò mới dựa trên các chiến thuật cũ.
Độ sâu thị trường thứ cấp không đủ: Không phải tất cả token RWA đều có thể được giao dịch trên các sàn giao dịch uy tín. Việc thiếu độ sâu thị trường này có thể dễ dàng dẫn đến giá cả biến động và khó khăn trong việc rút tiền mặt (đặc biệt là với số lượng lớn). Thách thức về định giá: Các mô hình định giá token cho các tài sản phi tiêu chuẩn rất phức tạp và chưa hoàn thiện, dễ bị ảnh hưởng bởi tâm lý thị trường và thao túng. Rủi ro về cơ chế hoàn trả: Nếu một token có điều khoản hoàn trả (cho tài sản vật chất cơ sở/tiền tệ fiat), thì thời hạn hoàn trả, giá cả và khả năng hoàn trả có hợp lý không? Trong trường hợp cực đoan, điều này có thể gây ra một đợt bán tháo không? Thứ năm, tâm lý chênh lệch giá và rủi ro đầu cơ hàng loạt (môi trường thuận lợi cho lịch sử lặp lại) khiến nhiều người sẵn sàng mạo hiểm vào vùng đất nguy hiểm mặc dù biết rõ điều đó. Sự cường điệu về "khái niệm mới" và nỗi sợ bị thay thế (FOMO) làm gia tăng nhận thức rằng RWA, với tư cách là những khái niệm tiên tiến, dễ dàng bị đóng gói thành "cuộc cách mạng đột phá", thu hút các nhà đầu cơ tìm kiếm lợi nhuận ngắn hạn. Các chương trình khuyến mãi có thể nhấn mạnh quá mức vào triển vọng lợi nhuận, cố tình hạ thấp hoặc che giấu những rủi ro pháp lý, kỹ thuật và tài sản phức tạp. Sức hấp dẫn của "lợi nhuận cao" lại trỗi dậy. Một số dự án RWA khai thác sự bất đối xứng thông tin thông qua các cấu trúc phức tạp hoặc những lời hứa hẹn về lợi nhuận cao phi thực tế (chẳng hạn như tuyên bố lợi nhuận ổn định trong khi neo vào các tài sản có tính biến động cao), thu hút những người bình thường có mức độ chấp nhận rủi ro không phù hợp. Sự hiểu lầm về "phi tập trung" tạo ra cảm giác an toàn sai lầm. Một số nhà đầu tư lầm tưởng rằng "bảo mật trên chuỗi" và "mã là luật", đánh giá thấp rủi ro của tài sản ngoài chuỗi, rủi ro pháp lý và các điểm kiểm soát tập trung (chẳng hạn như oracle và thẩm quyền dự án). Nếu hồ sơ bất biến của blockchain là dối trá, thì những lời dối trá đó sẽ vững chắc hơn bao giờ hết. Sự khác biệt chính về rủi ro giữa RWA và P2P nằm ở nền tảng công nghệ (blockchain) và neo tài sản (về mặt lý thuyết được hỗ trợ bởi tài sản thực). Tuy nhiên, điều này có thể trở thành một "kế hoạch nâng cao" thậm chí còn lừa đảo hơn — nếu tài sản ngoài chuỗi là giả, quyền sở hữu hợp pháp không rõ ràng, dữ liệu Oracle có thể bị thao túng và thiếu sự giám sát, thì cái gọi là "tính minh bạch" và "bất biến" của token trên chuỗi chẳng qua chỉ là một bản ghi chép về một vụ lừa đảo được thiết kế cẩn thận. Thứ ba, cách duy nhất để ngăn chặn "Cơn bão RWA" Những vết sẹo lịch sử tiếp tục cảnh báo chúng ta rằng sự đổi mới và rủi ro luôn song hành. Đối mặt với tiềm năng và rủi ro tiềm ẩn to lớn của RWA, tất cả các bên cần phải hợp tác, duy trì sự cảnh giác cao độ và hợp tác để xây dựng một tuyến phòng thủ vững chắc.
Đối với các cơ quan quản lý, điều quan trọng là phải tăng cường quản lý chủ động, xác định rõ bản chất và thâm nhập vào các tài sản cơ sở để vạch ra ranh giới đỏ rõ ràng. Xác định rõ ràng các thuộc tính pháp lý của các loại token RWA khác nhau (chứng khoán, tiện ích, lai, v.v.) và khuôn khổ pháp lý tương ứng (Luật Chứng khoán, Quy định Thanh toán và Bù trừ, v.v.). Làm rõ các yêu cầu gia nhập và các hành vi bị cấm trong hoạt động phát hành, giao dịch, lưu ký, công bố thông tin và các liên kết khác.
Thúc đẩy "khuôn khổ thử nghiệm pháp lý" để khuyến khích đổi mới tuân thủ, thử nghiệm các ứng dụng RWA trong môi trường được kiểm soát, tích lũy kinh nghiệm quản lý và cân bằng giữa đổi mới và rủi ro.
Tăng cường hợp tác quản lý xuyên biên giới. Do tính chất toàn cầu của RWA, cần tăng cường truyền thông và hợp tác quản lý quốc tế để cùng nhau chống lại các vi phạm và gian lận xuyên biên giới.
Yêu cầu công bố thông tin bắt buộc và kiểm toán thâm nhập.
Yêu cầu các bên tham gia dự án RWA cung cấp thông tin đầy đủ, chuẩn hóa và liên tục (bao gồm chi tiết về tài sản cơ sở, cấu trúc pháp lý, rủi ro chính, báo cáo kiểm toán, v.v.). Cơ quan quản lý phải có khả năng xác minh tính xác thực và quyền sở hữu của tài sản cơ sở.
Đối với ngành, điều quan trọng là phải tăng cường kỷ luật tự giác, ưu tiên các tiêu chuẩn và quy chuẩn, xây dựng nền tảng kỹ thuật vững chắc và duy trì danh tiếng của ngành.
Xây dựng các tiêu chuẩn và thông lệ tốt nhất của ngành. Các hiệp hội ngành nên đi đầu trong việc xây dựng các tiêu chuẩn ngành RWA và các quy ước tự giác trong việc lựa chọn tài sản, cấu trúc pháp lý, bảo mật kỹ thuật, công bố thông tin, cơ chế quản trị và các khía cạnh khác.
Xây dựng cơ sở hạ tầng đáng tin cậy và thúc đẩy phát triển một nền tảng công nghệ an toàn, đáng tin cậy và minh bạch dành riêng cho RWA, đặc biệt là các giải pháp oracle phi tập trung, chống tấn công, cũng như các cơ chế quản trị hợp tác trên chuỗi và ngoài chuỗi. Thiết lập hệ thống chứng nhận và kiểm toán của bên thứ ba, mời các tổ chức bên thứ ba có thẩm quyền kiểm toán và chứng nhận độc lập các tài sản cơ sở, tuân thủ pháp lý, bảo mật kỹ thuật và tình hình tài chính của các dự án RWA. Các nhà đầu tư nên nâng cao nhận thức về rủi ro, kiềm chế lòng tham và tăng cường khả năng tự bảo vệ. Việc hiểu sâu sắc nguyên tắc "tự chịu rủi ro" và từ bỏ ảo tưởng về "đảm bảo hoàn vốn" là rất quan trọng. Đầu tư vào RWA (đặc biệt là các tài sản không chuẩn và các dự án giai đoạn đầu) tiềm ẩn rủi ro cực kỳ cao và khả năng mất toàn bộ vốn là không thể tránh khỏi. Nhìn thấu lớp sương mù và thấy được lớp nền tảng. Đừng bao giờ đầu tư vào các dự án mà bạn không hiểu rõ và đầy đủ về tài sản cơ sở, vị trí của chúng, người nắm giữ chúng và cách thức chúng được bảo đảm. Hãy tự mình xác minh bằng chứng sở hữu tài sản, báo cáo định giá và báo cáo kiểm toán (nếu có). Vẻ hào nhoáng của mã on-chain không bao giờ có thể thay thế được sức nặng của một tờ giấy chứng nhận quyền sở hữu. Hãy xem xét cấu trúc pháp lý và sự tuân thủ. Hiểu rõ cấu trúc pháp lý của dự án (vị trí thành lập SPV, luật hiện hành) và liệu dự án đã chủ động xin và nhận được các phê duyệt hoặc miễn trừ cần thiết theo quy định hay chưa. Đánh giá rủi ro kỹ thuật và đội ngũ quản lý. Hiểu rõ giải pháp kỹ thuật của dự án (đặc biệt là nguồn oracle và cơ chế bảo mật), báo cáo kiểm toán, nền tảng của đội ngũ và danh tiếng. Hành động trong khả năng của mình, đa dạng hóa các khoản đầu tư và tham gia một cách thận trọng. Chỉ đầu tư bằng tiền nhàn rỗi và kiểm soát chặt chẽ tỷ lệ phân bổ cho các tài sản thay thế rủi ro cao (bao gồm cả RWA). Tránh đặt cược vào một dự án hoặc loại tài sản duy nhất. Hãy cảnh giác với sức hấp dẫn của lợi nhuận cao và sự cường điệu quá mức, đồng thời luôn hết sức thận trọng với các dự án hứa hẹn "rủi ro thấp, lợi nhuận cao". Hãy nhìn nhận sự nhiệt tình của thị trường một cách lý trí và tránh các quyết định bị thúc đẩy bởi tâm lý sợ bỏ lỡ (FOMO). Đổi mới tài chính tiếp tục phát triển, nhưng điểm yếu của con người vẫn còn đó. Tương lai tươi sáng của RWA là không thể phủ nhận. Chúng giống như một công cụ sắc bén có thể xuyên thủng các rào cản của hệ thống tài chính truyền thống. Tuy nhiên, giá trị của một công cụ luôn phụ thuộc vào tay người sử dụng. Khi công cụ này bị lợi dụng bởi ham muốn chênh lệch giá, bị nuông chiều bởi những lỗ hổng pháp lý, và bị thúc đẩy bởi sự tuân thủ mù quáng của công chúng, kịch bản cơn bão P2P rất có thể sẽ lặp lại với hình thái mới của RWA. Chỉ khi có ánh sáng dẫn đường của quy định soi sáng con đường phía trước, kỷ luật tự giác của ngành xây dựng một con đập vững chắc, và lý trí của nhà đầu tư bảo vệ các giá trị cốt lõi, thì sức mạnh đổi mới của RWA mới thực sự có thể phục vụ nền kinh tế thực và mang lại lợi ích cho công chúng, thay vì trở thành khúc dạo đầu cho làn sóng vỡ mộng về sự giàu có tiếp theo. Tiến bộ tài chính thực sự không bao giờ sinh ra từ sự ăn chơi trác táng trong vùng xám, mà bắt nguồn từ nền tảng của các quy tắc và sự tôn trọng.
Brian
YouQuan
Hui Xin
Joy