Lần này, các nhà đầu tư Ethereum bán lẻ đã đánh bại các tổ chức

Vào ngày 24 tháng 11 năm 2024, Citron Research, một tổ chức bán khống nổi tiếng, đã tuyên bố trên mạng xã hội rằng mặc dù lạc quan về Bitcoin trong dài hạn, nhưng họ tin rằng giá cổ phiếu của MicroStrategy (MSTR) đã đi chệch khỏi các nguyên tắc cơ bản của Bitcoin. Do đó, họ đã áp dụng chiến lược phòng ngừa bằng cách bán khống MSTR và mua vào BTC, đặt cược rằng xu hướng của cả hai cuối cùng sẽ hội tụ. Tuy nhiên, dữ liệu sáu tháng sau đó cho thấy chênh lệch giá giữa MSTR và BTC không những không thu hẹp mà còn tăng thêm 7%. Điều này có nghĩa là nếu chiến lược của Citron được thực hiện nghiêm ngặt, các vị thế phòng ngừa sẽ phải chịu tổn thất đáng kể trong sáu tháng qua.

Tại sao tỷ lệ phí bảo hiểm của tài sản Bitcoin MSTR lại cao tới 103%? Mặc dù thị trường nhìn chung tin rằng hiện tượng này bắt nguồn từ chiến lược đòn bẩy "phát hành trái phiếu để mua tiền điện tử", tính đến ngày 12 tháng 5 năm 2025, MSTR đã nắm giữ gần 60 tỷ đô la Mỹ Bitcoin, trong khi tổng nợ phải trả của công ty chỉ là 8,5 tỷ đô la Mỹ và tỷ lệ nợ thực tế là dưới 15%. Cấu trúc tài chính này cho thấy lý thuyết đòn bẩy truyền thống không thể giải thích đầy đủ hiện tượng phí bảo hiểm cao. Trên thực tế, tỷ lệ phí bảo hiểm tài sản cực cao của MSTR phản ánh quá trình tái cấu trúc định giá của thị trường đối với mô hình kinh doanh "Ngân hàng Bitcoin" - lợi thế tiên phong chiến lược và kỳ vọng lợi nhuận cực cao. Ví dụ, trong giao dịch chứng khoán, có một hiệu ứng phân tầng đáng kể trong tính thanh khoản của thị trường: khi các nhà đầu tư mua một lượng nhỏ cổ phiếu riêng lẻ, giá giao dịch thường gần với giá thị trường; tuy nhiên, nếu họ cố gắng mua hơn 5% cổ phiếu, giá cổ phiếu có thể tăng mạnh do sổ lệnh không đủ sâu. Chi phí bổ sung này do các giao dịch lớn gây ra được gọi là phí thanh khoản. Theo Coinglass, chỉ còn lại 2,17 triệu MSTR trong toàn bộ sàn giao dịch tập trung. Chi phí để sao chép một MSTR (568.840 MSTR) sẽ vượt xa 60 tỷ đô la.

Phí thanh khoản về cơ bản phản ánh sự khác biệt trong kỳ vọng của thị trường về giá Bitcoin trong tương lai. Việc tăng tỷ lệ phí bảo hiểm phản ánh tâm lý lạc quan của thị trường đang ngày càng mạnh mẽ hơn. Từ ngày 7 tháng 4 đến ngày 12 tháng 5 năm 2025, tỷ lệ phí bảo hiểm tài sản Bitcoin của MSTR nhanh chóng tăng từ 55% lên 103%. Sự thay đổi này cho thấy rằng: 1. Kỳ vọng định giá của thị trường đối với Bitcoin đang được điều chỉnh tăng một cách có hệ thống. 2. Tính thanh khoản của các lệnh bán trên thị trường giao ngay đang căng thẳng về mặt cấu trúc (chỉ còn 2,17 triệu coin trong số dư sàn giao dịch) line="tROG" style="text-align: left;">Dựa trên các phân tích này, chúng tôi vẫn lạc quan rằng Bitcoin sẽ tiếp tục thiết lập mức cao lịch sử mới trong năm nay.

Từ ngày 7 tháng 5 đến ngày 9 tháng 5, giá ETH tăng vọt từ 1.760 đô la Mỹ lên 2.490 đô la Mỹ, tăng 40%. Tuy nhiên, điều kỳ lạ là trong cùng thời kỳ, Ethereum ETF không những không chứng kiến ​​dòng tiền chảy vào mà còn chứng kiến ​​dòng tiền chảy ra là 20 triệu đô la. Hiện tượng phân kỳ này cho thấy động lực chính của vòng thị trường này đến từ các nhà đầu tư cá nhân chứ không phải các tổ chức. Sự gia tăng mạnh mẽ và sự thống trị của các nhà đầu tư bán lẻ cũng khiến thị trường có những lo ngại lớn về tính bền vững của đợt xu hướng thị trường này.

Trên thực tế, tình huống này không chỉ xảy ra với thị trường mã hóa. Theo báo cáo của JPMorgan Chase, S&P đã giảm 5% vào ngày 3 tháng 4, nhưng các nhà đầu tư bán lẻ đã mua ròng kỷ lục 4,5 tỷ đô la vào cổ phiếu và ETF, với giá trị mua ròng đạt 50 tỷ đô la chỉ trong tuần đầu tiên của tháng 4. Vào đầu tháng 1-tháng 3 năm 2025, các nhà đầu tư bán lẻ đã mua ròng 67 tỷ đô la cổ phiếu và ETF. Xét theo dữ liệu lịch sử, mặc dù lượng nắm giữ của tổ chức thực sự mang tính chỉ dẫn nhiều hơn, nhưng các tổ chức vẫn thường mắc lỗi.

Trong thời gian bùng phát đại dịch COVID-19 vào tháng 3 năm 2020, các nhà đầu tư tổ chức đã hoảng loạn và bán tháo, gây ra bốn lần ngắt mạch trên thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. Tuy nhiên, sau đợt tăng mạnh vào tháng 4, họ đã tích cực bảo vệ vị thế của mình bằng cách theo đuổi mức cao và bỏ lỡ đợt phục hồi nhanh nhất trong lịch sử của thị trường giá xuống (rất giống với tình hình hiện tại). Điều trớ trêu hơn nữa là theo dữ liệu môi giới chính của Goldman Sachs, hoạt động bán ròng của các quỹ đầu cơ đạt đỉnh trong năm vào ngày 23 tháng 3 năm 2020, ngày thị trường chạm đáy, trong khi các nhà đầu tư bán lẻ lại lập kỷ lục mở tài khoản trong một ngày thông qua các nền tảng như Robinhood. Điều tương tự cũng đúng với thị trường tiền điện tử. Từ ngày 5 tháng 12 năm 2024 đến ngày 4 tháng 2 năm 2025, khi ETH đạt đỉnh và giảm, ETH ETF đã có tổng dòng tiền chảy vào là 3,2 tỷ đô la Mỹ. Tuy nhiên, khi ETH bước vào đợt suy giảm mới, các tổ chức đang bắt đáy đã bán hết tất cả các ETF ETH của mình với giá lỗ. Điều thú vị là sau khi các tổ chức cắt lỗ, thị trường bắt đầu chạm đáy và phục hồi. Do đó, trong nhiều trường hợp, các tổ chức cũng sẽ mắc sai lầm khi theo đuổi mức cao và bán ra mức thấp.

Vào ngày 14 tháng 5, ETH giảm 2,6%, nhưng ETH ETF đã đi ngược xu hướng và nhận được dòng tiền 63 triệu đô la. Có vẻ như một số tổ chức đã bỏ lỡ cơ hội đã bắt đầu bảo vệ vị thế của mình trong quá trình điều chỉnh giá. Nếu dòng tiền ròng đổ vào ETH ETF tiếp tục tăng trong 2-3 ngày tới, thì "làn sóng thừa nhận sai lầm" của các tổ chức có thể bắt đầu từ đó.