Vào ngày 1 tháng 8, "Sắc lệnh Phát hành và Quản lý Dự trữ Stablecoin" của Hồng Kông chính thức có hiệu lực. Ý định của Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông rất rõ ràng: chỉ những stablecoin được neo giá theo đô la Hồng Kông mới được phép. Các đơn vị phát hành phải có giấy phép quản lý, dự trữ tài sản phải giới hạn ở tiền mặt và trái phiếu nội tệ, đồng thời yêu cầu các quy trình kiểm toán và lưu ký nghiêm ngặt. Quy định này cũng định nghĩa rõ hơn bản chất của stablecoin: không còn đơn thuần là sản phẩm do thị trường thúc đẩy, mà chính thức là một công cụ tài chính trên chuỗi, mở rộng phạm vi tiền tệ quốc gia. Trong khi đó, tại Trung Quốc đại lục, việc nghiên cứu chính sách liên quan đến stablecoin cũng đang âm thầm tiến triển. Từ Hồng Kông đến Trung Quốc đại lục, stablecoin không còn là một chủ đề đổi mới tài chính bên lề; chúng đã bước vào lĩnh vực chính sách tiền tệ và quản trị quốc gia, và trọng tâm thực sự đã thay đổi. Ba con đường dẫn đến quy định về stablecoin Khi stablecoin bước vào bối cảnh quản lý, chúng không chỉ là một vấn đề kỹ thuật; chúng trở thành một phần của thiết kế thể chế. Mặc dù các phương pháp tiếp cận quản lý ở các quốc gia và khu vực khác nhau có vẻ đang nới lỏng hoặc thắt chặt, nhưng thực tế chúng giải quyết ba vấn đề chính: lựa chọn tài sản neo, quyền phát hành và logic thanh toán bù trừ trong hệ thống vận hành. Hiện tại, Hoa Kỳ, Liên minh Châu Âu và Hồng Kông đang có tác động đáng kể đến định hướng quản lý stablecoin toàn cầu. Họ đại diện cho ba mô hình thể chế riêng biệt. Hoa Kỳ đã chọn một phương pháp tiếp cận do thị trường thúc đẩy và được các thể chế hỗ trợ. Vào năm 2025, với việc thông qua Đạo luật GENIUS, stablecoin chính thức được quản lý theo quy định của liên bang. Tuy nhiên, quy định không chi phối việc phát hành; thay vào đó, nó xác định phương pháp neo và các yêu cầu hỗ trợ: Bạn có thể phát hành coin, nhưng bạn phải neo chúng vào đồng đô la Mỹ, duy trì dự trữ tuân thủ và được hệ thống tài chính kiểm toán. Điều này có nghĩa là quyền phát hành được nhượng lại cho thị trường, trong khi thẩm quyền neo vẫn nằm trong tay hệ thống. Từ USDC và PYUSD cho đến các stablecoin đô la sắp được quản lý, Hoa Kỳ đã thiết lập một logic vận hành dựa trên "hỗ trợ front-end, back-end mở". Miễn là bạn được neo vào trái phiếu kho bạc hoặc tiền mặt, tài khoản của bạn có thể theo dõi và được kiểm toán, bạn có thể phát hành "giao diện đô la" trên chuỗi. Ưu điểm là Hoa Kỳ không cần phải dẫn đầu, cho phép đồng đô la tự nhiên len lỏi vào mọi ngóc ngách của Web3. Stablecoin đã trở thành một dạng "API thanh toán bù trừ đô la". Nhưng rủi ro nằm ở đó: việc phát hành đô la không do ngân hàng trung ương xử lý mà do các công ty như Circle và PayPal. Nếu bất kỳ vấn đề nào trong số này phát sinh, chẳng hạn như mất dự trữ, chậm công bố thông tin hoặc lỗ hổng quy định giữa các tiểu bang, thì điểm tựa của stablecoin không phải là đồng đô la, mà là niềm tin vào chính nó. Liên minh Châu Âu đã chọn con đường quy định tích hợp và giảm bớt thẩm quyền. MiCA đặt stablecoin dưới sự giám sát cực kỳ nghiêm ngặt. Cụ thể, khi một stablecoin đạt đến một quy mô lưu thông nhất định (chẳng hạn như 10 triệu người dùng hoặc vốn hóa thị trường 10 tỷ euro), nó sẽ được phân loại là "token quan trọng" và chịu sự can thiệp của các tổ chức tài chính cấp cao hơn như Ngân hàng Trung ương Châu Âu, và thậm chí có thể phải đối mặt với các hạn chế. Đây là một cấu trúc "cho phép và quản lý" điển hình: sự tồn tại được cho phép, nhưng việc mở rộng bị cấm. Đáng chú ý hơn, ECB và ESMA đều bày tỏ lo ngại về việc sử dụng rộng rãi các stablecoin neo theo đô la Mỹ trong khu vực đồng euro trong nhiều tuyên bố chính sách, cho rằng chúng có thể làm xói mòn chủ quyền tiền tệ của đồng euro trong khu vực. Trong bối cảnh này, cách tiếp cận quản lý chặt chẽ của MiCA đối với stablecoin có thể được hiểu là một hình thức bảo vệ thể chế: cho phép không gian hạn chế cho sự đổi mới đồng thời hạn chế sự thâm nhập rộng rãi của chúng vào thanh toán xuyên biên giới và thanh toán nội địa. Tuy nhiên, quy định chặt chẽ như vậy cũng hạn chế các trường hợp sử dụng stablecoin tại EU và làm tăng chi phí phát hành, gây khó khăn cho việc kích thích sức sống của thị trường và hỗ trợ phát triển các mô hình kinh doanh lấy stablecoin làm trung tâm trong EU. Hồng Kông đã chọn cách tiếp cận vòng kín, cấp phép trước. Không giống như "neo tỷ giá mở" của Hoa Kỳ và "khuôn khổ thể chế" của EU, cách tiếp cận quản lý của Hồng Kông giống như một "ranh giới được thiết lập trước" ngay từ đầu: chỉ những stablecoin neo theo đô la Hồng Kông (HKD) mới được phép phát hành. Việc neo giá vào các loại tiền tệ khác như Nhân dân tệ và USD bị cấm, và các loại stablecoin đa tiền tệ, neo giá vào hàng hóa hoặc thuật toán cũng bị cấm. Các đơn vị phát hành phải được đăng ký tại Hồng Kông và có giấy phép lưu trữ giá trị (SVF), và việc lưu hành bị giới hạn trong các kịch bản thanh toán địa phương được cơ quan quản lý phê duyệt.
Thiết kế thể chế "ranh giới được thiết lập trước" này phản ánh ba ý định của các cơ quan quản lý Hồng Kông:
Thứ nhất, chủ quyền của đồng tiền neo được làm rõ và chỉ đồng đô la Hồng Kông được công nhận là neo ổn định để tránh sự xâm nhập của các đồng tiền ổn định nước ngoài vào chính sách tiền tệ địa phương;
Thứ hai, việc cấp phép các điều kiện phát hành, sử dụng khuôn khổ SVF để đưa các đồng tiền ổn định vào hệ thống quản lý tài chính hiện có và quản lý chúng ngang bằng với các công cụ thanh toán địa phương như Alipay Hồng Kông và Octopus;
Thứ ba, các kịch bản sử dụng đóng, chỉ cho phép các dự án thí điểm quy mô nhỏ trong các hệ sinh thái thanh toán cụ thể và tạm thời không mở cửa thanh toán xuyên biên giới trên chuỗi, lưu thông DeFi hoặc sử dụng sàn giao dịch. Hệ thống này về cơ bản là một mô hình quản trị "quy định nhúng đối với các công cụ tài chính", nhấn mạnh rằng việc phát hành và sử dụng phải được khóa trong phạm vi kiểm soát được của quy định ngay từ đầu. Cách tiếp cận này ưu tiên xác minh kỹ thuật và quản lý rủi ro cho các khoản thanh toán trên chuỗi, sau đó là đánh giá dần dần lộ trình tự do hóa. Việc neo giá vào đô la Hồng Kông và hạn chế sử dụng trong các tình huống cụ thể đảm bảo rằng các quỹ trên chuỗi được gắn chặt với trật tự tài chính địa phương, đưa Hồng Kông lên vị trí dẫn đầu trong cơ sở hạ tầng stablecoin của châu Á. Tuy nhiên, chính vì thiết kế hạn chế về tiền tệ và cách sử dụng này, tính minh bạch và tác động bên ngoài của stablecoin Hồng Kông bị hạn chế, có khả năng gây khó khăn cho việc thu hút các dự án xuyên biên giới hoặc trở thành một nút quan trọng trong mạng lưới thanh toán Web3 chính thống. Điều gì sẽ xảy ra với stablecoin Nhân dân tệ? Nếu các lộ trình quản lý đối với stablecoin tại Hoa Kỳ, Liên minh Châu Âu và Hồng Kông lần lượt đại diện cho "quyền tiếp cận hệ thống tài chính bằng đô la Mỹ", "giám sát thận trọng theo khuôn khổ luật tài chính" và "tiếp quản công nghệ thị trường thanh toán địa phương", thì tất cả đều chỉ ra một vấn đề cốt lõi: Stablecoin không còn là một thử nghiệm công nghệ nữa, mà là một phần mở rộng của hệ thống tiền tệ. Và cuộc thảo luận về "ranh giới của số hóa tiền tệ" này hiện đã đi vào chương trình nghị sự chính sách của Trung Quốc. Vào giữa tháng 7, Ủy ban Giám sát và Quản lý Tài sản Nhà nước Thượng Hải đã tổ chức một cuộc họp cấp cao để thảo luận về các phản ứng chính sách đối với stablecoin và tài sản tiền điện tử. Những người tham gia bao gồm các quan chức chính phủ và đại diện ngành. Các công ty như JD.com và Ant Group đã đề xuất với Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc phát hành stablecoin neo giá vào Nhân dân tệ, đề xuất rằng "stablecoin Nhân dân tệ có thể hợp pháp xin giấy phép tại Hồng Kông" và đề xuất rằng PBoC hỗ trợ việc khám phá một hệ thống. Đồng thời, tại Diễn đàn Lục Gia Chủy, Thống đốc Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc Phan Công Thắng đã lần đầu tiên đưa stablecoin vào bối cảnh chính thức, nhấn mạnh tiềm năng "rút ngắn đáng kể chuỗi thanh toán xuyên biên giới" của chúng và chỉ ra rằng nhân dân tệ kỹ thuật số và stablecoin nên có kiến trúc kỹ thuật và lộ trình quản lý khác nhau. Ngoài ra, nhiều viện nghiên cứu cũng chỉ ra rằng cả stablecoin nhân dân tệ "tuân thủ trong nước" và "tuân thủ quốc tế" nên được nghiên cứu đồng thời, thúc đẩy "lưu thông xuyên biên giới" và "kiểm soát vốn" một cách tích hợp. Dựa trên các đề xuất công khai và bối cảnh chính sách, chúng ta có thể suy đoán rằng cơ cấu phát hành stablecoin nhân dân tệ có thể như sau: Ngân hàng trung ương sẽ không phát hành tiền tệ trực tiếp, mà có thể thành lập một SPV (phương tiện chuyên dụng) thông qua các ngân hàng nhà nước lớn hoặc các tổ chức tài chính chính sách để dẫn dắt việc phát hành, qua đó duy trì tính trung lập về tuân thủ và khả năng kiểm soát chính sách; Tài sản neo của stablecoin sẽ không phải là tiền mặt hoặc tiền gửi ngân hàng theo yêu cầu, mà nhiều khả năng sẽ chọn "công cụ tài chính chính sách" như tín phiếu ngân hàng trung ương, MLF (cơ sở cho vay trung hạn) hoặc một phần dự trữ ngoại hối làm tài sản cơ sở để đáp ứng các yêu cầu quản lý thận trọng; Về cơ chế lưu ký, nó sẽ có xu hướng là hệ thống hai tầng trên chuỗi + tài khoản ngân hàng, tức là phát hành trên chuỗi và kiểm toán và thanh toán ngoài chuỗi, và các ngân hàng nhà nước hoặc công ty con của họ sẽ chịu trách nhiệm lưu ký tài sản để đảm bảo tính nhất quán giữa tài khoản và số liệu thực tế cũng như kiểm toán minh bạch;
Con đường triển khai thí điểm có thể ưu tiên Hồng Kông và tiến hành các đơn xin cấp phép và thử nghiệm sử dụng xuyên biên giới trong khuôn khổ DTSP của HKMA, đồng thời khám phá các phần mở rộng cho các kịch bản trong nước cụ thể (như thương mại điện tử xuyên biên giới và thanh toán tại cảng) khi điều kiện chín muồi;
Về mặt kịch bản, ưu tiên sẽ được dành cho việc phục vụ các nhu cầu B-end như thanh toán xuyên biên giới, thanh toán bù trừ và quyết toán doanh nghiệp, và các dự án RWA chuỗi công khai, thay vì thị trường thanh toán C-end, để tránh trùng lặp vị thế với đồng Nhân dân tệ kỹ thuật số. Cách tiếp cận này về cơ bản không phải là "ưu tiên công nghệ", mà nhằm mục đích thúc đẩy việc mở rộng đồng Nhân dân tệ trên chuỗi và tái cấu trúc cơ cấu lưu thông ngoài khơi của nó trong một môi trường thể chế được quản lý, có thể kiểm toán và có thể truy xuất nguồn gốc. Nó không nhằm mục đích thách thức USDT, mà là thiết lập một "lộ trình thanh toán trên chuỗi có thể kiểm soát bằng chính sách", cung cấp các công cụ thể chế cho việc quốc tế hóa đồng Nhân dân tệ trong tương lai và lưu thông tài sản trên chuỗi. Các doanh nhân Web3 Trung Quốc có thể làm gì? Nếu một đồng tiền ổn định Nhân dân tệ thực sự được triển khai, các thuộc tính thể chế của nó đã được xác định: nó sẽ không phải là một nền tảng kinh doanh phát hành công khai, cạnh tranh tự do, mà là một cơ sở hạ tầng công cộng do nhà nước hoặc hệ thống tài chính nhà nước thống trị. Do đó, một cách tiếp cận thực tế hơn cho các doanh nhân Web3 là coi đồng tiền ổn định Nhân dân tệ (RMB) như một biến hệ thống có thể gọi và xây dựng các mô hình kinh doanh thực tế, khả thi xung quanh nó. Ví dụ: Công cụ thanh toán xuyên biên giới: Hoạt động như "lớp gọi thanh toán cho đồng tiền ổn định Nhân dân tệ". Giá trị lớn nhất của đồng tiền ổn định Nhân dân tệ nằm ở việc cung cấp một tùy chọn thanh toán trên chuỗi hiệu quả và tuân thủ cho các công ty Trung Quốc đang mở rộng ra quốc tế. Các doanh nhân Web3 có thể xây dựng API thanh toán, plugin thanh toán và mô-đun theo dõi dòng tiền trên nền tảng này, đặc biệt là phục vụ các thị trường mới nổi như Đông Nam Á, Trung Đông và Mỹ Latinh, nơi tỷ lệ chấp nhận đồng Nhân dân tệ đang ngày càng tăng.
Giao diện kết nối với tài sản thực: Đóng vai trò là thành phần cầu nối ở phía RWA
Nếu đồng tiền ổn định Nhân dân tệ cơ sở được neo vào trái phiếu ngân hàng trung ương hoặc tài sản chính sách (chẳng hạn như MLF), thì các thuộc tính lãi suất của nó có thể được sử dụng trong danh mục tài sản RWA. Các doanh nhân Web3 có thể phát triển cơ sở hạ tầng xung quanh việc phân tích các sản phẩm lãi suất Nhân dân tệ, các thỏa thuận nợ trên chuỗi và các công cụ lập bản đồ quyền thu nhập để cung cấp giao diện cho "các nhà đầu tư ưa chuộng tài sản Nhân dân tệ" ở thị trường nước ngoài. Kịch bản ứng dụng Nhà cung cấp dịch vụ: Thúc đẩy việc triển khai đồng tiền ổn định Nhân dân tệ Việc phát hành tiền điện tử do chính phủ chỉ đạo thường không đồng nghĩa với việc ứng dụng do chính phủ chỉ đạo. Cho dù trong thanh toán xuyên biên giới B2B, thanh toán trên các nền tảng thương mại điện tử, hay giáo dục, y tế và du lịch nước ngoài, động lực thực sự thúc đẩy việc áp dụng stablecoin Nhân dân tệ (RMB) có thể sẽ là các doanh nhân dịch vụ địa phương, những người xuất sắc trong việc kết nối các ngành dọc này với các thành phần Web3. Điều này có nghĩa là vai trò của phát triển DApp, tổng hợp thanh toán Web3 và ví điện tử tiêu dùng đều sẽ được định hình lại. Trung gian Quản lý Rủi ro và Tuân thủ: Đóng vai trò là "Lớp Hỗ trợ Vận hành cho Stablecoin Nhân dân tệ". Đối với lưu thông xuyên biên giới, stablecoin Nhân dân tệ chắc chắn sẽ phải đối mặt với các yêu cầu pháp lý như đánh giá tuân thủ, theo dõi sử dụng vốn và xác minh danh tính. Các doanh nhân Web3 có thể phát triển các plugin AML/KYC trên chuỗi, cơ chế kiểm toán tích hợp cho hợp đồng thông minh và hệ thống báo cáo tự động cho các đường dẫn vốn để bổ sung cho kiểm soát rủi ro và quản trị dữ liệu, trở thành một "lớp thuê ngoài kỹ thuật" bên ngoài hệ thống do nhà nước sở hữu. Mặc dù stablecoin Nhân dân tệ vẫn đang trong giai đoạn thảo luận chính sách và nghiên cứu, nhưng các xu hướng pháp lý gần đây và các tuyên bố của các nhóm chuyên gia cho thấy việc triển khai chúng đã được đưa vào kế hoạch chiến lược quốc gia và có một mức độ khả thi nhất định về mặt thể chế. Đối với các doanh nhân Web3, cơ hội không nằm ở việc "phát hành coin", mà nằm ở việc lập kế hoạch sớm cho việc thanh toán, quyết toán, tích hợp ngoài chuỗi và lưu thông xuyên biên giới. Nếu stablecoin trở nên phổ biến trong tương lai, các dự án hướng dịch vụ có thể cung cấp các điểm truy cập tuân thủ sẽ có nhiều khả năng bảo mật tài nguyên, chính sách và người dùng hơn.
JinseFinance
Clement
Jasper
TheBlock
decrypt
Cointelegraph
Bitcoinist