Đạo luật GENIUS: Hộ chiếu tương lai hay ngòi nổ cho khủng hoảng?

Vào ngày 19 tháng 5 năm 2025, Thượng viện Hoa Kỳ đã thông qua động thái thủ tục của Đạo luật GENIUS Stablecoin với số phiếu 66-32. Trên bề mặt, đây là luật kỹ thuật nhằm mục đích điều chỉnh tài sản kỹ thuật số và bảo vệ quyền lợi của người tiêu dùng, nhưng sau khi phân tích sâu hơn về logic chính trị và kinh tế đằng sau nó, chúng tôi thấy rằng đây có thể là khởi đầu của một sự thay đổi mang tính hệ thống phức tạp và sâu rộng hơn.

Trong bối cảnh áp lực nợ khổng lồ hiện tại của Hoa Kỳ và tranh chấp gay gắt giữa Trump và Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Powell về chính sách tiền tệ, thời điểm đưa ra dự luật stablecoin thật thú vị.

Trong thời kỳ dịch bệnh, Hoa Kỳ đã bắt đầu chế độ in tiền chưa từng có. Nguồn cung tiền M2 của Cục Dự trữ Liên bang đã tăng vọt từ 15,5 nghìn tỷ đô la Mỹ vào tháng 2 năm 2020 lên 21,6 nghìn tỷ đô la Mỹ hiện nay, với tốc độ tăng trưởng từ 5% đến 25%. Vào tháng 2 năm 2021, con số này đạt đỉnh 26,9%, dễ dàng vượt qua tốc độ tăng trưởng trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 và lạm phát lớn trong những năm 1970 và 1980.

Cùng lúc đó, bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang đã tăng lên 7,1 nghìn tỷ đô la và 5,2 nghìn tỷ đô la đã được chi cho cứu trợ dịch bệnh, tương đương 25% GDP, nhiều hơn cả 13 cuộc chiến tốn kém nhất trong lịch sử Hoa Kỳ cộng lại.

Nói một cách đơn giản, Hoa Kỳ đã in thêm 7 nghìn tỷ đô la Mỹ trong hai năm, điều này đã gây ra một quả bom lớn cho cuộc khủng hoảng lạm phát và nợ sau đó.

Chi tiêu lãi suất nợ của chính phủ Hoa Kỳ đang lập kỷ lục lịch sử. Tính đến tháng 4 năm 2025, tổng nợ quốc gia của Hoa Kỳ đã vượt quá 36 nghìn tỷ đô la Mỹ. Tổng nợ quốc gia dự kiến ​​phải trả vào năm 2025 là khoảng 9 nghìn tỷ đô la Mỹ, trong đó riêng số tiền gốc phải trả là khoảng 7,2 nghìn tỷ đô la Mỹ.

Lãi suất thanh toán của chính phủ Hoa Kỳ trong thập kỷ tới dự kiến ​​sẽ là 13,8 nghìn tỷ đô la Mỹ và tỷ lệ chi trả lãi nợ quốc gia so với GDP đã tăng lên theo từng năm. Để trả nợ, chính phủ có thể cần phải tăng thêm thuế hoặc cắt giảm chi tiêu, điều này sẽ tác động tiêu cực đến nền kinh tế.

Trump: Nếu không cắt giảm lãi suất, ông sẽ bị sa thải

Trump rất cần Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất. Lý do rất thực tế: lãi suất cao ảnh hưởng trực tiếp đến thế chấp và tiêu dùng, gây ra mối đe dọa đến triển vọng chính trị của Trump. Quan trọng hơn, Trump luôn coi thành tích của thị trường chứng khoán là danh sách thành tựu chính trị của mình. Môi trường lãi suất cao đã kìm hãm đà tăng của thị trường chứng khoán, đe dọa trực tiếp đến dữ liệu cốt lõi mà Trump sử dụng để chứng minh những thành tựu chính trị của mình.

Ngoài ra, chính sách thuế quan đã làm tăng chi phí nhập khẩu, từ đó đẩy giá trong nước lên cao và gia tăng áp lực lạm phát. Việc cắt giảm lãi suất ở mức độ vừa phải có thể bù đắp phần nào tác động tiêu cực của chính sách thuế quan đối với tăng trưởng kinh tế, làm giảm tốc độ suy thoái kinh tế và tạo ra môi trường kinh tế thuận lợi hơn cho việc tái đắc cử.

Powell: Không ai quan tâm

Nhiệm vụ kép của Cục Dự trữ Liên bang là tạo việc làm đầy đủ và duy trì sự ổn định giá cả. Không giống như cách Trump ra quyết định dựa trên kỳ vọng chính trị và hiệu suất thị trường chứng khoán, Powell tuân thủ nghiêm ngặt phương pháp luận dựa trên dữ liệu của Fed. Ông không đưa ra những phán đoán mang tính dự đoán về nền kinh tế mà đánh giá việc thực hiện sứ mệnh kép dựa trên dữ liệu kinh tế hiện có. Khi có vấn đề về lạm phát hoặc việc làm, ông sẽ đưa ra các chính sách tương ứng để khắc phục tình hình.

Tỷ lệ thất nghiệp của Hoa Kỳ là 4,2% vào tháng 4 và lạm phát về cơ bản phù hợp với mục tiêu dài hạn là 2%. Powell sẽ không thực hiện bất kỳ hành động nào trước khi nguy cơ suy thoái kinh tế do tác động của các chính sách như thuế quan được truyền tải vào dữ liệu thực tế. Ông tin rằng chính sách thuế quan của Trump "có khả năng đẩy lạm phát lên cao ít nhất là tạm thời" và "tác động của lạm phát cũng có thể kéo dài hơn". Việc cắt giảm lãi suất vội vàng khi dữ liệu lạm phát vẫn chưa hoàn toàn trở lại mục tiêu 2% có thể khiến tình hình lạm phát trở nên tồi tệ hơn.

Ngoài ra, tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang là một nguyên tắc quan trọng trong quá trình ra quyết định của cơ quan này. Mục đích ban đầu của việc thành lập Cục Dự trữ Liên bang là cho phép đưa ra các quyết định về chính sách tiền tệ dựa trên các nguyên tắc kinh tế cơ bản và phân tích chuyên môn, để đảm bảo rằng chính sách tiền tệ được xây dựng dựa trên lợi ích dài hạn của toàn bộ nền kinh tế quốc gia, thay vì phục vụ cho các nhu cầu chính trị ngắn hạn. Trước sức ép của Trump, Powell vẫn kiên quyết bảo vệ tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang, ông nói rằng: "Tôi chưa bao giờ chủ động yêu cầu gặp tổng thống và sẽ không bao giờ làm vậy".

Dữ liệu thị trường chứng minh đầy đủ tác động quan trọng của stablecoin đối với thị trường nợ của Hoa Kỳ. Là đơn vị phát hành stablecoin lớn nhất, Tether đã mua ròng 33,1 tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ vào năm 2024, trở thành đơn vị mua trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ lớn thứ bảy thế giới. Theo báo cáo quý IV năm 2024 của Tether, lượng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ mà công ty nắm giữ đã đạt 113 tỷ đô la. Circle, đơn vị phát hành stablecoin lớn thứ hai, có giá trị thị trường USDC vào khoảng 60 tỷ đô la Mỹ, cũng được hỗ trợ đầy đủ bằng tiền mặt và trái phiếu chính phủ ngắn hạn.

Đạo luật GENIUS yêu cầu việc phát hành stablecoin phải duy trì dự trữ ở tỷ lệ ít nhất là 1:1 và tài sản dự trữ bao gồm tài sản bằng đô la Mỹ như trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn. Quy mô thị trường stablecoin hiện tại đã đạt 243 tỷ đô la Mỹ. Nếu được đưa vào đầy đủ trong khuôn khổ Đạo luật GENIUS, nó sẽ tạo ra nhu cầu mua trái phiếu kho bạc lên tới hàng trăm tỷ đô la.

Trước tiên, chúng ta hãy nói về những lợi ích

Hiệu quả tài trợ trực tiếp là rõ ràng. Về lý thuyết, cứ mỗi 1 đô la stablecoin được phát hành, cần phải mua 1 đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn hoặc tài sản tương đương, qua đó cung cấp trực tiếp nguồn vốn mới cho hoạt động tài chính của chính phủ. Thứ hai là lợi thế về chi phí: so với các cuộc đấu giá trái phiếu kho bạc truyền thống, nhu cầu về dự trữ stablecoin ổn định và dễ dự đoán hơn, giúp giảm bớt sự không chắc chắn trong hoạt động tài trợ của chính phủ. Thứ ba là hiệu ứng quy mô: sau khi Đạo luật GENIUS được thực hiện, nhiều đơn vị phát hành stablecoin hơn sẽ buộc phải mua trái phiếu Hoa Kỳ, tạo thành nhu cầu thể chế quy mô lớn. Điều quan trọng nhất là phí bảo hiểm theo quy định: bằng cách kiểm soát các tiêu chuẩn phát hành stablecoin thông qua Đạo luật GENIUS, chính phủ thực sự có được quyền lực để tác động đến việc phân bổ nguồn tiền khổng lồ này. "Sự phân định theo quy định" này cho phép các chính phủ sử dụng chiêu bài đổi mới để thúc đẩy các mục tiêu tài trợ nợ truyền thống trong khi tránh được những hạn chế về mặt chính trị và thể chế mà chính sách tiền tệ truyền thống phải đối mặt. Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Bessant đã tuyên bố rõ ràng tại hội nghị thượng đỉnh về tiền điện tử tại Nhà Trắng rằng stablecoin sẽ được sử dụng để đảm bảo sự thống trị toàn cầu của đồng đô la Mỹ.

Hãy nói về những bất lợi

Rủi ro chính sách tiền tệ bị chính trị chi phối: Việc phát hành đồng đô la Mỹ stablecoin quy mô lớn thực sự trao cho Trump "quyền in tiền" để bỏ qua Cục Dự trữ Liên bang, cơ quan có thể gián tiếp đạt được mục tiêu hạ lãi suất để kích thích nền kinh tế mà không cần phải đối đầu trực diện với Powell. Khi chính sách tiền tệ không còn bị ràng buộc bởi phán đoán chuyên môn và quyết định độc lập của ngân hàng trung ương, nó có thể dễ dàng trở thành công cụ để các chính trị gia phục vụ lợi ích ngắn hạn của họ. Kinh nghiệm lịch sử cho thấy các chính trị gia có xu hướng kích thích nền kinh tế thông qua nới lỏng tiền tệ để giành được sự ủng hộ của cử tri trong khi bỏ qua rủi ro lạm phát dài hạn.

Rủi ro lạm phát tiềm ẩn: Khi người dùng chi 1 đô la để mua một đồng tiền ổn định, số tiền có vẻ không nhiều, nhưng thực tế, 1 đô la tiền mặt sẽ trở thành hai phần: 1 đô la tiền ổn định trong tay người dùng + 1 đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn do đơn vị phát hành mua. Các trái phiếu chính phủ này cũng có chức năng tương tự như tiền tệ trong hệ thống tài chính - chúng có tính thanh khoản cao, có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp và được các ngân hàng sử dụng để quản lý thanh khoản. Nói cách khác, chức năng tiền tệ ban đầu của 1 đô la hiện đã bị chia thành hai. Tính thanh khoản hiệu quả của toàn bộ hệ thống tài chính đã tăng lên, đẩy giá tài sản và nhu cầu của người tiêu dùng lên cao, lạm phát chắc chắn sẽ chịu áp lực tăng.

Bài học lịch sử từ hệ thống Bretton Woods: Năm 1971, khi đối mặt với tình trạng dự trữ vàng không đủ và áp lực kinh tế, chính phủ Hoa Kỳ đã đơn phương tuyên bố tách đồng đô la khỏi vàng, điều này đã thay đổi hoàn toàn hệ thống tiền tệ quốc tế. Tương tự như vậy, khi chính phủ Hoa Kỳ phải đối mặt với cuộc khủng hoảng nợ ngày càng trầm trọng và gánh nặng lãi suất quá mức, có khả năng sẽ tạo ra động lực chính trị để tách các đồng tiền ổn định khỏi nợ của Hoa Kỳ và cuối cùng thị trường sẽ phải trả giá.

DeFi: Bộ khuếch đại rủi ro

Sau khi phát hành stablecoin, có khả năng cao là chúng sẽ chảy vào hệ sinh thái DeFi - khai thác thanh khoản, cho vay thế chấp, nhiều hoạt động canh tác khác nhau, v.v. Thông qua hoạt động cho vay DeFi, thế chấp và tái thế chấp, đầu tư vào trái phiếu chính phủ được mã hóa và các hoạt động khác, rủi ro được khuếch đại theo từng lớp.

Cơ chế Resting là một ví dụ điển hình. Tài sản được sử dụng nhiều lần giữa các giao thức khác nhau. Mỗi lớp bổ sung lại mang đến một lớp rủi ro bổ sung. Khi giá trị của tài sản thế chấp giảm mạnh, nó có thể gây ra một chuỗi thanh lý và bán tháo hoảng loạn trên thị trường.

Mặc dù dự trữ của các đồng tiền ổn định này vẫn là trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, nhưng sau nhiều lớp DeFi lồng vào nhau, hành vi của thị trường hoàn toàn khác so với hành vi của những người nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ truyền thống và rủi ro này hoàn toàn nằm ngoài hệ thống quản lý truyền thống.