Những tranh cãi gần đây của Strategy: Thế tiến thoái lưỡng nan của cổ phiếu BTC Faith sau đợt giảm mạnh

Deng Tong, Jinse Finance

Strategy nổi lên với chiến lược quản lý kho bạc BTC, gặt hái cả danh tiếng lẫn tài sản khi giá BTC tăng vọt. Cuối tháng 9, nhà sáng lập Strategy, Michael Saylor, đã mạnh dạn tuyên bố trong một cuộc phỏng vấn rằng mục tiêu cuối cùng của Strategy là tích lũy giá trị Bitcoin lên đến một nghìn tỷ đô la. Giám đốc điều hành JPMorgan Chase, Nikolaos Panigirtzoglou, chỉ ra rằng những diễn biến mới nhất của Strategy là một trong những lý do chính khiến giá Bitcoin liên tục chịu áp lực gần đây.

Với sự suy thoái gần đây của thị trường, giá cổ phiếu của Strategy đã giảm theo giá BTC, và Strategy ngày càng vướng vào nhiều tranh cãi.

Biểu đồ xu hướng giá BTC trong một tháng

Ngoài ra, lợi nhuận ròng quý 3 của Strategy đã giảm xuống còn 2,8 tỷ đô la, thấp hơn nhiều so với mức kỷ lục 10 tỷ đô la của quý trước. Sự sụt giảm giá Bitcoin đã khiến tỷ lệ vốn hóa thị trường/giá trị tài sản ròng Bitcoin của công ty (mNAV) giảm xuống còn khoảng 1,2 lần, mức thấp nhất kể từ tháng 3 năm 2023.

Ngoài ra, lợi nhuận ròng quý 3 của Strategy giảm xuống còn 2,8 tỷ đô la, thấp hơn nhiều so với mức kỷ lục 10 tỷ đô la của quý trước.

Trong quý này, công ty đã mua thêm khoảng 43.000 Bitcoin, nâng tổng số Bitcoin nắm giữ lên 640.000, trị giá gần 69 tỷ đô la, đánh dấu tốc độ tăng trưởng chậm nhất trong quý đầu tiên của năm nay. Strategy cũng đã tăng cổ tức cổ phiếu ưu đãi lãi suất thả nổi (STRC) lên 10,5% để duy trì nhu cầu của nhà đầu tư và tiếp tục mua Bitcoin. Điều này chắc chắn làm dấy lên lo ngại: nếu thị trường tiếp tục suy giảm, Strategy có thể trụ vững không? Liệu công ty có bán số BTC đã tích lũy trước đó không? Vào ngày 28 tháng 10, S&P Global Ratings đã xếp hạng tín nhiệm "B-" cho Strategy, xếp loại công ty này là công ty đầu cơ, không đầu tư (thường được gọi là "nợ rác")—nhưng lưu ý rằng triển vọng của công ty quản lý quỹ Bitcoin này vẫn ổn định. Trong báo cáo của mình, S&P tuyên bố, "Chúng tôi tin rằng mức độ tập trung Bitcoin cao, cơ cấu kinh doanh đơn lẻ, sức mạnh vốn điều chỉnh theo rủi ro yếu và thanh khoản đô la không đủ của Strategy là những điểm yếu trong hồ sơ tín dụng của công ty." S&P chỉ ra rằng triển vọng xếp hạng ổn định giả định rằng công ty sẽ thận trọng quản lý rủi ro đáo hạn trái phiếu chuyển đổi và duy trì thanh toán cổ tức cổ phiếu ưu đãi, điều này có thể đòi hỏi phải phát hành thêm nợ. S&P Global cũng nhấn mạnh rằng Strategy phải đối mặt với "rủi ro mất cân đối tiền tệ cố hữu" - tất cả các khoản nợ của công ty đều được tính bằng đô la Mỹ, trong khi phần lớn dự trữ đô la của công ty được sử dụng để hỗ trợ hoạt động kinh doanh phần mềm của công ty, hiện đang hòa vốn về mặt doanh thu và dòng tiền. Theo báo cáo do CryptoQuant công bố, "Lượng Bitcoin mà Strategy mua sẽ giảm đáng kể trước năm 2025", lưu ý rằng lượng Bitcoin mua hàng tháng của Strategy đã giảm đáng kể kể từ cuối năm 2024. "Lượng Bitcoin mua hàng tháng đã giảm từ mức đỉnh điểm là 134.000 vào năm 2024 xuống còn 9.100 vào tháng 11 năm 2025 và chỉ còn 135 cho đến nay trong tháng này. Khoảng đệm 24 tháng này cho thấy rõ một điều: họ đang chuẩn bị cho thị trường giá xuống.” Lượng Bitcoin mua vào hàng tháng của Strategy cho thấy xu hướng giảm mạnh kể từ đỉnh điểm vào tháng 11 năm 2024. Nguồn: CryptoQuant

Mặc dù có những lo ngại rằng thị trường tiền điện tử đã bước vào thị trường giá xuống, và đặc biệt là về hiệu suất của Strategy trong giai đoạn này, nhưng bản thân Strategy không quá lo lắng.

Để đáp lại những nghi ngờ từ bên ngoài, vào ngày 21 tháng 11, Strategy đã đăng trên nền tảng X rằng, dựa trên giá gần đây, số lượng Bitcoin hiện tại của họ, khoảng 650.000 BTC, đủ để chi trả cổ tức trong 71 năm. Họ cũng chỉ ra rằng miễn là Bitcoin tăng giá khoảng 1,41% hàng năm, lợi nhuận thu được sẽ đủ để chi trả cổ tức hàng năm. Tuy nhiên, cộng đồng chỉ ra rằng dữ liệu của Strategy dựa trên một số giả định, bao gồm giá Bitcoin không đổi, tất cả các khoản nắm giữ đều có sẵn để bán hoặc tài trợ bằng tài sản thế chấp, không có cú sốc bên ngoài hoặc tác động thuế, cơ cấu nợ chuyển đổi vẫn trong tầm kiểm soát và việc chi trả cổ tức ổn định.

Vào ngày 25 tháng 11, Strategy đã công bố ra mắt bảng xếp hạng tín dụng mới dựa trên giá trị danh nghĩa của cổ phiếu ưu đãi của công ty, và tuyên bố rằng ngay cả khi giá Bitcoin vẫn ổn định, công ty vẫn có một khoản đệm trả nợ tương đương với khả năng chi trả cổ tức trong 70 năm. Trong một bài đăng trên nền tảng X, Strategy tuyên bố: "Nếu Bitcoin giảm xuống mức giá vốn trung bình của chúng tôi là 74.000 đô la, tỷ lệ bao phủ tài sản của chúng tôi đối với nợ chuyển đổi vẫn sẽ là 5,9 lần (chúng tôi gọi là nợ được xếp hạng theo BTC); nếu Bitcoin giảm xuống 25.000 đô la, tỷ lệ bao phủ vẫn sẽ là 2,0x." Trong dự báo thu nhập tài chính năm 2025, Strategy ước tính rằng nếu phạm vi giá Bitcoin vào cuối năm 2025 là 85.000 đến 110.000 đô la, phạm vi mục tiêu của công ty đối với doanh thu tài chính năm 2025, thu nhập ròng và thu nhập pha loãng trên mỗi cổ phiếu như sau: 1. Doanh thu (Lỗ) tài chính năm 2025: Khoảng -7 tỷ đô la đến 9,5 tỷ đô la; 2. Thu nhập (Lỗ) tài chính năm 2025: Khoảng -5,5 tỷ đô la đến 6,3 tỷ đô la; 3. Thu nhập pha loãng trên mỗi cổ phiếu tài chính năm 2025: 17,00 đến 19,00 đô la cho mỗi cổ phiếu phổ thông. Vào ngày 3 tháng 12, Tổng giám đốc điều hành Strategy Phong Lê tuyên bố rằng khoản dự trữ 1,4 tỷ đô la mới thành lập của công ty sẽ được sử dụng để trang trải chi phí cổ tức và lãi vay ngắn hạn, giúp công ty duy trì sự linh hoạt về tài chính trong giai đoạn thị trường biến động. Điều này Khoản dự trữ này, được huy động thông qua việc bán cổ phiếu, nhằm mục đích xoa dịu lo ngại của nhà đầu tư rằng công ty có thể buộc phải bán Bitcoin để trả cổ tức ngày càng tăng. Theo tính toán của công ty, khoản dự trữ này có thể trang trải khoảng 21 tháng chi phí cổ tức mà không cần phải sử dụng đến 59 tỷ đô la Bitcoin nắm giữ. Vào ngày 4 tháng 12, công ty phân tích trực tuyến CryptoQuant đã chỉ ra rằng việc Strategy thiết lập khoản dự trữ 1,44 tỷ đô la cho thấy công ty đang chuẩn bị cho một thị trường giá xuống tiềm ẩn của Bitcoin. CryptoQuant tin rằng việc thiết lập một khoản đệm đô la 24 tháng đánh dấu một "sự thay đổi chiến thuật" đối với Strategy, chuyển từ việc phát hành cổ phiếu mới tích cực để mua Bitcoin sang một chiến lược thận trọng hơn, tập trung vào thanh khoản. Điều này giúp giảm thiểu rủi ro bị buộc phải bán Bitcoin trong thời kỳ thị trường suy thoái. Trưởng bộ phận Nghiên cứu của CryptoQuant, Julio Moreno, dự đoán rằng nếu thị trường giá xuống tiếp tục, giá Bitcoin có thể giao dịch trong khoảng từ 70.000 đến 55.000 đô la vào năm tới. [Hình ảnh bảng điều khiển số liệu tài chính của Strategy] Nguồn: Strategy

Michael Saylor cũng nhấn mạnh về cấu trúc vốn của Strategy: Ngoài Với sự tăng trưởng ổn định của giá trị nội tại của BTC, Strategy sở hữu một cơ cấu vốn cực kỳ lành mạnh—giá trị doanh nghiệp là 68 tỷ đô la, dự trữ Bitcoin trị giá 59 tỷ đô la và tỷ lệ LTV (Cho vay trên Giá trị) chỉ 11%. Dựa trên dữ liệu tài chính hiện tại, biên độ cổ tức đủ để trang trải cho 73 năm tới.

Giám đốc Đầu tư của Bitwise, Matt Hougan, tuyên bố rằng ngay cả khi giá cổ phiếu MSTR giảm, công ty sẽ không buộc phải bán Bitcoin để duy trì hoạt động, và những người có quan điểm ngược lại là "hoàn toàn sai lầm".

Tình hình của Strategy không đến mức tồi tệ đến mức phải bán Bitcoin, vì đồng tiền điện tử này đang giao dịch ở mức khoảng 92.000 đô la, "cao hơn 24% so với mức giá trung bình mà Strategy đã trả cho lô Bitcoin này (74.436 đô la). Nếu MSTR buộc phải bán tháo toàn bộ số Bitcoin trị giá 60 tỷ đô la cùng một lúc, điều đó thực sự sẽ rất tệ cho thị trường Bitcoin—tương đương với dòng vốn ETF Bitcoin chảy vào trong hai năm. Tuy nhiên, do công ty không có khoản nợ đáo hạn trước năm 2027 và đủ tiền mặt để trang trải các khoản lãi suất dự kiến ​​trong tương lai, tôi không nghĩ điều này sẽ xảy ra." Tranh cãi thứ hai: MSCI có loại bỏ Chiến lược này không? Vào tháng 10, MSCI đã công bố rằng họ đang xin ý kiến ​​phản hồi từ cộng đồng đầu tư về việc liệu các công ty có dự trữ tài sản kỹ thuật số vượt quá 50% bảng cân đối kế toán có nên bị loại khỏi các chỉ số của mình hay không. MSCI lưu ý rằng một số phản hồi cho rằng các công ty như vậy "thể hiện những đặc điểm tương tự như các quỹ đầu tư, hiện không đủ điều kiện để được đưa vào chỉ số." Thời gian tham vấn sẽ kéo dài đến ngày 31 tháng 12, với quyết định cuối cùng được công bố vào ngày 15 tháng 1 năm sau. Bất kỳ thay đổi nào sau đó sẽ có hiệu lực vào tháng 2. Danh sách ban đầu các công ty bị ảnh hưởng của MSCI bao gồm 38 công ty, chẳng hạn như Strategy Inc. của Michael Saylor, Sharplink Gaming, và các công ty khai thác tiền điện tử Riot Platforms và Marathon Digital Holdings. Vào ngày 20 tháng 11, JPMorgan Chase tuyên bố rằng nếu Chiến lược của Michael Saylor bị loại khỏi các chỉ số MSCI chính, công ty này có thể phải đối mặt với khoản thoái vốn khoảng 2,8 tỷ đô la; nếu các nhà cung cấp chỉ số khác làm theo Vụ kiện, tổng số tiền có thể lên tới 8,8 tỷ đô la. Các nhà phân tích cho rằng điều này sẽ làm giảm định giá công ty, làm suy yếu thanh khoản và gia tăng khó khăn về tài chính. MSCI sẽ đưa ra quyết định vào ngày 15 tháng 1 năm 2026, một ngày được coi là bước ngoặt quan trọng đối với giá cổ phiếu của các công ty. Charlie Sherry, giám đốc tài chính tại sàn giao dịch tiền điện tử Úc BTC Markets, cho biết ông tin rằng khả năng MSCI loại trừ các công ty dự trữ tài sản kỹ thuật số là "rất cao", vì chỉ số "chỉ tham khảo ý kiến ​​khi có xu hướng thực hiện thay đổi như vậy". Nếu MSCI quyết định loại bỏ các công ty này, các quỹ theo dõi chỉ số sẽ buộc phải bán ra, điều này tự nó sẽ gây áp lực rất lớn lên các công ty bị ảnh hưởng. Các nhà phân tích của JPMorgan trước đây đã cảnh báo rằng Strategy Inc. có thể phải đối mặt với dòng vốn chảy ra 2,8 tỷ đô la nếu MSCI tiếp tục loại bỏ. Trong tổng số vốn hóa thị trường ước tính 56 tỷ đô la của Strategy Inc., khoảng 9 tỷ đô la liên quan đến các quỹ thụ động theo dõi chỉ số. Sherry tin rằng hành động của MSCI đánh dấu một sự thay đổi trong giọng điệu. Trong năm qua, các chiến lược của công ty dành cho tài sản tiền điện tử lớn đã được coi là sự đổi mới trên thị trường vốn, nhưng hiện tại các nhà cung cấp chỉ số lớn đang thắt chặt định nghĩa của họ, cho thấy Thị trường đang chuyển từ giai đoạn "cái gì cũng được" sang các cơ chế lọc thận trọng hơn. Michael Saylor đã trả lời vấn đề rủi ro loại bỏ chỉ số MSCI trong một bài đăng trên mạng xã hội, tuyên bố rằng Strategy, với tư cách là một công ty niêm yết và hoạt động công khai, về cơ bản khác biệt so với các quỹ, quỹ tín thác và công ty holding. Strategy không chỉ sở hữu mảng kinh doanh phần mềm trị giá 500 triệu đô la mà còn sử dụng Bitcoin một cách độc đáo như một nguồn vốn sinh lời trong hoạt động quản lý quỹ. Việc phân loại chỉ số không thể định nghĩa Strategy. Công ty có một chiến lược dài hạn rõ ràng, niềm tin vững chắc vào Bitcoin, và sứ mệnh của họ luôn là trở thành tổ chức tiền tệ kỹ thuật số đầu tiên trên thế giới dựa trên nền tảng tiền tệ lành mạnh và đổi mới tài chính. Vào ngày 4 tháng 12, JPMorgan Chase tuyên bố rằng cổ phiếu của Strategy đã hấp thụ hoàn toàn rủi ro tiềm ẩn bị loại khỏi các chỉ số chứng khoán lớn, và ngay cả khi quyết định sắp tới của MSCI dẫn đến việc công ty bị loại bỏ (điều này vẫn sẽ kích hoạt dòng vốn rút ra thụ động), thì nó vẫn có thể là chất xúc tác cho sự tăng giá cổ phiếu. Tranh cãi thứ ba: Các tổ chức có còn ủng hộ Strategy không? Trong khi đó, một số tổ chức cũng đã chủ động giảm tỷ trọng cổ phiếu Strategy (MSTR) trong quý 3 năm 2025. giảm khoảng 5,4 tỷ đô la nắm giữ. Đáng chú ý là Bitcoin vẫn duy trì ở mức khoảng 95.000 đô la trong cùng kỳ, và giá cổ phiếu MSTR cũng gần như đi ngang. Điều này cho thấy đây không phải là một đợt thanh lý thụ động, mà là một đợt giảm chủ động trong lượng nắm giữ của các tổ chức. Các quỹ lớn như Capital International, Vanguard, BlackRock và Fidelity đều đã giảm đáng kể vị thế của mình. Các báo cáo cho thấy điều này cho thấy Phố Wall đang dần chuyển từ con đường cũ "MSTR như một đại diện cho Bitcoin" sang các kênh đầu tư Bitcoin trực tiếp và tuân thủ hơn (chẳng hạn như ETF giao ngay và các giải pháp lưu ký). [Hình ảnh Strategy đang bán] Trong tương lai, một đợt thoái lui hoặc biến động đi ngang của Bitcoin có thể thử thách những người ủng hộ còn lại của Strategy. Nếu giá Bitcoin tăng trở lại, các tổ chức lớn có thể thay đổi chiến lược và tăng lượng nắm giữ MSTR. Ngược lại, nếu giá Bitcoin đạt 80.000 đô la, điều này có thể sẽ thúc đẩy các tổ chức này tiếp tục giảm lượng nắm giữ của họ đối với Strategy. Sự thay đổi trong sở thích của các tổ chức này cũng phần nào thể hiện sự trưởng thành của ngành. ETF Bitcoin giao ngay và các giải pháp lưu ký được quản lý khác đồng nghĩa với việc các danh mục đầu tư lớn hiện có thể nắm giữ Bitcoin mà không bị ảnh hưởng tiêu cực. của cổ phiếu. Khi các chiến lược của tổ chức phát triển, các tài sản như Strategy không còn là điều cần thiết nữa mà đang dần trở thành lựa chọn. Kết luận Từ một công ty phần mềm bình thường đến một gã khổng lồ về kho bạc BTC; từ sự trỗi dậy nhanh chóng đến sự hoài nghi thường trực, việc Strategy có thể vượt qua thị trường giá xuống hay không không chỉ giải đáp những nghi ngờ của thị trường về chính Strategy, mà còn xác minh liệu cơn sốt DAT nổi lên trong năm nay có thể bền vững hay không. Hy vọng Strategy sẽ không lặp lại thảm kịch của LUNA.