Đối tác Pantera: DAT Wave

Tác giả: Paul Veradittakit, Đối tác tại Pantera Capital; Biên dịch bởi AIMan@Golden Finance

Mọi người đều nghĩ rằng Bitcoin ETF sẽ thay thế Microstrategy trở thành cách tốt nhất để đầu tư vào Bitcoin trên thị trường công khai. Vào tháng 1 năm ngoái, các nhà phân tích đã dự đoán rằng "phí bảo hiểm của cổ phiếu Microstrategy so với Bitcoin có thể giảm từ khoảng 40% xuống còn từ 15% đến 25%".

Nhưng thực tế không phải vậy. Ngày nay, Microstrategy có giá trị thị trường là 104 tỷ đô la, chỉ thấp hơn 24 tỷ đô la so với tổng giá trị thị trường của tất cả các Bitcoin ETF. Microstrategy giao dịch ở mức phí bảo hiểm 70% so với giá trị ròng của Bitcoin và rõ ràng là thị trường công khai tin rằng Microstrategy mang đến cơ hội đầu tư Bitcoin vô song.

Hai tháng trước, Janover được niêm yết trên Nasdaq đã được mua lại và đổi tên thành DeFi Development Corp. Công ty có mã chứng khoán là DFDV đã thông báo rằng họ là "công ty đại chúng đầu tiên tập trung vào Solana (SOL) tích lũy lãi kép". Một tháng trước, SharpLink Gaming đã công bố việc đóng một đợt chào bán riêng trị giá 425 triệu đô la. Công ty, giao dịch dưới mã chứng khoán SBET, đã công bố rằng họ sẽ "áp dụng ETH, tài sản gốc của chuỗi khối Ethereum, làm tài sản dự trữ chính của mình".

Trong hai tháng qua, hai sản phẩm tương tự như Microstrategy đã thâm nhập thị trường công khai - DFDV cho Solana và Sharplink cho Ethereum. Là nhà đầu tư chính vào DFDV và Sharplink, Pantera Capital tin chắc rằng các sản phẩm kho bạc tiền điện tử của công ty có thể mang lại những cơ hội đầu tư tiền điện tử độc đáo cho thị trường công khai. Bây giờ, hãy cùng phân tích các công ty kho bạc tiền điện tử (DAT) là gì và Pantera Capital nghĩ gì về họ.

Giải thích về Kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT)

Để giải thích loại tiếp xúc với tiền điện tử mà cổ phiếu DAT có và cách tiếp xúc của chúng với tiền điện tử khác với ETF như thế nào, trước tiên chúng ta phải hiểu cách Kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT) hoạt động.

Việc tạo ra một DAT khá đơn giản trên lý thuyết. Công ty chỉ cần

1. huy động tiền từ các nhà đầu tư dưới hình thức nợ hoặc vốn chủ sở hữu

2. và sử dụng số tiền huy động được để mua tài sản kho tiền mà bạn lựa chọn. Trong trường hợp của DFDV, bạn có thể mua Solana

Vì tài sản kho tiền là một phần của bảng cân đối kế toán của công ty, nên việc sở hữu vốn chủ sở hữu trong công ty giúp bạn tiếp xúc với các tài sản tài chính; sở hữu cổ phiếu DFDV giúp bạn tiếp xúc với Solana.

Quy mô nhỏ của doanh nghiệp hoạt động giúp các nhà đầu tư tập trung vào giá trị của kho tiền hơn là bản thân doanh nghiệp hoạt động. Do đó, các công ty niêm yết trên Nasdaq có ít hoặc không có hoạt động liên quan đến kho tiền là phù hợp nhất với loại chiến lược này, vì phần lớn giá trị vốn chủ sở hữu của họ có nguồn gốc từ tài sản kho tiền.

Đi sâu hơn vào DAT

Tính đến cuối tháng 5, Microstrategy được giao dịch ở mức gấp 1,7 lần giá trị nắm giữ kho tiền Bitcoin, DFDV ở mức gấp 5,6 lần và Sharplink ở mức gấp 8,1 lần. Nếu giá trị của một công ty phụ thuộc vào kho tiền của công ty, thì tại sao cổ phiếu của công ty lại được giao dịch ở mức cao hơn giá trị hàng tồn kho của công ty? Chúng ta định giá DAT như thế nào?

Các số liệu quan trọng

Pantera tập trung vào hai số liệu định giá – Phí bảo hiểm tài sản ròng và Tăng trưởng tài sản trung bình trên mỗi cổ phiếu.

Phí bảo hiểm tài sản ròng

NAV thể hiện giá trị tài sản ròng của kho tiền mà công ty nắm giữ. Đối với DFDV, NAV là giá trị nắm giữ Solana của công ty. Chỉ số NAV Premium cho biết nhà đầu tư sẵn sàng trả bao nhiêu cho cổ phiếu của một kho tài sản kỹ thuật số so với việc mua trực tiếp tài sản kỹ thuật số cơ bản của nó. Chỉ số này được tính bằng cách chia giá trị thị trường của cổ phiếu cho NAV.

Tăng trưởng tài sản cơ bản trung bình trên mỗi cổ phiếu

Để hiểu ý nghĩa của các chỉ số này, trước tiên chúng ta cần hiểu cách tạo ra Chỉ số tài sản ròng (NAV) Premium. Như Pantera đã viết trong bản tóm tắt trước, MSTR có mức phí bảo hiểm vì các nhà đầu tư tin rằng thông qua MSTR, họ có thể nắm giữ nhiều Bitcoin (BPS) hơn trên mỗi cổ phiếu theo thời gian so với khi họ mua trực tiếp một BTC. Hãy cùng thực hiện một số phép toán đơn giản: Nếu bạn mua MSTR với giá gấp đôi NAV (mức phí bảo hiểm gấp 2,00 lần NAV), bạn sẽ mua 0,5 BTC thay vì 1,0 BTC thông qua giao dịch giao ngay. Tuy nhiên, nếu MSTR có thể huy động vốn và BPS tăng trưởng 50% mỗi năm (năm ngoái đã tăng 74%), thì đến cuối năm thứ hai, bạn sẽ có 1,1 BTC - nhiều hơn so với khi bạn mua giao ngay trực tiếp. Trong ví dụ trên, tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu là 50%. Mức tăng trưởng từ 0,5 BPS lên 1,1 BPS là mức tăng bạn nhận được, điều này hợp lý hóa việc bạn mua MSTR với mức giá cao hơn gấp đôi NAV.

Do đó, mức tăng trưởng trung bình của tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu phản ánh mức tăng trưởng trong kho lưu trữ của giá trị mã thông báo được chuẩn hóa theo số lượng cổ phiếu đã phát hành.

Đánh giá DAT

Tài sản cơ bản là gì?

Để DAT hấp dẫn các nhà đầu tư, tài sản kho lưu trữ phải có những phẩm chất sau:

1. Một tài sản nổi tiếng.

2. Một tài sản mà mọi người muốn có được.

3. Một tài sản khó tiếp cận.

Bitcoin, Solana và Ethereum đều đáp ứng hai điểm đầu tiên. Về điểm thứ ba, tiền điện tử khó tiếp cận trên thị trường công khai, nhưng không phải là không thể. Tuy nhiên, đối với một số lượng lớn các nhà đầu tư, bao gồm các quỹ tương hỗ cổ phiếu và ETF, các nhiệm vụ của họ chỉ cho phép họ mua các công ty hoạt động, không phải tài sản trực tiếp, điều này ngăn cản họ mua BTC, nhưng họ có thể mua BTC-DAT.

Liệu mức phí bảo hiểm NAV và tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu có hợp lý không?

Như đã đề cập ở phần trước, mọi người mua DAT với mức phí bảo hiểm cho tài sản ròng của quỹ với hy vọng rằng công ty sẽ tích lũy thêm nhiều token hơn để cổ phần của bạn nắm giữ nhiều token hơn trong tương lai so với khi bạn mua 1 đơn vị token cơ sở.

Chúng ta có thể thấy rằng những lựa chọn tốt nhất là những DAT có mức phí bảo hiểm thấp so với NAV và tốc độ tăng trưởng tài sản cơ sở trên mỗi cổ phiếu cao. Nhưng làm thế nào để chúng ta định lượng được mức tăng trưởng của tài sản cơ sở trên mỗi cổ phiếu? Một số cách phổ biến mà DAT làm tăng quỹ là gì?

Mua thêm tiền điện tử

Một trong những cách đơn giản nhất để huy động thêm tiền là mở rộng tài sản quỹ. Có nhiều cách để huy động tiền; hai cách phổ biến bao gồm trái phiếu chuyển đổi và đầu tư vốn cổ phần tư nhân (PIPE). Các nhà đầu tư tư nhân có thể mua trái phiếu và chọn chuyển đổi thành vốn chủ sở hữu khi giá cổ phiếu đạt đến một mức giá nhất định hoặc họ có thể mua vốn chủ sở hữu.

Nếu một công ty phát hành trái phiếu, số lượng cổ phiếu đang lưu hành không tăng, do đó, số lượng tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu tăng lên. Nếu một công ty phát hành vốn chủ sở hữu, số lượng tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu tăng lên miễn là giá chào bán của công ty cao hơn giá trị tài sản ròng.

Điều đáng chú ý là do quy mô của mình, DAT có những cơ hội mà các nhà đầu tư bán lẻ không có. Ví dụ, tháng trước, Upexi đã mua 77.879 SOL bị khóa với giá 151,50 đô la một cổ phiếu, tổng cộng là 11,8 triệu đô la. Với mức giá hiện tại của SOL là 178,26 đô la, điều này thể hiện khoản lợi nhuận tích hợp là 2,1 triệu đô la (17,7%) cho các nhà đầu tư. Các mã thông báo bị khóa thường được các nhà đầu tư tổ chức nắm giữ, những người sẵn sàng bán mã thông báo của họ với giá chiết khấu để mở khóa thanh khoản. Các DAT như Upexi có thể tận dụng nhu cầu thanh khoản của họ và mua token với giá chiết khấu.

Người xác thực và sự tham gia của mạng lưới

Một cách khác để các công ty tăng nguồn vốn của mình là đặt cược và sử dụng tiền của họ để giao dịch. DFDV là một nền tảng DAT đã áp dụng chiến lược này - họ đã mua lại một doanh nghiệp đặt cược và đặt cược 500.000 token Solana, tạo ra dòng tiền gốc của giao thức thông qua việc tự đặt cược. Vì tất cả lợi nhuận từ việc đặt cược đều chảy ngược vào quỹ của họ, nên việc đặt cược sẽ làm tăng tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu.

Rủi ro là gì?

Điều bạn muốn tránh là tình huống DAT buộc phải bán kho bạc của mình, do đó làm giảm giá trị của tài sản cơ bản trên mỗi cổ phiếu. Có hai lý do chính khiến DAT buộc phải bán kho bạc: để trả nợ đến hạn hoặc để trang trải dòng tiền hoạt động âm.

Do đó, điều quan trọng là phải xem xét xem có bao nhiêu trong số tiền huy động được là nợ và xem xét kỹ lưỡng cấu trúc đáo hạn nợ. Công ty điều hành phải có khả năng tự duy trì và không rơi vào tình trạng đốt tiền. Năng lực và danh tiếng của nhóm quản lý cũng rất quan trọng vì họ cần sử dụng hiệu quả nhiều công cụ thị trường vốn khác nhau và tiếp thị hiệu quả đến nhiều nhà đầu tư hơn.

Điểm độc đáo của DAT

Chúng không bán

Trong khi ETF được thiết kế để theo dõi giá tài sản và có thể tái cân bằng hoặc thanh lý các vị thế để đáp ứng các yêu cầu về quy định hoặc mua lại, DAT mua và nắm giữ các tài sản như Bitcoin, Solana hoặc Ethereum như một chiến lược dài hạn. Ví dụ: MicroStrategy liên tục thêm Bitcoin vào kho tiền của mình bất kể chu kỳ thị trường. Cách tiếp cận dựa trên niềm tin này trái ngược với phong cách quản lý thụ động hơn của ETF.

Tiếp cận các cơ hội đặc biệt

DAT cũng có thể cung cấp các cơ hội đặc biệt mà ETF thường không có. DFDV sử dụng các khoản nắm giữ Solana của mình để tham gia vào các hoạt động đặt cược và xác thực, tạo ra lợi nhuận và hỗ trợ tăng trưởng mạng lưới. Chiến lược Ethereum của SharpLink được hỗ trợ bởi các nhà lãnh đạo trong ngành như ConsenSys, mở ra cánh cửa cho các hoạt động cấp giao thức như staking và tham gia DeFi mà các nhà đầu tư ETF không có.