Nghiên cứu OKG: Tại sao luật về stablecoin lại được đẩy nhanh vào thời điểm này?

Thượng viện Hoa Kỳ và Hội đồng Lập pháp Hồng Kông đã thực hiện các bước quan trọng về quy định đối với tiền ổn định gần như cùng lúc trong tuần này: Thượng viện Hoa Kỳ đã thông qua động thái thủ tục của Đạo luật GENIUS với lợi thế áp đảo, mở đường cho dự luật tiền ổn định liên bang đầu tiên tại Hoa Kỳ; sau đó đã thông qua lần đọc thứ ba của Dự luật Stablecoin, đưa Hồng Kông trở thành khu vực pháp lý đầu tiên ở khu vực Châu Á - Thái Bình Dương thiết lập hệ thống cấp phép stablecoin. Mức độ chồng chéo cao giữa nhịp điệu lập pháp của phương Đông và phương Tây không chỉ là sự va chạm ngẫu nhiên mà còn là sự cạnh tranh giành quyền phát biểu trong lĩnh vực tài chính tương lai.

Khối lượng giao dịch hàng năm của stablecoin có thể vượt quá 100 nghìn tỷ đô la Mỹ vào năm 2030 

Theo số liệu thống kê chưa đầy đủ từ OKG Research, giá trị thị trường stablecoin toàn cầu hiện tại gần 250 tỷ đô la Mỹ, tăng hơn 22 lần trong 5 năm qua; Từ đầu năm 2025 đến nay, khối lượng giao dịch trên chuỗi đã vượt quá 3,7 nghìn tỷ đô la Mỹ và dự kiến ​​sẽ đạt gần 10 nghìn tỷ đô la Mỹ trong cả năm. Các đồng tiền ổn định đô la Mỹ được đại diện bởi USDT và USDC đã được sử dụng rộng rãi cho các giao dịch và chuyển tiền tại các thị trường mới nổi và ở một số khu vực, quy mô thậm chí còn vượt xa các hệ thống thanh toán truyền thống. Stablecoin đã nhảy vọt từ tài sản cận biên lên thành một nút quan trọng trong mạng lưới thanh toán toàn cầu và cạnh tranh có chủ quyền. Việc Hoa Kỳ và Hồng Kông đẩy nhanh quá trình ban hành luật pháp gần như đồng thời có nghĩa là thị trường stablecoin toàn cầu đã bước vào giai đoạn tuân thủ chặt chẽ hơn.  

Dựa trên điều này, OKG Research đã tham khảo mô hình tính toán trước đây của Standard Chartered Bank và kết hợp với nhịp độ phát hành tín hiệu pháp lý hiện tại và thái độ của các quỹ tổ chức, trên cơ sở duy trì tỷ lệ doanh thu stablecoin hiện tại về cơ bản không thay đổi, đã tính toán rằng: 

Theo kịch bản lạc quan khi khuôn khổ tuân thủ toàn cầu dần được triển khai và được các tổ chức và cá nhân áp dụng rộng rãi, nguồn cung thị trường stablecoin toàn cầu sẽ đạt 3 nghìn tỷ đô la Mỹ vào năm 2030, khối lượng giao dịch trên chuỗi hàng tháng sẽ đạt 9 nghìn tỷ đô la Mỹ và tổng khối lượng giao dịch hàng năm có thể vượt quá 100 nghìn tỷ đô la Mỹ. Điều này có nghĩa là stablecoin không chỉ ngang bằng với các hệ thống thanh toán điện tử truyền thống mà còn chiếm vị trí nền tảng mang tính cấu trúc trong mạng lưới thanh toán toàn cầu. Xét về giá trị thị trường, stablecoin sẽ trở thành "loại tài sản tiền tệ cơ sở thứ tư" sau trái phiếu chính phủ, tiền mặt và tiền gửi ngân hàng, đồng thời trở thành phương tiện quan trọng cho thanh toán kỹ thuật số và lưu thông tài sản.

Điều đáng chú ý hơn là theo xu hướng tăng trưởng này, cơ cấu dự trữ của stablecoin cũng sẽ có tác động phản hồi đến nền kinh tế vĩ mô. OKG Research trước đây đã tuyên bố rằng quy mô hiện tại của stablecoin đã hấp thụ khoảng 3% trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn sắp đáo hạn, xếp thứ 19 trong danh sách những người nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ ở nước ngoài.

Cân nhắc rằng Đạo luật GENIUS yêu cầu rõ ràng 100% dự trữ phải là tài sản đô la Mỹ có tính thanh khoản cao, Kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn được coi là lựa chọn chính (hiện tại hơn 80% tài sản dự trữ USDT/USDC có liên quan đến Kho bạc Hoa Kỳ.) Nếu ước tính dựa trên tỷ lệ phân bổ 50%, giá trị thị trường 3 nghìn tỷ đô la sẽ tương ứng với ít nhất 1,5 nghìn tỷ đô la nhu cầu đối với Kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn. Quy mô này gần bằng với lượng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ hiện đang nắm giữ của các nhà đầu tư nước ngoài tại Trung Quốc hoặc Nhật Bản. Stablecoin được kỳ vọng sẽ trở thành “chủ nợ vô hình lớn nhất” của Kho bạc Hoa Kỳ.

So sánh khuôn khổ quản lý tiền ổn định tại Hoa Kỳ và Hồng Kông: sự đồng thuận trong những khác biệt 

Mặc dù Hoa Kỳ và Hồng Kông khác nhau về con đường lập pháp và một số chi tiết, nhưng họ đã đạt được mức độ đồng thuận cao về các nguyên tắc cơ bản như "neo giữ tiền tệ hợp pháp, dự trữ đủ và phát hành được cấp phép". Đạo luật GENIUS định nghĩa "tiền ổn định loại thanh toán", tức là tiền ổn định được neo vào các loại tiền tệ hợp pháp như đô la Mỹ, cam kết hoàn trả 1:1 và không được hưởng thu nhập lãi suất, nhấn mạnh vào các thuộc tính không phải chứng khoán của chúng, nhằm ngăn chặn tiền ổn định phát triển thành các sản phẩm tài chính có thuộc tính đầu tư. Trên cơ sở đảm bảo neo đậu hoàn toàn 1:1, Hồng Kông vẫn chưa hạn chế thu nhập lãi suất và cơ cấu neo đậu, tìm cách mở ra hướng đi mới trên thị trường stablecoin do đô la Mỹ thống trị và dành không gian cho sự đổi mới trong tương lai.

Về yêu cầu dự trữ, cả Hoa Kỳ và Hồng Kông đều yêu cầu neo giữ đủ các tài sản có tính thanh khoản cao, nhưng Đạo luật GENIUS định nghĩa rõ ràng các loại tài sản dự trữ đủ điều kiện, bao gồm T-Bills, tiền mặt và thỏa thuận mua lại, và yêu cầu kiểm toán hàng tháng; Hồng Kông cũng yêu cầu kiểm toán và lưu ký tách biệt, nhưng các loại tài sản dự trữ không bị giới hạn hoàn toàn.  

Về mặt khuôn khổ thể chế, Đạo luật GENIUS áp dụng hệ thống hai chiều "liên bang-tiểu bang", cung cấp ba con đường để phát hành stablecoin: các ngân hàng hoặc công ty con của họ nộp đơn xin phát hành stablecoin và được giám sát bởi các cơ quan quản lý ngân hàng như Cục Dự trữ Liên bang và FDIC; các tổ chức phi ngân hàng có thể nộp đơn lên OCC để trở thành đơn vị phát hành được cấp phép liên bang hoặc xin giấy phép thông qua các cơ quan quản lý của tiểu bang. Tại Hồng Kông, HKMA cấp giấy phép thống nhất và yêu cầu bất kể đơn vị phát hành stablecoin có trụ sở tại Hồng Kông hay không, đơn vị đó đều phải xin giấy phép miễn là đơn vị đó neo vào đồng đô la Hồng Kông hoặc tích cực cung cấp dịch vụ cho công chúng Hồng Kông.  

Về mặt quản lý các đơn vị phát hành ở nước ngoài, Đạo luật GENIUS nghiêm cấm việc lưu hành các loại tiền ổn định ở nước ngoài chưa được cấp phép trên thị trường Hoa Kỳ, cho phép Bộ Tài chính lập "danh sách các loại tiền ổn định không tuân thủ" và chặn đường lưu thông của chúng thông qua các nhà cung cấp dịch vụ tài sản kỹ thuật số của Hoa Kỳ; Hồng Kông chủ yếu tập trung vào các loại tiền ổn định được neo vào đô la Hồng Kông và vẫn mở cửa cho các loại tiền ổn định không phải đô la Hồng Kông.  

Đằng sau những khác biệt về mặt thể chế này là những yêu cầu khác nhau của hai nơi về việc định vị stablecoin. Hoa Kỳ chủ yếu cam kết duy trì sự thống trị của đồng đô la Mỹ và phục vụ nhu cầu tài trợ cấu trúc tài chính, đồng thời đang thúc đẩy các đồng tiền ổn định trở thành phần mở rộng của đồng đô la Mỹ trên chuỗi; trong khi Hồng Kông hy vọng thu hút các dự án Web3 toàn cầu mà không làm suy yếu sự ổn định tài chính địa phương, để lại sự linh hoạt về chính sách trong nhiều chi tiết, nhằm tạo ra một nền tảng thử nghiệm đổi mới tuân thủ có kiểm soát nhưng cởi mở và tương thích ở Châu Á - Thái Bình Dương.  

Việc thực hiện quy định về stablecoin sẽ ảnh hưởng đếnhệ sinh tháiWeb3như thế nào?  

Ý nghĩa thực sự của việc thực hiện quy định về stablecoin nằm ở việc cung cấp nền tảng thanh toán và quyết toán cho việc áp dụng Web3 trên diện rộng.  

Trong lĩnh vực DeFi, mặc dù các đồng tiền ổn định như USDT và USDC đã trở thành tài sản thanh toán quan trọng cho đổi mới tài chính trên chuỗi, nhưng việc thiếu tình trạng pháp lý rõ ràng và cơ chế giải trình khiến các tổ chức khó có thể tham gia trực tiếp. Nếu các khuôn khổ quản lý về stablecoin như Đạo luật Genius được triển khai lần lượt, các stablecoin do các đơn vị phát hành tuân thủ cung cấp sẽ trở thành cốt lõi thanh toán của "DeFi tuân thủ", giao thức sẽ nhúng nhiều mô-đun KYC, AML và nhận dạng tài sản hơn, và tài chính phi tập trung sẽ dần phát triển thành "mạng lưới tài chính trên chuỗi có thể kiểm toán".

Trong hệ thống thanh toán Web3, việc triển khai giám sát stablecoin sẽ phá vỡ ranh giới mờ nhạt giữa các kịch bản thanh toán và lưu thông tài sản trong quá khứ, cho phép stablecoin thực sự chuyển từ "trung gian giao dịch" sang "kênh thanh toán". OKG Research nhận thấy rằng kể từ khi Visa công bố tổng khối lượng thanh toán bằng stablecoin vượt quá 225 triệu đô la Mỹ, một số công ty công nghệ thanh toán đã dần đưa stablecoin vào quy trình thanh toán của bên bán; Ví Web3 đã sử dụng stablecoin làm tài sản thanh toán mặc định để mở rộng các tình huống thanh toán nhỏ như nạp tiền, phần thưởng và đăng ký. Thanh toán trên chuỗi đang chuyển đổi từ "công cụ chuyển tiền trong vòng tròn tiền điện tử" thành "giao diện tài chính cấp doanh nghiệp" và tuân thủ là điều kiện tiên quyết cần thiết cho sự chuyển đổi này.

Sự thay đổi sâu sắc hơn nằm ở việc định hình lại cấu trúc thanh toán toàn cầu: stablecoin, bằng cách neo giữ tiền pháp định theo tỷ lệ 1:1, mở ra mối liên hệ giữa tiền tệ địa phương và tài sản trên chuỗi. Đồng thời, họ không phụ thuộc vào hệ thống tài khoản ngân hàng và có thể thực hiện thanh toán “điểm-đến-điểm”. Điều này có nghĩa là trong các khoản thanh toán xuyên biên giới trong tương lai, tài trợ thương mại trên chuỗi, cổ tức RWA và các kịch bản khác, stablecoin có thể thay thế các ngân hàng truyền thống trở thành trung tâm lưu thông vốn.  

Trước đây, khi thảo luận về sự phổ biến rộng rãi của Web3, chúng ta tập trung quá nhiều vào những đột phá về công nghệ và trải nghiệm của người dùng, đồng thời bỏ qua tính hợp pháp của các tài sản cơ bản. Ngày nay, các đồng tiền ổn định tuân thủ quy định cung cấp “mảnh ghép cuối cùng của câu đố”: chúng vừa là tài sản giao dịch được công nhận bởi tổ chức vừa có khả năng lập trình lưu thông trên chuỗi. Đây vừa là bản sao kỹ thuật số của đồng đô la Mỹ vừa là đồng đô la Hồng Kông và có thể được sử dụng trực tiếp trong các giao thức DeFi và giao dịch NFT. Nói cách khác, stablecoin không phải là phần phụ của Web3 mà là một trong những động lực thúc đẩy nó trở nên phổ biến. Với sự hỗ trợ của các loại tiền ổn định tuân thủ, từ giao dịch tài sản RWA đến thanh toán lương trên chuỗi, từ thanh toán xuyên biên giới đến giao diện thanh toán Web3, tiền ổn định sẽ trở thành "tài sản cơ sở hạ tầng" thúc đẩy sự phổ biến trên diện rộng của nền kinh tế trên chuỗi.