Tác giả: Ignas Người dịch: Shan Ouba, Jinse Finance
Trong bài viết trước, tôi đã gọi hiện tượng này là một sự thay đổi lớn, nhưng ít thông tin chi tiết nào giải thích rõ ràng tác động của nó. Như Ray Dalio có thể nói, hiện tượng này phổ biến trong các ngành khác, nhưng chưa từng xảy ra trong lịch sử tiền điện tử.
Nhà thực hành tài chính truyền thống Jordi Visser đưa ra lời giải thích tốt nhất: BTC chiến thắng, và những người tin tưởng BTC ban đầu đang thu lợi nhuận.
Đây không phải là một đợt bán tháo hoảng loạn, mà là một sự chuyển đổi tự nhiên về quyền sở hữu từ tập trung sang phi tập trung. Trong số tất cả các số liệu trên chuỗi có thể theo dõi, việc bán ra của cá voi là một tín hiệu quan trọng.
Đây không phải là một đợt bán tháo hoảng loạn, mà là một sự chuyển đổi tự nhiên về quyền sở hữu từ tập trung sang phi tập trung. Trong số tất cả các số liệu có thể theo dõi trên chuỗi, việc cá voi bán ra là một tín hiệu quan trọng.

Những người nắm giữ dài hạn đã bán 405.000 BTC chỉ trong 30 ngày, chiếm 1,9% tổng nguồn cung đang lưu hành.
...

Lấy Owen Gunden làm ví dụ.
Owen Gunden là một trong những "cá voi" Bitcoin đầu tiên. Anh đã thực hiện các giao dịch lớn trên Mt. Gox, tích lũy một lượng lớn cổ phần, và cũng là thành viên hội đồng quản trị của LedgerX. Ví liên kết của anh nắm giữ hơn 11.000 BTC, đưa anh trở thành một trong những người nắm giữ cá nhân lớn nhất trên chuỗi.
Gần đây, ví của anh bắt đầu chuyển một lượng lớn BTC sang sàn giao dịch Kraken. Anh đã chuyển hàng nghìn token theo nhiều đợt, điều này thường báo hiệu một đợt bán tháo.
Các nhà phân tích trên chuỗi tin rằng anh có thể đang chuẩn bị thanh lý phần lớn cổ phần của mình, trị giá hơn 1 tỷ đô la. Anh ấy đã không tweet kể từ năm 2018, nhưng động thái này phù hợp với lập luận của tôi về một đợt luân chuyển lớn. Một số "cá voi" đang chuyển sang ETF để hưởng lợi về thuế hoặc bán BTC để đa dạng hóa danh mục đầu tư, có lẽ bằng cách mua ZEC? Khi nguồn cung chuyển từ những "cá voi" đầu tiên sang những người mua mới, giá lợi nhuận chưa thực hiện tiếp tục tăng. Những "cá voi" mới đang dần nắm quyền kiểm soát thị trường. Sự gia tăng của MVRV cho thấy cách thức chuẩn mực chi phí trung bình đã chuyển từ những người khai thác ban đầu sang người mua ETF và các tổ chức mới.

Một số người có thể cho rằng điều này có vẻ bi quan vì những "cá voi" đầu cơ sớm đã kiếm được lợi nhuận lớn từ việc nắm giữ vị thế trong nhiều năm, trong khi những "cá voi" mới hiện đang thua lỗ. Mức giá chuẩn trung bình đang ở mức gần 110.800 đô la, làm dấy lên lo ngại của thị trường. Nếu BTC tiếp tục hoạt động yếu, những "cá voi" mới có thể bán tháo.
...

Nhưng sự gia tăng của MVRV cho thấy quyền sở hữu đang đa dạng hóa và thị trường đang trưởng thành. Bitcoin đang chuyển dịch từ một vài người nắm giữ chi phí thấp sang một nhóm người nắm giữ phi tập trung với các chuẩn mực chi phí cao hơn. Đây là một tín hiệu tăng giá. Vậy còn các altcoin thì sao?
Ethereum
BTC đã chiến thắng, nhưng ETH thì sao? Liệu ETH cũng đang thể hiện mô hình xoay vòng lớn tương tự không? Tương tự như BTC, hiện tượng này có thể giải thích một phần độ trễ về giá của ETH.
BTC
BTC
BTC đã chiến thắng, nhưng còn ETH thì sao?

Dù sao đi nữa, điểm khác biệt chính giữa hai loại hình này dường như là quyền sở hữu ETH đang chuyển từ nhà đầu tư bán lẻ sang cá voi, trong khi sự chuyển dịch cốt lõi của BTC là từ cá voi đầu tiên sang cá voi mới.
... Hình ảnh bên dưới cũng cho thấy quyền sở hữu ETH đang chuyển từ nhà đầu tư bán lẻ sang cá voi. Giá thực tế của các ví lớn nắm giữ hơn 100.000 ETH đang tăng nhanh chóng, nghĩa là những người mua lớn mới đang tham gia thị trường với giá cao hơn, trong khi những người nắm giữ nhỏ hơn đang bán. Lưu ý cách tất cả các đường - màu cam, xanh lá cây và tím - hiện đang hội tụ về cùng một mức. Điều này cho thấy các ví có kích thước khác nhau có cơ sở chi phí tương tự nhau, nghĩa là các mã thông báo chi phí thấp ban đầu đã được chuyển cho những người nắm giữ mới. Việc thiết lập lại cơ sở chi phí này thường xảy ra vào cuối chu kỳ tích lũy, trước khi giá tăng đáng kể. Về mặt cấu trúc, điều này cho thấy nguồn cung ETH đang tập trung vào tay những người nắm giữ mạnh hơn. ETH đang tăng giá. Lý do cho sự chuyển đổi này nằm ở: Các nhà đầu tư bán lẻ đang đầu hàng và rời khỏi thị trường ETH, trong khi cá voi và các quỹ tiếp tục tích lũy, do các yếu tố bao gồm: 1. việc áp dụng ngày càng tăng đối với stablecoin và token hóa; 2. sự ra mắt của ETF staking; và 3. việc áp dụng của các tổ chức được đẩy nhanh. Các nhà đầu tư bán lẻ từng coi ETH là phí gas và niềm tin của họ vào ETH đã dao động sau khi các mã thông báo L1 khác xuất hiện. Cá voi sử dụng nó như tài sản thế chấp sinh lãi, liên tục tích lũy để thu được lợi nhuận dài hạn trên chuỗi. BTC đã nổi lên như một chiến thắng, trong khi ETH vẫn còn trong vùng xám, vì vậy cá voi đang định vị sớm để nắm bắt cơ hội trước khi các nhà đầu tư tổ chức tham gia thị trường. Sự kết hợp giữa ETF và DAT khiến cơ sở người nắm giữ ETH được thể chế hóa hơn, nhưng hiện tại vẫn chưa rõ liệu các tổ chức này có xu hướng tăng trưởng dài hạn hơn hay không. Tin tức tiêu cực chính là thông báo của ETHZilla rằng họ sẽ bán ETH để mua lại cổ phiếu công ty. Mặc dù điều này không đủ để gây ra sự hoảng loạn, nhưng nó đã tạo ra một tiền lệ. Nhìn chung, ETH phù hợp với lập luận về một sự thay đổi lớn. Cấu trúc của nó kém rõ ràng hơn BTC vì ETH có cơ sở người nắm giữ đa dạng hơn, nhiều trường hợp sử dụng hơn (chẳng hạn như staking thanh khoản vào một vài ví lớn) và những lý do phức tạp hơn để người nắm giữ chuyển token trên chuỗi. Vị thế của Solana trong sự thay đổi này không hề dễ dàng. Ngay cả việc cố gắng xác định ví của nhóm hoặc người nắm giữ lớn cũng khó khăn, như tôi đã từng thử. Mặc dù vậy, một số mô hình đang dần xuất hiện. Solana đang bước vào giai đoạn thể chế hóa tương tự như Ethereum. Tháng trước, quỹ ETF Solana của Mỹ đã lặng lẽ ra mắt, gần như không tạo được tiếng vang nào trên CT. Mặc dù dòng tiền đổ vào không quá lớn, chỉ đạt tổng cộng 351 triệu đô la, nhưng vẫn duy trì được dòng tiền tích cực hàng ngày.

Một số DAT đầu tiên cũng đã bắt đầu mua Solana, với quy mô đáng kể:

Hiện tại, 2,9% lượng Solana lưu hành được nắm giữ bởi DAT.
Được nắm giữ, trị giá khoảng 2,5 tỷ đô la. Để biết thêm thông tin về cấu trúc của Solana DAT, vui lòng đọc bài viết liên quan của Helius. Do đó, Solana hiện sở hữu cơ sở hạ tầng đầu tư tài chính truyền thống giống như Bitcoin và Ethereum, được nắm giữ bởi các quỹ được quản lý và kho bạc doanh nghiệp, chỉ ở quy mô nhỏ hơn. Mặc dù dữ liệu trên chuỗi có phần hỗn loạn, nguồn cung vẫn tập trung trong tay những người trong cuộc ban đầu và ví VC. Những token này đang dần được chuyển giao cho những người mua tổ chức mới thông qua các ETF và kho bạc. Sự luân chuyển lớn đã tác động đến Solana, chỉ sau một chu kỳ so với Bitcoin và Ethereum. Do đó, trong khi sự luân chuyển của Bitcoin và Ethereum đang gần kết thúc, với giá có khả năng tăng vọt bất cứ lúc nào, quỹ đạo của Solana lại khó đoán hơn. Nó sẽ đi về đâu tiếp theo? Bitcoin trưởng thành trước, theo sát là Ethereum nhưng chậm hơn một chút, trong khi Solana sẽ mất nhiều thời gian hơn nữa. Vậy, chu kỳ này hiện đang ở giai đoạn nào? Trong các chu kỳ trước, kịch bản rất đơn giản: BTC tăng vọt, tiếp theo là ETH, và hiệu ứng tài sản dần lan rộng. Người dùng tiền điện tử bản địa đã hưởng lợi từ các đồng tiền chính thống và sau đó đầu tư vào các altcoin vốn hóa nhỏ hơn, thúc đẩy toàn bộ thị trường đi lên. Nhưng lần này thì khác. Chu kỳ bị kẹt ở giai đoạn BTC. Ngay cả khi BTC tăng giá, những “cá voi” đầu tiên vẫn chuyển sang ETF hoặc rút tiền mặt, hoàn toàn rời khỏi sòng bạc tiền điện tử để cải thiện cuộc sống thực của họ. Không có hiệu ứng tài sản, không có sự lan tỏa vốn, chỉ có PTSD do sự cố FTX để lại, và thị trường tiếp tục gặp khó khăn. Altcoin không còn cạnh tranh với Bitcoin như một loại tiền tệ nữa; thay vào đó, chúng đang cạnh tranh để giành vị thế thống trị về tiện ích, lợi suất và đầu cơ. Hầu hết các altcoin sẽ không vượt qua được những bài kiểm tra này. Chỉ một số ít loại sẽ tồn tại: Các chuỗi công khai có trường hợp sử dụng thực tế: Ethereum, Solana và có thể một hoặc hai dự án khác. Các sản phẩm có dòng tiền hoặc tích lũy giá trị thực tế. Các tài sản có nhu cầu độc đáo mà Bitcoin không thể thay thế, chẳng hạn như ZEC. Cơ sở hạ tầng có thể thu hút phí giao dịch và sự chú ý. Stablecoin và RWA sẽ tiếp tục xuất hiện, vì vậy tôi không muốn bỏ lỡ những mục tiêu nóng mới. Nhưng tất cả các dự án khác sẽ trở nên ồn ào. Việc chuyển đổi phí của Uniswap là một bước ngoặt quan trọng. Mặc dù không phải là dự án đầu tiên thực hiện điều này, nhưng đây là giao thức DeFi nổi bật nhất. Động thái này đã gây áp lực lên tất cả các giao thức khác, buộc họ phải làm theo và bắt đầu chia sẻ phí với người nắm giữ token. Trong số 10 giao thức cho vay hàng đầu, 5 giao thức đã bắt đầu chia sẻ doanh thu với người nắm giữ. Do đó, các DAO đang chuyển đổi thành các công ty trên chuỗi, nơi giá trị token sẽ phụ thuộc vào doanh thu mà chúng tạo ra và phân phối. Đây sẽ là lĩnh vực cốt lõi của làn sóng thay đổi tiếp theo.