Việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ là "bong bóng" hay "phương thuốc chữa trị"?

Địa chính trị vừa bị đình chỉ, Trump và Musk đã bắt đầu một cuộc khẩu chiến trong ví tiền của mọi người, và thị trường đã trở nên hỗn loạn. Nhưng ngay cả như vậy, vẫn khó có thể che giấu được sự bùng nổ của việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ. Trong tuần qua, với sự gia nhập nổi bật của Robinhood và xStocks, việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ giống như một làn gió xuân, khiến thị trường cảm thấy thoải mái và vui vẻ. Trong một thời gian, các tổ chức coi đây là vũ khí kỳ diệu để tăng trưởng, các nhà đầu tư bán lẻ cho rằng đây là một mã mới cho sự giàu có và các phương tiện truyền thông đang cạnh tranh để ca ngợi và truyền bá nó. Khẩu hiệu định hình lại thị trường đã được đưa ra và việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ đã trở thành sự chính xác về mặt chính trị mới của mã hóa.

Nhưng rõ ràng, sự chính xác về mặt chính trị không thể được thiết lập bằng một khẩu hiệu và việc tích hợp tiền xu và cổ phiếu không hề đơn giản như tưởng tượng.

Quá khứ và hiện tại của token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ

Sự khởi đầu của vòng token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ này bắt đầu với Kraken, nhưng sự bùng nổ lại bắt nguồn từ Robinhood. Vào ngày 22 tháng 5 năm nay, Kraken đã thông báo trên nền tảng X rằng sàn giao dịch tiền điện tử sẽ hợp tác với Baked để ra mắt xStocks trên Solana để cung cấp giao dịch token hóa các cổ phiếu niêm yết tại Hoa Kỳ. Vào ngày 30 tháng 6, xStocks đã chính thức ra mắt, hiện thực hóa token hóa 60 cổ phiếu Hoa Kỳ. Bybit cũng tham gia vào đó, tuyên bố rằng nền tảng giao ngay của họ sẽ dần dần ra mắt xStocks, các cổ phiếu Hoa Kỳ được token hóa và các sản phẩm ETF.

Cùng ngày, Robinhood cũng thông báo rằng họ sẽ cho phép khách hàng EU giao dịch cổ phiếu và ETF của Hoa Kỳ trên blockchain và ra mắt "Mã thông báo cổ phiếu Robinhood". Có thông tin cho rằng loại token này đại diện cho cổ phiếu của các công ty phổ biến dưới dạng tiền điện tử, giao dịch không mất phí hoa hồng và người nắm giữ có thể nhận được cổ tức trong ứng dụng của nó. Khách hàng có thể giao dịch token cổ phiếu đại diện cho hơn 200 công ty, 24 giờ một ngày, 5 ngày một tuần. Những cổ phiếu này ban đầu được phát hành trên Arbitrum và sẽ được chuyển sang chuỗi Layer2 của chính công ty.

Một là sàn giao dịch hàng đầu toàn cầu và một là tân binh mới nổi trên thị trường chứng khoán trong những năm gần đây. Tin tức này ngay lập tức đã làm bùng nổ thị trường. Bị ảnh hưởng bởi điều này, giá cổ phiếu của Robinhood đã đạt mức cao kỷ lục, với mức tăng trong một ngày là hơn 10%. Lượng tiếng nói xung quanh cơ chế, thảo luận về đầu tư và ý nghĩa thực tế của việc mã hóa đang tăng lên từng ngày. Việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ đã trở thành một đường hướng gia tăng được thị trường công nhận.

Có vẻ như là một cú hích, nhưng trên thực tế, việc mã hóa cổ phiếu Hoa Kỳ không còn là điều mới mẻ nữa và Mirror Protocol là một đại diện tiêu biểu cho điều đó. Ngay từ ngày 4 tháng 12 năm 2020, Mirror Protocol, đơn vị khởi xướng token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ, đã ra mắt. Người sáng lập nền tảng này cũng rất quen thuộc với thị trường. Ông là CEO của Terraform Labs, Do Kwon, hiện đang ngồi tù.

Nền tảng này dựa vào các tài sản tổng hợp trên chuỗi để theo dõi giá cổ phiếu Hoa Kỳ và cuối cùng lập bản đồ một tài sản mới, mAssets, đây là tài sản được hình thành bằng cách mô phỏng giá cổ phiếu thực thông qua các oracle và hợp đồng thông minh. Nói cách khác, người nắm giữ tài sản không thực sự sở hữu cổ phiếu Hoa Kỳ mà mua các token theo dõi giá cổ phiếu nhất định. Vào thời điểm đó, mAssets không chỉ có thể được giao dịch tự do trên các sàn giao dịch phi tập trung mà còn đóng vai trò là tài sản thế chấp để kiếm lãi. Nó không chỉ duy trì tính ẩn danh của tài chính trên chuỗi, tận hưởng tính thanh khoản cao trên chuỗi mà còn có sự tăng trưởng của cổ phiếu Hoa Kỳ. Có thể nói đây là tình huống đôi bên cùng có lợi.

Mọi người đều quen thuộc với cốt truyện tiếp theo. Terra sụp đổ, để lại rất nhiều lời chỉ trích trên thị trường. Mirror Protocol bất ngờ rơi vào suy thoái. Cùng với cuộc điều tra chứng khoán của SEC sau đó, cuối cùng nó đã biến mất khỏi tầm nhìn của công chúng.

Năm năm sau, việc token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ lại diễn ra và lần này, có vẻ khác. Ngoài những lợi ích rõ ràng về mặt quy định, việc token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ hiện tại cũng khác với Mirror về mặt cơ chế. So với Mirror, không yêu cầu xác nhận tài sản cơ sở và chỉ tập trung vào mô hình biến động giá, thì việc token hóa ngày nay không chỉ phải tuân thủ mà còn yêu cầu phải nắm giữ thực tế các chứng khoán tương ứng.

Lấy xStocks làm ví dụ. Đơn vị phát hành thực tế của nó là công ty mẹ của Thụy Sĩ Backed Assets. Công ty mua cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Hoa Kỳ thông qua kênh IBKR Prime theo Interactive Brokers và chuyển chúng vào tài khoản tách biệt của Clearstream, một đơn vị lưu ký liên kết với Sở giao dịch chứng khoán Đức. Sau khi mua cổ phiếu, bên phát hành sẽ kích hoạt hợp đồng Solana on-chain để thực hiện phát hành token tương ứng và đúc token theo tỷ lệ 1:1 dựa trên số lượng cổ phiếu đã mua. Các sàn giao dịch hợp tác với công ty sau đó có thể niêm yết các token và hợp đồng như vậy, và việc mua lại cũng tuân theo các hoạt động tương tự, cuối cùng xây dựng một vòng khép kín của vòng đời token gồm đúc-phát hành-giao dịch-hủy bỏ.

Cơ chế của Robinhood cũng tương tự, ngoại trừ việc đơn vị phát hành đã được đổi thành Robinhood Europe, tài sản cơ bản được quản lý bởi một tổ chức tuân thủ của Hoa Kỳ và hợp đồng trên chuỗi được xây dựng dựa trên chuỗi tự xây dựng. Sự khác biệt lớn nhất là cổ phiếu tiền điện tử của Robinhood bị hạn chế trong APP Châu Âu và không thể rút tiền về chuỗi sau khi mua, trong khi Kraken và Bybit có thể hỗ trợ hợp đồng trên chuỗi mã thông báo. Tuy nhiên, cả xStocks và Robinhood Europe đều phải tuân theo khuôn khổ EU MiFID II, nghĩa là KYC/AML bắt buộc và chỉ được phép tiến hành kinh doanh ở các khu vực tuân thủ. Hiện tại, xStocks chỉ có thể được sử dụng bởi người dùng không phải người Mỹ, trong khi Robinhood chỉ dành cho khách hàng EU. Cả hai đều không có quyền biểu quyết, nhưng cả hai đều có cổ tức. xStocks hỗ trợ cổ tức thông qua airdrop token và các phương pháp khác, trong khi Robinhood tự động phản ánh chúng trong lượng token nắm giữ.

Nhìn chung, bị giới hạn bởi các thuộc tính quy định của chủ thể, Robinhood, bắt đầu trong thế giới truyền thống, nghiêm ngặt hơn về mặt tuân thủ. Không chỉ cụ thể hơn về các chi tiết như lưu ký và giao dịch, mà còn có xu hướng tự phát triển và chủ động hơn ở cấp độ cơ sở hạ tầng. Do đó, nhóm mục tiêu là những người chính thống hơn, những người đã quen với các hoạt động của thị trường chứng khoán truyền thống. xStocks của Kraken và Bybit có nguồn gốc từ tiền điện tử nhiều hơn và cởi mở hơn. Mô hình khuyến mãi tập trung nhiều hơn vào hiệu ứng mạng lưới sinh thái, hỗ trợ các giao dịch gốc trên chuỗi và các giao thức DeFi trong vòng tròn tiền tệ, có ngưỡng đầu tư thấp hơn và hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư bán lẻ.

Mặc dù các cơ chế không hoàn toàn nhất quán, nhưng động thái của cả hai vẫn có tầm ảnh hưởng sâu rộng. Theo quan điểm tích cực, đây là một nỗ lực hiệu quả để mã hóa cổ phiếu trong bối cảnh tuân thủ. Bằng cách đưa thị trường chứng khoán truyền thống vào thế giới trên chuỗi, nó đã mở ra thành công một cửa sổ tài chính truyền thống trong lĩnh vực tiền điện tử, không chỉ đánh dấu sự tăng tốc của quá trình chính thống trong lĩnh vực tiền điện tử mà còn giảm đáng kể ngưỡng đầu tư tài sản. Nó giúp thị trường tiền điện tử mở rộng các kênh giao dịch trên toàn cầu theo quan điểm bình đẳng tài sản và thúc đẩy hơn nữa sự tăng trưởng về quy mô. Là một minh chứng điển hình, việc mã hóa cổ phiếu cũng sẽ thúc đẩy đáng kể sự tăng trưởng của các sản phẩm được mã hóa và một kỷ nguyên mới về chứng khoán hóa và tiền tệ hóa dự kiến ​​sẽ đến. Điều đáng chú ý là DeFi cũng đã mở ra những cơ hội mới. Trong bối cảnh hiện tại khi thiếu vắng các tài sản chất lượng cao, việc token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ đã tiếp tục không gian tường thuật của Defi như một sự bổ sung mạnh mẽ. Đối với thị trường chứng khoán truyền thống, mô hình giao dịch cổ phiếu ban đầu dự kiến ​​sẽ được định hình lại, thời gian giao dịch được kéo dài đáng kể và tính thanh khoản hoạt động tích cực hơn trong vòng 7/24 giờ. Động thái này đã mở ra một cửa sổ thanh khoản mới cho một số cổ phiếu trong thời gian giao dịch mới, có tác động rất tích cực đến việc cải thiện tỷ lệ sử dụng vốn và tỷ lệ khớp lệnh giao dịch.

Nhưng mọi thứ đều có hai mặt, và sự xâm lược mạnh mẽ của cổ phiếu Hoa Kỳ cũng có tác động rất lớn đến cấu trúc thị trường hiện tại. Với sự phát triển của token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ, đặc biệt là sự ra mắt tiếp theo của các hợp đồng vĩnh viễn được token hóa, sự kết hợp tiền tệ-cổ phiếu có khả năng sẽ đưa tính thanh khoản của mã hóa gốc trở lại thị trường chứng khoán trên chuỗi và tính thanh khoản tác động lên các token không tiện ích khác sẽ bị hút cạn, điều đó có nghĩa là sự phát triển của các altcoin sẽ phải đối mặt với nhiều thách thức hơn. Nói cách khác, nếu đã có khoản đầu tư "token giá trị cổ phiếu Hoa Kỳ" có thể định lượng và neo giữ ở một mức độ nhất định, các nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi ích kép của sự tăng trưởng cổ phiếu và Defi, thì sự công nhận của "token không khí" có bản chất duy nhất chắc chắn sẽ giảm mạnh.

Token hóa cổ phiếu Hoa Kỳ, nhiều thách thức

Tất nhiên, theo quan điểm hiện tại, nỗi lo này vẫn còn quá sớm. Mặc dù khẩu hiệu rất to tát, nhưng tính thanh khoản thực tế của token hóa cổ phiếu vẫn chưa thỏa đáng. Theo dữ liệu của Dune, kể từ khi ra mắt vào ngày 30 tháng 6, tổng khối lượng giao dịch của xStocks chỉ đạt khoảng 12,49 triệu đô la Mỹ và số lượng người dùng chỉ hơn 10.000. Xét về độ sâu thị trường, chỉ khối lượng giao dịch 24 giờ của SPYx mới có thể ổn định ở mức hơn một triệu đô la Mỹ, đủ để cho thấy rằng token hóa cổ phiếu vẫn còn một chặng đường dài phía trước.

Tính thanh khoản yếu kém là do nhiều yếu tố gây ra. Đầu tiên là hạn chế của người dùng. Theo các điều khoản tuân thủ hiện hành, những người dùng Mỹ có sức mua lớn nhất sẽ bị loại trừ, điều này ảnh hưởng rất lớn đến tính thanh khoản. Trên thực tế, nếu không tuân thủ thị trường Hoa Kỳ, tầm quan trọng của việc mã hóa cổ phiếu sẽ giảm đi rất nhiều, đặc biệt là trong bối cảnh phần lớn tài sản cơ sở là cổ phiếu Hoa Kỳ.

Ngay hôm nay, để đáp lại việc Robinhood quảng cáo tặng token OpenAI trị giá 5 euro, OpenAI đã đưa ra tuyên bố đáp trả, nêu rõ rằng 'token OpenAI' này không phải là vốn chủ sở hữu của OpenAI, chúng tôi không hợp tác với Robinhood, chúng tôi không tham gia vào việc này và chúng tôi không hỗ trợ", nhấn mạnh rằng "bất kỳ việc chuyển nhượng vốn chủ sở hữu OpenAI nào đều phải được chúng tôi chấp thuận - chúng tôi chưa chấp thuận bất kỳ việc chuyển nhượng nào".

Điều này thực sự phản ánh bản chất của cổ phiếu được mã hóa. Mặc dù bên phát hành sẽ mua các chứng khoán tương ứng làm tài sản cơ sở và người dùng đã lập bản đồ thành công các chứng khoán vật lý thông qua các mã thông báo như vậy, nhưng người dùng không sở hữu cổ phiếu và việc giao hàng vật lý cũng khó khăn. Lý do là sự tồn tại của các cổ phiếu được mã hóa như vậy thực sự là một cấp độ khác của chênh lệch giá theo quy định. Trên cơ sở các quy tắc về phái sinh và mã hóa vẫn chưa được hoàn thiện, bên phát hành đã gói các tài sản được gọi là "tiền xu cổ phiếu" trong lớp vỏ của các sản phẩm phái sinh để thu hút người dùng. Phân tích chuyên sâu cho thấy người dùng chỉ mua "mã thông báo" do các công ty chứng khoán phát hành chứ không phải cổ phiếu theo đúng nghĩa đen. Đây là lý do tại sao hầu hết các cổ phiếu được mã hóa không có quyền biểu quyết. Hơn nữa, giá mã thông báo hoàn toàn do oracle cung cấp. Thị trường hiện tại không có chiều sâu và có thể xảy ra tình trạng chậm trễ hoặc thậm chí là tách rời khi có biến động lớn. Nếu không được xử lý đúng cách, rất có thể sẽ dàn dựng một vở kịch mất kiểm soát khác. Điều đáng chú ý là trên trang web chính thức của Robinhood, cổ phiếu được mã hóa đã nhận được xếp hạng rủi ro là 7, và rủi ro cao nhất của xếp hạng này cũng là 7.

Ngoài các thảm họa do con người gây ra, còn có những hạn chế trong cơ chế. Hiện tại, các cổ phiếu được mã hóa trên chuỗi xStocks có phí giao dịch lên tới 0,50% + và phí quản lý hàng năm là 0,25% (hiện đang được miễn), không thân thiện với các nhà tạo lập thị trường. Đối tác của Dragonfly, Rob Hadick cho biết các nhà tạo lập thị trường phải đối mặt với chi phí giao dịch cao và rủi ro tuân thủ. "Ở giai đoạn này, hầu hết các nền tảng đều dựa vào SPV để mua cổ phiếu thực tế tương đương trên thị trường làm tài sản thế chấp, nhưng hầu hết chỉ có thể mua trong giờ mở cửa của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. Điều này có nghĩa là tất cả các giao dịch ngoài giờ/cuối tuần đều yêu cầu nhà tạo lập thị trường tự chịu rủi ro về giá. Tuy nhiên, những biến động giá như vậy rất khó hoặc gần như không thể phòng ngừa trong tài chính truyền thống. Ngay cả khi chuộc lại, nhà tạo lập thị trường phải chịu phí xử lý lên tới 25 điểm cơ bản, khá đắt. Đồng thời, bất kỳ giao thức DeFi hoặc nhà tạo lập thị trường nào vô tình cung cấp các dịch vụ giao dịch mã thông báo như vậy cho người dùng Hoa Kỳ sẽ phải đối mặt với rủi ro tuân thủ cao hơn nhiều so với các tài sản tiền điện tử khác. Điều này có nghĩa là giao dịch vào cuối tuần/ngoài giờ về cơ bản không phù hợp với các nhà giao dịch chuyên nghiệp, biến động giá có liên quan chặt chẽ với giá mở cửa chính thức và các sản phẩm như vậy không dễ sử dụng đối với hầu hết người dùng. ”

Mặc dù vẫn còn những thiếu sót về mặt tuân thủ và cơ chế, nhưng tiềm năng của thị trường mã hóa cổ phiếu đã được thị trường nhìn thấy. Sau Robinhood và Kraken, Coinbase, Jupitar, Gemini, Ondo, INX Digital và nhiều tổ chức khác đang háo hức thử sức. Đối mặt với thị trường có thể dễ dàng đạt tới hàng trăm tỷ đô la này, bất kỳ công ty nào có một chút tham vọng sẽ không bỏ cuộc. Cuộc cạnh tranh về các tuyến đường kỹ thuật cũng đang diễn ra. Có tin đồn trên thị trường rằng Arbitrum đã chi rất nhiều nguồn lực để có được sự hợp tác của Robinhood. Rốt cuộc, một bước nhỏ trong token hóa cổ phiếu có thể là khởi đầu của thị trường TradFi.

Kết thúc

Token hóa cổ phiếu có thể đi xa đến đâu? Không ai biết. Nhưng trong tiếng reo hò của khán giả ca ngợi, cả những người trong vòng tròn tiền tệ và thị trường chứng khoán chỉ có thể nhảy lên chuyến tàu thời đại với mắt họ nhắm lại.