Grayscale: Tài sản nào hoạt động tốt nhất trong quý 3 và yếu tố nào thúc đẩy quý 4?

Nguồn: Grayscale; Biên soạn bởi Golden Finance

Điểm chính:

• Trong quý 3 năm 2025, cả sáu lĩnh vực tiền điện tử đều ghi nhận mức tăng giá tích cực, trong khi các yếu tố cơ bản lại trái chiều. "Crypto Sectors" là một khuôn khổ độc quyền được phát triển với sự hợp tác của nhà cung cấp chỉ số FTSE/Russell để tổ chức thị trường tài sản kỹ thuật số và đo lường lợi nhuận.

• Bitcoin hoạt động kém hơn các loại tiền điện tử khác, và mô hình lợi nhuận của các loại tiền điện tử khác có thể được coi là một "mùa altcoin"—mặc dù mô hình này khác với những mô hình trước đây. Bảng xếp hạng 20 token hàng đầu trong quý 3 (dựa trên lợi nhuận giá đã điều chỉnh theo biến động) nhấn mạnh tầm quan trọng của việc ban hành luật và áp dụng stablecoin, khối lượng giao dịch tăng trên các sàn giao dịch tập trung và trái phiếu kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT). Mọi tài sản trong lĩnh vực tiền điện tử đều có mối liên hệ nào đó với công nghệ blockchain và chia sẻ cùng một cấu trúc thị trường cơ bản—nhưng đó là điểm tương đồng duy nhất. Lớp tài sản này bao gồm một loạt các công nghệ phần mềm, với các ứng dụng trong tài chính tiêu dùng, trí tuệ nhân tạo (AI), truyền thông và giải trí. Để sắp xếp dữ liệu, Grayscale Research sử dụng một hệ thống phân loại và chỉ số độc quyền, được gọi là "Crypto Sectors", được phát triển với sự hợp tác của FTSE/Russell. Khung "Crypto Sectors" bao gồm sáu phân khúc thị trường riêng biệt (Biểu đồ 1). Tổng cộng, chúng bao gồm 261 token với tổng vốn hóa thị trường là 3,5 nghìn tỷ đô la. Hình 1: Khung "Crypto Sectors" giúp sắp xếp thị trường tài sản kỹ thuật số. Đo lường các yếu tố cơ bản của Blockchain: Blockchain không phải là doanh nghiệp, nhưng hoạt động kinh tế và sức khỏe tài chính của chúng có thể được đo lường theo cách tương tự. Ba chỉ số quan trọng nhất của hoạt động trên chuỗi là người dùng, giao dịch và phí giao dịch. Vì blockchain là ẩn danh, các nhà phân tích thường sử dụng "địa chỉ hoạt động" (địa chỉ blockchain có ít nhất một giao dịch) làm đại diện không hoàn hảo cho số lượng người dùng. Các chỉ số cơ bản về sức khỏe blockchain không đồng nhất trong Quý 3 (Hình 2). Về mặt tiêu cực, số lượng người dùng, khối lượng giao dịch và phí trong lĩnh vực tiền điện tử, cho cả tiền tệ và nền tảng hợp đồng thông minh, đều giảm theo quý. Nhìn chung, đầu cơ liên quan đến meme-coin đã giảm kể từ quý 1 năm 2025, góp phần làm giảm khối lượng giao dịch và hoạt động giao dịch. Đáng khích lệ hơn, phí ứng dụng dựa trên blockchain đã tăng 28% theo quý. Sự tăng trưởng này được thúc đẩy bởi hoạt động từ một số ít ứng dụng hàng đầu theo doanh thu phí: (i) Jupiter, một sàn giao dịch phi tập trung dựa trên Solana; (ii) Aave, một giao thức cho vay hàng đầu trong không gian tiền điện tử; và (iii) Hyperliquid, một sàn giao dịch hợp đồng tương lai vĩnh viễn hàng đầu. Trên cơ sở hàng năm, doanh thu phí lớp ứng dụng hiện đã vượt quá 10 tỷ đô la. Blockchain vừa là mạng lưới cho các giao dịch kỹ thuật số vừa là nền tảng cho các ứng dụng. Do đó, phí ứng dụng cao hơn có thể được coi là dấu hiệu cho thấy việc áp dụng công nghệ blockchain ngày càng tăng. Hình 2: Các yếu tố cơ bản hỗn hợp trên khắp các lĩnh vực tiền điện tử trong quý 3 năm 2025. Theo dõi hiệu suất giá: Lợi nhuận của tài sản tiền điện tử là tích cực trên cả sáu lĩnh vực tiền điện tử trong quý 3 năm 2025 (Hình 3). Bitcoin tụt hậu so với các phân khúc thị trường khác, một mô hình có thể được coi là "mùa alt" của tiền điện tử - mặc dù khác với các giai đoạn khác mà sự thống trị của Bitcoin suy giảm. Lĩnh vực tiền điện tử tài chính dẫn đầu mức tăng, được thúc đẩy bởi khối lượng giao dịch tăng trên các sàn giao dịch tập trung (CEX), trong khi lĩnh vực tiền điện tử nền tảng hợp đồng thông minh có thể được hưởng lợi từ luật pháp và việc áp dụng stablecoin (nền tảng hợp đồng thông minh là mạng lưới nơi người dùng sử dụng stablecoin cho thanh toán ngang hàng). Trong khi tất cả các lĩnh vực tiền điện tử đều đạt được lợi nhuận tích cực, lĩnh vực tiền điện tử AI lại tụt hậu so với các phân khúc khác, phản ánh giai đoạn lợi nhuận ảm đạm đối với cổ phiếu AI. Lĩnh vực tiền điện tử tiền tệ cũng kém hiệu quả, phản ánh mức tăng tương đối khiêm tốn về giá Bitcoin. Hình 3: Bitcoin kém hiệu quả hơn các lĩnh vực tiền điện tử khác. Bản chất đa dạng của loại tài sản tiền điện tử đồng nghĩa với việc luân chuyển thường xuyên sang các chủ đề thống trị và dẫn đầu thị trường. Hình 3 hiển thị 20 token đủ điều kiện tham gia chỉ số hàng đầu dựa trên lợi nhuận giá đã điều chỉnh theo biến động trong Quý 3 năm 2025. Danh sách này bao gồm một số token vốn hóa lớn với vốn hóa thị trường vượt quá 10 tỷ đô la, bao gồm ETH, BNB, SOL, LINK và AVAX, cũng như một số token có vốn hóa thị trường dưới 500 triệu đô la. Lĩnh vực tiền điện tử tài chính (bảy tài sản) và lĩnh vực tiền điện tử nền tảng hợp đồng thông minh (năm tài sản) chiếm tỷ trọng lớn nhất trong top 20 trong quý này.

  Hình 4: Các tài sản có hiệu suất cao nhất theo lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro trên từng lĩnh vực tiền điện tử

  

  Chúng tôi tin rằng có bốn chủ đề chính đã vượt trội hơn thị trường gần đây:

  (1) Kho bạc Tài sản Kỹ thuật số (DAT): Quý vừa qua đã chứng kiến ​​sự gia tăng đột biến về số lượng DAT: các công ty niêm yết công khai nắm giữ tiền điện tử trong bảng cân đối kế toán của họ và là phương tiện đầu tư cho các nhà đầu tư cổ phiếu. Trong số 20 token hàng đầu, một số có khả năng được hưởng lợi từ việc tạo ra các DAT mới, bao gồm ETH, SOL, BNB, ENA và CRO.

  (2) Việc áp dụng Stablecoin: Một chủ đề quan trọng khác trong quý trước là luật pháp và việc áp dụng stablecoin. Vào ngày 18 tháng 7, Tổng thống Trump đã ký Đạo luật GENIUS, một dự luật mới cung cấp khuôn khổ quản lý toàn diện cho stablecoin tại Hoa Kỳ (xem bài viết trước của Jinse Finance "Stablecoin và Tương lai của Thanh toán"). Sau khi dự luật được thông qua, việc áp dụng stablecoin đã tăng tốc, với nguồn cung lưu hành tăng 16% lên hơn 290 tỷ đô la (Hình 4). Những người hưởng lợi chính là các nền tảng hợp đồng thông minh lưu trữ stablecoin, bao gồm ETH, TRX và AVAX—trong đó AVAX chứng kiến ​​sự tăng trưởng đáng kể về khối lượng giao dịch stablecoin. Nhà phát hành stablecoin Ethena (ENA) cũng chứng kiến ​​mức tăng giá mạnh mẽ, mặc dù stablecoin USDe của họ không tuân thủ Đạo luật Stablecoin (USDe được sử dụng rộng rãi trong tài chính phi tập trung và Ethena đã ra mắt một stablecoin mới tuân thủ).

  Biểu đồ 5: Tăng trưởng nguồn cung stablecoin trong quý này, dẫn đầu là Ethereum

  

  (3) Khối lượng giao dịch tăng: Các sàn giao dịch cũng là một chủ đề chính, với khối lượng giao dịch tập trung đạt mức cao nhất kể từ tháng 1 vào tháng 8 (Biểu đồ 5). Sự gia tăng khối lượng giao dịch dường như đã mang lại lợi ích cho một số tài sản liên quan đến các sàn giao dịch tập trung, bao gồm BNB, CRO, OKB và KCS, tất cả đều nằm trong top 20 (trong một số trường hợp, các tài sản này cũng được liên kết với các nền tảng hợp đồng thông minh).

  (4) Trong khi đó, các hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung tiếp tục duy trì đà tăng trưởng mạnh mẽ (xem bài viết trước của Jinse Finance "Sự trỗi dậy của DEX"). Sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn hàng đầu Hyperliquid đã tăng trưởng nhanh chóng, lọt vào top ba về doanh thu phí trong quý này. Đối thủ cạnh tranh nhỏ hơn DRIFT đã lọt vào top 20 của ngành công nghiệp tiền điện tử sau khi khối lượng giao dịch tăng đáng kể. Một giao thức hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung khác, ASTER, đã ra mắt vào giữa tháng 9 và tăng từ vốn hóa thị trường 145 triệu đô la lên 3,4 tỷ đô la chỉ trong một tuần.

  Hình 6: Khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai trên sàn CEX đạt mức cao nhất trong năm vào tháng 8

  

  Trong quý 4 năm 2025, lợi nhuận của lĩnh vực tiền điện tử có thể được thúc đẩy bởi một loạt các yếu tố độc đáo. Đầu tiên, sau khi Hạ viện thông qua dự luật liên quan với sự đồng thuận của cả hai đảng vào tháng 7, ủy ban Thượng viện Hoa Kỳ có liên quan đã bắt đầu xây dựng luật về cơ cấu thị trường tiền điện tử. Điều này thể hiện luật dịch vụ tài chính toàn diện cho ngành công nghiệp tiền điện tử và có thể đóng vai trò là chất xúc tác cho sự hội nhập sâu hơn của ngành này với các dịch vụ tài chính truyền thống. Thứ hai, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã phê duyệt các tiêu chuẩn niêm yết chung cho các sản phẩm giao dịch trên sàn (ETP) dựa trên hàng hóa. Điều này có thể dẫn đến sự gia tăng số lượng tài sản tiền điện tử có sẵn cho các nhà đầu tư Hoa Kỳ thông qua các cấu trúc ETP. Cuối cùng, môi trường kinh tế vĩ mô có thể sẽ tiếp tục biến động. Tuần trước, Cục Dự trữ Liên bang đã phê duyệt việc cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản và ám chỉ rằng có thể sẽ có thêm hai lần cắt giảm lãi suất nữa vào cuối năm nay. Nếu mọi thứ đều ổn định, tài sản tiền điện tử dự kiến ​​sẽ được hưởng lợi từ việc cắt giảm lãi suất của Fed (vì chúng làm giảm chi phí cơ hội của việc nắm giữ các loại tiền tệ không lãi suất và có thể hỗ trợ khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư).

  Đồng thời, thị trường lao động yếu kém của Hoa Kỳ, định giá thị trường chứng khoán tăng cao và bất ổn địa chính trị đều có thể được coi là những nguồn rủi ro giảm giá trong quý IV.