Sự thống trị của Ethereum trên thị trường RWA được giải thích

Tác giả: Chi Anh, Ryan Yoon Nguồn: Tiger Research Biên dịch: Shan Ouba, Golden Finance

TL;DR

• Ethereum hiện đang dẫn đầu thị trường RWA, nhờ lợi thế là người đi đầu, các thử nghiệm của tổ chức trong quá khứ, tính thanh khoản sâu trên chuỗi và kiến ​​trúc phi tập trung.

• Tuy nhiên, các blockchain mục đích chung với giao dịch nhanh hơn và chi phí thấp hơn, cũng như các chuỗi dành riêng cho RWA được thiết kế để tuân thủ, đang bù đắp cho những hạn chế về chi phí và hiệu suất của Ethereum. Các nền tảng mới nổi này đang định vị mình là cơ sở hạ tầng thế hệ tiếp theo bằng cách cung cấp khả năng mở rộng kỹ thuật vượt trội hoặc các tính năng tuân thủ tích hợp.

• Giai đoạn tăng trưởng tiếp theo của RWA sẽ được dẫn dắt bởi các chuỗi tích hợp thành công ba yếu tố: khả năng tương thích với quy định trên chuỗi, hệ sinh thái dịch vụ được xây dựng xung quanh các tài sản trong thế giới thực và tính thanh khoản có ý nghĩa trên chuỗi.

1. Thị trường RWA hiện đang phát triển ở đâu?

Việc mã hóa các tài sản trong thế giới thực (RWA) đã trở thành một trong những chủ đề nổi bật nhất trong ngành công nghiệp blockchain. Các công ty tư vấn toàn cầu như Boston Consulting Group (BCG) đã công bố các dự báo thị trường mở rộng và Tiger Research đã tiến hành phân tích chuyên sâu về các thị trường mới nổi như Indonesia, nhấn mạnh tầm quan trọng ngày càng tăng của ngành này.

Vậy, tài sản có trọng số rủi ro (RWA) chính xác là gì? Chúng đề cập đến việc chuyển đổi tài sản vật chất như bất động sản, trái phiếu và hàng hóa thành mã thông báo kỹ thuật số. Quá trình mã hóa này đòi hỏi cơ sở hạ tầng blockchain. Hiện tại, Ethereum là cơ sở hạ tầng hàng đầu hỗ trợ các giao dịch như vậy.

Ethereum vẫn duy trì vị thế thống trị của mình trên thị trường quản lý tài sản rủi ro (RWA) mặc dù có sự cạnh tranh ngày càng tăng. Một số blockchain RWA chuyên dụng đã xuất hiện và các nền tảng như Solana, vốn đã khẳng định được vị thế của mình trong không gian DeFi, đang mở rộng sang không gian RWA. Mặc dù vậy, Ethereum vẫn chiếm hơn 50% hoạt động thị trường, làm nổi bật vị thế vững chắc của mình trên thị trường.

Báo cáo này xem xét các yếu tố chính dẫn đến sự thống trị hiện tại của Ethereum trên thị trường RWA và khám phá những điều kiện thay đổi có thể ảnh hưởng đến giai đoạn tăng trưởng và cạnh tranh tiếp theo.

2. Tại sao Ethereum vẫn dẫn đầu?

2.1. Lợi thế của người đi đầu và sự tin tưởng của tổ chức

Thật dễ hiểu tại sao Ethereum lại trở thành nền tảng mặc định cho mã hóa tổ chức. Đây là nền tảng đầu tiên giới thiệu hợp đồng thông minh và đang tích cực chuẩn bị cho thị trường tài sản có trọng số rủi ro.

Được hỗ trợ bởi cộng đồng nhà phát triển năng động, Ethereum đã thiết lập các tiêu chuẩn mã hóa chính, chẳng hạn như ERC-1400 và ERC-3643, từ rất lâu trước khi các nền tảng cạnh tranh xuất hiện. Nền tảng ban đầu này đã cung cấp nền tảng kỹ thuật và quy định cần thiết cho các dự án thí điểm.

Do đó, nhiều tổ chức đã bắt đầu đánh giá Ethereum trước khi xem xét các giải pháp thay thế. Một số sáng kiến ​​quan trọng vào cuối những năm 2010 đã giúp xác thực vị thế của Ethereum trong tài chính tổ chức:

• Quorum và JPM Coin của JPMorgan (2016-2017): Để hỗ trợ các trường hợp sử dụng của doanh nghiệp, JPMorgan đã phát triển Quorum, một nhánh được cấp phép của Ethereum. Việc ra mắt JPM Coin để chuyển khoản liên ngân hàng đã chứng minh rằng kiến ​​trúc của Ethereum—ngay cả ở dạng riêng tư—có thể đáp ứng các yêu cầu quy định về bảo vệ dữ liệu và tuân thủ.

• Vấn đề trái phiếu của Societe Generale (2019): Societe Generale FORGE đã phát hành trái phiếu thế chấp trị giá 100 triệu euro trên mạng chính công khai Ethereum. Điều này chứng minh rằng các chứng khoán được quản lý có thể được phát hành và thanh toán trên một blockchain công khai trong khi giảm thiểu sự tham gia của các bên trung gian.

• Trái phiếu kỹ thuật số của Ngân hàng đầu tư châu Âu (2021): Ngân hàng đầu tư châu Âu, hợp tác với Goldman Sachs, Santander và Societe Generale, đã phát hành trái phiếu kỹ thuật số trị giá 100 triệu euro trên Ethereum. Trái phiếu được thanh toán bằng tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) do Ngân hàng Pháp phát hành, làm nổi bật tiềm năng của Ethereum trên các thị trường vốn được tích hợp hoàn toàn.

Những trường hợp thí điểm thành công này củng cố thêm uy tín của Ethereum. Đối với các tổ chức, sự tin tưởng dựa trên các trường hợp sử dụng đã được chứng minh và các khuyến nghị từ các tác nhân được quản lý khác. Thành tích mạnh mẽ của Ethereum tiếp tục thu hút sự quan tâm và tạo ra một chu kỳ áp dụng củng cố.

Ví dụ, vào năm 2018, Securitize đã công bố trong một tài liệu chính thức rằng họ sẽ xây dựng các công cụ trên Ethereum để quản lý toàn bộ vòng đời của chứng khoán kỹ thuật số. Động thái này đã đặt nền tảng cho việc BlackRock cuối cùng ra mắt BUIDL (quỹ token hóa lớn nhất hiện đang được phát hành trên Ethereum).

2.2. Nền tảng cho dòng vốn vật chất

Một lý do chính khác khiến Ethereum tiếp tục thống trị thị trường tài sản có trọng số rủi ro (RWA) là khả năng chuyển đổi thanh khoản trên chuỗi thành sức mua thực tế. Việc mã hóa tài sản trong thế giới thực không chỉ là một quy trình kỹ thuật. Một thị trường hoạt động đòi hỏi vốn có thể chủ động đầu tư và giao dịch các tài sản này. Về mặt này, Ethereum nổi bật là nền tảng duy nhất có thanh khoản trên chuỗi sâu và có thể triển khai. Điều này đặc biệt rõ ràng trên các nền tảng như Ondo, Spark và Ethena, tất cả đều nắm giữ số lượng lớn quỹ BUIDL được mã hóa trên Ethereum. Các nền tảng này đã thu hút hàng trăm triệu đô la bằng cách cung cấp các sản phẩm dựa trên Kho bạc Hoa Kỳ được mã hóa, cho vay dựa trên stablecoin và các công cụ đô la Mỹ dựa trên lợi suất tổng hợp.

• Ondo Finance đã tích lũy được hơn 600 triệu đô la tổng giá trị bị khóa (TVL) thông qua các sản phẩm được kho bạc hỗ trợ là USDY và ​​OUSG.

• Spark Protocol đã tận dụng tính thanh khoản DAI của MakerDAO để mua hơn 2,4 tỷ đô la trái phiếu kho bạc thực tế.

• Ethena đã xây dựng cơ sở hạ tầng lợi suất không có ngân hàng trên Ethereum với các đồng tiền ổn định tổng hợp USDe và sUSDe, thu hút nhu cầu của tổ chức và tính thanh khoản DeFi.

Những ví dụ này cho thấy Ethereum không chỉ là một nền tảng để mã hóa tài sản. Nó cung cấp nền tảng thanh khoản vững chắc hỗ trợ đầu tư thực và quản lý tài sản. Ngược lại, nhiều nền tảng quản lý tài sản mạo hiểm mới nổi đã phải vật lộn để đảm bảo dòng tiền chảy vào hoặc hoạt động thị trường thứ cấp sau đợt phát hành token ban đầu.

Lý do cho sự khác biệt này là rõ ràng. Ethereum đã tích hợp các đồng tiền ổn định, giao thức DeFi và cơ sở hạ tầng tuân thủ. Điều này tạo ra một môi trường tài chính toàn diện, nơi phát hành, giao dịch và thanh toán đều có thể được thực hiện trên chuỗi.

Do đó, Ethereum là môi trường hiệu quả nhất để chuyển đổi tài sản được mã hóa thành hoạt động mua thực tế. Điều này mang lại cho nó lợi thế về mặt cấu trúc vượt xa thị phần đơn thuần.

2.3. Niềm tin thông qua phi tập trung

Phi tập trung đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng niềm tin. Việc mã hóa tài sản trong thế giới thực đòi hỏi phải chuyển giao quyền sở hữu và hồ sơ giao dịch của các tài sản có giá trị cao sang hệ thống kỹ thuật số. Trong quá trình này, các tổ chức tập trung vào độ tin cậy và tính minh bạch của hệ thống. Và đây chính là lợi thế độc đáo của kiến ​​trúc phi tập trung của Ethereum.

Ethereum là chuỗi công khai được hỗ trợ bởi hàng nghìn nút hoạt động độc lập trên toàn thế giới. Mạng lưới mở cửa cho tất cả mọi người và mọi thay đổi đều được xác định theo sự đồng thuận thay vì kiểm soát tập trung. Do đó, nó tránh được các điểm lỗi đơn lẻ, đảm bảo khả năng phục hồi trước tin tặc và kiểm duyệt, đồng thời duy trì thời gian hoạt động không bị gián đoạn.

Trong thị trường tài sản có trọng số rủi ro (RWA), cấu trúc này tạo ra giá trị hữu hình. Các giao dịch được ghi lại trên một sổ cái không thay đổi, giúp giảm rủi ro gian lận. Hợp đồng thông minh cho phép giao dịch không cần trung gian. Người dùng có thể truy cập các dịch vụ, ký kết thỏa thuận và tham gia vào các hoạt động tài chính mà không cần sự chấp thuận tập trung.

Các đặc điểm như tính minh bạch, bảo mật và khả năng truy cập khiến Ethereum trở thành lựa chọn lý tưởng cho các tổ chức đang khám phá mã hóa tài sản. Hệ thống phi tập trung của nó đáp ứng các yêu cầu chính để hoạt động trong môi trường tài chính rủi ro cao.

3. Những đối thủ mới nổi định hình lại bối cảnh

Mạng chính Ethereum chứng minh tính khả thi của tài chính được mã hóa. Tuy nhiên, mặc dù thành công, nó cũng bộc lộ một số hạn chế về mặt cấu trúc đã cản trở việc áp dụng rộng rãi hơn của tổ chức. Các rào cản chính bao gồm thông lượng giao dịch hạn chế, vấn đề về độ trễ và cấu trúc phí không thể đoán trước.

Để giải quyết những thách thức này, các giải pháp Layer 2 Rollup như Arbitrum, Optimism và Polygon zkEVM đã ra đời. Các bản nâng cấp lớn bao gồm Merge (2022), Dencun (2024) và Pectra sắp ra mắt (2025) đã cải thiện khả năng mở rộng. Tuy nhiên, mạng vẫn không thể sánh được với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống. Ví dụ: Visa xử lý hơn 65.000 giao dịch mỗi giây, trong khi Ethereum vẫn chưa đạt đến mức này. Những khoảng cách hiệu suất này vẫn là một hạn chế chính đối với các tổ chức yêu cầu giao dịch tần suất cao hoặc thanh toán theo thời gian thực.

Độ trễ và tính hoàn thiện cũng đặt ra những thách thức. Việc tạo khối mất trung bình 12 giây và tính hoàn thiện thường mất tới ba phút với các xác nhận bổ sung cần thiết để thanh toán an toàn. Trong trường hợp tắc nghẽn mạng, độ trễ có thể tăng thêm, tạo ra thách thức cho các hoạt động tài chính nhạy cảm với thời gian.

Hơn nữa, sự biến động trong phí gas vẫn tiếp tục là mối quan ngại. Vào những thời điểm cao điểm, phí giao dịch đã vượt quá 50 đô la và ngay cả trong thời gian bình thường, phí thường vượt quá 20 đô la. Sự không chắc chắn về phí này làm phức tạp kế hoạch kinh doanh và có thể làm suy yếu khả năng cạnh tranh của các dịch vụ dựa trên Ethereum.

Securitize là một ví dụ điển hình. Sau khi gặp phải những hạn chế của Ethereum, công ty đã mở rộng sang các nền tảng khác như Solana và Polygon đồng thời phát triển blockchain riêng của mình, Converage. Trong khi Ethereum đóng vai trò quan trọng trong các thử nghiệm ban đầu của tổ chức, thì hiện tại, công ty này phải đối mặt với áp lực ngày càng tăng để đáp ứng nhu cầu của một thị trường trưởng thành hơn, nhạy cảm với hiệu suất.

3.1. Sự gia tăng của các blockchain đa năng nhanh và tiết kiệm chi phí

Khi những hạn chế của Ethereum ngày càng trở nên rõ ràng, ngày càng nhiều tổ chức đang khám phá các blockchain đa năng có thể thay thế Ethereum. Các nền tảng này có thể giải quyết các điểm nghẽn hiệu suất chính của Ethereum, đặc biệt là về tốc độ giao dịch, tính ổn định của phí và thời gian hoàn tất.

Tuy nhiên, mặc dù tiếp tục hợp tác với các nhà đầu tư tổ chức, quy mô thực tế của các tài sản được mã hóa (không bao gồm stablecoin) trên các nền tảng này vẫn thấp hơn nhiều so với Ethereum. Trong nhiều trường hợp, các tài sản được mã hóa được tung ra trên các chuỗi mục đích chung vẫn là một phần của chiến lược triển khai đa chuỗi do Ethereum dẫn đầu.

Mặc dù vậy, vẫn có một số dấu hiệu tiến triển có ý nghĩa. Trong không gian tín dụng tư nhân, các sáng kiến ​​mã hóa mới đang nổi lên. Ví dụ, trên zkSync, nền tảng Tradable đã đạt được sức hút, chiếm hơn 18% hoạt động trong không gian này, chỉ đứng sau Ethereum.

Ở giai đoạn này, các blockchain mục đích chung mới bắt đầu có chỗ đứng. Các nền tảng như Solana, đã đạt được sự tăng trưởng nhanh chóng trong hệ sinh thái DeFi của họ, hiện phải đối mặt với một câu hỏi chiến lược: làm thế nào để chuyển động lực này thành vị thế bền vững trong không gian RWA. Chỉ có hiệu suất kỹ thuật vượt trội là chưa đủ. Để cạnh tranh với Ethereum, cần có cơ sở hạ tầng và dịch vụ đáp ứng được kỳ vọng về sự tin tưởng và tuân thủ của các nhà đầu tư tổ chức.

Cuối cùng, sự thành công của các blockchain này trên thị trường RWA sẽ phụ thuộc ít hơn vào thông lượng thô và nhiều hơn vào khả năng mang lại giá trị hữu hình của chúng. Các hệ sinh thái khác biệt được xây dựng xung quanh thế mạnh riêng của từng chuỗi sẽ quyết định vị thế lâu dài của chúng trong không gian mới nổi này.

3.2. Sự xuất hiện của Blockchain dành riêng cho RWA

Ngày càng có nhiều nền tảng blockchain từ bỏ các thiết kế mục đích chung và tập trung vào các lĩnh vực cụ thể. Xu hướng này cũng thể hiện rõ trong không gian RWA, nơi một làn sóng mới các chuỗi chuyên biệt đang nổi lên, được tối ưu hóa cụ thể cho việc mã hóa các tài sản trong thế giới thực.

Ý tưởng về một blockchain dành riêng cho RWA rất rõ ràng. Việc mã hóa các tài sản trong thế giới thực đòi hỏi phải có giao diện trực tiếp với các quy định tài chính hiện hành, trong nhiều trường hợp, điều này khiến việc sử dụng cơ sở hạ tầng blockchain mục đích chung trở nên quá tải. Các yêu cầu kỹ thuật chuyên biệt phải được giải quyết một cách cơ bản, đặc biệt là về mặt tuân thủ quy định.

Xử lý tuân thủ là một lĩnh vực quan trọng. Các thủ tục KYC và AML rất cần thiết cho quy trình mã hóa, nhưng các thủ tục này theo truyền thống được xử lý ngoài chuỗi. Cách tiếp cận này hạn chế sự đổi mới vì nó chỉ gói gọn các tài sản tài chính truyền thống trong định dạng chuỗi khối mà không thiết kế lại logic tuân thủ cơ bản.

Sự thay đổi hiện nay là đưa các chức năng tuân thủ này hoàn toàn lên chuỗi. Nhu cầu về các mạng lưới chuỗi khối không chỉ có thể ghi lại quyền sở hữu mà còn thực thi các yêu cầu quy định ở cấp độ giao thức đang ngày càng tăng.

Để ứng phó, một số chuỗi khối tập trung vào RWA đã bắt đầu cung cấp các mô-đun tuân thủ trên chuỗi. Ví dụ: MANTRA bao gồm chức năng danh tính phi tập trung (DID) để hỗ trợ thực thi tuân thủ ở lớp cơ sở hạ tầng. Các chuỗi khối chuyên biệt khác dự kiến ​​sẽ thực hiện các sáng kiến ​​tương tự.

Ngoài việc tuân thủ, nhiều nền tảng trong số này nhắm mục tiêu vào các loại tài sản cụ thể có chuyên môn sâu về lĩnh vực. Maple Finance tập trung vào cho vay theo tổ chức và quản lý tài sản, Centrifuge tập trung vào tài chính thương mại và Polymesh tập trung vào chứng khoán được quản lý. Thay vì mã hóa các tài sản được nắm giữ rộng rãi như trái phiếu chính phủ hoặc tiền điện tử ổn định, các blockchain này đang sử dụng chuyên môn hóa theo chiều dọc làm chiến lược cạnh tranh.

Tuy nhiên, nhiều nền tảng trong số này vẫn đang trong giai đoạn đầu. Một số vẫn chưa ra mắt mạng chính và hầu hết vẫn còn hạn chế về quy mô và khả năng áp dụng. Nếu các chuỗi mục đích chung mới bắt đầu thu hút sự chú ý trong không gian RWA, thì các chuỗi chuyên biệt vẫn đang ở vạch xuất phát.

4. Ai sẽ dẫn đầu giai đoạn tiếp theo?

Sự thống trị của Ethereum trên thị trường tài sản có trọng số rủi ro (RWA) khó có thể duy trì nguyên trạng. Hiện tại, thị trường tài sản được mã hóa chỉ đạt chưa đến 2% tiềm năng dự kiến, cho thấy ngành này vẫn đang trong giai đoạn đầu. Lợi thế của Ethereum cho đến nay phần lớn là do phát hiện sớm về sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (PMF). Tuy nhiên, khi thị trường trưởng thành và mở rộng, bối cảnh cạnh tranh dự kiến ​​sẽ thay đổi đáng kể.

Các dấu hiệu của sự thay đổi này đã rõ ràng. Các tổ chức không còn chỉ tập trung vào Ethereum nữa. Cả blockchain mục đích chung và blockchain dành riêng cho RWA đều đang được đánh giá và ngày càng có nhiều dịch vụ đang khám phá các triển khai chuỗi tùy chỉnh. Các tài sản được mã hóa ban đầu được phát hành trên Ethereum hiện đang mở rộng thành hệ sinh thái đa chuỗi, phá vỡ thế độc quyền trước đây.

Một bước ngoặt quan trọng sẽ là việc sử dụng tuân thủ trên chuỗi. Để tài chính blockchain thực sự hiện thân cho sự đổi mới, các quy trình quản lý như KYC và AML phải được thực hiện trực tiếp trên chuỗi. Nếu các chuỗi chuyên biệt có thể cung cấp thành công sự tuân thủ ở cấp độ giao thức có thể mở rộng và thúc đẩy việc áp dụng trên toàn ngành, thì bối cảnh thị trường hiện tại có thể bị đảo ngược hoàn toàn.

Điều quan trọng không kém là sự tồn tại của sức mua thực tế. Tài sản được mã hóa chỉ đáng đầu tư nếu có vốn chủ động sẵn sàng mua chúng. Bất kể công nghệ nào, tiện ích của việc mã hóa đều bị hạn chế nếu không có tính thanh khoản hiệu quả. Do đó, thế hệ nền tảng RWA tiếp theo phải xây dựng một hệ sinh thái dịch vụ mạnh mẽ dựa trên tài sản được mã hóa và đảm bảo rằng người dùng có sự tham gia thanh khoản mạnh mẽ.

Tóm lại, các điều kiện để thành công đang ngày càng trở nên rõ ràng hơn. Nền tảng RWA hàng đầu tiếp theo có khả năng đạt được ba mục tiêu sau cùng một lúc:

• Khung tuân thủ trên chuỗi được tích hợp đầy đủ

• Hệ sinh thái dịch vụ được xây dựng trên tài sản được mã hóa

• Tính thanh khoản sâu và bền vững thúc đẩy đầu tư thực sự

Thị trường RWA vẫn còn trong giai đoạn trứng nước. Ethereum đã chứng minh được khái niệm này. Cơ hội hiện nằm ở các nền tảng có thể cung cấp các giải pháp vượt trội — các giải pháp vừa đáp ứng nhu cầu của tổ chức vừa mở ra giá trị mới trong nền kinh tế được mã hóa.