Triển vọng tỷ giá hối đoái đồng đô la: Liệu Trump có đang mệt mỏi với thỏa thuận?

Văn bản: Zhou Hao, Nhà kinh tế trưởng của Guotai Junan International; Zhan Chunli, Nhà phân tích của Guotai Junan International

Câu chuyện chênh lệch lãi suất sẽ tiếp tục trong năm nay và đồng đô la Mỹ có khả năng sẽ vẫn ở mức cao. Trong nửa cuối năm, khi Cục Dự trữ Liên bang tiếp tục cắt giảm lãi suất và các chính sách mới của Trump có thể có hiệu ứng "hổ giấy", sự biến động của đồng đô la có thể gia tăng.

Chỉ số đồng đô la Mỹ đã có một đợt tăng giá mạnh vào cuối năm 2024. Nguyên nhân chính đằng sau điều này là logic “lạm phát tái phát” do thỏa thuận của Trump gây ra. Vào tháng 1 năm 2025, trước khi Trump chính thức nhậm chức tổng thống, thị trường đã tiếp tục củng cố chỉ số đồng đô la Mỹ do các giao dịch của Trump và kỳ vọng về việc Mỹ tái lạm phát, khiến chỉ số đồng đô la Mỹ vượt qua mức 110 điểm. Sau đó, chỉ số đồng đô la Mỹ giảm trở lại do sự bất ổn trong chính sách thuế quan của Trump và xu hướng "biến động" xảy ra cùng với tin tức thị trường.
Nhìn chung, chúng tôi tin rằng đồng đô la Mỹ sẽ vẫn mạnh vào năm 2025. Cụ thể, ba yếu tố sau đây đã góp phần tạo nên sức mạnh của đồng đô la Mỹ. Đầu tiên là kỳ vọng về lạm phát. Lợi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 10 năm đã vượt qua mức 4,8% vào giữa tháng 1, sau đó giảm trở lại nhưng vẫn duy trì ở mức trên 4,5%. Lý do đằng sau điều này là thị trường tin rằng các chính sách của Trump sẽ mang lại "lạm phát tái phát". Trong quá trình này, lộ trình cắt giảm lãi suất của Fed sẽ trở nên rất không chắc chắn, do đó lợi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ sẽ tăng, đẩy chỉ số đồng đô la Mỹ lên cao hơn. Yếu tố thứ hai là do Cục Dự trữ Liên bang chậm lại trong việc cắt giảm lãi suất, chênh lệch lãi suất giữa đồng đô la Mỹ và các loại tiền tệ ngoài Mỹ vẫn ở mức cao, và các quỹ giao dịch chênh lệch lãi suất chảy vào đồng đô la Mỹ, khiến đồng đô la Mỹ mạnh lên. Yếu tố thứ ba là chính sách thuế quan của Trump và tác động của chiến tranh thương mại có thể kìm hãm sự tăng trưởng của các nền kinh tế ngoài Hoa Kỳ. Những kỳ vọng như vậy đã làm giảm hiệu suất của các loại tiền tệ ngoài Hoa Kỳ.

Trong ngắn hạn, chỉ số đồng đô la Mỹ sẽ tăng đột biến và dao động trong quý đầu tiên. Nhưng nhìn vào xu hướng chung, chúng tôi tin rằng đồng đô la Mỹ có thể tăng trước rồi giảm sau. Bước vào nửa cuối năm, khi Cục Dự trữ Liên bang tiếp tục cắt giảm lãi suất sâu hơn và trở nên chắc chắn hơn, áp lực giảm giá đối với tỷ giá hối đoái đồng đô la Mỹ sẽ trở nên rõ ràng. Đồng thời, liên quan đến diễn biến của nền kinh tế Hoa Kỳ, thị trường cũng sẽ áp dụng logic giao dịch "mua kỳ vọng, bán thực tế", điều này cũng sẽ dẫn đến áp lực giảm giá đối với đồng đô la Mỹ.

Chúng tôi tin rằng vào năm 2025, chênh lệch lãi suất vẫn sẽ là yếu tố then chốt quyết định liệu đồng đô la Mỹ có duy trì được mức cao hay không. Lạm phát giảm đáng kể kể từ thời kỳ đại dịch đã khiến hầu hết các ngân hàng trung ương trên thế giới chuyển từ chính sách thắt chặt trước đây sang nới lỏng. Do chu kỳ phát triển khác nhau của các nền kinh tế, một số ngân hàng trung ương bắt đầu cắt giảm lãi suất sớm hơn, trong khi một số khác cắt giảm lãi suất muộn hơn. Tuy nhiên, do lạm phát toàn cầu giảm, lạm phát ở ngày càng nhiều nền kinh tế đã giảm xuống mức mục tiêu, điều này có nghĩa là ngày càng nhiều ngân hàng trung ương đang chuyển sang chính sách tiền tệ nới lỏng. Bên cạnh khả năng cao Ngân hàng Trung ương châu Âu sẽ tiếp tục cắt giảm lãi suất vào năm 2025, chu kỳ cắt giảm lãi suất của nhiều ngân hàng trung ương ở châu Á như Hàn Quốc, Thái Lan, Indonesia... mới chỉ bắt đầu. So sánh mà nói, con đường cắt giảm lãi suất trong tương lai tại Hoa Kỳ có vẻ gập ghềnh, điều này cũng được phản ánh qua việc chênh lệch lãi suất giữa đồng đô la Mỹ và các loại tiền tệ khác ngày càng nới rộng, qua đó cũng thúc đẩy đồng đô la Mỹ mạnh lên. Nhìn vào chênh lệch lãi suất giữa trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 10 năm và Euribor kỳ hạn 1 năm, có thể thấy mức chênh lệch này đã có xu hướng tăng kể từ đầu năm 2024, đạt 210 điểm cơ bản vào tháng 2 năm 2025, trong khi mức chênh lệch vào đầu năm 2024 chỉ là 50 điểm cơ bản.
Đồng thời, do lãi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ cao, các quỹ thị trường tiếp tục chảy vào tài sản bằng đô la Mỹ. Trong năm qua, lượng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ mà các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ đã có xu hướng tăng nhanh. Tính đến cuối tháng 11 năm 2024, tổng số trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ do các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ đã đạt 8,6 nghìn tỷ đô la Mỹ. Từ tháng 1 đến tháng 11 năm 2024, các nhà đầu tư nước ngoài đã mua thêm 680 tỷ đô la trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ. Mặc dù chênh lệch lãi suất giữa đồng yên, đồng tiền truyền thống và đồng đô la Mỹ đã thu hẹp, nhưng đầu tư bằng đô la Mỹ vẫn là lựa chọn chủ đạo trên thị trường vì lãi suất đồng yên vẫn ở mức thấp. Nhìn chung, chúng tôi tin rằng diễn biến lãi suất đối với cả đồng USD và các loại tiền tệ khác sẽ tiếp tục diễn ra vào năm 2025.
Các yếu tố cơ bản của nền kinh tế Hoa Kỳ sẽ là một yếu tố cốt lõi khác chi phối xu hướng của đồng đô la Mỹ vào năm 2025. Kể từ cuối năm ngoái, dữ liệu kinh tế Hoa Kỳ đã liên tục cải thiện. Cùng với sự ủng hộ của việc cắt giảm thuế và các chính sách khác của Trump, thị trường nhìn chung tin rằng nền kinh tế Hoa Kỳ có thể cho thấy xu hướng "không hạ cánh". Tuy nhiên, vẫn còn nhiều bất ổn về cách nền kinh tế Hoa Kỳ sẽ hoạt động trong môi trường lãi suất cao. Dựa trên kinh nghiệm của hai năm qua, vào quý IV năm 2023, khi lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm tiến gần đến mức 5%, nền kinh tế Mỹ đã trải qua một sự suy giảm đáng kể và cuối cùng dẫn đến sự gia tăng đáng kể kỳ vọng của thị trường về việc cắt giảm lãi suất năm 2024 vào cuối năm 2023; một trường hợp khác là vào tháng 4 năm 2024, khi lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm tăng mạnh trở lại, cổ phiếu Mỹ đã cho thấy sự suy yếu đáng kể. Từ hai kịch bản này, lãi suất cao cũng có nghĩa là gót chân Achilles của nền kinh tế Hoa Kỳ. Mặc dù hiệu suất kinh tế tốt hỗ trợ lãi suất tương đối cao, nhưng lãi suất quá cao sẽ có tác động tiêu cực đến nền kinh tế vĩ mô và thị trường vốn. Thị trường chắc chắn dễ tiếp nhận hiệu ứng "Goldilocks" hơn từ cấp độ kinh tế ban đầu, nhưng chúng ta cũng phải chú ý đến "thiên nga đen" từ phía lãi suất. Nhìn chung, cây không thể mọc cao tới tận trời, và nền kinh tế Hoa Kỳ sẽ không trải qua những thay đổi lớn trong ngắn hạn do những thay đổi trong chính sách của tổng thống.
Do đó, chúng tôi có xu hướng tin rằng sự ủng hộ từ các chính sách của Trump sẽ dần dẫn đến sự mệt mỏi về mặt thẩm mỹ khi Trump nhậm chức. Theo quan điểm này, chúng tôi tin rằng quý đầu tiên của năm nay sẽ là thời điểm cao điểm của vòng chỉ số đô la Mỹ này. Sau khi các chính sách của Trump được thực hiện, đồng đô la Mỹ sẽ yếu đi khi tình hình trở nên tồi tệ hơn. Mặt khác, kỳ vọng quá cao của thị trường đối với nền kinh tế Mỹ đang quá nóng cũng sẽ hạ nhiệt do những biến động kinh tế bình thường và việc kiềm chế lãi suất cao, điều này cũng sẽ dẫn đến sự suy giảm mức độ phổ biến của đồng đô la Mỹ.
Đối với các loại tiền tệ của thị trường mới nổi, chúng vẫn sẽ phải đối mặt với áp lực từ sự mất giá và dòng vốn chảy ra trong quý đầu tiên của năm nay. Tuy nhiên, theo kinh nghiệm lịch sử, hầu hết các nền kinh tế mới nổi đã trải qua nhiều đợt sốc tương tự và đã tích lũy được nhiều kinh nghiệm trong việc ứng phó với chúng. Tương tự như vậy, việc phá giá tiền tệ cũng sẽ hỗ trợ xuất khẩu, điều này cũng có nghĩa là nền kinh tế sẽ có những điều chỉnh năng động riêng. Do đó, mối lo ngại về đồng đô la mạnh không phải là điều quá đáng.
Tóm lại, chúng tôi tin rằng trong ngắn hạn, chỉ số đồng đô la Mỹ sẽ có đủ động lực để duy trì mức mạnh theo logic giao dịch của Trump, giao dịch chênh lệch lãi suất và sức mạnh liên tục của nền kinh tế Hoa Kỳ. Câu chuyện chênh lệch lãi suất sẽ tiếp tục diễn ra trong suốt năm 2025, khiến đồng đô la Mỹ có khả năng vẫn ở mức cao. Tuy nhiên, khi bước vào nửa cuối năm, Cục Dự trữ Liên bang tiếp tục cắt giảm lãi suất sâu hơn và các chính sách mới của Trump có thể có hiệu ứng "hổ giấy", khi đó sự biến động của đồng đô la Mỹ có thể gia tăng. Trong ngắn hạn, chỉ số đồng đô la Mỹ dự kiến ​​sẽ tăng trên 110. Về trung hạn, chỉ số này sẽ duy trì ở mức 104-110 điểm.