Tác giả: Arthur Hayes, người sáng lập BitMEX; Biên dịch: AIMan@Golden Finance
Các khoản đầu tư cổ phiếu hét lên, “Stablecoin, stablecoin, stablecoin; Vòng tròn, vòng tròn, vòng tròn.”
Tại sao họ lại lạc quan về chúng như vậy? Bởi vì Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Bessent đã nói rằng:
Kết quả được hiển thị trong hình bên dưới:

Đây là sự so sánh giá trị thị trường của Circle và Coinbase. Đừng quên, Circle phải dành 50% thu nhập lãi ròng cho người anh cả Coinbase. Làm sao vốn hóa thị trường của Circle lại đạt gần 45% của Coinbase? Điều này khiến người ta tự hỏi "hmm..."
Một kết quả khác là biểu đồ buồn này (vì tôi sở hữu Bitcoin, không phải CRCL):

Đây là biểu đồ giá của Circle chia cho giá Bitcoin, với chỉ số tại thời điểm IPO của Circle là 100. Kể từ khi IPO, Circle đã vượt trội hơn Bitcoin gần 472%.
Những người chơi tiền điện tử nên tự hỏi: Tại sao Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Bessent lại lạc quan như vậy về stablecoin? Tại sao Đạo luật Genius lại nhận được sự ủng hộ của lưỡng đảng? Có phải vì các chính trị gia Hoa Kỳ thực sự quan tâm đến tự do tài chính hay còn điều gì khác đang diễn ra? Có thể về mặt lý thuyết, các chính trị gia quan tâm đến tự do tài chính, nhưng những lý tưởng cao cả không thúc đẩy hành động. Phải có những lý do chính trị thực tế hơn đằng sau sự thay đổi đột ngột của Bessent về stablecoin. Hãy nhớ rằng vào năm 2019, nỗ lực của Facebook nhằm tích hợp một stablecoin có tên là Libra vào đế chế truyền thông xã hội của mình cuối cùng đã thất bại do sự phản đối của các chính trị gia và Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Hãy cùng xem xét các vấn đề chính mà Bessent phải giải quyết để hiểu tại sao Bessent lại bị ám ảnh bởi stablecoin đến vậy.
Vấn đề Bessent phải giải quyết
Vấn đề chính mà Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Bessent phải đối mặt cũng giống như vấn đề mà người tiền nhiệm của bà, Janet Yellen, phải đối mặt. Các ông chủ của họ thích chi tiền mà không tăng thuế; Tổng thống Hoa Kỳ và các chính trị gia tại Hạ viện và Thượng viện. Sau đó, Bộ trưởng Tài chính phải vay với lãi suất phải chăng để tài trợ cho chính phủ. Người ta sớm nhận ra rằng thị trường không muốn mua trái phiếu chính phủ dài hạn của bất kỳ nền kinh tế tiên tiến nào đang mắc nợ lớn với giá cao/lợi suất thấp. Đây là hình ảnh ngày tận thế mà Bessent và Yellen đã theo dõi trong vài năm qua… mông mông:
Đây là lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm của Vương quốc Anh (màu trắng), Nhật Bản (màu vàng), Hoa Kỳ (màu xanh lá cây), Đức (màu đỏ tía) và Pháp (màu đỏ).
Nếu lợi suất tăng chưa đủ tệ, thì giá trị thực tế của những trái phiếu này đã bị đốt cháy.
Giá trị thực = Giá trái phiếu kho bạc / giá vàng
TLT US là một ETF theo dõi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ có thời hạn đáo hạn trên 20 năm. Lợi suất của TLT US được chia cho giá vàng và được lập chỉ mục theo 100. Trong năm năm qua, giá trị thực của trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ dài hạn đã giảm mạnh 71%.
Nếu thành tích trong quá khứ chưa đủ tệ, Yellen và Bessant hiện còn phải đối mặt với những hạn chế khác. Nhóm bán trái phiếu của Bộ Tài chính phải đưa ra một kế hoạch phát hành có thể:
trang trải khoản thâm hụt liên bang hàng năm khoảng 2 nghìn tỷ đô la và khoản nợ đáo hạn là 3,1 nghìn tỷ đô la vào năm 2025.

Biểu đồ này từ Bộ Tài chính Hoa Kỳ nêu chi tiết các khoản chi tiêu lớn nhất của chính phủ liên bang Hoa Kỳ và những thay đổi theo từng năm của chúng. Lưu ý rằng mỗi mục chính đều tăng trưởng với tốc độ tương đương hoặc nhanh hơn GDP danh nghĩa của Hoa Kỳ.

Hai biểu đồ đầu tiên cho thấy lãi suất trung bình có trọng số đối với trái phiếu Kho bạc đang lưu hành thấp hơn tất cả các điểm trên đường cong lợi suất Kho bạc.
● Hệ thống tài chính phát hành tín dụng đối với trái phiếu Kho bạc không có rủi ro về mặt danh nghĩa. Do đó, phải trả lãi; nếu không, chính phủ sẽ vỡ nợ về mặt danh nghĩa, điều này sẽ phá hủy toàn bộ hệ thống tài chính fiat bẩn thỉu. Vì toàn bộ đường cong lợi suất Kho bạc cao hơn lãi suất trung bình có trọng số đối với nợ hiện tại, nên tỷ lệ tài trợ cho khoản nợ đáo hạn sẽ cao hơn, do đó, các khoản thanh toán lãi sẽ tiếp tục tăng.
● Với sự tham gia của Hoa Kỳ vào Ukraine và các cuộc chiến tranh ở Trung Đông, ngân sách quốc phòng sẽ không bị cắt giảm.
● Chi tiêu cho chăm sóc sức khỏe sẽ tăng vào đầu những năm 2030 khi thế hệ bùng nổ trẻ em bước vào những năm tháng sung sức nhất và được điều trị các bệnh do các công ty dược phẩm lớn do chính phủ Hoa Kỳ tài trợ.
Bán trái phiếu theo cách mà lợi suất chuẩn 10 năm không vượt quá 5%.
● Khi lợi suất trái phiếu kho bạc 10 năm đạt gần 5%, sự biến động của thị trường trái phiếu được đo bằng chỉ số MOVE sẽ tăng vọt và một cuộc khủng hoảng tài chính sẽ không còn xa.
Bán trái phiếu kho bạc theo cách kích thích thị trường tài chính rộng lớn hơn.
Biểu đồ này từ Văn phòng Ngân sách Quốc hội chỉ bao gồm dữ liệu đến năm 2021, nhưng nó cho thấy rõ ràng rằng doanh thu thuế thu nhập từ vốn đã tăng vọt khi thị trường chứng khoán Hoa Kỳ tiếp tục tăng sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.
● Chính phủ Hoa Kỳ cần thu doanh thu từ việc đánh thuế vào mức tăng hàng năm của thị trường chứng khoán để ngăn chặn thâm hụt tài chính thực sự lớn đến mức không thể tin được.
● Chính phủ Hoa Kỳ tồn tại để phục vụ những chủ sở hữu bất động sản giàu có. Ngày xưa, người giúp việc ở trong bếp, người da đen ở ngoài đồng, người da đỏ ở vùng hẻo lánh và chỉ những chủ sở hữu bất động sản là nam giới da trắng mới được phép bỏ phiếu. Ở nước Mỹ hiện đại, trong khi quyền bầu cử là phổ thông, quyền lực vẫn đến từ việc kiểm soát sự giàu có của các công ty đại chúng, dẫn đến các chính sách của chính phủ nuôi dưỡng và củng cố quyền lực của khoảng 10% hộ gia đình, kiểm soát hơn 90% sự giàu có trên thị trường chứng khoán. Một trong những ví dụ nổi bật nhất về sự thiên vị của chính phủ đối với người giàu là trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, Fed đã in tiền để cứu các ngân hàng và hệ thống tài chính nói chung, nhưng các ngân hàng vẫn được phép tịch thu nhà cửa và doanh nghiệp của mọi người. Chủ nghĩa xã hội dành cho người giàu, chủ nghĩa tư bản dành cho người nghèo! Với một hồ sơ như vậy, không có gì ngạc nhiên khi ứng cử viên thị trưởng New York Mamdani lại được yêu thích đến vậy; Người nghèo cũng muốn có một chút chủ nghĩa xã hội.
Bộ trưởng Tài chính có một công việc dễ dàng khi Fed tham gia vào nới lỏng định lượng. Cục Dự trữ Liên bang in tiền và mua trái phiếu, cho phép chính phủ Hoa Kỳ phát hành một lượng lớn trái phiếu giá rẻ và thúc đẩy thị trường chứng khoán. Nhưng giờ đây, khi Cục Dự trữ Liên bang ít nhất phải tỏ ra đang chống lại lạm phát, thì thể chế uy nghiêm này không thể cắt giảm lãi suất hoặc tham gia nới lỏng định lượng. Bộ Tài chính phải tự mình gánh vác nhiệm vụ nặng nề này.
Đến tháng 9 năm 2022, thị trường quyết định bán trái phiếu ký quỹ, với niềm tin rằng thâm hụt liên bang thời bình lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ sẽ vẫn tiếp diễn và Cục Dự trữ Liên bang tỏ ra cứng rắn. Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đã tăng gần gấp đôi trong hai tháng, cổ phiếu đã giảm gần 20% so với mức cao nhất vào mùa hè, và sau đó Yellen đã mặc quần bó và bắt đầu làm việc. Trong một bài báo do Hudson Bay Capital viết, Yellen được gọi là nhà phát hành trái phiếu kho bạc hung hăng (ATI) và bà bắt đầu phát hành nhiều trái phiếu kho bạc hơn trái phiếu có phiếu giảm giá. Trong hai năm tiếp theo, 2,5 nghìn tỷ đô la đã được bơm vào thị trường tài chính khi số dư chương trình mua lại đảo ngược (RRP) của Fed giảm. Nếu mục tiêu là kiểm tra ba ô mà tôi đã nêu ở trên, thì chính sách ATI của Yellen đã phá vỡ nó.
Đó là lúc đó, nhưng còn Bessent thì sao?
Còn Bessent thì sao
Ông ấy sẽ kiểm tra các ô tương tự như thế nào trong môi trường hiện tại? RRP hầu như trống rỗng; ông ấy sẽ tìm hàng nghìn tỷ đô la bù trừ trong bảng cân đối kế toán của mình ở đâu để sẵn sàng mua Kho bạc với giá cao và lợi suất thấp?
Quý 3 năm 2022 diễn ra suôn sẻ. Biểu đồ bên dưới của Nasdaq 100 (màu xanh lá cây) và lợi suất Kho bạc 10 năm (màu trắng) cho thấy cổ phiếu đã giảm mạnh như thế nào khi lợi suất tăng vọt.

Chính sách của ATI đã hạ RRP (màu đỏ) và đẩy giá các tài sản tài chính như Chỉ số Nasdaq 100 (màu xanh lá cây) và Bitcoin (màu đỏ tía) lên. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm (màu trắng) chưa bao giờ vượt qua mức 5%.

Các ngân hàng lớn "quá lớn để sụp đổ" (TBTF) có hai nhóm quỹ,sẵn sàng mua hàng nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ miễn là tiềm năng lợi nhuận cần thiết vẫn tồn tại. Hai nhóm này là tiền gửi theo yêu cầu/kỳ hạn và dự trữ được giữ tại Cục Dự trữ Liên bang. Lý do tôi tập trung vào tám ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" này là vì sự tồn tại và lợi nhuận của họ phụ thuộc vào sự bảo lãnh của chính phủ đối với các khoản nợ của họ và các quy định về ngân hàng được thiết kế để mang lại lợi ích cho họ nhiều hơn so với các ngân hàng không "quá lớn để sụp đổ". Do đó, miễn là có một số lợi nhuận có thể kiếm được, họ sẽ tuân theo chỉ dẫn của chính phủ. Bessent yêu cầu họ mua trái phiếu chất lượng thấp của mình và đổi lại Bessent sẽ cung cấp cho họ lợi nhuận không có rủi ro.
Tôi nghĩ lý do Bộ trưởng Tài chính Hoa KỳBessent rất nhiệt tình với "stablecoin" là bằng cách phát hành stablecoin, các ngân hàng TBTF sẽ giải phóng tới 6,8 nghìn tỷ đô la sức mua trái phiếu kho bạc. Những khoản tiền gửi không hoạt động này sau đó có thể được tái sử dụng trong hệ thống tài chính fiat không ổn định, thúc đẩy thị trường. Trong phần tiếp theo, tôi sẽ trình bày mô hình của mình về cách phát hành stablecoin có thể tạo điều kiện thuận lợi cho việc mua Kho bạc và thúc đẩy lợi nhuận cho các ngân hàng TBTF.
Sau khi thảo luận về tính thanh khoản của stablecoin sang Kho bạc, tôi sẽ nhanh chóng giải thích rằng nếu Fed ngừng trả lãi cho các khoản dự trữ, họ sẽ giải phóng tới 3,3 nghìn tỷ đô la để mua Kho bạc. Đây sẽ là một ví dụ khác về thứ không hoàn toàn là nới lỏng định lượng, nhưng nó sẽ có tác động tích cực tương tự đến các tài sản tiền tệ có nguồn cung cố định như Bitcoin.
Chúng ta hãy cùng xem xét vũ khí tiền tệ yêu thích mới của Bessent – stablecoin.
Phân tích thanh khoản: "Đồng tiền ổn định" mới được Bessent ưa chuộng sẽ mang lại sức mua như thế nào cho trái phiếu kho bạc
Dự báo của tôi dựa trên một số giả định chính:
Trái phiếu kho bạc được miễn hoàn toàn hoặc một phần khỏi tỷ lệ đòn bẩy bổ sung (SLR)

Việc miễn trừ có nghĩa là các ngân hàng không cần phải nắm giữ vốn chủ sở hữu trong danh mục trái phiếu kho bạc của mình. Miễn trừ hoàn toàn có nghĩa là các ngân hàng có thể mua trái phiếu kho bạc với đòn bẩy không giới hạn.
Cục Dự trữ Liên bang vừa bỏ phiếu giảm yêu cầu về vốn đối với các ngân hàng nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ; những tác động ban đầu sẽ thấy trong ba đến sáu tháng tới. Người ta ước tính rằng đề xuất này sẽ giải phóng 5,5 nghìn tỷ đô la trong năng lực bảng cân đối kế toán của các ngân hàng để mua trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, như thể hiện trong biểu đồ trên. Thị trường hướng đến tương lai, vì vậy những lần mua này sẽ bắt đầu dẫn đầu trên thị trường trái phiếu kho bạc, khiến lợi suất giảm (các yếu tố khác không đổi).
Các ngân hàng là tổ chức hướng đến lợi nhuận, giảm thiểu thua lỗ
● Từ năm 2020 đến năm 2022, Fed và Bộ Tài chính đã thúc giục các ngân hàng tăng lượng nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ; các ngân hàng đã mua một lượng lớn trái phiếu phiếu giảm giá dài hạn do lợi suất cao hơn. Đến tháng 4 năm 2023, khoản lỗ từ các trái phiếu này đã khiến ba ngân hàng phá sản trong một tuần do Fed tăng lãi suất chính sách nhanh nhất kể từ đầu những năm 1980. Trong lĩnh vực “quá lớn để sụp đổ”, khoản lỗ của Bank of America đối với danh mục trái phiếu nắm giữ đến ngày đáo hạn đã vượt quá tổng vốn chủ sở hữu của ngân hàng và ngân hàng sẽ sụp đổ nếu buộc phải định giá danh mục trái phiếu của mình theo thị trường. Để dập tắt cuộc khủng hoảng, Fed và Bộ Tài chính đã quốc hữu hóa toàn bộ hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ thông qua Chương trình Tài trợ Kỳ hạn Ngân hàng (BTFP). Tuy nhiên, các ngân hàng không quá lớn để sụp đổ vẫn có thể mất tiền và nếu khoản lỗ từ trái phiếu Kho bạc dẫn đến phá sản, ban quản lý sẽ bị loại bỏ và ngân hàng sẽ được bán với giá thấp cho Jamie Dimon hoặc các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" khác. Do đó, các giám đốc đầu tư của ngân hàng không muốn tăng lượng nắm giữ trái phiếu Kho bạc dài hạn của mình vì lo ngại rằng Fed sẽ tăng lãi suất một lần nữa.
● Các ngân hàng sẽ mua trái phiếu Kho bạc vì chúng thực sự là các công cụ giống như tiền mặt có lợi suất cao, không có kỳ hạn.
● Các ngân hàng sẽ chỉ mua trái phiếu kho bạc bằng tiền gửi nếu họ kiếm được biên độ lãi suất ròng (NIM) cao và không phải trả hoặc chỉ phải trả một lượng vốn nhỏ.
JP Morgan gần đây đã công bố kế hoạch ra mắt một loại tiền ổn định có tên là JPMD. JPMD sẽ dựa trên Base, một hệ thống Lớp 2 dựa trên Ethereum do Coinbase vận hành. Do đó, JP Morgan sẽ có hai loại tiền gửi. Loại đầu tiên tôi sẽ gọi là tiền gửi có kỳ hạn. Tiền gửi có kỳ hạn vẫn là kỹ thuật số, nhưng việc chuyển chúng trong hệ thống tài chính đòi hỏi một hệ thống các ngân hàng lỗi thời liên lạc với nhau, cũng như rất nhiều sự giám sát thủ công. Tiền gửi có kỳ hạn có thể được chuyển từ 9 giờ sáng đến 4 giờ 30 chiều, từ Thứ Hai đến Thứ Sáu. Tiền gửi có kỳ hạn mang lại rất ít lợi nhuận; FDIC ước tính rằng lợi suất trung bình đối với tiền gửi theo yêu cầu là 0,07% và lợi suất trung bình đối với tiền gửi có kỳ hạn một năm là 1,62%.
Loại tiền gửi thứ hai là stablecoin, hay viết tắt là JPMD. JPMD dựa trên Cơ sở blockchain công khai. Khách hàng có thể sử dụng JPMD của mình 24/7, 365 ngày một năm. Theo luật, JPMD không thể trả thu nhập, nhưng tôi hình dung JPMorgan Chase sẽ thu hút khách hàng chuyển đổi tiền gửi có kỳ hạn của họ thành JPMD bằng cách cung cấp các ưu đãi hoàn tiền hào phóng cho người tiêu dùng. Không rõ liệu việc cung cấp thu nhập staking có được phép hay không.
Lợi suất staking: Khi khách hàng khóa JPMD của mình với JPMorgan, stablecoin sẽ kiếm được lợi suất trong thời gian khóa.
Tiền gửi ngân hàng sẽ chảy vào stablecoin
Khách hàng chuyển tiền từ tiền gửi có kỳ hạn sang JPMD vì JPMD hữu ích hơn và ngân hàng cung cấp các lợi ích chi tiêu hoàn tiền mặt. Nhìn chung, các ngân hàng TBTF ước tính có tổng cộng 6,8 nghìn tỷ đô la tiền gửi theo yêu cầu và tiền gửi có kỳ hạn. Vì stablecoin là một sản phẩm vượt trội, nên tiền gửi có kỳ hạn sẽ sớm được chuyển đổi thành JPMD hoặc các loại stablecoin tương tự do các ngân hàng TBTF khác phát hành.
Tại sao JPMorgan lại mất nhiều công sức để thuyết phục khách hàng chuyển từ tiền gửi có kỳ hạn sang JPMD? Đầu tiên, để giảm chi phí. Nếu tất cả tiền gửi có kỳ hạn được chuyển đổi sang JPMD, JPMorgan có thể loại bỏ hiệu quả các bộ phận tuân thủ và vận hành của mình. Hãy để tôi giải thích lý do tại sao Jamie Dimon lại kinh ngạc khi biết cách thức hoạt động của stablecoin.
Tuân thủ cấp cao bao gồm một bộ quy tắc do các cơ quan quản lý ban hành và được một nhóm người sử dụng công nghệ từ đầu những năm 1990 thực thi. Các quy tắc được cấu trúc theo dạng: nếu điều này xảy ra, hãy làm điều này. Các mối quan hệ "nếu/thì" này có thể được một viên chức tuân thủ cấp cao diễn giải và được mã hóa thành các quy tắc mà một tác nhân AI có thể tuân thủ hoàn hảo. Vì tất cả các địa chỉ công khai đều là công khai, JPMD cung cấp tính minh bạch hoàn toàn, do đó, một tác nhân AI được đào tạo về một tập hợp các quy định tuân thủ có liên quan có thể đảm bảo hoàn hảo rằng một số giao dịch nhất định sẽ không bao giờ được chấp thuận. AI cũng có thể chuẩn bị bất kỳ báo cáo nào theo yêu cầu của các cơ quan quản lý ngay lập tức. Đổi lại, các cơ quan quản lý có thể xác minh tính chính xác của dữ liệu vì tất cả dữ liệu đều tồn tại trên một chuỗi khối công khai. Nhìn chung, các ngân hàng TBTF chi tổng cộng 20 tỷ đô la mỗi năm cho việc tuân thủ và các hoạt động và công nghệ cần thiết để tuân thủ các quy định về ngân hàng. Bằng cách chuyển đổi tất cả các khoản tiền gửi có kỳ hạn sang stablecoin, chi phí này sẽ thực sự giảm xuống bằng không.
Lý do thứ hai khiến JPMorgan thúc đẩy JPMD là vì nó cho phép ngân hàng này mua hàng tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ mà không có rủi ro bằng cách sử dụng tài sản tiền ổn định lưu ký (AUC) của mình. Điều này là do trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ có rủi ro lãi suất gần bằng 0, nhưng thực tế lại tạo ra lãi suất Quỹ liên bang. Hãy nhớ rằng, theo chính sách SLR mới, các ngân hàng TBTF có 5,5 nghìn tỷ đô la sức mua trái phiếu kho bạc. Các ngân hàng cần tìm một nhóm tiền mặt trơ để mua khoản nợ nói trên và tiền gửi được giữ bằng tiền ổn định của họ là nơi hoàn hảo để làm điều đó.
Một số độc giả có thể phản bác rằng JPMorgan đã có thể mua trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ bằng tiền gửi có kỳ hạn của mình. Câu trả lời của tôi là tiền ổn định là tương lai vì chúng tạo ra trải nghiệm tốt hơn cho khách hàng và giúp ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" tiết kiệm được 20 tỷ đô la chi phí. Chỉ riêng khoản tiết kiệm chi phí này đã khuyến khích các ngân hàng áp dụng tiền ổn định; biên lãi ròng bổ sung là lớp kem trên mặt bánh.
Tôi biết nhiều độc giả muốn ném số tiền khó kiếm được của họ vào Circle (CRCL) hoặc công ty phát hành stablecoin mới sáng bóng tiếp theo. Nhưng đừng bỏ qua tiềm năng thu nhập của stablecoin đối với các ngân hàng TBTF. Nếu chúng ta lấy P/E trung bình của ngân hàng TBTF là 14,41x và nhân với mức tiết kiệm chi phí và tiềm năng biên lãi ròng của stablecoin, kết quả sẽ là 3,91 nghìn tỷ đô la. Vốn hóa thị trường hiện tại của tám ngân hàng TBTF là khoảng 2,1 nghìn tỷ đô la, điều đó có nghĩa là stablecoin có thể đẩy giá cổ phiếu ngân hàng TBTF tăng trung bình 184%. Nếu có một giao dịch không đồng thuận mà các nhà đầu tư có thể thực hiện ở quy mô lớn, thì đó là mua vào một rổ cổ phiếu ngân hàng TBTF có trọng số bằng nhau dựa trên luận điểm về stablecoin này.
Còn cạnh tranh thì sao?
Đừng lo; Đạo luật Genius đảm bảo rằng các đồng tiền ổn định không do ngân hàng phát hành không thể cạnh tranh trên quy mô lớn. Đạo luật này rõ ràng cấm các công ty công nghệ như Meta phát hành đồng tiền ổn định của riêng họ; họ phải hợp tác với một ngân hàng hoặc công ty công nghệ tài chính. Tất nhiên, về mặt lý thuyết, bất kỳ ai cũng có thể xin giấy phép ngân hàng hoặc mua lại một ngân hàng hiện có, nhưng tất cả chủ sở hữu mới phải được cơ quan quản lý chấp thuận. Chúng ta hãy cùng chờ xem điều này sẽ mất bao lâu. Một điều khoản khác nhượng lại thị trường stablecoin cho các ngân hàng là lệnh cấm trả lãi cho những người nắm giữ stablecoin. Không thể cạnh tranh với các ngân hàng về khoản thanh toán lãi suất, các công ty công nghệ tài chính sẽ không thể hút tiền gửi từ các ngân hàng với mức lãi suất phải chăng. Ngay cả một đơn vị phát hành thành công như Circle cũng sẽ không bao giờ có thể khai thác được 6,8 nghìn tỷ đô la tiền gửi có kỳ hạn do các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" (TBTF) nắm giữ. Hơn nữa, các công ty công nghệ tài chính như Circle và các ngân hàng nhỏ không được chính phủ bảo lãnh cho khoản nợ của họ, nhưng các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" thì có. Nếu mẹ tôi sử dụng một stablecoin, thì nó phải được phát hành bởi một ngân hàng "quá lớn để sụp đổ". Những người thuộc thế hệ bùng nổ trẻ em như bà sẽ không bao giờ sử dụng một ngân hàng công nghệ tài chính hoặc một ngân hàng nhỏ cho mục đích đó vì họ không tin tưởng do thiếu sự bảo lãnh của chính phủ.
David Sacks, "ông trùm tiền điện tử" của Tổng thống Trump, đồng ý. Tôi chắc rằng nhiều nhà tài trợ tiền điện tử của công ty đang khó chịu vì họ đã quyên góp quá nhiều cho các chiến dịch tiền điện tử chỉ để rồi lặng lẽ bị loại khỏi thị trường tiền điện tử sinh lợi của Hoa Kỳ. Có lẽ họ nên thay đổi chiến thuật và thực sự ủng hộ cho tự do tài chính thực sự, thay vì chỉ cố gắng tìm một chiếc ghế đẩu dưới những chiếc bô đựng nước tiểu của các giám đốc điều hành ngân hàng quá lớn không thể sụp đổ.

Tóm lại, các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" áp dụng stablecoin, loại bỏ sự cạnh tranh của công nghệ tài chính đối với cơ sở tiền gửi của họ, giảm nhu cầu về nhân lực chi phí cao và nhân viên tuân thủ thường không đủ năng lực, đồng thời không phải trả lãi suất, do đó cải thiện biên lãi suất ròng, cuối cùng khiến giá cổ phiếu của họ tăng vọt. Đổi lại món quà stablecoin của Besent, các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" sẽ mua tới 6,8 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
Fed có thể giải phóng thêm những gì
ATI: Yellen: Stablecoin: Bessent
Tiếp theo, tôi sẽ thảo luận về cách Bessent có thể giải phóng thêm 3,3 nghìn tỷ đô la dự trữ trơ từ bảng cân đối kế toán của Fed.
Lãi suất trên số dư dự trữ (IORB)
Sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, Fed quyết định rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ phá sản do thiếu dự trữ. Fed đã tạo ra một số dự trữ nhàn rỗi trên bảng cân đối kế toán của mình bằng cách mua trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ và chứng khoán được thế chấp bằng thế chấp từ các ngân hàng; đây được gọi là nới lỏng định lượng. Về lý thuyết, các ngân hàng có thể chuyển đổi dự trữ gửi tại Fed thành tiền tệ lưu thông và sau đó cho vay, nhưng vì Fed sẽ in tiền để trả đủ lãi suất nên các ngân hàng đã từ chối làm như vậy. Fed đã vô hiệu hóa các khoản dự trữ này để ngăn lạm phát tăng cao hơn nữa. Vấn đề đối với Fed là khi lãi suất tăng, lãi suất trên số dư dự trữ (IORB) cũng tăng theo. Đây không phải là điều tốt vì các khoản lỗ chưa thực hiện trên danh mục trái phiếu của Fed cũng tăng lên khi lãi suất tăng. Kết quả là Fed mất khả năng thanh toán và có dòng tiền âm. Tuy nhiên, điều kiện dòng tiền âm hoàn toàn là một lựa chọn chính sách và có thể thay đổi được.

Thượng nghị sĩ Hoa Kỳ Ted Cruz gần đây đã suy ngẫm rằng có lẽ Fed nên ngừng trả IORB. Điều này sẽ buộc các ngân hàng phải bù đắp cho khoản thu nhập lãi suất bị mất bằng cách chuyển đổi dự trữ thành Kho bạc. Cụ thể, tôi nghĩ họ sẽ mua trái phiếu kho bạc vì tính chất giống tiền mặt và có lợi suất cao của chúng.
Thượng nghị sĩ Ted Cruz đã thúc giục các đồng nghiệp tại Thượng viện chấm dứt thẩm quyền trả lãi cho các ngân hàng đối với dự trữ vì ông tin rằng sự thay đổi này sẽ góp phần đáng kể vào việc giảm thâm hụt. – Nguồn: Reuters
Tại sao Fed lại in tiền để ngăn các ngân hàng chống đỡ cho đế chế này? Không có lý do gì để các chính trị gia phản đối sự thay đổi chính sách này. Đảng Dân chủ và Cộng hòa thích thâm hụt tài chính; tại sao không tăng chi tiêu bằng cách giải phóng 3,3 nghìn tỷ đô la sức mua của ngân hàng vào thị trường trái phiếu kho bạc? Với sự miễn cưỡng của Fed trong việc giúp Nhóm Trump tài trợ cho America First, tôi tin rằng các nhà lập pháp Đảng Cộng hòa sẽ sử dụng đa số của họ ở cả hai viện để tước bỏ quyền lực này của Fed. Vì vậy, lần tới khi lợi suất tăng đột biến, các nhà lập pháp sẽ sẵn sàng giải phóng dòng tiền này để tài trợ cho việc chi tiêu hoang phí của họ.
Trước khi kết thúc bài viết này bằng sự lạc quan của tôi về thanh khoản đô la chắc chắn sẽ được tạo ra trong nhiệm kỳ của Bessent, tôi muốn nói về vị thế thận trọng của Maelstrom từ bây giờ cho đến quý thứ ba.
Câu chuyện cảnh báo
Mặc dù tôi cực kỳ lạc quan, nhưng tôi tin rằng có thể có một thời gian tạm lắng trong việc tạo ra thanh khoản đô la sau khi thông qua dự luật chi tiêu của Trump, được gọi là "Dự luật lớn tuyệt đẹp".
Dự luật hiện tại sẽ nâng trần nợ. Trong khi các chính trị gia sẽ mặc cả về nhiều điều khoản, Trump sẽ không ký một dự luật không nâng trần nợ. Ông cần thêm khả năng vay để tài trợ cho chương trình nghị sự của mình. Không có dấu hiệu nào cho thấy đảng Cộng hòa sẽ cố gắng buộc chính phủ cắt giảm chi tiêu. Câu hỏi dành cho các nhà giao dịch là thanh khoản đô la sẽ bị ảnh hưởng như thế nào khi Kho bạc tiếp tục vay ròng?
Tính đến ngày 1 tháng 1, Kho bạc tiếp tục tài trợ cho chính phủ chủ yếu bằng cách rút tiền từ tài khoản séc của mình, Tài khoản chung của Kho bạc (TGA). Tính đến ngày 25 tháng 6, số dư TGA là 364 tỷ đô la. Theo hướng dẫn của Kho bạc trong thông báo hoàn trả hàng quý mới nhất, nếu trần nợ được nâng lên vào hôm nay, số dư TGA sẽ được bổ sung lên 850 tỷ đô la thông qua phát hành trái phiếu. Điều này sẽ dẫn đến sự co lại 486 tỷ đô la trong thanh khoản đô la. Mục thanh khoản đô la lớn duy nhất có thể giảm bớt cú sốc tiêu cực là dòng tiền chảy ra từ tài khoản RRP (hiện là 461 tỷ đô la).
Đây không phải là giao dịch Bitcoin chắc chắn trong ngắn hạn do TGA được bổ sung. Đây là một trò chơi thận trọng; đợt tăng giá có thể bị gián đoạn trong thời gian ngắn. Tôi nghĩ rằng thị trường sẽ giao dịch đi ngang hoặc giảm nhẹ từ bây giờ cho đến bài phát biểu của Jerome Powell tại Cục Dự trữ Liên bang Jackson Hole vào tháng 8. Nếu việc bổ sung TGA chứng tỏ là tiêu cực đối với thanh khoản USD, thì mức giảm sẽ nằm trong khoảng từ 90.000 đến 95.000 đô la. Nếu việc bổ sung chứng tỏ là vô nghĩa, Bitcoin sẽ dao động quanh mức 100.000 đô la và không phá vỡ mức cao nhất mọi thời đại là 112.000 đô la. Tôi có cảm giác Powell sẽ tuyên bố chấm dứt thắt chặt định lượng và/hoặc các cải cách quy định ngân hàng tầm thường nhưng quan trọng khác. Đến đầu tháng 9, trần nợ sẽ được nâng lên, TGA sẽ được bổ sung phần lớn và Đảng Cộng hòa sẽ tập trung vào việc phân phối lợi ích để họ không bị Mamdani tấn công tại quận này vào tháng 11 năm 2026. Vào thời điểm đó, đường chéo màu xanh lá cây (đường K) sẽ xuyên thủng phe gấu do sự gia tăng phát hành tiền.
Từ bây giờ đến cuối tháng 8, Maelstrom sẽ thêm USDe (Ethena USD). Chúng tôi đã bán tất cả các vị thế shitcoin không thanh khoản của mình. Tùy thuộc vào hành động giá, chúng tôi cũng có thể giảm các vị thế Bitcoin của mình. Maelstrom đã mua shitcoin vào khoảng ngày 9 tháng 4 và kiếm được lợi nhuận gấp 2 đến 4 lần đối với một số trong số chúng trong ba tháng. Nếu không có chất xúc tác thanh khoản rõ ràng, hệ thống shitcoin sẽ bị phá hủy hoàn toàn. Sau đó, chúng ta có thể tự tin lục tung hộp và có thể kiếm được lợi nhuận gấp 5 hoặc 10 lần trước khi việc tạo thanh khoản fiat lại đình trệ vào cuối quý 4 năm 2025 hoặc đầu quý 1 năm 2026.
Đánh dấu vào ô
Các ngân hàng quá lớn để sụp đổ áp dụng stablecoin có thể tạo ra tới 6,8 nghìn tỷ đô la sức mua của Kho bạc.
Việc Fed ngừng thanh toán IORB sẽ tạo ra tới 3,3 nghìn tỷ đô la sức mua của Kho bạc.
10,1 nghìn tỷ đô la có khả năng chảy vào thị trường Kho bạc theo thời gian do các chính sách của Bessent. Nếu dự đoán của tôi là đúng, thì đợt bơm thanh khoản 10,1 nghìn tỷ đô la này sẽ tác động đến các tài sản rủi ro giống như đợt bơm 2,5 nghìn tỷ đô la của Yellen đã làm… ĐỘT NGỘT!
Đây là một mũi tên thanh khoản khác có thể được rút ra từ ống tên chính sách của Besent nếu cần thiết. Mũi tên này có thể hữu ích khi Đạo luật Big Beautiful của Trump được thông qua và trần nợ được nâng lên. Chẳng mấy chốc, các nhà đầu tư sẽ bắt đầu lo lắng về cách thị trường Kho bạc sẽ hấp thụ một lượng lớn trái phiếu đang lưu hành như vậy mà không bị sụp đổ.

Một số bạn vẫn đang chờ đợi Godot tiền tệ. Bạn đang chờ Chủ tịch Fed Powell công bố một vòng nới lỏng định lượng không giới hạn và cắt giảm lãi suất khác trước khi bán trái phiếu và mua tiền điện tử. Điều này sẽ không xảy ra, ít nhất là cho đến khi Hoa Kỳ chắc chắn sẽ có một cuộc chiến tranh động lực với Nga, Trung Quốc và/hoặc Iran, hoặc một tổ chức tài chính lớn có tầm quan trọng hệ thống đang bên bờ vực sụp đổ. Ngay cả suy thoái cũng không thể mang lại Godot. Vì vậy, hãy ngừng nghe kẻ ngốc đội mũ xanh (Chủ tịch FED Powell) và bắt đầu lắng nghe người đàn ông vung vẩy một cái "của quý" khổng lồ (Bộ trưởng Tài chính Bessent).
Những gì sau đây sẽ cho thấy chi phí cơ hội mà các nhà đầu tư phải chịu trong khi chờ đợi Godot tiền tệ.
Bảng cân đối kế toán của Fed (màu trắng) đã giảm trong khi lãi suất quỹ liên bang hiệu quả (vàng) tăng. Bạn có thể nghĩ rằng Bitcoin và các tài sản rủi ro khác sẽ giảm mạnh trong giai đoạn này.
Yellen không muốn làm người giàu thất vọng và đã thực hiện ATI. Bitcoin (vàng) đã tăng hơn 5 lần trong khi số dư RRP giảm 95%.
Đừng mắc phải sai lầm tương tự nữa. Nhiều cố vấn tài chính vẫn đang thuyết phục khách hàng mua trái phiếu kho bạc vì lợi suất dự kiến sẽ giảm (có nghĩa là giá trái phiếu sẽ tăng). Tôi đồng ý rằng các ngân hàng trung ương trên toàn thế giới sẽ cắt giảm lãi suất và in tiền để ngăn chặn thị trường trái phiếu chính phủ của họ sụp đổ. Hơn nữa, nếu các ngân hàng trung ương không hành động, kho bạc quốc gia sẽ hành động. Đây là lập luận mà tôi đưa ra trong bài viết này; Tôi tin rằng Bessent có thể mở khóa tới 10,1 nghìn tỷ đô la sức mua của Kho bạc bằng cách hỗ trợ quy định về tiền ổn định, miễn trừ SLR và dừng thanh toán IORB. Nhưng ai quan tâm nếu bạn nhận được 5% hay 10% cho một trái phiếu dài hạn? Bạn sẽ bỏ lỡ việc Bitcoin tăng gấp 10 lần lên 1 triệu đô la hoặc Nasdaq 100 tăng gấp 5 lần lên 100.000 vào năm 2028.
Chiến lược thực sự của stablecoin không phải là đặt cược vào các công ty công nghệ tài chính cũ như Circle — mà là hiểu rằng chính phủ Hoa Kỳ vừa trao chìa khóa khai hỏa cho một khẩu bazooka thanh khoản trị giá hàng nghìn tỷ đô la được ngụy trang thành "sự đổi mới" cho các ngân hàng "xấu".Đây không phải là DeFi và cũng không phải là tự do tài chính. Đây là việc kiếm tiền từ Kho bạc Hoa Kỳ dưới vỏ bọc của Ethereum.Nếu bạn vẫn đang chờ Powell thì thầm "QE không giới hạn" vào tai bạn trước khi lao vào, xin chúc mừng — bạn là người thoát khỏi thanh khoản.
Tốt hơn là nên mua Bitcoin. Hãy mua JPMorgan. Quên Circle đi. Con ngựa thành Troy của stablecoin đã tiến vào pháo đài, và một khi nó mở ra, nó không phải là một tưởng tượng tự do — nó tràn ngập thanh khoản để mua Kho bạc, được thiết kế để duy trì thị trường chứng khoán bị thổi phồng, thâm hụt được trang trải và thế hệ bùng nổ trẻ em được xoa dịu. Đừng ngồi yên và chờ Powell ban phước cho thị trường tăng giá. Bessent đã vui đủ rồi, đã đến lúc ông ấy chinh phục thế giới bằng nguồn thanh khoản của mình.