최고치를 경신한 비트코인의 가치 평가 게임: MSTR이 암호화폐의 왕을 추가하기 어려운 이유

비트코알라, 9월 16일 - 비트코인이 2025년 사상 최고치인 12만 4천 달러에 도달한 가운데, 한때 '비트코인의 그림자 주식'으로 여겨졌던 마이크로스트레티지(MSTR)는 매우 다른 추세를 보이고 있습니다. 한때 비트코인의 '그림자 주식'으로 여겨졌던 마이크로스트레티지(MSTR)는 543달러로 최고점을 찍은 후 주가가 계속 하락해 현재 비트코인 최고가 대비 40% 이상 하락한 325달러를 기록하는 등 매우 다른 추세를 보이고 있습니다. "왕은 오르고 추종자는 내리는" 추세에서 벗어난 이러한 편차는 암호화폐 시장에서 전략 주식과 기본 자산 간의 가치 평가 논리의 차이를 반영하며, 월스트리트에서 '할인 기회'와 '위험 함정'에 대한 격렬한 논쟁을 불러 일으켰습니다.

밸류에이션 다이버전스: 50% 할인 기회 또는 레버리지 리스크 함정?

현재 MSTR의 가치에 대한 시장의 인식은 극명한 이분법을 보이며 두 진영 간의 치열한 승부를 형성하고 있습니다. 약세 진영은 '자산 재평가'를 핵심 논리로 삼고 있으며 주식 가치가 크게 하락했다고 믿고 있습니다. MSTR이 최근 공시한 18만 5천 비트코인을 현재 가격인 12만 4천 달러로 환산하면 암호화폐 자산은 약 2,294억 달러의 가치가 있으며, 이는 총 자본 3억 5천만 주, 즉 비트코인 가치로 주당 약 655 달러에 해당합니다. 현재 325달러의 주가는 이 '청산 가치'에서 약 50% 할인된 가격이며, 이는 약세 주장의 핵심인 시장이 MSTR의 비트코인 포지션을 과대평가하고 있으며 암호화폐 배분에 대한 투자자의 수요가 증가함에 따라 결국 주가가 비트코인 가치로 움직일 것이라고 믿는다는 것입니다. 암호화폐 자산 배분에 대한 투자자의 수요가 증가함에 따라 주식의 가치는 결국 비트코인 자산 가치에 수렴할 것입니다.

약세 진영은 MSTR의 '레버리지 위험'과 '경쟁적 전환'에 초점을 맞추고 있습니다. 재무 데이터에 따르면, 2025년 2분기 기준 MSTR은 전환사채 발행, 담보 대출 및 기타 비트코인 보유량을 늘리기 위한 수단을 통해 38억 달러 이상의 부채를 축적했습니다. 부채 구조의 약 60%가 변동금리 금융이며, 연방준비제도가 고금리 환경을 유지할 경우 연간 이자 비용은 2024년 수익의 15%에 해당하는 2억 달러를 초과할 것으로 예상됩니다. 더 심각한 문제는 MSTR의 비트코인 포지션 중 40%가 금융기관에 담보로 제공되어 있어 비트코인 가격이 하루 만에 15% 이상 하락하면 담보 해지 위험이 발생하여 '비트코인 매도-주가 폭락'의 악순환이 이어질 수 있다는 점입니다.

비트코인 현물 ETF의 인기는 MSTR의 투자 매력을 더욱 떨어뜨렸습니다. 2024년 미국에서 최초의 비트코인 현물 ETF가 승인된 이후, 글로벌 비트코인 ETF의 운용 자산은 2025년 8월 현재 800억 달러를 넘어섰으며, 블랙록의 IBIT와 파이오니어의 BTCO 같은 상품은 일평균 50억 달러 이상의 거래량을 기록하고 있습니다. 이러한 ETF를 통해 투자자는 상장 기업의 운영 위험, 레버리지 위험, 세금 복잡성 없이 비트코인 가격을 직접 추적할 수 있어 MSTR에 대한 '대체 효과'를 창출할 수 있습니다. 데이터에 따르면 2025년 2분기에 MSTR의 기관 소유 지분이 3.2% 포인트 감소한 반면, 같은 기간 비트코인 ETF로 순유입된 자금은 120억 달러에 달했으며, 전략 주식의 경쟁적 불리함을 강조하는 "발로 투표"를 한 것으로 나타났습니다.

후행 전략 주식의 3가지 논리: 자산 속성에서 시장 전달까지

후행 전략 주식의 3가지 논리: 자산 속성에서 시장 전달까지

MSTR 주가가 비트코인 상승을 따라잡기 어려운 이유는 '후크 자산'과 '네이티브 자산'의 본질인 전달 메커니즘의 태생적 차이에 따른 속성이 구체적으로 세 가지 수준으로 반영되어 있기 때문입니다.

가치 전달의 '희석 효과'가 핵심 이유입니다. 탈중앙화된 네이티브 암호화폐 자산인 비트코인은 중간 가치 손실 없이 글로벌 시장의 수요와 공급, 거시 유동성, 합의 강도를 직접적으로 반영하는 가격을 가지고 있습니다. MSTR은 '비트코인 + 상장사' 복합 상품으로, 주가는 비트코인 가격뿐만 아니라 회사의 레버리지, 운영 비용, 경영 결정 및 기타 변수에 따라 영향을 받습니다. 예를 들어, 2025년 6월 비트코인이 12% 상승했을 때, 2억 달러의 고금리 신규 대출이 공개되면서 MSTR의 주가는 3% 상승에 그쳤고, 레버리지 운용은 비트코인 상승의 전달 효율을 직접적으로 희석시켰습니다.

위험 노출의 "비대칭성"은 그 격차를 더욱 확대합니다. 비트코인의 위험은 주로 시장 변동성에서 비롯되지만, MSTR은 한편으로는 비트코인 가격 변동성이라는 기본 위험을 부담하고 다른 한편으로는 회사 차원에서 신용 위험과 유동성 위험에 직면하는 '이중 위험'이 겹쳐져 있습니다. 과거 데이터에 따르면 비트코인이 상승할 때 MSTR 주가는 보통 비트코인의 60~70%만 상승하고(레버리지 증폭이 제한적이고 금융 비용을 공제해야 하기 때문), 비트코인이 하락할 때 MSTR 주가는 비트코인보다 1.5~2배 정도 하락하는 경우가 많습니다(레버리지 가속 손실). 이러한 '상승은 적고 하락은 많은' 비대칭성은 장기적으로 비트코인의 상승세를 따라잡기 어렵게 만듭니다.

시장 포지셔닝의 '한계화' 유동성 괴리 심화. 비트코인 ETF, 선물, 옵션 및 기타 파생상품 시장이 성숙해지면서 전문 투자자들은 표준화된 상품을 통해 비트코인을 할당하는 경향이 강해졌고, '과도기적 도구'로서의 MSTR의 역할은 점차 약해지고 있습니다.2025년 2분기 MSTR의 일일 평균 매출액은 2024년 15억 달러에서 8억 달러로 감소한 반면, IBIT ETF의 일평균 거래대금은 평균 62억 달러를 기록했습니다. 이러한 유동성 감소로 인해 MSTR 주가는 비트코인의 상승에 덜 민감하게 반응하여 "비트코인은 사상 최고치 - MSTR 거래는 침체기"라는 상반된 패턴을 만들었습니다.

옵션 헤징: 높은 변동성 환경에서의 "안전 쿠션" 전략

비트코인과 MSTR의 높은 변동성에 직면하여 옵션 도구는 투자자들이 위험과 수익의 균형을 맞추기 위한 핵심 선택이 되었으며 현재 시장에서 세 가지 유형의 주류 헤징 전략이 등장했습니다.

. 보호 풋은 포지션 보유자를 위한 '선택의 방어수단'입니다. 현재 325달러의 주가를 예로 들면, 투자자는 행사 가격이 300달러이고 만기일이 1개월인 풋옵션을 약 12달러의 프리미엄을 얹어 매수할 수 있습니다. MSTR의 주가가 300달러 아래로 떨어지면 풋옵션 수익으로 주가 하락분을 보전하고, 주가가 상승하면 프리미엄 12달러만 잃고 상승 차익을 유지합니다. 데이터에 따르면 2025년 8월 MSTR 풋옵션 거래량은 7월 대비 45% 증가했으며, 이는 하방 리스크에 대한 시장의 우려가 높아진 것을 반영합니다.

프로비저닝 콜 옵션장기 포지션 보유자가 비용을 절감하는 데 이상적입니다. 투자자가 MSTR 주식을 보유하는 동안 행사 가격이 350달러이고 만기일이 1개월인 콜 옵션을 매도하여 약 8달러의 프리미엄을 받습니다. 만기일에 주가가 350달러 아래로 떨어지면 8달러의 프리미엄을 받아 포지션 비용을 줄이고, 주가가 350달러를 넘으면 350달러에 매도하여 일부 수익은 놓치지만 수익을 미리 확보할 수 있습니다. 이 전략은 MSTR 주가가 횡보할 때 특히 효과적이며 현재 기관 보유자의 약 20%가 사용하고 있습니다.

스프레드 옵션 포트폴리오는 위험 회피 성향이 강한 투자자의 게임 니즈를 충족합니다. 공격적인 투자자는 행사 가격이 320달러(프리미엄 15달러)인 콜 옵션을 매수하고 행사 가격이 360달러(프리미엄 8달러)인 콜 옵션을 7달러에 매도하여 만기일에 주가가 360달러까지 상승하면 순 비용 6달러에 매도하는 '불 스프레드' 전략을 구성할 수 있습니다. 만기일에 주가가 360달러까지 상승하면 포트폴리오는 33달러(360-320-7)로 371%의 수익을 얻고, 주가가 320달러 아래로 떨어지면 7달러만 잃게 됩니다. 이 전략은 비트코인이 주도하는 MSTR의 단기 랠리를 예상할 때 널리 사용되며, 2025년 8월에는 거래량이 전년 대비 60% 증가했습니다. 왼쪽;">MSTR과 비트코인의 관계는 실제 포켓몬 카드와 RWA로 표시된 NFT의 관계와 유사하며, 둘 다 '중개 자산'과 '고유 자산' 간의 가격 차이를 구현하는 것입니다. 자산" 가격 차이를 구현합니다. 앞서 분석한 콜렉터 크립트 플랫폼의 NFT 포켓몬 카드는 전통적인 수집의 유통 문제를 해결했지만, NFT 가격은 여전히 플랫폼 운영, 감정 비용, 토큰 경제 등과 같은 중개 변수의 영향을 받아 실물 카드의 가치와 완전히 동일시하기 어렵고, 마찬가지로 MSTR은 비트코인의 '주식 중개자'로서 가격도 비트코인 '주식 중개자'의 영향을 받습니다. "주식 중개자"인 비트코인의 가격도 회사 운영, 레버리지, 시장 심리 등과 같은 추가 요인에 의해 영향을 받으며 비트코인의 상승을 완전히 모방할 수 없습니다.

이 현상은 대체 자산의 금융화에서 핵심 패턴을 드러냅니다.중개 정도가 클수록 자산 가격이 고유 가치에서 벗어나는 편차가 커질 가능성이 높습니다. PoC 카드의 위험가중자산화든 비트코인의 평등화든, 중개 링크(플랫폼, 상장사)의 위험과 비용은 가치 전달에 '걸림돌'로 작용할 수 있습니다. 투자자의 경우 중개 자산의 '할인'이 기회일 수도 있고 위험의 '할인'일 수도 있으며 중개자의 자격과 결합되어야 한다는 점을 인식해야 합니다, 시장 유동성, 대체 상품의 만기 등을 종합적으로 판단합니다.

비트코인 생태계가 계속 개선됨에 따라 MSTR에 대한 가치 평가 논쟁은 계속될 것이지만, 확실한 것은 전략주가 암호화폐 시장의 '랠리 리더'인 비트코인을 대체하기는 어렵다는 점입니다. "그리고 주식 계좌를 통해 비트코인에 할당해야 하는 위험 성향이 낮은 투자자에게는 "보완적인 옵션"으로서의 미래가 더 클 것입니다. 그리고 이러한 가치 평가 게임 이면에는 암호화폐 자산의 표준화와 중개 도구 사이의 장기적인 줄다리기가 있으며, 그 결과는 대체 자산 배분 논리에 큰 영향을 미칠 것입니다.