규제 승인, v4 출시: 유니스왑을 재평가해야 할 때

저자: Nomos Labs 출처: mirror

소개

지난 2년 동안 유니스왑은 는 탈중앙 금융을 선도하는 프로토콜로서 업계 최고의 거래량과 거래 수수료를 기록했지만, 토큰 보유자에게는 단 1센트도 돌려주지 못하는 가치 평가의 역설에 갇혀 있었습니다.

그러나 2025년에 접어들면서 유니스왑의 역사는 다음 단계로 나아가고 있는 것 같습니다. 계약 자체도 변화하고 있고, 거버넌스도 변화하고 있으며, 변하지 않은 유일한 것은 시장이 여전히 "0 지분" 논리를 사용하여 UNI의 가격을 책정하고 있다는 것입니다.

우리가 UNI의 가치에 대한 질문에 답하려고 할 때:

우리가 하려는 것은 무엇일까요?

유니의 가치에 대한 질문에 답하려고 할 때:

현재의 '적재적소, 적시적소, 적임자'를 모두 고려할 때 UNI의 적정 가치는 얼마인가요?

이제 유니스왑의 가치를 재평가할 때입니다.

I. 계약 현황: 무배당설에서 저평가된 현실로

2025년 2월, 유니스왑은 마침내 이야기를 바꿀 수 있는 노드인 SEC를 기다렸습니다. -증권거래위원회(SEC)는 유니스왑 랩스에 대한 조사를 공식적으로 종결하고 "어떠한 강제 조치도 취하지 않을 것"이라고 발표했습니다.

이것은 유니스왑 자체에 대한 수년간의 규제 준수 문제를 해결했을 뿐만 아니라 전체 탈중앙 금융 시장에 프로토콜 계층 개방형 금융 인프라가 규제 프레임워크 내에서 생존하고 확장할 수 있는 여지가 여전히 있다는 분명한 신호를 보내는 것이기도 합니다.

동시에 유니스왑의 제품 반복도 조용히 세대 업그레이드를 완료하고 있습니다. 2025년 초에 출시되어 멀티체인 배포를 완료한 v4는 후크 아키텍처의 유연성을 활용하여 유니스왑의 유동성 집계 효율성을 더욱 개선했으며, 유니체인 메인넷 출시는 후속 확장을 위한 토대를 제공했습니다. 유니체인의 메인넷 출시는 이후 확장을 위한 보다 통합된 기반과 실행 환경을 제공했습니다. 2025년 5월에만 유니스왑의 월간 현물 거래량은 88억 8천만 달러로 올해 최고치를 기록했으며, 지난 30일 동안의 총 거래량은 109억 달러에 달할 정도로 반응이 뜨거웠습니다.

거래량 반등과 v4 출시의 촉매제 외에도 유니스왑은 8월 12일 유니스왑 재단(UF)이 와이오밍 주에 탈중앙화 비법인 비영리 협회(DUNA)를 재단으로 등록할 것을 제안하면서 지배구조에 잠재적으로 중요한 변화를 겪었습니다. 유니스왑 거버넌스를 위한 법인으로 "DUNI"를 설립할 것을 제안했습니다.

이것은 즉, 앞으로 유니스왑 DAO는 온체인 거버넌스의 법적 유효성을 인정받으면서도 오프체인에서 계약을 체결하고, 파트너를 고용하고, 세금 준수를 수행할 수 있는 법적 신원을 갖게 될 것입니다. 결정적으로, DUNI는 거버넌스 참여자들에게 유한 책임 보호를 제공하여 계약에 따른 결정으로 인해 발생할 수 있는 개인적 법률 또는 세금 위험을 크게 줄여줄 것입니다. 이러한 구조적 개선으로 배당 메커니즘 퍼즐의 마지막 조각이 완성됩니다. 이전에는 손댈 수 없었던 '법적 회색 영역'이 시스템에 의해 채워지고 있는 것입니다. DUNI가 설정되면 DAO 또는 UNI 보유자에게 돌아가는 계약 수익의 실제 흐름은 더 이상 '비전'이 아니라 실행을 위한 근거를 갖춘 단계가 됩니다.

그러나 프로토콜 자체의 확장 속도에 비해 UNI의 가치 평가 속도는 여전히 느린 편입니다. 코인 가격은 10달러 내외를 맴돌고 있고, 디플라마는 보유자로부터 수익이 전혀 없으며, 프로토콜 계층은 연간 수백억 달러에 가까운 수수료 수입을 창출하고 있습니다. 프로토콜 레이어에서 연간 수백억 달러의 수수료가 발생하고 있지만, 아직 UNI 보유자에게는 한 푼도 돌아가지 않고 있습니다.

DAO는 이미 전체 v3 풀에 대해 0.05%의 고정 수수료에 대한 논의를 시작했으며, 기술적으로는 이미 "서약 + 위임 → 분할"이라는 UniStaker 모듈이 배포되었고, 규제 리스크가 제거되면서 이 분배 로직을 구현하기가 더 현실적으로 가능해졌습니다. 규제 리스크가 제거되어 이 분배 로직을 보다 현실적으로 구현할 수 있습니다.

문제는 프로토콜의 구조는 바뀌었지만 시장의 가격 책정 논리는 바뀌지 않았다는 것입니다.

유니스왑은 '배당금을 지급하지 않는 인프라'에서 '현금 흐름을 분배할 수 있는 잠재력을 가진 프로토콜'로 진화하고 있습니다. 그러나 이러한 진화 과정에 대한 현재 시장 가격은 여전히 "모든 이야기, 수익 없음"이라는 오래된 가치 평가 체계에 머물러 있습니다.

우리는 이것이 바로 유니스왑이 재평가되어야 하는 이유라고 생각합니다.

2: 가치 평가 기준: 배당 기대치를 통한 미래 가치 평가

기존 가격 책정 논리에서 UNI는 단순한 암호화폐로 간주됩니다. 배당금도 없고 수수료 환불도 없으며 시장에서는 '현금 흐름' 논리에 따라 가격을 책정하지 않습니다.

합의된 분할이라는 전제가 성립되면 UNI의 가치 평가 로직은 더 이상 '시장 정서 × 유동성 게임'이 아니라 '분배 가능한 합의 수익 × 분할 비율 × PE 배수'가 됩니다.

이 경우 가장 간단한 밸류에이션 접근 방식은 다음과 같습니다.

예상 밸류에이션 = 올해 예상 배당금 × PE 배수

• 배당금: 합의된 연환산 수익 × 배당 비율을 사용하여 계산합니다.

• PE 배수: 40~60배는 대부분의 디파이 거래에서 일반적인 범위이지만, 유니스왑의 거래량과 수익 구조는 더 높은 프리미엄을 정당화하기에 충분합니다.

먼저 규모를 살펴봅시다. 디피라마 데이터에 따르면 지난 30일간 유니스왑의 거래량은 1090억 달러로 팬케이크스왑의 655억 달러는 물론 레이디움의 326억 달러보다 훨씬 앞섰습니다. 즉, 한 달 동안의 거래량은 시장 상위 5개 탈중앙 거래소의 거래량을 합친 것과 비슷합니다.

이것은 즉, 앞으로 유니스왑 DAO는 온체인 거버넌스의 법적 유효성을 인정받으면서도 오프체인에서 계약을 체결하고, 파트너를 고용하고, 세금 준수를 수행할 수 있는 법적 신원을 갖게 될 것입니다. 결정적으로, DUNI는 거버넌스 참여자들에게 유한 책임 보호를 제공하여 계약에 따른 결정으로 인해 발생할 수 있는 개인적 법률 또는 세금 위험을 크게 줄여줄 것입니다. 이러한 구조적 개선으로 배당 메커니즘 퍼즐의 마지막 조각이 완성됩니다. 이전에는 손댈 수 없었던 '법적 회색 영역'이 시스템에 의해 채워지고 있는 것입니다. DUNI가 설정되면 DAO 또는 UNI 보유자에게 돌아가는 계약 수익의 실제 흐름은 더 이상 '비전'이 아니라 실행을 위한 근거를 갖춘 단계가 됩니다.

그러나 프로토콜 자체의 확장 속도에 비해 UNI의 가치 평가 속도는 여전히 느린 편입니다. 코인 가격은 10달러 내외를 맴돌고 있고, 디플라마는 보유자로부터 수익이 전혀 없으며, 프로토콜 계층은 연간 수백억 달러에 가까운 수수료 수입을 창출하고 있습니다. 프로토콜 레이어에서 연간 수백억 달러의 수수료가 발생하고 있지만, 아직 UNI 보유자에게는 한 푼도 돌아가지 않고 있습니다.

DAO는 이미 전체 v3 풀에 대해 0.05%의 고정 수수료에 대한 논의를 시작했으며, 기술적으로는 이미 "서약 + 위임 → 분할"이라는 UniStaker 모듈이 배포되었고, 규제 리스크가 제거되면서 이 분배 논리를 더 현실적으로 구현할 수 있게 되었습니다. 규제 리스크가 제거되어 이 분배 로직을 보다 현실적으로 구현할 수 있습니다.

문제는 프로토콜의 구조는 바뀌었지만 시장의 가격 책정 논리는 바뀌지 않았다는 것입니다.

유니스왑은 '배당금을 지급하지 않는 인프라'에서 '현금 흐름을 분배할 수 있는 잠재력을 가진 프로토콜'로 진화하고 있습니다. 그러나 이러한 진화 과정에 대한 현재 시장 가격은 여전히 "모든 이야기, 수익 없음"이라는 오래된 가치 평가 체계에 머물러 있습니다.

우리는 이것이 바로 유니스왑이 재평가되어야 하는 이유라고 생각합니다.

2: 가치 평가 기준: 배당 기대치를 통한 미래 가치 평가

기존 가격 책정 논리에서 UNI는 단순한 암호화폐로 간주됩니다. 배당금도 없고 수수료 환불도 없으며 시장에서는 '현금 흐름' 논리에 따라 가격을 책정하지 않습니다.

합의된 분할이라는 전제가 성립되면 UNI의 가치 평가 로직은 더 이상 '시장 정서 × 유동성 게임'이 아니라 '분배 가능한 합의 수익 × 분할 비율 × PE 배수'가 됩니다.

이 경우 가장 간단한 밸류에이션 접근 방식은 다음과 같습니다.

예상 밸류에이션 = 올해 예상 배당금 × PE 배수

• 배당금: 합의된 연환산 수익 × 배당 비율을 사용하여 계산합니다.

• PE 배수: 40~60배는 대부분의 디파이 거래에서 일반적인 범위이지만, 유니스왑의 거래량과 수익 구조는 더 높은 프리미엄을 정당화하기에 충분합니다.

먼저 규모를 살펴봅시다. 디피라마 데이터에 따르면 지난 30일간 유니스왑의 거래량은 1090억 달러로 팬케이크스왑의 655억 달러는 물론 레이디움의 326억 달러보다 훨씬 앞섰습니다. 즉, 한 달 동안의 거래량은 시장 상위 5개 탈중앙 거래소의 거래량을 합친 것과 비슷합니다.

기타 비교 다른 탈중앙 거래소 관련 데이터와 비교할 때, 사이클을 넘을 수 있는 능력이 입증되고 업계 수익의 절대적인 점유율을 차지하고 있는 유니스왑과 같은 프로토콜이 이미 "이탈"한 선두를 차지하고 있음이 분명합니다. 이더, 폴리곤, 아비트럼, 옵티미즘 등 여러 체인을 포괄하고 유동성과 사용자 기반이 매우 안정적이어서 기존 금융 시장의 우량 현금 흐름 자산 가격에 근접한 방식으로 가격을 책정할 수 있다는 점에서 규모뿐만 아니라 수익 지속 가능성 및 유통 폭 측면에서도 이점을 갖고 있습니다. 이 수준에서 UNI의 경쟁 장벽과 리더로서의 협상력은 일반적인 계약의 40~60배 주가수익비율(PE)보다 높은 프리미엄을 누리기에 충분합니다.

두 번째로, 비교해보면 현재 다른 DEX의 P/Fee/TVL 범위를 비교해보면, 일반적으로 선도적인 밸류에이션은 2, 3위 프로젝트보다 30%~100% 더 높습니다. 글로벌 규제 준수, 수수료 전환의 연착륙 예상, 기관들이 헤드라인 계약에 할당하는 경향이 높다는 사실을 배경으로 UNI에 대한 합리적인 보수적 PE 추정치는 다음과 같이 계산됩니다.

업계의 낮은 평균 40배 PE를 기준으로 * (1+30%~100%) =UNI PE =52x-80x

업계 낮은 평균 40배 PE를 기본으로 사용 * (1+30%~100%) =UNI PE = 52x-80x

⬇️

PE 중간값인 66배

최종적으로 PE는 죽은 숫자가 아니며 시장금리와 함께 갈 것입니다, 업계 호황, 계약의 경쟁 환경 변화에 따라 변동합니다. 다른 계약의 수익과 가치를 수평적으로 비교하고 싶다면 직접 DeFiLlama로 이동하여 데이터를 확인하고 UNI를 유사한 목록에 넣어 66 PE가 과대 평가되었는지 여부를 확인하면 마음에 직관적 인 답을 얻을 수 있습니다.

넷째, 가치평가 공제: 유니스왑, 26달러의 미래 가치는?

이처럼 전통적인 금융의 관점에서 보면 가장 직접적인 가치평가 방법은 할인현금흐름("DCF") 방식이 있습니다. DCF를 단순화한 버전으로 보면, 향후 1년간의 분배 가능한 현금흐름에 잠재적인 주가수익비율(PE)을 곱하여 적정 시장가치 범위를 구하는 것입니다.

지난 30일 동안 유니스왑의 총 거래량은 약 109억 달러였습니다. 평균 0.3%의 수수료율을 적용하면 이 기간 동안 계약으로 발생한 총 수수료는 약 3억 2700만 달러입니다. 수수료 전환이 아직 오픈되지 않아 현재 이 모든 수익이 발생하고 있는 상태입니다. 아직 수수료 전환이 오픈되지 않았기 때문에 현재는 이 수익의 일부가 모두 LP에게 돌아가고 있지만, 배당 메커니즘이 마련되면 일정 비율(10%~25% 가정)을 UNI 보유자에게 배분할 수 있습니다.

30일 거래 데이터를 연간화하여 연간 분배 가능한 현금 흐름 범위를 구합니다:

• 109B × 0.003 × 0.003 × 0.003 × 0.003 × $105B 분할: 10% × 0.003 × 0.003 × $109B. 109B × 0.003 × 0.10 × 12 ≈ $392.4M

• 주식 비율 25%: $109B × 0.003 × 0.25 × 12 ≈ $981M

주식 비율 25%: $109B × 0.003 × 0.25 × 12 ≈ $981M

(건틀렛의 보고서에 따르면, 유니스왑 v3의 수수료 전환 메커니즘은 LP 수입을 10%~25%까지 낮추는 것을 지원하고, 현재 DAO 거버넌스는 프로토콜 수수료의 0.05%를 일률적으로 부과하는 테스트 풀을 개설하여 LP의 수익 분배를 활성화하기 위해 노력하고 있다고 합니다.

현재 시장 환경에서 이전 섹션에서 합리적으로 추론한 PE 수준은 대략 66배입니다. 공식을 대입하면 다음과 같습니다.

• 낮은 분할 시나리오(10%): $392.4M × 66 ≈ $259B

• 높은 분할 시나리오(25%): $981M × 66 ≈ $648B

현재 UNI의 총 시가총액이 $105억에 불과하다는 점을 고려하면 코인 가격은 약 $10.6입니다(2025년 8월 8일 22시 기준 2025년 8월 8일 오후 22시 기준), 이는 다양한 배당률에 따른 재평가 후 이론적 가격 범위가 다음과 같음을 의미합니다.

• 저분할 시나리오: ~ $26.2

저분할 시나리오: ~ $26.2

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• 높은 분할 시나리오: ~$65.4

가치평가 결과, 현재 수준 대비 합리적인 가격에 해당하는 보수적인 10% 분할 비율을 적용하더라도 다음과 같은 결과가 도출되었습니다. 2.5배 이상의 상승 여력이 있습니다. 보다 공격적인 가정 하에서는 잠재적 재평가가 5배 이상일 수도 있습니다.

즉, 수수료 전환이 시작되기 전에는 UNI에 대한 시장의 가격이 '저평가' 기간에 머물러 있다는 뜻입니다. 배당이 시행되면 현금 흐름 논리가 순수한 거래량 심리를 대체하여 밸류에이션 상승을 이끄는 핵심 동력이 될 것입니다.

물론 프로젝트의 합리적인 밸류에이션은 여러 요인이 복합적으로 작용하여 판단해야 하며, 한때 밸류에이션 상한선에 도달한 UNI는 시장 논리에 부합하지 않으므로 최저치인 26달러 정도는 여전히 기대해 볼 만합니다.

V. 배당의 현실과 상상 사이: 기회, 경로, 위험

여기까지만 보면 배당에 대한 합의가 매우 좋게 들리지만 실현될 수 있을까요?

사실, 이는 지난 몇 년 동안 디파이의 주요 프로젝트들이 고민했던 질문이었습니다. 이제 유니스왑은 위에서 언급한 규제, 거버넌스, 기술적 문제를 적절히 해결하고 있으며, 실제로 업계에서 가장 먼저 뛰어든 것은 아닙니다.

• 스시스와프는 창립 이래 항상 "서비스 수수료"를 받는 기업이었으며, 항상 "서비스 수수료" 기업이었죠. 스시스왑은 처음부터 "보유자에 대한 수수료"를 토큰 인센티브로 사용해 왔습니다.

• GMX, dYdX 및 기타 프로토콜도 "서약 = 소득에 대한 권리"라는 시장 정신을 발전시켰습니다.

• 앰비언트, 매버릭, 팬케이크 v4와 같은 차세대 거래 프로토콜은 출시와 함께 "분할 로직"을 내장했습니다. ".

그러나 위험이 사라졌다는 의미는 아닙니다.

수수료 전환은 아직 공식적으로 시행되지 않았으며 모든 밸류에이션 기대치는 여전히 "합리적인" 가정에 기반하고 있습니다.

2. 2% 영구 인플레이션 메커니즘이 올해 활성화되었으며, 배당금이 실현되기 전에 모든 신규 UNI는 실제로 기존 코인 보유자의 가치를 희석시키고 있습니다.

3. 또한 수수료 전환이 시작된다고 해서 모두가 "돈의 가치를 얻을 수 있다"는 의미는 아닙니다.

4. 또한 수수료 전환이 시작된다고 해서 모든 사람이 "혜택을 누릴 수 있다"는 의미는 아니며, 배당금에 대한 문턱이 있을 수 있고 현금 흐름의 일부를 누릴 수 있는 사람의 비율은 알 수 없습니다.

5. 그리고 가장 큰 위험은 모든 것이 여전히 DAO의 결정에 달려 있다는 것입니다.

그러나 이번에는 적어도 앞으로 나아가려는 강한 야망을 가진 유니스왑을 보았습니다.

결론: 가치 평가를 넘어, 방향성에 대한 베팅입니다

현 시점에서 확실한 것은 유니스왑의 가치평가 로직이 전환점에 도달했다는 것입니다.

시장 심리와 가격 책정 모델만 뒤처져 있을 뿐입니다.

현재 데이터에 따르면 유니스왑의 거래량은 다시 최고치를 기록하고 있고, 분할 메커니즘이 실행될 수 있을 것으로 보이며, 현금 흐름 모델이 UNI에 대한 시장의 인식을 새롭게 바꾸고 있는 것으로 보입니다. 오늘날 유니스왑은 버블이라는 모호한 이야기보다 "가치로의 복귀"를 위한 토대를 더 많이 갖추고 있습니다.

물론 가치평가 모델은 "모든 것이 잘 진행된다면 UNI의 가치가 얼마가 될 수 있을까?"라는 질문만 알려줄 수 있습니다.

그러나 결국 UNI는 배당금을 지급할 수 있는지 여부보다 더 중요한 것은 디파이에 대한 선호도가 가장 낮은 시기에 목소리를 되찾을 수 있는지 여부입니다.

시장은 항상 합리적으로 가격을 책정하지는 않지만, 항상 늦게 이를 만회하기 때문입니다. 그리고 이번에는 아마도 새로운 교훈을 얻을 때입니다.

이 글의 데이터는 2025년 8월 8일부터 8월 10일까지의 통계를 기반으로 하며 추후 변경될 수 있습니다.