판테라: 위대한 토큰화된 체인 마이그레이션

저자: Franklin Bi , 파트너, Pantera Capital; 출처: Pantera Capital 7월 블록체인 레터에서 정리: AIMan@GoldenFinance

2025년, 토큰화는 개념에서 필연으로 옮겨갑니다.

저가 JP모건 체이스 자산의 토큰화를 위한 초기 설계 초안 작성에 참여한 지 거의 10년이 지났습니다. 당시만 해도 공공 인프라에서 증권을 결제할 수 있다는 생각은 여전히 급진적으로 보였습니다. 하지만 한 가지 분명한 것은 이러한 '트랙'이 프로그래밍이 가능해지면 결국 자본 시장의 구조가 바뀔 것이라는 점입니다.

오늘날, 그 가정은 전례 없는 속도로 현실화되고 있습니다.

2023년 초에 비해 3배 이상 증가한 240억 달러 이상의 실물 자산이 현재 퍼블릭 블록체인에 보관되어 있습니다. 블랙록과 프랭클린 템플턴부터 지멘스와 JP모건 체이스에 이르기까지 200개에 가까운 발행사가 실제 자본을 블록체인에 투입했습니다. 핀테크 기업들은 더 이상 기존 트랙에 대한 최신 인터페이스 역할에 만족하지 않고 새로운 트랙을 직접 구축하기 시작했습니다. 기업들도 처음으로 퍼블릭 블록체인 인프라에서 발행을 시작하고 있습니다.

몇 주 전, Robinhood는 이더의 2계층 네트워크인 Arbitrum에서 발행될 토큰화된 주식, 상장지수펀드(ETF), 민간 기업 주식인 스톡 토큰의 출시를 발표하며 새로운 지평을 열었습니다. CEO 블라드 테네프는 24시간 연중무휴 글로벌 토큰화 자산 거래에 최적화된 Arbitrum 기반 네트워크인 Robinhood 체인을 구축하는 것이 목표라고 말했습니다.

더 깊은 변화가 진행 중입니다. 자본 시장 인프라가 체인 위로 이동하고 있습니다. 동시에 핀테크, 기업, 투자자들의 전략적 전술도 실시간으로 재편되고 있습니다. 자산, 발행자, 투자자들이 자본 자산의 흐름, 청산, 가치 평가를 위해 차세대 인프라로 전환하는 대규모 마이그레이션을 목격하고 있습니다.

토큰화된 자산의 초기 유동성을 중심으로 '중력 우물'이 형성되고 있습니다. 우리는 가격 발견, 자본 형성, 유동성의 무게 중심이 월스트리트의 낡은 파이프라인 시스템에서 최신 블록체인 궤도로 옮겨갈 것이라고 믿습니다.

이제 문제는 다음 단계입니다.

금융 물리학

아이작 뉴턴이 월스트리트에서 일했다면 그의 첫 번째 금융 물리학 법칙은 다음과 같았을 것입니다."

다시 말해, 자산은 결국 다음과 같은 방향으로 흐르게 됩니다.

1. 흐름이 가장 자유로운 곳(전 세계에서 24시간 연중무휴, 소프트웨어 수준의 속도)

2. 가장 낮은 거래 비용(최소한의 중개인, 소프트웨어 수준의 비용)

3. 가장 포괄적인 가치 평가(글로벌 가격 발견, 최대 효용, 포트폴리오)

블록체인은 마침내 이 모든 것을 가능케 하고 있습니다. 가능하게 하고 있습니다. 저는 JPMorgan의 글로벌 은행과 Pantera의 벤처캐피털 생태계에서 이러한 변화를 목격했으며, 2015년 월스트리트 동료들에게 불가능해 보였던 일이 오늘날에는 실현되고 있을 뿐만 아니라 그 속도가 더욱 빨라지고 있습니다.

1960년대의 유로달러, 1990년대의 미국예탁증서(ADR), 21세기 초의 상장지수펀드(ETF)처럼 토큰화된 자산의 유동성은 가장자리에 모인 후 중앙으로 확산될 것입니다. 토큰화된 국채, 민간 신용, 그리고 이제 주식은 초기 신호입니다.

현재 Figure는 410억 달러 이상의 실물자산(RWA) 거래를 처리했으며, 현재 130억 달러의 온체인 자산을 보유하고 있으며, 여기에는 블록체인 트랙에서 발행된 최초의 공개 등급 주택담보대출(HELOC) 자산유동화증권(ABS)이 포함됩니다. 온도는 10억 달러 이상의 토큰화된 국채를 발행했으며 현재 온도 글로벌 마켓을 통해 토큰화된 주식으로 확장하고 있으며 1,000개 이상의 NYSE 및 나스닥 토큰화 주식을 제공할 계획입니다.

토큰화는 처음으로 자본 시장의 범위를 진정한 글로벌로 확장합니다. 우량 발행자들은 온체인 결제를 통해서만 가능한 유동성을 따라 글로벌 자본 풀에 원클릭으로 접근할 수 있게 될 것입니다. 가장 미래지향적인 투자자들은 온체인 프리미티브만이 제공할 수 있는 이동성, 투명성, 유용성을 요구할 것입니다.

새로운 핀테크

혁신적 핀테크의 성공 전략은 "은행이 여러분이 되기 전에 은행이 되십시오."였습니다.

토큰화는 은행이 아니어도 인프라가 될 수 있는 새로운 성공의 길을 열어줍니다.

로빈후드가 최근 발표한 'Robinhood 체인'이 그 청사진입니다. 프런트엔드 사용자 경험(UX)이나 마진율로 경쟁하는 대신, 사용자 기반을 자체 블록 공간의 유동성으로 전환했습니다.

로빈후드의 CEO와 그의 팀은 Robinhood 체인에 대해 이렇게 설명합니다."

"필수 인프라를 갖춘 최초의 체인입니다. "이것은 전통적인 금융 시스템 전체를 미래로 가져가는 데 필요한 기술 및 규제 인프라를 갖춘 최초의 블록체인입니다. ...... Robinhood 체인에서 주식 토큰을 출시하는 우리의 목표는 가까운 미래에 자산을 몇 초 만에 원활하게 전송할 수 있고 거래 능력이 더 이상 단일 브로커나 거래 상대방에 의존하지 않게 되는 것입니다."

그러나 브로커에 대한 의존도를 줄이면 디지털 브로커로서 Robinhood의 핵심 비즈니스에 타격을 입지 않을까요?

자본 시장 시스템 전체를 재창조하고 지배적인 수직 통합 플랫폼으로 자리매김할 수 있는 기회를 제공한다면 그렇지 않습니다. 유통 채널(사용자)과 인터페이스(앱)를 소유하고 있다면 레일(인프라) 역할도 하지 않겠습니까?

역사적으로 Robinhood와 다른 플랫폼은 다음과 같은 제약을 받아왔습니다.

● 관리인과 중앙 보관소에 지불하는 '영구 보관세'. "

●청산소와 은행이 시행하는 느리고 비싼 결제 주기

●거래소와 기존 트랙의 병목현상으로 인한 신규 자산에 대한 제한된 접근

●거래소 및 기존 트랙의 병목현상으로 인한 신규 자산에 대한 제한된 접근

. 새로운 자산에 대한 제한된 접근

로빈후드는 체인 상층부로 이동함으로써 금융 '쉐어 크롭'의 숨겨진 비용과 기존 인프라의 부담에서 벗어나고 있습니다.

자체 체인을 출시한 것은 Robinhood만이 아닙니다. Coinbase의 2단계 베이스는 현재까지 1억 달러 이상의 수익을 창출하며 가장 빠르게 성장하고 있는 생태계 중 하나입니다. 하지만 더 중요한 것은 이러한 새로운 기업 체인이 프로그래밍 가능한 금융 수익(수수료, 흐름 및 향후 옵션)을 내재화하기 위한 한 걸음이라는 점입니다.

모든 경우에서 시퀀서를 소유하고 경제를 소유한다는 패턴은 동일합니다. 수직적으로 통합된 마켓플레이스로서 기존 기관이 제공하던 거래 스프레드, 커스터디 수수료, 인프라 임대료를 이용할 수 있습니다. 그러나 시퀀서를 소유한다는 것은 단순히 수수료를 확보하는 것이 아니라 유동성을 소유하고 유통 채널을 소유하며 궁극적으로 자본 형성 능력을 소유한다는 의미입니다.

이 세 가지를 모두 통제하는 핀테크 기업은 송금 대행사, 청산소 또는 거래소의 라이선스를 받을 필요가 없습니다. 이들은 결합 가능한 앱, 집행 가능한 권리, 실물 경제 중력을 갖춘 월렛 앱을 통해 글로벌 자본 시장을 출범시킬 것입니다.

수직적으로 통합된 체인을 통해 핀테크 기업은 다음을 수행할 수 있습니다.

● 라이선스 없이 API처럼 쉽게 토큰화된 자산을 사용할 수 있습니다. align: left;">● 사용량 기반 가격 책정(많은 산업에서 서비스형 소프트웨어 SaaS 모델이 그랬던 것처럼)으로 전통적인 월스트리트 수수료 모델을 깨고 더 공정하고 저렴한 비용으로 볼륨을 수익화하세요

● 타사 개발자가 자신의 유동성 흐름 위에 유동성 스트림 위에 애플리케이션을 구축하고 자산 대출, 구조화 상품, 보험, 포트폴리오 관리 도구와 같은 자산 인벤토리를 기반으로 구축

● 규제 준수를 위한 투명성 및 프로그래밍 가능한 제어를 입증

합니다. 로빈후드는 토큰화된 주식을 위한 증권 대출 부문을 구축할 필요가 없으며, 모포는 로빈후드 체인에 배포될 수 있고 로빈후드는 단순히 사용자를 모포의 스마트 컨트랙트로 안내하기만 하면 됩니다. 이것이 앱 개발사에서 플랫폼 운영사로 진화하는 과정입니다.

우리는 토큰화 사이클의 새로운 단계에 접어들고 있으며, 월스트리트의 가장 강력한 유통 플랫폼이 스스로 새로운 인프라를 구축하고 거래, 결제 및 자본 형성을 위한 가장 인기 있는 장소가 될 수 있을 것입니다.

자본 시장의 재편

핀테크 기업에게만 일어나는 일이 아닙니다. 세계에서 가장 시스템적으로 중요한 일부 기관들도 이제 체인에서 자산을 발행하고 결제하고 있습니다.

2018년 제가 JP모건의 블록체인 팀을 떠난 것은 부분적으로는 조급함에서 비롯된 것이었습니다. 기업이 퍼블릭 블록체인을 도입하려면 2년은 더 걸릴 것이라고 생각했었죠. 하지만 이는 여전히 지나치게 낙관적이었습니다. 그로부터 7년 후, 마침내 변곡점이 찾아왔습니다.

벨라드의 BUIDL 펀드는 출시 6주 만에 운용자산(AUM)이 3억 7,500만 달러를 돌파했으며, 현재 26억 달러를 넘어섰고 배당금은 USDC 형태로 이더로 기본 지급되고 있습니다. JP모건 체이스의 블록체인 플랫폼은 이더리움의 프라이빗 포크에서 장중 레포 거래를 처리하여 기존 방식에서는 며칠이 걸리던 담보를 몇 분 만에 결제합니다.2023년 지멘스는 은행의 참여 없이 직접 6천만 유로의 디지털 채권을 퍼블릭 이더를 통해 발행했습니다. 마찬가지로, 2023년 소시에테 제네랄은 AXA와 Generali와 같은 규제 기관의 참여로 이더리움에서 디지털 녹색 채권을 발행했습니다. 이러한 성공적인 파일럿은 앞으로 다가올 물결의 초기 신호입니다.

기관들은 이제 더 이상 필요하지 않다는 사실을 깨닫고 있습니다.

● 자본 접근을 용이하게 하는 투자은행

● 자본 접근을 용이하게 하는 대행은행

● 자본 접근을 용이하게 하는 대행은행

● 자금 조달을 촉진하는 투자은행

●유동성을 지연시키고 위험을 증폭시키는 T+2 결제 주기

퍼블릭 체인은 글로벌 범위, 즉각적인 결제, 프로그래밍 가능한 로직을 제공합니다. 자본 비용이 상승하고 투자자 기반이 분열되어 있는 기업에게 버튼 클릭 한 번으로 채권(궁극적으로는 주식)을 발행하고 글로벌 유동성에 즉시 접근할 수 있는 능력은 무시할 수 없는 매력입니다.

핀테크 기업들은 유통 및 수익화 역량을 갖추기 위해 체인을 구축하고 있습니다. 기업들은 자본 비용을 절감하고 접근성을 확대하기 위해 체인 상에서 발행하고 있습니다.

퍼블릭 체인은 세계 최초의 진정한 글로벌, 24시간 연중무휴, 보편적으로 접근 가능한 자본 시장을 운영하기 위한 가장 안정적인 인프라라는 동일한 결론에 도달했습니다.

통행권은 있지만 아직 소유권은 없다

그러나 오늘날의 소위 '토큰화'는 대부분 아직 불완전합니다. 우리는 고속도로를 건설했지만 도심으로 통하는 문, 즉 법원, 주주명부, 거버넌스 메커니즘은 여전히 잠겨 있습니다.

오늘날에는 토큰화된 주식과 주식을 체인에서 거래할 수 있지만, 이를 완전한 소유권으로 착각해서는 안 됩니다. 투표, 검사, 집행 등 여러분의 권리는 여전히 특수목적회사(SPV), 관리인, 양도 대행사와 같은 오프체인 구조에 갇혀 있습니다. 저희는 투자자에게 권한을 부여했지만 아직 소유권은 부여하지 않았습니다.

유동성이 증가하고 투자자들이 토큰화된 포트폴리오의 이점을 경험함에 따라 토큰 보유자에게 완전한 주주권을 부여해야 한다는 발행자의 압박이 점점 더 커질 것입니다. 일부 투자자는 기다리지 않고 직접 포트폴리오를 토큰화한 다음 용서를 구할 것입니다.

발행자 권리와 투자자 권리 사이의 이러한 긴장은 향후 10년간 토큰화의 결정적인 격전지 중 하나가 될 것입니다. 자산은 체인에 있지만 레지스트리는 그렇지 않은 경우 주주 권한은 누가 통제할까요? 토큰 보유자가 양도 가능성과 가격 발견 이상의 진정한 소유권을 원할 때 어떤 일이 벌어질까요?

미국 증권거래위원회(SEC) 위원인 Hester Peirce는 최근 토큰화된 증권의 가능성을 "매력적이지만 마술은 아니다"라고 말했습니다. 단순히 자산을 디지털 형태로 포장하는 것만으로는 이러한 전망을 실현할 수 없습니다. 발행자 측면에서는 실험적인 샌드박스에서 벗어나 글로벌 자본 풀에 접근하는 기본 경로인 온체인 네이티브 발행으로 사고의 전환이 필요합니다.

토큰화의 티핑 포인트

오늘날 토큰화된 자산의 부상은 상장지수펀드(ETF)의 초창기와 비슷합니다.

1993년 최초의 미국 주식 ETF(SPY)가 출시되어 1년 만에 운용 자산이 10억 달러를 돌파했습니다. 하지만 진정한 변곡점은 규모가 아니라 ETF의 거래량이 뮤추얼 펀드를 꾸준히 따라잡고 결국에는 추월하기 시작한 때였습니다. 바로 그때 시장 구조가 바뀌고 투자자 행동이 바뀌었습니다.

토큰화도 광범위한 시장 구조 변화와 발행자 및 투자자 행동 측면에서 비슷한 순간을 맞이할 것으로 생각합니다. 다음 중 하나라도 발생하면 티핑 포인트가 올 것이라고 생각합니다.

● 일일 거래량이 10억 달러 이상인 온체인 주식, 하위 계층의 미국예탁증서(ADR) 또는 롱테일 ETF와 유사한

● 토큰화된 주식의 운용자산(AUM)이 1천억 달러를 넘어섰으며, 시스템적 배분자(국부펀드, 연금, 기부금)가 포트폴리오에 토큰화된 자산을 수용할 수 있는 자신감을 갖게 되었습니다

● 상위권 상장기업(S&P 500 또는 나스닥 100)로서 자국 거래소 또는 해당 ADR보다 온체인에서 더 많은 유동성을 보유

● 뉴욕을 완전히 우회하여 온체인에서 직접 발행하거나 온체인 발행에 대한 규제 및 정책 프레임워크가 더 나은 금융 센터에서 발행하는 글로벌 IPO

 뉴욕을 완전히 우회하여 온체인에서 직접 또는 규제 및 정책 프레임워크가 더 나은 금융센터에서 발행하는 글로벌 IPO

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현재 토큰화된 주식의 월 평균 거래량은 약 3억 달러로 아직 초기 단계에 머물러 있습니다. 그러나 중요한 것은 성장률입니다. 지난 한 달 동안 350% 증가했으며, Robinhood의 주식 토큰과 Ondo 글로벌 마켓플레이스 등 많은 중요한 신규 이니셔티브가 아직 초기 단계에 머물러 있습니다.

채택률이 이러한 긍정적인 모멘텀을 유지한다면 몇 가지 잠재적인 촉매제에 따라 2~4년 내에 일일 거래량 기준치인 10억 달러를 달성할 수 있습니다.

● 토큰화된 자산 패키징 및 체인화에 대한 규제 변화 체인 내 주식의 기본 발행에 대한 규제 명확성

● 성능과 유동성 측면에서 규모에 도달한 특정 금융 애플리케이션 체인(예: Robinhood 체인, 온도 체인, 프로비넌스 블록체인(그리고 앞으로 더 많이 등장할 예정)

● 사용자 경험(UX) 장벽을 제거하여 소매 투자자가 지갑이나 가스비 지불 없이 온체인 자산에 액세스할 수 있도록 함

● KYC/AML 검사를 추상화하고 토큰에 기본적으로 연결된 휴대용 컴플라이언스 레이어

이런 일이 발생하면 토큰화의 'ETF 순간'처럼 돌이켜보면 당연한 일로 받아들여질 것입니다. 오늘날의 얼리어답터들은 더 나은 궤적을 적용하는 데 집중하고 있지만, 더 중요한 것은 미래의 자본 시장의 구조적 변화입니다. 마이그레이션이 완료되면 블록체인은 자본 형성, 가격 발견, 가치 이전을 위한 기본 목적지이자 발행자와 투자자의 처음이자 마지막 목적지로 인식될 것입니다.

초기 토큰화 청사진 설계에 참여했던 저는 확신을 가지고 말할 수 있습니다: 궤도에 올랐고, 유동성이 유입되고 있으며, 모멘텀이 현실화되고 있습니다.

중력 우물은 제자리를 잡았으니 이제 무슨 일이 일어날지 지켜보기만 하면 됩니다.