판테라: 관세 전쟁으로 인한 매도는 끝났고 BTC의 강세 순간이 다가오고 있습니다.

출처: Pantera Capital 2025년 4월 블록체인 레터

저자: Cosmo Jiang, Pantera Capital 파트너, AIMan@GoldenFinance 편집

2025년은 암호화폐 공간과 더 넓은 거시 환경에서 일련의 사건들이 발생했습니다. 이벤트가 시장에 영향을 미쳤습니다. 대부분의 섹터와 자산군에서 위험 선호도가 계속 하락하는 등 거시적인 큰 힘이 분명히 지배적이었습니다. 디지털 자산은 성장 투자 측면에서 선두를 달렸지만, 그 영향에서 자유롭지는 못했습니다.

2025년에 대한 낙관적인 전망과 암호화폐에 대한 정치적 태도의 변화는 작년 11월 선거부터 올해 1월까지 암호화폐 가격을 상승시켰습니다. 그러나 1월에 비트코인과 솔라나가 사상 최고치를 기록한 후, 트럼프의 취임식은 "루머는 사고 뉴스는 파는" 전형적인 사례로 드러났습니다.". S&P 500 지수와 비트코인은 모두 15~20% 하락했습니다(비트코인은 이후 회복세를 보였지만). 하지만 내부적으로 살펴보면 고성장주와 소형주는 더 큰 폭으로 하락했습니다. 예를 들어 시가총액 기준으로 두 번째로 큰 토큰인 이더리움은 47% 하락했습니다. 이러한 하락세는 거시적 요인과 일부 디지털 자산별 이슈에 기인한 것으로 보입니다.

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거시적 관점에서 시장은 정책 불확실성 증가와 경제 성장 둔화 및 인플레이션 상승의 조합인 스태그플레이션에 대해 우려하고 있습니다. 트럼프의 관세 프로그램(현재 중국을 제외한 기준금리 10% 이상의 '상호' 관세에 대한 90일 유예)이 계속 추진되면서 소비자 신뢰, 기업 실적, GDP 전망치가 낮아지고 있습니다. 이는 트럼프 대통령의 취임 첫 행정명령에서 시작되었지만, 2월 1일 멕시코, 캐나다, 중국에 대한 1차 관세가 발효되고 나서야 시장이 이를 심각하게 받아들였습니다. 그 이후 주요 관세 발표가 있을 때마다 시장은 하락세를 보였고, 4월 2일 '광복절'에 절정에 달했습니다.

관세가 가격 행동의 가장 큰 동인이었지만, 정부 효율성 부서(DOGE)와 같은 다른 역풍도 발생했습니다. DOGE의 영향은 정량화하기 어렵지만 질적 관점에서 볼 때 정부 직원과 정부에 서비스를 제공하는 기업 모두의 사고방식에 상당한 영향을 미쳤습니다. 최근 몇 년간 정부 지출이 GDP의 23%, 신규 일자리의 25%를 차지했다는 점을 고려할 때, DOGE가 주도하는 지출 삭감은 단기적으로 경제에 가시적인 영향을 미칠 것입니다. 이러한 정책이 좋든 나쁘든, 변화의 속도와 규모는 이전 행정부와는 매우 다를 것입니다. 시장은 불확실성에 대해 우려하고 있으며, 우리는 이미 기본적인 반응인 매도 및 방어적 포지션을 취하는 것을 보았습니다.

또한 근본적인 성장의 관점에서 볼 때, 주식 시장은 AI 하드웨어에 대한 무한한 수요에 대한 낙관론에 의해 지탱되어 왔습니다. 그러나 시장이 딥시크의 성과에 대한 충격을 소화하기 시작하면서 이러한 낙관론은 타격을 입었습니다. 모든 인공지능 관련 상장 주식과 인공지능 관련 토큰은 급락했고, 많은 주식이 50% 이상 하락했습니다.

디지털 자산 업계는 또한 몇 가지 독특한 도전에 직면해 있습니다. 첫 번째는 멤코인 거품의 붕괴입니다. 트럼프가 자신의 멤코인을 출시한 후 시작된 하락세는 하비에르 밀레이 아르헨티나 대통령이 조작된 리브라 멤코인에 연루된 사실이 드러나면서 더욱 가속화되었습니다.

이런 사건이 좋은 일인지 나쁜 일인지, 아니면 둘 다인지에 대해서는 많은 논쟁이 있었습니다. 긍정적인 측면은 트럼프와 같은 유명 인사가 이 분야에 관심을 불러일으키고 새로운 사용자를 끌어들이면서 웹2.0 세계의 에뮬레이터들에게 영감을 주고 있다는 점입니다. 토큰은 우리가 지금까지 본 것 중 가장 파괴적인 형태의 자본 형성이며, 이를 계기로 앞으로 더 창의적이고 생산적인 토큰 상품이 나오길 바랍니다.

반면, 밈 코인은 암호화폐가 사기로 가득 차 있고 장난이라는 일반인들의 인식을 강화하여 진지하게 암호화폐를 개발하는 개발자들의 평판을 손상시킵니다. 또한 다른 토큰의 유동성과 관심을 빼앗아갑니다. 그리고 밈 코인은 종종 인기를 끌기 때문에 일단 열풍이 가라앉으면 다른 토큰이 회복하기 어렵습니다.

이번 분기의 두 번째로 큰 특이한 사건은 세계에서 두 번째로 큰 거래소인 바이비트 해킹 사건입니다. 고객 자금의 손실은 없었고 바이비트는 손실을 만회했지만, 전체 시장 구조에 대한 신뢰는 여전히 약화되었습니다.

이 모든 사건을 종합해보면, 이 사건들이 시장을 어떻게 끌어내렸는지 알 수 있습니다.

암호화폐 가격 성과

매도는 광범위하게 이루어졌습니다. 1분기에는 토큰 가격의 중앙값이 50% 이상 하락했고, 올해 들어 지금까지 거의 100%의 토큰이 하락했습니다. 이러한 가격 움직임은 S&P 500 및 그 기초 구성 종목과 유사하다는 점에 유의하는 것이 중요합니다.

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우리는 시장이 점점 더 펀더멘털이 건전한 토큰에 집중하고 있으며, 이러한 추세가 상대적인 성과에 반영되고 있다고 믿습니다. 올해 들어 펀더멘털이 건전한 토큰(즉, 수익과 현금 흐름이 있는 토큰)은 수익이 없는 토큰보다 8% 포인트 더 높은 수익률을 기록했으며, memecoin과 AI도 다른 토큰에 비해 성과가 저조했습니다.

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아프겠지만, 근본적으로 가치가 없는 토큰의 자본 파괴는 건전하다고 생각합니다.

가격 성과, 역사적 맥락에서 살펴보기

우리는 이전에도 비슷한 가격 하락을 여러 번 경험했습니다. 이는 광범위한 상승장에서 흔히 볼 수 있는 현상입니다.

2020년부터 2022년까지의 마지막 상승 추세 동안 BTC는 20% 이상 크게 하락한 5번의 급락을 겪었습니다. 다른 토큰들은 40~50%의 하락을 경험했습니다. 이는 강세장에서도 때때로 발생합니다.

현재 장기 상승 추세에서 지금을 포함하여 세 번의 하락이 있었습니다.". 이 안에 있습니다. 그때마다 흔들리는 것은 실수였습니다. 실제로 지난 한 주 동안 비트코인 가격은 95,000달러까지 반등했으며, 그 상승분의 대부분은 수요일에 발생했습니다. 이러한 변동성을 견딜 수 있다는 것은 장기적인 투자 관점을 가진 사람들에게는 큰 장점입니다.

암호화폐 시가총액의 분기별 변화를 분석하면 화살표와 같이 일반적으로 큰 하락 뒤에는 강한 반등이 뒤따릅니다.

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2025년 1분기는 암호화폐 시장이 전반적으로 폭락했던 2022년 여름 이후 최악의 분기였습니다. 과거의 경험이 미래를 예측할 수는 없지만, 급격한 하락 뒤에는 거의 항상 강한 반등이 뒤따르지만, 반등의 규모는 현재 시장 상황과 결정적으로 전반적인 추세가 유지될 수 있는지 여부에 따라 달라집니다.

다른 사람들이 두려움에 떨고 있을 때 당신은 욕심을 내고 있나요?

지난 4월 15일, 저는 암호화폐 시장에 대한 제 견해를 논의하기 위해 암호화폐 시장 전망 콜을 주최했습니다. 저는 시장 심리를 추적하는 몇 가지 지표에 대해 이야기했는데, 이는 사상 최고치에 도달했다고 생각하며 최악의 매도 국면이 지나갔다는 것을 시사합니다. 시장이 바닥에서 반등하기는 했지만, 당시 시장 심리를 어떻게 모니터링했는지에 대한 저의 생각 과정을 공유하고 싶었습니다."미국 경제정책 불확실성 지수는 40년 만에 최고 수준으로, 뉴 크라운 전염병 때와 비슷한 수준이며 1980년대 조사를 시작한 이래 어느 때보다 높습니다.

불확실성은 위험 배분 담당자를 후퇴하게 만듭니다. 이 중요한 시점에 환경이 더 불확실해질지 스스로에게 물어볼 필요가 있습니다. 역사적 맥락에서 볼 때 그런 일은 일어나지 않을 것 같고, 오히려 평균으로 되돌아가야 합니다.

"암호화폐 공포 및 탐욕 지수는 기술적 모멘텀과 소셜 미디어 정서 등 다양한 요소를 고려하여 시장 참여자들이 얼마나 탐욕스럽고 두려움을 느끼는지에 대한 전반적인 지수 점수를 산출합니다.

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"매도세 동안 우리는 2022년 말 약세장 저점과 FTX 폭락 이후 볼 수 없었던 극단적인 공포 수준에 다시 한 번 도달했습니다. 시장이 이러한 극단적인 수준에 도달할 때마다 부정적인 심리는 일반적으로 가격의 부분적인 바닥과 향후 수익률에 좋은 지점을 알리는 신호입니다.

다음은 비트코인 선물 펀딩 비율로, 선물 시장 참여자 중 롱과 숏 포지션의 비율을 보여줍니다. 코인셰어즈 비트코인 선물 펀딩 비율은 이 시장에서 매수보다 매도하는 사람이 더 많다는 것을 보여줍니다. 이는 이전 주기에서 시장 침체기에만 발생했으며, 보통 2023년 말과 2024년 말처럼 큰 랠리가 시작되기 전에 발생합니다.

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마지막 지표는 미국 개인투자자 협회(AAII)의 투자자 심리 조사로, AAII가 매주 실시하는 설문조사에 따르면 투자자의 60% 이상이 향후 6개월에 대해 비관적으로 전망하고 있습니다. 이는 1980년대 조사가 시작된 이래 1990년, 2008년, 2022년 등 시장이 크게 조정된 시기에 단 세 번만 나타난 현상입니다.

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현재 시장 심리를 요약한 이 차트는 특히 암호화폐 심리, 암호화폐로 인한 포지션과 레버리지, 더 넓게는 개인 투자자 심리, 정책 불확실성 모두 역사적으로 극심한 수준에 도달했음을 보여줍니다. 이러한 심리를 고려할 때 공격적인 매도세의 초기 단계를 통과한 것으로 예상됩니다.

코스모 장, 판테라 캐피탈 제너럴 파트너, 암호화폐 시장 전망 통화

암호화폐 관련 매크로 이벤트

금리 및 위험자산에 유리한 유동성 여건

한편, 금리와 유동성 여건은 위험자산에 유리한 상황입니다.

미국 국채 10년물 수익률은 2023년 최고치를 기록한 이후 꾸준히 하락했으며 최근에는 더욱 가파르게 하락하고 있습니다. 금리는 높은 인플레이션을 배경으로 훨씬 더 오랫동안 높은 수준을 유지해 왔고 앞으로도 계속 그렇게 될 가능성이 높지만, 더 중요한 것은 전반적인 추세가 하락하고 있다는 점입니다. 트럼프 행정부, 특히 베산트 재무장관은 장기 금리 인하의 중요성에 대해 언급해 왔으며, 이러한 목표를 달성하기 위한 정책 조치를 취하고 있습니다. 장기 금리를 낮추는 것은 미국이 지출을 위한 자금 조달을 유지하는 데 중요하며 위험자산 평가에도 유리합니다.

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글로벌 유동성 여건도 계속 개선되고 있습니다. 긴축 기조를 유지하던 유럽과 중국은 이제 경기 부양책을 시행하고 있습니다. 우리도 양적 완화로 전환할 수 있습니다. 베산트 재무장관과 콜린스 연준 총재는 지난 몇 주 동안 장기 채권 금리 급등으로 인한 채권 시장의 혼란에 대응하기 위해 이에 대해 발언한 바 있습니다. 세계 최대 경제 대국들이 힘을 합치면 유동성을 지원하는 것이 당연한 대응책이 될 것입니다. 유동성 증가는 위험자산에 유리합니다.

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글로벌 유동성과 비트코인 가격을 비교해보면, 비트코인 가격의 주요 상승 추세는 유동성이 증가하는 기간에 발생했음을 알 수 있습니다. 그리고 일반적으로 유동성 긴축으로 인한 스트레스 기간에는 다른 모든 자산과 함께 비트코인이 하락합니다. 따라서 글로벌 유동성 증가는 모니터링해야 할 중요한 지표라고 생각합니다.

암호화폐의 4년 주기에 대한 대안적 시각

글로벌 경제에 역사적인 순간입니다: S&P. 지수가 최악의 한 주와 최고의 한 주를 연달아 보냈습니다. 일반적으로 비트코인 가격은 주요 거시적 이벤트에 따라 상당한 변동성을 보이며, 이는 일반적으로 글로벌 유동성 주기와도 일치합니다. 2012년은 유로존 국가 부채 위기, 2016년은 영국의 유럽연합 탈퇴, 2020년은 신종 코로나바이러스 감염증으로 인한 경제 붕괴가 있었습니다. 많은 사람들이 비트코인 가격 주기의 반감기를 탓하지만, 또 다른 설명은 4년마다 비트코인 강세장을 뒷받침하는 주요 거시경제 이벤트가 발생한다는 것입니다. 다시 한 번, 우리는 그 순간 중 하나에 있습니다.

최근의 거시경제 이벤트는 달러에 대한 신뢰의 위기로 변모하고 있습니다. 많은 사람들이 장기 국채 수익률 상승을 채권 시장 혼란의 전조로 지적하거나 외국 기업과 기관이 달러화에서 저축을 빼내면서 자본이탈이 일어나고 있다고 지적합니다. 비트코인의 주요 기능은 비주권적 가치 저장 수단이라는 점입니다. 그렇다고 해서 가격이 반드시 안정적일 필요는 없지만, 점점 더 불확실해지는 세상에서 매력적인 대안이자 다양한 투자 수단으로 여겨지고 있습니다. 이번 탈달러화는 이러한 주장을 확실히 뒷받침합니다.

암호화폐의 상대적 강세 초기 징후

디지털 자산이 단기간에 더 나은 성과를 내고 있다는 징후가 보이기 시작했습니다. 4월 현재 디지털 자산은 주식과 미국 달러를 상대적으로 능가하고 있습니다. 솔라나와 비트코인은 상승한 반면 미국 주식은 하락했습니다. 아직은 이르지만, 디지털 자산이 가장 먼저 하락한 것처럼 가장 먼저 바닥을 칠 수도 있습니다.

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간과된 긍정적인 산업 발전

또한 가격 변동성에 직면하여 많은 긍정적인 산업 발전이 간과되었다는 점을 명심해야 합니다. 정책적 조치의 측면에서는 백악관의 '암호화폐 총재' 임명 및 디지털 자산 태스크포스 창설, 전략적 비트코인 준비금 조성, SAB-121 및 DeFi 중개 규칙과 같은 엄격한 규정의 철회, 미국 증권거래위원회가 대기업을 상대로 제기한 12건 이상의 소송 기각 등이 포함됩니다. 암호화폐 업계는 역사상 가장 긍정적인 뉴스 헤드라인을 장식한 해였으며, 그 중 상당수가 구조적인 변화였음에도 불구하고 2018년 이후 최악의 분기를 보냈습니다. 저희가 보기에 좋은 소식들이 시장에서 소화되지 못하고 시장 변동성에 의해 무시된 것이 분명합니다.

펀더멘털은 개선되고 있다

가장 중요한 것은 디지털 자산이 지속되려면 실제 채택과 사용이 필요하다는 점입니다. 블록체인 기업들은 현재 수십억 달러의 수익을 창출하고 있습니다. L1 블록체인의 총 수요와 가치 포착의 척도인 실질 경제적 가치는 지난 분기 15억 달러, 연간으로는 60억 달러에 달했습니다. 같은 기간 동안 온체인 애플리케이션의 총 수익은 약 30억 달러, 연간으로 환산하면 100억 달러에 달했습니다. 일일 활성 주소(사용자 활동의 척도)는 계속해서 최고치를 경신하고 있습니다. 더 많은 사람들이 암호화폐를 결제와 저축에 사용함에 따라 스테이블코인과 온체인 스테이블코인 송금 또한 사상 최고치를 기록하고 있습니다. 초기 단계에서는 스테이블코인, AI, 디핀, 디파이 등 주요 투자 초점 영역에서 혁신이 계속해서 강세를 보이고 있습니다. 더 많은 사람들이 온체인에서 제공하는 흥미로운 애플리케이션과 기회를 발견함에 따라 이러한 기본 지표는 상승 추세를 보일 것으로 예상됩니다.

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결론

종합적으로 이번 분기는 거대한 거시적 요인이 분명하게 지배하면서 위험선호도가 크게 하락한 어려운 분기였습니다. 가장 큰 함정은 여전히 관세를 둘러싼 불확실성과 글로벌 경제에 미치는 영향입니다. 시장 전망은 여전히 매우 불확실하며 이는 역사적으로 낮은 수준의 심리지표에 반영되어 있습니다. 그러나 이러한 심리지표는 가장 공격적인 매도 시점을 지났을 수도 있음을 시사하고 있기도 합니다.

이러한 관세로 인한 변동성을 극복해 나가면서 투자자들은 장기적으로 긍정적인 요소와 강력한 펀더멘털을 모두 인식하기 시작할 것이며, 저는 디지털 자산의 강세를 계속 예상합니다. 성장 자산의 선두주자인 암호화폐는 가장 먼저 하락하지만 가장 먼저 반등할 수도 있고 가장 빠르게 반등할 수도 있습니다.