홍콩의 스테이블코인은 어떻게 전개될까요?

이롱 바오, 월스트리트저널

8월 1일 발효된 홍콩의 새로운 스테이블코인 규제 프레임워크는 홍콩에서 가상자산을 개발하는 투자자들에게 업계에 대한 명확한 그림을 제공합니다.

그러나 JP모건은 시장의 열광에도 불구하고 홍콩행 티켓이 모든 사람에게 제공되는 것은 아니며, 단기간에 수익을 내기도 쉽지 않다고 강조했습니다.

수익 모델 차별화: 발행자는 생태적 출발점으로 준비 자산 수입을 직접 공유, 거래 및 청산 서비스 제공을 통해 라이선스 거래소(예: OSL) 수수료를 획득, 수탁 서비스를 제공하는 준비 은행(예: 종안은행), 거래 시스템, 기술 지원 및 규정 준수 서비스를 제공하는 기술/금융 중개 회사(예: 포춘 웨이, 포스퀘어 프리시전)가 있습니다. .

규제가 승자를 결정한다: 홍콩 금융관리국(HKMA)으로부터 스테이블코인 발행 라이선스를 취득할 수 있는 거래소와 이미 VATP 라이선스를 보유하고 있는 거래소가 이 게임의 주요 수혜자가 될 것입니다. 개별 주식의 경우 대규모 소매 고객 기반과 VATP 라이선스 레이아웃을 갖춘 인터넷 브로커(예: Fortis)가 기존 브로커보다 유리합니다.

스테이블 코인 수익: 스테이블 코인 발행사의 비즈니스 모델은 매우 명확하고 매력적입니다. 그러나 홍콩 규정은 스테이블코인 보유자에게 이자를 지급하는 것을 명백히 금지하고 있어 홍콩에서는 '보유로 이자를 얻는' 모델이 작동하지 않으며, 이에 따라 투자 전략도 조정해야 합니다.

1,000억 달러 규모의 포커 테이블: 스테이블코인 시장의 현황과 거대 기업

스테이블코인 시장은 더 이상 틈새 개념이 아니라 1,000억 달러 규모의 거대한 시장입니다.

국신증권이 인용한 데이터에 따르면 소수의 거대 기업이 시장을 지배하고 있으며, 테더의 USDT 발행 규모는 1,500억 달러, 서클의 USDC 발행 규모는 600억 달러가 넘고, 둘 다 미국 달러에 1:1로 고정된 오프체인 스테이블코인으로 시장 점유율이 87%에 육박합니다.

JP모건의 보고서에 따르면 2025년 2분기 기준 스테이블코인의 전 세계 시가총액은 2,300억 달러가 넘습니다. JP모건은 스테이블코인을 네 가지로 분류합니다.

1. 오프체인(법정화폐 표준):

실물 자산(예: 미국 달러, 미국 부채)을 신용 보증으로 1:1로 발행되며, USDT, USDC와 같이 현재 시장의 시장의 주류이자 홍콩 규제의 핵심 대상입니다.

2. 온체인 유형:블록체인 스마트 컨트랙트 담보 암호화폐 자산(예: 비트코인)을 기반으로 발행, 예: 다이

3. 상품 기반 스테이블코인:금에 페깅된 스테이블코인을 예로 들 수 있습니다. 코인인 테더 골드는 실제 금 자산으로 뒷받침됩니다.

4. 알고리즘: 알고리즘과 시장 차익거래 메커니즘에 의존하여 코인의 가치를 안정화시키는 것으로, 200억 달러에 육박했지만 현재는 청산되어 높은 위험성이 부각된 UST 등이 있습니다.

투자자들에게 이는 향후 홍콩 시장에서의 경쟁이 가장 강력하고 규제를 받는 '오프체인' 스테이블코인을 중심으로 이뤄질 것임을 의미합니다.

"거짓말하는 돈"? 스테이블코인 발행사의 핵심 수익 모델

스테이블코인 발행사의 비즈니스 모델은 매우 명확하고 매력적입니다.

국신증권의 보고서는 세계에서 두 번째로 큰 스테이블코인 USDC 발행사인 서클을 예로 들어 수익성을 자세히 분석했습니다.

서클의 수익은 크게 두 가지 부문에서 발생하는데, 그 수익은 매우 불균등합니다.

그 중 핵심은 예비자산 수익입니다. 사용자가 1 USDC를 1달러에 구매하면 서클은 그 1달러를 보유합니다. 보고서에 따르면 서클은 보유 자산의 80% 이상을 블랙록이 관리하는 단기 미국 국채 펀드에 투자하고, 나머지 10~20%의 현금은 글로벌 시스템적으로 중요한 은행에 보유하고 있습니다. 이러한 투자에서 발생하는 무위험 이자 수익이 서클 수익의 핵심을 형성합니다. 데이터에 따르면 2024년에는 이 예비 자산 수입이 서클 전체 수익의 99%를 차지할 것으로 예상됩니다.

또 다른 수익원은 사용자가 스테이블코인을 교환할 때 발생하는 수수료인 결제 및 청산 수수료이지만, 이는 상대적으로 적은 비중을 차지합니다.

이 모델의 핵심은 발행자가 대규모 사용자 예치금을 활용해 저위험 투자를 하고 스프레드를 얻는 것입니다. 수익성은 전적으로 준비금 규모와 단기 금리 수준에 따라 달라집니다.

스테이블코인 생태계에 투자하고자 하는 기업에게는 발행 라이선스를 획득하여 막대한 준비금을 통제할 수 있는 능력이 가장 큰 파이를 나눌 수 있는지 여부를 결정하는 핵심 요소입니다.

홍콩의 라이선스 전쟁: 생태계의 수혜자는 누구인가?

홍콩의 안정적 통화 조례가 2025년 8월 1일에 발효됨에 따라 라이선스 전쟁이 시작되었습니다. 궈신 증권과 JP모건 체이스가 함께 작성한 보고서에서는 암호화폐 생태계의 주요 플레이어와 잠재적 수혜자를 몇 가지 유형으로 분류했습니다.

첫 번째는 생태계의 출발점인 발행자입니다. 홍콩 금융관리국(HKMA)은 2024년에 "스테이블코인 발행자 샌드박스"를 시작했으며, 첫 번째 배치에서 총 5개 발행자 그룹이 최종 후보로 선정되어 첫 라이선스를 받을 유력한 후보입니다.

• 스탠다드차타드은행, 온프라이빗그룹, 홍콩텔레콤의 합작회사로 홍콩 달러 스테이블코인 HKDG를 발행할 계획입니다.

• 베이징동 코인체인 테크놀로지는 국경 간 결제와 공급망 금융에 중점을 둔 홍콩 달러 스테이블코인 JD-HKD를 발행할 계획입니다.

• 라운드 코인 이노베이션 테크놀로지는 코보 및 롄롄 인터내셔널과 협력하여 디파이와 크로스보더 결제에 초점을 맞춘 HKDR을 발행할 계획입니다. 또한 앤트 그룹 산하의 앤트 디지털과 앤트 인터내셔널도 홍콩에서 라이선스를 신청할 것임을 분명히 했습니다.

두 번째 트래픽 실현 채널은 가상자산 거래 플랫폼입니다. 허가받은 거래소는 스테이블코인 유통과 거래의 핵심 장소이며, 궈신증권의 보고서에 따르면 6월 25일 기준으로 홍콩 증권선물위원회가 가상자산 거래 플랫폼에 11개의 라이선스를 발급한 것으로 나타났습니다.

국신증권은 홍콩 최초의 라이선스 플랫폼인 OSL 그룹을 예로 들며 2024년 수익 구조를 다음과 같이 설명했습니다.

24.5%는 SaaS 서비스 및 관련 수익에서, 70.2%는 디지털 자산 거래에서 발생한다고 밝혔습니다. 거래 수수료율은 고객 유형과 거래 방식에 따라 소매 고객의 경우 0.2%~0.28%, 기관 고객의 경우 0.15%~0.225%입니다.

그렇다면 기회와 도전을 동시에 안고 있는 브로커와 금융기관이 있습니다. JP모건 보고서는 전통적인 증권사는 준비금 수익을 직접 공유하는 발행사와 거래 수수료를 부과하는 거래소보다 간접적인 수익 모델을 가지고 있어 거래소와 수익을 나눠야 한다고 주장합니다. Futuo가 이미 고객에게 암호화폐 자산 거래 서비스를 제공하고 있으며(해시키와 제휴), 자체 VATP 라이선스를 적극적으로 신청하고 있다고 언급하고 있습니다.

마지막으로, 필수 불가결한 '물 판매자'인 인프라 제공자가 있습니다. 생태계 전체는 기본적인 지원 없이는 작동할 수 없습니다. 궈신증권의 보고서에서 언급한 바와 같이 서클 코인 테크놀로지의 수탁을 제공하는 준비은행(예: 중안은행), 서클의 준비금을 관리하는 자산 관리 회사(예: 블랙록), KYC/AML, 결제, 블록체인 보안 등의 서비스를 제공하는 기술 제공업체(예: 시팡 징촹, 디바인 인포메이션 등)는 업계의 규제 준수와 확장에 도움이 될 것입니다.

요약하자면, 홍콩 스테이블코인 시장의 규제 준수 프로세스는 투자자들에게 업계에 대한 명확한 그림을 제공합니다. 라이선스, 기술, 고객 기반 측면에서 선점 우위를 가진 기업을 포착하는 것이 이 디지털 금융 축제에 참여하는 데 핵심이 될 것입니다.