파월 연방준비제도 의장의 잭슨홀 연설 전문

연초부터 미국 경제는 경제 정책의 광범위한 변화를 배경으로 회복세를 보였습니다. 연준의 두 가지 임무 목표 측면에서 노동 시장은 완전 고용에 가까운 상태를 유지하고 있으며, 인플레이션은 여전히 다소 높지만 팬데믹 이후 최고치에서 급격히 하락했습니다. 동시에 위험의 균형도 변화하고 있는 것으로 보입니다.

오늘 연설에서 저는 현재의 경제 상황과 통화정책의 단기 전망에 대해 몇 마디 말씀드리겠습니다. 그런 다음 오늘 발표하는 수정된 장기목표 및 통화정책전략 성명서에 반영된 통화정책 기조에 대한 두 번째 공개 평가 결과를 말씀드리겠습니다.

현재 경제 상황과 단기 전망

1년 전 제가 이 연단에 섰을 때, 경제는 전환점에 있었습니다. 정책금리는 1년 넘게 5.25%에서 5.5%로 유지되고 있었습니다. 이러한 제한적인 정책 기조는 인플레이션을 낮추고 총수요와 총공급 간의 지속 가능한 균형을 촉진하는 데 도움이 되었으며 적절했습니다. 인플레이션은 목표치에 매우 근접했으며 노동 시장은 이전의 과열 양상에서 진정되었습니다. 인플레이션의 상승 리스크는 감소했습니다. 하지만 실업률이 1%포인트 가까이 상승했는데, 이는 경기 침체기를 제외하고는 역사상 한 번도 없었던 일입니다. 이후 세 차례의 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 정책 기조를 재조정하여 지난 한 해 동안 완전 고용에 가까운 균형을 유지한 노동 시장의 토대를 마련했습니다(차트 1).

올해 경제는 새로운 도전에 직면해 있습니다. 무역 파트너 간의 관세 인상으로 글로벌 무역 시스템이 재편되고 있습니다. 더 엄격한 이민 정책으로 인해 노동력 증가세가 급격히 둔화되고 있습니다. 장기적으로는 세금, 지출, 규제 정책의 변화도 성장과 생산성에 중요한 영향을 미칠 수 있습니다. 이러한 모든 정책이 궁극적으로 어디로 향할지, 그리고 경제에 미치는 지속적인 영향이 무엇인지에 대한 불확실성이 매우 큽니다.

무역 및 이민 정책의 변화는 수요와 공급 모두에 영향을 미치고 있습니다. 이러한 환경에서는 경기 순환과 추세(또는 구조적) 발전을 구분하기가 어렵습니다. 통화정책이 경기 순환 변동을 안정시키는 데는 효과가 있지만 구조적 변화를 바꾸는 데는 거의 효과가 없기 때문에 이러한 구분은 매우 중요합니다.

노동 시장이 좋은 예입니다. 이달 초 발표된 7월 일자리 보고서에 따르면 지난 3개월 동안 월 평균 신규 일자리 수가 2024년 월 16만 8,000개에서 3만 5,000개로 둔화되었습니다(차트 2). 이러한 둔화는 불과 한 달 전에 평가했던 것보다 훨씬 더 큰 것으로, 5월과 6월의 이전 수치가 급격하게 하향 조정되었기 때문입니다. 그러나 이로 인해 우려했던 노동시장의 큰 폭의 침체가 발생하지는 않은 것으로 보입니다. 실업률은 7월에 소폭 상승했지만 여전히 사상 최저치인 4.2%를 기록하고 있으며 지난 1년 동안 대체로 안정세를 유지하고 있습니다. 이직, 해고, 실업자 수 대비 취업자 수 비율, 명목 임금 상승률 등 노동 시장 상황을 나타내는 다른 지표들도 거의 변화가 없거나 소폭 약세를 보였습니다. 수요와 함께 노동 공급이 약화되면서 실업률을 변동 없이 유지하는 데 필요한 일자리 창출의 '손익분기점' 비율이 크게 감소했습니다. 실제로 이민자 수가 급격히 감소하고 최근 몇 달 동안 노동력 참여율이 하락하면서 올해 노동력 증가세가 크게 둔화되었습니다.

전반적으로 노동 시장은 균형 상태에 있는 것처럼 보이지만, 노동 공급과 수요가 모두 크게 둔화되면서 발생한 이상한 균형입니다. 이러한 비정상적인 상황은 고용의 하방 리스크가 증가하고 있음을 시사합니다. 이러한 위험이 현실화되면 급격한 해고 증가와 실업률 상승의 형태로 빠르게 나타날 수 있습니다.

한편, 올해 상반기 GDP 성장률은 2024년 성장률 2.5%의 절반 수준인 1.2%로 현저하게 둔화되었습니다(그림 3). 성장률 하락은 주로 소비자 지출의 둔화를 반영합니다. 노동 시장과 마찬가지로 GDP 둔화의 일부는 공급 또는 잠재적 생산량 증가의 둔화를 반영할 수 있습니다.

인플레이션으로 전환하면, 관세 인상으로 특정 상품 카테고리의 가격이 상승하기 시작했습니다. 최신 데이터를 기반으로 한 추정치에 따르면 7월까지 12개월 동안 헤드라인 PCE 가격은 2.6% 상승했습니다. 변동성이 큰 식품 및 에너지 카테고리를 제외하면 핵심 PCE 가격은 1년 전보다 2.9% 상승했습니다. 핵심 인플레이션 내에서 상품 가격은 지난 12개월 동안 1.1% 상승하여 2024년 동안 완만한 하락세를 보였던 것에서 눈에 띄는 반전을 이루었습니다. 반면, 주택 서비스 인플레이션은 여전히 하락 추세에 있으며, 비주택 서비스 인플레이션은 역사적으로 2% 인플레이션에 부합하는 수준을 약간 상회하는 수준에서 움직이고 있습니다(그림 4).

관세가 소비자 물가에 미치는 영향은 이제 명확하게 드러나고 있습니다. 이러한 효과는 향후 몇 달에 걸쳐 누적될 것으로 예상되지만, 그 시기와 규모에 대한 불확실성이 매우 높습니다. 통화 정책에서 중요한 질문은 이러한 가격 인상이 지속적인 인플레이션 문제의 위험을 실질적으로 증가시킬 가능성이 있는지 여부입니다. 합리적인 기준 시나리오는 이러한 영향이 비교적 단기간에 그칠 것이며 가격 수준이 일회성으로 움직일 것이라는 것입니다. 물론 "일회성"은 "일회성"을 의미하지는 않습니다. 관세 인상은 공급망과 유통망 전체에 영향을 미치는 데 시간이 걸립니다. 또한 관세율은 여전히 진화하고 있어 조정 과정이 장기화될 수 있습니다.

그러나 관세로 인한 가격 상승 압력은 보다 지속적인 인플레이션 역학을 유발할 가능성도 있으며, 이는 평가 및 관리가 필요한 리스크입니다. 한 가지 가능성은 물가 상승으로 인해 실질 소득이 감소한 근로자가 고용주에게 더 높은 임금을 요구하여 불리한 임금-가격 역학을 유발할 수 있다는 것입니다. 노동 시장이 특별히 타이트하지 않고 하방 위험이 증가하고 있다는 점을 고려할 때 이러한 결과는 발생하지 않을 것으로 보입니다.

또 다른 가능성은 인플레이션 기대심리가 상승하여 실질 인플레이션이 함께 상승할 수 있다는 것입니다. 인플레이션은 4년 이상 연속으로 목표치를 상회해 왔으며 여전히 가계와 기업의 주요 관심사입니다. 그러나 시장 및 설문조사 기반 지표를 살펴보면 장기 인플레이션 기대치는 장기 인플레이션 목표치인 2%에 부합하며 안정적으로 유지되고 있는 것으로 보입니다.

물론 인플레이션 기대치가 안정적으로 유지될 것이라고 당연하게 생각할 수는 없습니다. 어떤 일이 발생하더라도 일회성 물가 상승이 지속적인 인플레이션 문제로 발전하는 것을 허용하지 않을 것입니다.

요약하면 통화 정책에 대한 시사점은 무엇일까요? 단기적으로 인플레이션 리스크는 상승 쪽으로, 고용 리스크는 하락 쪽으로 치우쳐 있어 어려운 상황입니다. 이렇게 양쪽의 목표가 긴장 관계에 놓여 있을 때, 우리의 프레임워크는 두 가지 목표의 균형을 유지하도록 요구합니다. 현재 정책금리는 1년 전보다 중립 수준에 100bp 가까워졌고 실업률과 기타 노동시장 지표의 안정으로 인해 정책 기조의 변화를 고려할 때 신중하게 진행할 수 있게 되었습니다. 그럼에도 불구하고 제한적인 영역의 정책으로 인해 기본 전망과 변화하는 위험의 균형에 따라 정책 스탠스를 조정해야 할 수도 있습니다.

통화 정책에는 미리 정해진 경로가 없습니다. 연방공개시장위원회 위원들은 오로지 데이터에 대한 평가와 경제 전망 및 리스크 균형에 대한 시사점에 근거하여 이러한 결정을 내릴 것입니다. 우리는 이러한 접근 방식에서 결코 벗어나지 않을 것입니다.

통화정책 프레임워크의 진화

두 번째 주제인 통화정책 프레임워크로 돌아가서, 우리의 통화정책 프레임워크는 은 미국 국민을 위한 완전 고용과 물가 안정을 촉진하라는 의회의 변함없는 사명을 바탕으로 구축되었습니다. 우리는 법정 사명에 전념하고 있으며, 프레임워크 개정은 다양한 경제 상황에 걸쳐 이러한 사명을 뒷받침할 것입니다. 개정된 장기 목표 및 통화정책 전략 성명서(합의 성명서라고 함)는 연준의 이중 임무 목표를 어떻게 추구하고 있는지 설명합니다. 이는 투명성과 책임성을 높이고 통화정책의 효과를 높이기 위해 필수적인 통화정책에 대한 우리의 생각을 대중에게 명확하게 이해시키기 위해 마련되었습니다.

이번 평가의 변화는 경제에 대한 깊은 이해에 뿌리를 둔 자연스러운 진화 과정입니다. 우리는 2012년 벤 버냉키 의장의 지도 아래 채택된 최초의 합의 성명서를 기반으로 계속 발전해 나가고 있습니다. 오늘 수정된 성명서는 5년마다 실시하는 프레임워크에 대한 두 번째 공개 평가의 결과입니다. 올해의 평가는 세 가지 요소로 구성되었습니다: 전국 연방준비은행에서 열린 Fed Listens 행사, 주요 연구 컨퍼런스, 일련의 FOMC 회의에서 직원 분석을 통해 뒷받침된 정책 결정자 토론 및 심의.

올해 평가의 핵심 목표는 우리의 프레임워크가 다양한 경제 상황에 적용될 수 있도록 하는 것입니다. 동시에 경제 구조의 변화와 이러한 변화에 대한 우리의 이해에 따라 프레임워크도 진화해야 합니다. 대공황은 대인플레이션과 대공황과는 다른 도전 과제를 제기했으며, 이는 오늘날 우리가 직면한 도전 과제와도 다릅니다.

지난 평가 당시 우리는 유효 하한선(ELB)에 가까운 금리와 저성장, 저물가, 매우 평평한 필립스 곡선(인플레이션이 경제에 반응하지 않는다는 의미)을 특징으로 하는 뉴노멀에 살고 있었습니다. 경제의 침체는 반응하지 않습니다. 2008년 말 글로벌 금융위기(GFC)가 시작된 이후 7년이라는 긴 시간 동안 정책금리가 실효금리의 하한선에 머물러 있었다는 사실은 당시의 시대적 특성을 잘 보여주는 통계입니다. 많은 분들이 저성장과 극도로 더딘 경기 회복의 고통을 기억하실 것입니다. 당시에는 경제가 완만한 침체를 경험하더라도 정책금리가 실효금리의 하한선으로 빠르게 복귀하여 다시 장기간 유지될 가능성이 매우 높아 보였습니다. 그때쯤이면 인플레이션과 기대 인플레이션이 하락하여 명목 금리가 제로에 가까운 수준으로 고정된 상태에서 실질 금리가 상승할 수 있습니다. 실질 금리가 높아지면 고용 성장률이 더 낮아지고 인플레이션과 인플레이션 기대에 대한 하방 압력이 악화되어 불리한 역학 관계를 유발할 수 있습니다.

정책금리를 실효금리의 하한까지 끌어올리고 2020년 프레임워크에 변화를 가져올 경제 상황은 전염병이 아니라면 오랫동안 지속될 글로벌 요인의 완만한 변화에 뿌리를 두고 있는 것으로 생각됩니다. 2020년 합의문에는 지난 20년 동안 점점 더 두드러져 온 실효금리 하한과 관련된 리스크를 다루는 몇 가지 특징이 포함되어 있습니다. 우리는 물가 안정과 완전 고용이라는 두 가지 목표를 뒷받침하기 위해 장기 인플레이션 기대치를 고정하는 것이 중요하다는 점을 강조했습니다. 실효금리 하한과 관련된 위험을 완화하는 전략에 대한 광범위한 문헌을 바탕으로, 우리는 유연한 형태의 평균 인플레이션 목표 설정, 즉 실효금리 하한의 제약 속에서도 인플레이션 기대가 잘 고정되도록 하는 "보상" 전략을 채택했습니다. 구체적으로, 2% 미만의 인플레이션이 일정 기간 지속된 후에는 적절한 통화정책을 통해 일정 기간 동안 2%를 약간 상회하는 인플레이션을 달성하는 것을 목표로 할 것을 제안합니다.

그 결과, 팬데믹 이후 경제활동이 재개되면서 낮은 인플레이션과 실효 금리의 바닥이 아니라 40년 만에 글로벌 경제에서 가장 높은 인플레이션이 발생하고 있습니다. 대부분의 다른 중앙은행 및 민간 부문 분석가들과 마찬가지로, 2021년 말까지만 해도 저희는 정책 기조를 크게 강화하지 않아도 인플레이션이 상당히 빠르게 진정될 것으로 생각했습니다(차트 5). 그러나 이것이 사실이 아니라는 것이 분명해지자 16개월에 걸쳐 정책 금리를 5.25%포인트 인상하는 등 강력하게 대응했습니다. 이러한 조치는 팬데믹 기간 동안의 공급 차질 완화와 결합되어 이전의 고인플레이션과의 싸움에서 수반되었던 고통스러운 실업률 상승 없이 인플레이션을 목표치에 근접하게 만들었습니다.

개정된 합의 성명서의 요소

올해의 평가는 지난 5년간의 경제 상황을 고려했습니다. 진화. 그 기간 동안 우리는 큰 충격에 직면했을 때 인플레이션 상황이 얼마나 빠르게 변할 수 있는지 보았습니다. 또한 현재 금리는 글로벌 금융위기와 팬데믹 사이의 기간보다 훨씬 높은 수준입니다. 인플레이션이 목표치를 상회하는 상황에서 정책 금리는 제 생각에는 다소 제한적인 수준입니다. 장기적으로 금리가 어디에서 안정될지 확신할 수는 없지만, 생산성, 인구통계, 재정 정책 및 저축과 투자 간의 균형에 영향을 미치는 기타 요인의 변화를 반영하여 중립 수준은 2010년대보다 현재 더 높을 것으로 보입니다(그림 6). 평가 과정에서 2020 성명서의 실효 이자율 하한에 대한 초점이 높은 인플레이션에 대한 대응에 대한 커뮤니케이션을 어떻게 복잡하게 만들 수 있는지 논의했습니다. 지나치게 특정한 경제 상황에 대한 강조가 혼란을 야기할 수 있다는 결론을 내렸고, 이러한 인사이트를 반영하기 위해 합의문에서 몇 가지 중요한 사항을 변경했습니다.

먼저, 실효 이자율의 하한이 경제 환경을 규정하는 특징이라는 문구를 삭제했습니다. 대신 "통화정책 전략은 광범위한 경제 상황에 걸쳐 완전고용과 물가 안정을 촉진하도록 설계되었다"고 명시했습니다. 실효 금리의 하한 근처에서 운용하는 것이 어렵다는 점은 여전히 잠재적인 우려 사항이지만, 우리의 주요 초점은 아닙니다. 수정된 성명서는 특히 연방기금금리가 실효금리 하한에 의해 제약을 받는 경우 위원회가 완전고용과 물가안정이라는 목표를 달성하기 위해 모든 수단을 사용할 준비가 되어 있음을 재확인합니다.

둘째, 유연한 인플레이션 목표 설정의 틀에 복귀하고 '물가 잡기' 전략을 제거했습니다. 인플레이션이 적당히 오버슈팅될 것이라는 생각은 무의미한 것으로 판명되었습니다. 제가 2021년에 공개적으로 인정했듯이 2020년 합의 성명서 변경을 발표한 후 몇 달 동안 발생한 인플레이션은 의도적이지도 않고 온건하지도 않았습니다.

실업률의 급격한 상승을 초래하지 않고 인플레이션을 낮추는 데 성공하려면 인플레이션 기대심리를 잘 잡는 것이 중요합니다. 고정된 기대 인플레이션은 부정적인 충격으로 인플레이션이 상승할 때 목표 인플레이션으로의 복귀를 촉진하고 경제가 약화될 때 디플레이션의 위험을 제한합니다. 또한, 경기 침체기에 통화정책이 물가 안정을 훼손하지 않으면서 완전 고용을 지원할 수 있게 해줍니다. 수정된 성명서는 두 가지 사명 모두에 도움이 되도록 장기 인플레이션 기대가 안정적으로 유지될 수 있도록 강력한 조치를 취하겠다는 의지를 강조하고 있습니다. 또한 성명서는 "물가 안정은 건전하고 안정적인 경제를 뒷받침하고 모든 미국인의 복지를 뒷받침한다"고 언급합니다. 이 주제는 "연준은 경청합니다" 캠페인에서 크고 분명하게 울려 퍼졌습니다. 지난 5년은 높은 인플레이션으로 인한 어려움, 특히 생필품 가격 상승을 감당하기 어려운 사람들에게는 고통스러운 시간이었습니다.

셋째, 2020년 성명서에서는 완전 고용에서 벗어난 편차가 아닌 부족분을 완화하기 위해 노력할 것이라고 밝혔습니다. 편차". "부족"이라는 용어의 사용은 자연 실업률('완전 고용'이라고도 함)에 대한 실시간 평가가 매우 불확실하다는 인사이트를 반영한 것입니다. 자연 실업률('완전 고용'이라고도 함)에 대한 실시간 평가는 매우 불확실합니다. 글로벌 금융 위기에서 회복되는 후반기에 고용은 오랫동안 지속 가능한 수준에 대한 주류의 추정치를 상회한 반면, 인플레이션은 목표치인 2%를 밑돌고 있습니다. 인플레이션 압력이 없는 상황에서 자연실업률에 대한 불확실한 실시간 추정치만을 근거로 정책을 긴축할 필요는 없을 수 있습니다.

우리는 이러한 견해를 계속 유지하고 있지만, '부족'이라는 용어가 항상 우리가 예상했던 방식으로 해석되지는 않았기 때문에 커뮤니케이션에 어려움을 겪어왔습니다. 특히 '부족'이라는 단어의 사용은 선제적 조치를 영구적으로 포기하거나 노동시장의 긴축을 무시하겠다는 의도가 아니었습니다. 따라서 성명서에서 "불충분하다"는 단어를 삭제했습니다. 대신, 수정된 문서에는 "위원회는 고용이 반드시 물가 안정에 위험을 초래하지 않으면서도 때때로 완전 고용에 대한 실시간 평가보다 높을 수 있음을 인정한다"고 더 정확하게 명시했습니다. 물론 경직된 노동시장이나 기타 요인이 물가 안정에 위험을 초래하는 경우 선제적인 조치가 필요할 수 있습니다.

개정된 성명서는 또한 완전 고용이 "물가 안정의 맥락에서 지속 가능하게 달성할 수 있는 최고 수준의 고용"이라고 언급하고 있습니다. 강력한 노동시장 육성에 대한 이러한 초점은 "지속적인 완전 고용은 모든 미국인에게 광범위한 경제적 기회와 혜택을 제공한다"는 원칙을 강조합니다. 연준은 경청합니다 캠페인 기간 동안 받은 피드백은 미국 가정, 고용주, 지역사회를 위한 강력한 노동 시장의 가치를 재확인시켜 주었습니다.

넷째, '불충분'이라는 단어를 삭제한 것과 마찬가지로 고용과 인플레이션 목표가 상호 보완적이지 않은 기간 동안 우리의 접근 방식을 명확히 하기 위해 변경했습니다. 이러한 경우에는 균형 잡힌 접근 방식을 취해 홍보할 것입니다. 수정된 성명서는 이제 2012년의 원래 문구와 더욱 일관성이 있습니다. 목표와의 편차 정도와 각 목표가 우리의 이중 사명에 부합하는 수준으로 회복될 것으로 예상되는 잠재적으로 다른 시간대를 고려할 것입니다. 이러한 원칙은 2% 인플레이션 목표와의 편차가 가장 큰 관심사였던 2022~24년 동안의 정책 결정과 마찬가지로 오늘날의 정책 결정에도 적용됩니다.

이러한 변화 외에도 과거 성명서와의 연속성도 상당 부분 유지되고 있습니다. 이 성명서는 의회가 우리에게 부여한 사명을 어떻게 해석하고 완전 고용과 물가 안정을 가장 잘 촉진할 수 있다고 생각하는 정책 프레임워크를 계속 설명하고 있습니다. 우리는 통화정책이 미래지향적이어야 하며 경제에 미치는 영향의 시차를 고려해야 한다고 계속 믿고 있습니다. 따라서 우리의 정책 조치는 경제 전망과 그 전망에 대한 리스크의 균형에 따라 달라집니다. 완전고용 수준은 직접 측정할 수 없고 통화정책과 무관한 이유로 시간이 지남에 따라 변할 수 있으므로 고용 목표를 수치로 설정하는 것은 현명하지 않다고 계속 믿고 있습니다.

또한 장기 인플레이션율 2%가 우리의 이중 임무 목표와 가장 일치한다고 계속 믿고 있습니다. 이 목표를 향한 우리의 노력이 장기 인플레이션 기대치를 안정적으로 유지하는 데 핵심적인 요소라고 믿습니다. 경험에 따르면 2% 인플레이션은 가계와 기업의 의사 결정에 인플레이션이 문제가 되지 않을 만큼 충분히 낮은 수준이며, 경기 침체기에 중앙은행이 어느 정도 유연하게 대처할 수 있는 여력을 제공합니다.

마지막으로, 수정된 합의문은 약 5년마다 공개 평가를 실시하겠다는 우리의 약속을 유지합니다. 5년이라는 주기에 마법 같은 것은 없습니다. 정책 입안자들이 경제의 구조적 특성을 재평가하고 프레임워크의 성과에 대해 대중, 실무자, 학계와 소통할 수 있는 주기를 설정한 것입니다. 이는 또한 여러 글로벌 동료 국가들의 관행과도 일치합니다.

결론

마지막으로, 슈미드 회장님과 열심히 일하는 모든 직원 여러분께 감사드립니다. 매년 뛰어난 행사를 준비해 주셔서 감사합니다. 팬데믹 기간 동안 몇 번의 온라인 출연을 포함하면 이번이 8번째로 이 연단에서 연설할 수 있는 영광을 누렸습니다. 매년 이 심포지엄은 연준 지도자들이 최고의 경제 사상가들로부터 아이디어를 듣고 우리가 직면한 과제에 집중할 수 있는 기회를 제공합니다. 캔자스시티 연준은 40여 년 전 볼커 총재를 이 국립공원에 유치한 것은 현명한 결정이었으며, 저는 그 전통의 일부가 된 것을 자랑스럽게 생각합니다.