달러 환율 전망: 트럼프 딜 '미적 피로감'?

작성: 저우 하오, 궈타이쥔안 인터내셔널 수석 이코노미스트, 잔 춘리, 궈타이쥔안 인터내셔널 애널리스트

올해 캐리 스토리는 계속될 것이며 달러는 높은 수준을 유지할 가능성이 높습니다. 하반기에는 연준의 금리 인하가 계속 심화되고 트럼프의 새 정책이 '종이 호랑이' 효과가 될 수 있기 때문에 달러 변동성이 커질 수 있습니다.

2024년 말 달러 인덱스는 트럼프 합의로 인해 '리플레이션' 논리가 대두된 것이 주요 원인입니다. 트럼프가 공식적으로 대통령에 취임하기 전인 2025년 1월에 들어서면서 시장은 트럼프 합의와 미국 리플레이션에 대한 기대감으로 더욱 강세를 보이며 달러 지수를 110선 위로 끌어올렸습니다. 이후 달러 지수는 트럼프 관세 정책의 불확실성으로 하락하며 시장 뉴스와 함께 '롤러코스터'를 타는 모습을 보였습니다.
전반적으로 2025년에도 미국 달러는 강세를 유지할 것으로 예상합니다. 구체적으로 다음 세 가지 요인이 미국 달러 강세에 영향을 미칩니다. 첫 번째는 리플레이션에 대한 기대감입니다. 10년 만기 미국채 금리가 1월에 4.8% 포인트를 돌파했다가 다시 하락했지만 여전히 4.5% 이상을 유지하면서 시장에서는 트럼프의 정책이 '리플레이션'을 가져올 것이라는 논리가 지배적입니다. 이 과정에서 연준의 금리 인하 경로가 매우 불확실해지면서 미국 채권 금리가 상승하고 미국 달러 지수가 강세를 보였습니다. 두 번째 요인은 연준의 금리 인하 속도가 느려지면서 달러와 비미국 통화 간 스프레드가 높게 유지되고 금리 트레이딩 자금이 달러로 유입되면서 달러 강세로 이어진다는 점입니다. 세 번째 요인은 트럼프의 관세 정책과 무역전쟁의 영향으로 비미국 경제의 성장을 더욱 억제할 수 있다는 점을 고려할 때 이러한 기대감이 비미국 통화의 성과를 끌어내렸다는 것입니다.

단기적으로는 1분기 충격으로 미국 달러 인덱스가 상승할 것입니다. 그러나 연간 추세로 보면 달러가 먼저 상승한 후 하락할 수 있다고 생각합니다. 하반기에는 연준의 금리 인하가 더 깊고 확실해지면서 달러 환율 하락 압력이 나타날 것입니다. 동시에 미국 경제 실적에 대해서도 시장에서는 '기대 매수, 사실 매도' 거래 논리가 나타나면서 달러화도 하락 압력을 받게 될 것입니다.

우리는 2025년에도 금리 차이가 달러 강세 유지의 핵심이 될 것으로 생각합니다. 팬데믹 기간 이후 인플레이션이 크게 하락하면서 전 세계 대부분의 중앙은행이 이전의 긴축 정책에서 완화 정책으로 전환했습니다. 경제의 발전 주기가 다르기 때문에 일부 중앙은행은 더 이른 시기에 금리를 인하하기 시작했고, 일부는 나중에 금리를 인하했습니다. 그러나 글로벌 인플레이션 수준이 하락하면서 점점 더 많은 경제에서 인플레이션이 목표 범위로 떨어지고 있으며, 이는 점점 더 많은 중앙은행이 통화 정책을 완화로 전환하고 있음을 의미합니다. 유럽중앙은행이 2025년에도 금리 인하를 지속할 것으로 예상되는 가운데 한국, 태국, 인도네시아 등 아시아의 여러 중앙은행이 이제 막 금리 인하 사이클을 시작하고 있습니다. 반면 미국의 금리 인하 여정은 험난하며, 이는 미국 달러와 비미국 통화 간 스프레드가 점차 확대되면서 미국 달러 강세를 견인하고 있는 데 반영되어 있습니다. 10년 만기 미국채와 1년 만기 유로보간 스프레드의 경우, 2024년 초 50bp 수준에 불과했던 것이 2025년 2월에는 210bp에 달하는 등 연초 이후 상승 추세를 보이고 있다.
미 달러화와 비미국 통화 간 스프레드는 연초 이후 꾸준히 확대되는 추세다.
한편, 높은 미국 채권 금리로 인해 시중 자금이 달러 표시 자산으로 계속 유입되고 있습니다. 지난 1년 동안 외국인 투자자의 미국 채권 보유는 가속화되는 추세를 보였습니다. 2024년 11월 말 외국인 투자자의 미국 국채 보유액은 총 8조 6,000억 달러에 달했으며, 2024년 1월부터 11월까지 외국인 투자자는 미국 국채를 6,800억 달러 추가 매수했습니다. 전통적인 이자 수익 통화인 일본 엔화의 스프레드는 미국 달러에 비해 축소되었지만, 엔화 금리가 여전히 낮기 때문에 미국 달러 투자는 여전히 시장에서 지배적인 선택입니다. 전반적으로 미국 달러와 비미국 통화 간의 금리 역전 현상은 2025년에도 지속될 것으로 예상합니다.
미국 경제 펀더멘털은 2025년 달러화를 지배하는 또 다른 핵심 요인이 될 것입니다. 작년 말부터 미국 경제지표가 지속적으로 개선되고 있고 트럼프의 감세 및 기타 정책 지원과 함께 미국 경제가 '연착륙' 추세를 보일 수 있다는 것이 시장의 일반적인 견해입니다. 그러나 고금리 환경에서 미국 경제가 결국 어떻게 성과를 낼지는 여전히 많은 불확실성이 존재합니다. 지난 2년간의 경험으로 볼 때, 미국채 10년물 금리가 5% 수준에 근접한 2023년 4분기에는 미국 경제가 크게 하락했고 결국 2023년 말 시장에서는 2024년 금리 인하에 대한 기대감이 급격히 높아졌고, 다른 하나는 미국채 10년물 금리가 급등한 2024년 4월에는 미국 주식 시장이 크게 약세를 보였다는 점입니다. 이 두 가지 시나리오에서 미국 경제의 고금리는 아킬레스건이기도 한데, 경제가 상대적으로 높은 금리를 뒷받침하기 위해 더 나은 성과를 내고 있지만 너무 높은 금리는 거시 경제와 자본 시장에 부정적인 영향을 미칠 것이며, 시장은 처음에는 "골디락스"효과의 경제 수준에서 확실히 받아들이기 쉽지만 금리 측면의 "골디락스"효과에도주의를 기울일 필요가있다는 것을 의미합니다. 금리 측면의 '블랙 스완'에 주목하세요. 전반적으로 나무가 하늘을 향해 자라지 않듯이 미국 경제도 대통령 정책이 바뀐다고 해서 단기간에 급변하지는 않을 것입니다.
따라서 우리는 트럼프의 정책으로 인한 지지가 트럼프의 취임과 점진적인 미적 피로감을 동반 할 것이라고 생각하는 경향이 있으며, 이러한 관점에서 올해 1 분기가 미국 달러 지수의 현재 라운드의 고점이 될 것이며, 트럼프의 정책 착륙 후 달러는 지상의 부츠 때문에 약화 될 것이며, 반면에 시장은 미국 경제, 과열 기대에 대해 너무 높지만 경제의 정상적인 변동과 높은 금리 때문에 약화 될 것이라고 믿습니다. 정상적인 변동성과 높은 금리에 의해 억제되고 냉각이 일어나면 달러화 열기도 하락할 것입니다.
신흥시장 통화의 경우 올해 1분기에도 여전히 평가절하와 자본 유출 압력에 직면할 것이지만, 역사적 경험으로 볼 때 대부분의 신흥국은 이미 여러 차례 유사한 충격을 경험했고 이에 대처하는 데 상당한 경험을 축적했다. 마찬가지로 환율 하락은 수출에 대한 지원을 가져올 것이며, 이는 경제가 자체적으로 역동적인 조정을 보일 것임을 의미합니다. 따라서 달러 강세에 대한 우려는 지나치게 과장되어서는 안 됩니다.
요약하면, 단기적으로는 트럼프 무역과 캐리 트레이드, 미국 경제의 지속적인 강세 논리에 따라 달러 인덱스가 강세를 유지할 모멘텀이 충분할 것으로 보이며, 금리 차가 2025년까지 지속될 것이므로 달러가 상승세를 유지할 가능성이 높다고 판단합니다. 하지만 하반기로 접어들면서 연준의 금리 인하 기조가 계속 심화되고 트럼프의 새 정책이 '종이 호랑이' 효과로 나타나면 달러 변동성이 커질 수 있습니다. 단기적으로는 달러 인덱스가 110 이상으로 급등할 것으로 예상되며, 중기적으로는 104~110포인트에 머물 것으로 전망됩니다.