서클 IPO: CRCL 밸류에이션 및 USDC 경제학 설명

저자: Tanay Ved 출처: 코인 메트릭스 번역, 골든 파이낸스

주요 내용

• Circle의 시가총액은 미국 상원의 GENIUS 법안 통과에 힘입어 630억 달러까지 치솟았으며, 현재 USDC의 시가총액을 넘어섰습니다. 하지만 매출 대비 37배, 순이익 대비 401배에 달하는 밸류에이션으로 주가는 펀더멘털과 크게 괴리된 것으로 보입니다.

• 2024년 코인베이스는 USDC의 준비금 수익의 약 56%를 차지하여 서클의 가장 큰 유통 비용이 되었습니다. 하지만 이번 파트너십은 코인베이스의 상품과 생태계를 통해 USDC를 확장하는 데 매우 중요합니다.

• 온체인 데이터와 재무 공시에 따르면 서클의 USDC 준비금 수익은 2024년 16억 달러에서 2029년 90억 달러 이상으로 증가할 수 있습니다. 그러나 현재의 수익 분배 구조가 유지된다면 서클은 수익의 절반 미만을 유지할 수 있어 준비금 수익에 대한 의존도를 낮추고 다른 수익성을 확대하는 것이 시급하다는 점을 강조하고 있습니다.

• 금리가 하락함에 따라 서클의 장기 수익성은 차세대 규제 대상 스테이블코인 경쟁에서 USDC 공급량 증가와 시장 점유율에 더 크게 좌우될 것입니다.

소개

스테이블코인 시장은 획기적인 순간을 맞이하고 있으며, Circle이 주목받고 있습니다. USDC(시가총액 약 610억 달러, 시장 점유율 25%)를 발행한 인터넷 그룹은 6월 5일 뉴욕증권거래소(NYSE)에 성공적으로 상장했으며, 거래 첫날 주가가 700% 이상 급등해 한때 공모가 31달러에서 263달러까지 상승하며 시가총액이 630억 달러로 USDC의 발행 시가총액보다 더 많아졌습니다.

이 상장의 타이밍은 신의 선물입니다. 미국 상원이 디지털 달러의 규제에 박차를 가하는 GENIUS 법안을 통과시켰고, Circle의 눈길을 사로잡는 데뷔로 이미 거래소 및 스테이블코인 기업의 상장 물결이 시작되었습니다. 스테이블코인의 경제 모델에 대한 시장의 재검토를 강조하고 있습니다.

이 글에서는 서클의 IPO 성과와 가치 평가를 자세히 살펴보고, USDC의 수익 구성을 설명하고 향후 수익 잠재력을 모델링합니다.

Circle(CRCL) 실적 개요

Circle의 IPO는 최근 몇 년간 미국 기술주 중 가장 인기 있는 상장 중 하나로 25배가 넘는 멀티플과 주가를 훨씬 상회하는 주가를 기록했습니다. 25 배 이상 주가는 31 달러 발행 가격을 훨씬 초과했으며, 암호 화폐 시장에서 일반적으로 배경의 되돌림, CRCL 주식은 단독으로 서 있으며 시장 가치는 630 억 달러를 초과했습니다.

가치평가 벤치마크

그러나 이렇게 높은 현재 밸류에이션이 회사의 펀더멘털과 일치할까요? 서클의 2024년 총 매출 16억 7천만 달러와 순이익 1억 5천 7백만 달러를 기준으로 볼 때, 현재 $CRCL은 약 37배의 주가매출비율(P/S)과 약 401배의 주가수익비율(P/E)에 거래되고 있습니다. 이 수준은 훨씬 더 다양한 수익 구조와 높은 마진을 가진 NuBank(~27배 P/S), Robinhood(~45배 P/S), 심지어 코인베이스(~57배 P/S)와 같은 비교 가능한 핀테크 기업보다 훨씬 높습니다.

이러한 높은 프리미엄은 여러 요인의 공명에서 비롯된 것으로, 서클은 디지털 달러의 성장에 직접적으로 노출되고, GENIUS 법의 혜택을 받으며 규제 시장에서의 선점자 이점을 누릴 수 있습니다. 도달 가능한 시장이 계속 확장됨에 따라 USDC와 서클 모두 혜택을 받을 것으로 예상됩니다. 하지만 시가총액이 650억 달러에 달하는 만큼, 개념과 잠재력에 대한 시장의 열기가 회사의 당면한 펀더멘털을 앞지른 것으로 보입니다. 가장 큰 잠재적 위험은 이자 수익에 대한 과도한 의존으로 미국 금리가 하락할 경우 수익성이 악화될 수 있으며, GENIUS 법에 따라 스테이블코인 발행자에 대한 규제가 강화되면서 은행 및 기타 핀테크 업체와의 경쟁이 심화될 수 있다는 점입니다.

USDC의 경제적 가치는 누가 포착하고 있나요?

서클의 거의 모든 수익은 현금과 (주로 미국 단기 국채에 투자하는) 블랙록 서클 준비금 펀드의 형태인 USDC 보유 자산의 이자 수익에서 발생합니다. 2024년 말 기준 서클은 440억 달러의 준비금을 보유하고 있으며, 이를 바탕으로 다음과 같은 수익을 올렸습니다. 16억 달러의 총수익을 거두어 연간 약 3.6%의 수익률을 기록했습니다. 그러나 주로 코인베이스와 같은 유통업체에 9억 달러 이상의 수수료를 지불한 후 서클은 7억 6,800만 달러의 순 USDC 수익금을 보유하게 되었습니다.

서클과 코인베이스의 수익 분배 구조

서클이 USDC의 유일한 유통업체이기는 하지만, 그 가치의 완전한 가치의 최종 수혜자는 아닙니다. 지분 및 수익 공유 계약에 따라 코인베이스는 다음을 받습니다.

• 코인베이스의 상품 및 플랫폼에서 USDC에 대한 이자 수익의 100%를 받습니다.

• 다른 곳에서 USDC 이자 수익의 50%.

이 계약은 양측 모두에게 USDC의 광범위한 채택을 촉진하는 인센티브를 제공합니다. 코인베이스는 자체 거래소, 현재 37억 달러의 USDC를 호스팅하는 기본 레이어-2 네트워크, 그리고 다음과 같은 새로 출시된 제품을 통해 USDC의 발전에 중요한 역할을 해왔습니다. 코인베이스 페이먼트와 같은 새로운 제품을 출시하여 USDC의 유통과 사용을 크게 확대했습니다. 서클의 S-1 신고서에 따르면 코인베이스의 USDC 공급 비중은 꾸준히 증가하여 2022년 약 5%에서 2023년 12%, 2024년 20%, 2025년 1분기에는 22%까지 증가하여 약 120억 달러의 보유량을 기록할 것으로 예상됩니다.

다음 차트는 2024년 USDC로 발생한 수익이 서클과 코인베이스에 어떻게 분배될지 보여줍니다. 이 구조는 코인베이스가 USDC 준비금 수익에 접근하는 것이 서클에 상당한 비용이라는 점을 강조하며, 두 회사 간의 수익 및 가치 분배 패턴을 반영하고 있습니다.

이런 기대에 따라 코인베이스는 서클의 총 USDC 수익의 50% 이상을 차지하며 자체 플랫폼의 USDC 점유율이 비율이 빠르게 증가하고 있습니다. 현재 스테이블코인 수익은 코인베이스 전체 수익의 약 23%를 차지하며, 이 중 일부는 'USDC 보상'의 형태로 사용자에게 전달되지만, 코인베이스는 상당한 수익 마진을 유지하고 있습니다. 투자자들에게 이러한 긴밀하게 얽힌 수익 구조는 특히 현재 서클의 시가총액이 코인베이스의 82%인 상황에서 시가총액 비교에서 두 회사의 가치를 서로 어떻게 평가해야 하는지에 대한 중요한 의문을 제기합니다.

USDC 이자 수익의 향후 예측

향후 Circle의 수익 궤적은 세 가지 주요 변수에 따라 달라질 수 있습니다. 공급(전반적인 스테이블코인 성장과 시장 점유율의 영향을 받음), 일반적인 금리 수준, 코인베이스 플랫폼에서 USDC의 점유율.

USDC의 과거 공급량 증가는 미래에 대한 기준선을 제공하지만, 실제 미래 성장에 대한 예측은 본질적으로 불확실성으로 가득 차 있습니다. 규제 명확성, 경쟁 시장 역학, 거시 경제 상황의 실제 영향은 모두 USDC 채택과 시장 점유율에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다. 이러한 상황을 고려하여 저희는 단기적으로 우호적인 요인(예: 안정적인 통화 법규)을 반영하고 장기적으로 잠재적으로 불리한 요인(예: 경쟁 심화, 금리 하락)을 통합하는 일련의 모델을 개발했습니다.

USDC의 장기 경제성을 더 잘 검토하기 위해, 당사는 이러한 변수를 모델링하고 예측하여 Circle과 Coinbase의 순익을 예측했습니다. 수익을 모델링하고 예측했습니다.

표에서 볼 수 있듯이 서클과 코인베이스의 장기 수익성은 둘 다 는 모두 USDC 공급량과 시장 점유율 확대에 밀접하게 의존하고 있으며, 이는 수익률 하락의 영향을 상쇄하는 데 도움이 될 것입니다. 2025년 말까지 USDC의 준비 자산에서 발생하는 총 수익은 24억 4,000만 달러에 달할 것으로 예상되며, 이중 15억 달러는 코인베이스에, 0.94억 달러는 서클에 귀속됩니다. 현재의 역학 관계가 지속된다면 2029년까지 총 수익은 91억 5,000만 달러로 증가하여 코인베이스에 59억 9,000만 달러, 서클에 31억 6,000만 달러가 귀속될 수 있을 것으로 예상됩니다.

이 추정치는 서클 수익의 대부분을 차지하는 USDC 준비금 수익 부분만 포함하며, 서클의 잠재적 수익원인 서클 결제 네트워크와 같은 신규 사업 부문에서 발생하는 잠재적 수익 증가는 포함하지 않았습니다. 향후 수익 구성의 큰 동인이 될 수 있는 Circle 결제 네트워크와 같은 신규 사업 부문에서 발생하는 잠재적 매출 증가분은 포함되지 않았습니다.

결론

Circle의 IPO는 스테이블코인 시장에 중요한 이정표가 될 것이며 투자자들에게 디지털 달러 성장의 배당금을 직접 공유할 수 있는 기회를 제공할 것입니다. 기회. 규제 역학 관계와 규제 준수 시장에서의 리더십의 혜택을 누리는 동시에, 서클의 장기적인 전망은 USDC 공급, 시장 점유율 확대, 예비 수익을 넘어서는 새로운 비즈니스의 발굴과 배치에 달려 있습니다. CRCL의 주가 배수가 펀더멘털을 훨씬 초과하는 상황에서 규제 확실성, 기관 파트너십, 유통 강점 간의 균형을 유지하여 장기적이고 다양하며 지속 가능한 수익 구조를 구축하는 것이 향후 회사의 성패를 가를 열쇠가 될 것입니다.