아르테미스: 서클의 성공적인 IPO 이후 코인베이스의 위험 요소 밝혀내기

저자: 케빈 리(Kevin Li) 아르테미스 연구원, 쇼 골든 파이낸스 편집

1."스테이블코인의 상승 여력은 제한적": 서클의 IPO는 스테이블코인의 전망을 강조하지만, 다음과 같이 설명합니다. 코인베이스는 USDC의 경제적 이익 중 극히 일부만을 차지합니다. 수익 공유 계약에 따라 코인베이스는 USDC 총 수익의 약 60%를 받지만, 그 중 약 43%는 사용자에게 수익으로 분배되므로 코인베이스는 스테이블코인 총 수익의 약 34%만 차지합니다.

2. 규제 해자 퇴색: 코인베이스는 고가의 규제 준수 인프라를 경쟁력 있는 해자로 삼아 규제 불확실성의 혜택을 누려왔습니다. 그러나 규제가 엄격해지고 투명성이 높아진 환경에서는 경쟁업체의 생존력이 높아짐에 따라 이러한 이점이 사라지고 있습니다.

3. 압박을 받는 거래소: 코인베이스의 핵심 거래 수수료율은 수수료 압박과 ETF, 탈중앙화 거래소(DEX), 로빈후드 등 소매 중심의 트레이딩 플랫폼과의 경쟁 심화로 인해 2.5%에서 1.4%로 하락했습니다. 코인베이스의 핵심 거래 수수료율은 2.5%에서 1.4%로 떨어졌고 시장 점유율은 58% 이상에서 약 38%로 하락했습니다.

4. 수익원 다각화: 코인베이스는 현물 거래량 약세를 상쇄하기 위해 구독 서비스(코인베이스 원), 담보, USDC 이자 수입, 파생상품 사업을 확장하고 있습니다. 총 수익에서 거래 수익이 차지하는 비율은 이전 사이클의 90% 이상에서 현재 사이클에서는 약 55%로 감소했습니다.

5."베이스의 성장세": 베이스는 코인베이스의 이더리움 레이어 2로, 거래량과 수익성 측면에서 빠르게 확장하고 있으며 현재 거래량과 활성 주소 수 측면에서 모든 이더리움 L2를 선도하고 있습니다. -그러나 전반적인 사용자 활동과 채택 모멘텀에서는 여전히 솔라나에 뒤쳐져 있습니다.

5.파생상품 모멘텀: 거래량은 월 3천억 달러 이상으로 급증했지만 수익화와 장기적인 성장은 여전히 공격적인 유동성 인센티브와 ETF 기반 암호화폐 옵션과의 치열한 경쟁으로 인해 수익화와 장기적인 성장이 여전히 저해되고 있습니다.

6. 매력적인 밸류에이션: 종합 분석에 따르면 코인베이스의 가치는 약 950억 달러로 평가되지만, 시장은 거래소 해자와 장기 수익성에 대한 구조적 위험을 올바르게 반영하고 있습니다.

생태계 거인이 되기 위한 코인베이스의 여정

코인베이스가 현재 직면한 과제와 서클을 완전히 대체할 수 없는 이유를 이해하려면 일반 사용자의 비트코인 구매가 여전히 복잡했던 시절에 만들어진 단순한 암호화폐 거래소로 출발한 코인베이스의 기원을 되돌아보는 것이 중요합니다. 직관적이고 사용하기 쉬운 플랫폼으로 코인베이스는 빠르게 많은 사용자를 확보했고, 초기에 선제적인 규제 준수 전략을 통해 소매 시장과 기관 시장 모두에서 확장할 수 있는 상당한 이점을 얻었습니다.

이러한 신뢰, 접근성, 법적 명확성의 토대 덕분에 코인베이스는 지배적인 거래 비즈니스와 충성도 높은 사용자 기반을 구축할 수 있었습니다. 이러한 기반을 바탕으로 코인베이스는 수익 기회를 확대하는 데 초점을 맞췄습니다. 프리미엄 서비스인 코인베이스 원과 사용자가 자산으로 수익을 창출할 수 있는 서약 상품을 출시하여 사용자 참여를 강화하고 수익을 다각화할 수 있도록 설계되었습니다.

코인베이스의 브랜드와 영향력이 계속 성장함에 따라 코인베이스는 서클과 협력하여 USDT 및 BUSD를 대체할 수 있는 스테이블코인인 USDC를 출시했습니다. 이 스테이블코인은 법정화폐와 암호화폐를 연결하는 중요한 가교 역할을 하며, 코인베이스의 플랫폼 통합과 신뢰성은 USDC의 인기를 가속화했습니다. 금리 상승(최대 약 5%)으로 인해 USDC 준비금에 대한 이자 수익이 더욱 증가했습니다.

코인베이스는 생태계를 완성하기 위해 2024년에 이더 레이어 2 체인 베이스를 출시하여 거래소, 스테이블코인, 블록체인 등 전체 스택 인프라, 즉 수직적으로 통합된 암호화폐 생태계를 통제하고 있습니다.

코인베이스가 구축한 거래소 사업과 브랜드는 코인베이스의 광범위한 생태계의 엔진 역할을 해왔습니다. 후속 출시는 새로운 기능뿐만 아니라 기존 핵심 사용자와 거래소가 구축한 신뢰를 수익 창출의 수단으로 전환하는 데 중점을 두고 있습니다.

코인베이스의 비즈니스 모델은 본질적으로 수익 = 사용자 x ARPU(사용자당 평균 수익)라는 간단한 공식을 따릅니다.

코인베이스의 전략은 항상 이 공식의 양쪽 끝, 즉 강력한 배포와 규제 당국의 신뢰를 통해 사용자 기반을 확장하고 새로운 부가가치의 업체인 제품을 생태계에 도입하여 사용자당 평균 수익(ARPU)을 높이는 데 집중해왔습니다. 평균 수익(ARPU). 따라서 핵심 퍼널은 거래소를 통해 사용자를 확보하고 계층화된 오퍼링을 통해 수익성을 높이는 것입니다.

코인베이스의 서클 또는 USDC 베팅이 위험하지 않은 이유

코인베이스의 생태계 전략은 흥미롭지만 투자 논거를 복잡하게 만듭니다. 코인베이스의 광범위한 비즈니스는 코인베이스가 USDC나 서클의 순수한 대리인으로 볼 수 없다는 것을 의미합니다. 현재 USDC 관련 수익은 코인베이스 전체 수익의 약 15%에 불과하며, 이는 거래소 비즈니스의 거래 수수료보다 훨씬 낮은 수준입니다. 그러나 이 핵심 수익원은 ETF, 탈중앙화 거래소(DEX), Robinhood와 같은 기존 금융 플랫폼과의 경쟁 심화로 인해 점점 더 많은 압박을 받고 있습니다. 따라서 서클 또는 USDC 노출을 대체하기 위해 코인베이스를 구매하는 것은 순수한 투자 선택이 아닙니다. 코인베이스는 기존 비즈니스의 경쟁적 성격에 대응하여 보다 광범위하고 지속 가능한 비즈니스 모델을 구축함으로써 거래에서 벗어나 다각화를 모색하고 있습니다. 현재 코인베이스의 비즈니스는 크게 네 가지 영역으로 나뉩니다.

1. 암호화폐 거래소 사업: 거래 수수료로 수익을 창출하는 핵심 거래소 사업입니다.

2. 구독 및 블록체인 보상: 여기에는 거래소 비즈니스의 부가 서비스로서 코인베이스 원 및 기관 담보/위탁과 같은 상품이 포함됩니다.

3. USDC 및 이자 수익: 이 수익원은 USDC 준비금에서 발생하는 이자와 코인베이스의 대차 대조표에 보유된 현금에서 발생하는 이자 수익에서 파생됩니다.

4. 베이스(레이어 2 네트워크): 이더 레이어 2 체인의 거래에서 발생하는 수익입니다.

USDC의 반등: 거래량 증가, 우위 축소

Circle의 IPO에 기대하는 투자자들에게 코인베이스의 강세 사례는 종종 스테이블코인 비즈니스에 집중되어 있습니다. 3,000만 개의 활성 스테이블코인 주소 중 800만 개 이상이 USDC를 사용하고 있으며, 주간 거래량은 현재 3억 건을 넘어서는 등 USDC 채택이 증가하고 있습니다. 이러한 모멘텀은 둔화될 기미가 보이지 않으며, 아티미스의 종합 보고서는 스테이블코인 생태계의 규모와 빠른 성장에 대한 추가적인 통찰력을 제공합니다.

코인베이스는 USDC를 지원하는 미국 국채를 통해 수익을 얻고 이를 서클과 분배합니다. USDC의 시가총액이 사상 최고치에 근접하면서 코인베이스의 스테이블코인 관련 수익은 연간 10억 달러, 즉 코인베이스 전체 수익의 약 20%로 성장했습니다. 서클의 성공적인 IPO(약 340억 달러 가치)를 통해 코인베이스(USDC 관련 경제의 약 60%를 차지)는 USDC 생태계에서 약 510억 달러, 즉 현재 시가총액의 약 76%에 달하는 지분을 보유하게 되었습니다.

그러나 이 수치는 코인베이스가 실제로 보유하고 있는 가치를 가리고 있습니다. 스테이블코인 관련 수익의 약 절반이 수익의 형태로 사용자에게 반환되며, 코인베이스는 현재 사용자 유지를 위한 마케팅 전략으로 이러한 반환 메커니즘을 제공합니다. 코인베이스는 현재 사용자를 유지하기 위한 마케팅 전략으로 이러한 리베이트 메커니즘을 제공하고 있지만, 이제 Robinhood와 같은 경쟁업체가 유휴 자금에 대한 수익을 제공함에 따라 이러한 리베이트 메커니즘은 더 이상 선택 사항이 아닐 수 있습니다. 그 결과 코인베이스의 실제 순 수익은 분기당 1억 7,100만 달러에 가까우며, 이는 전체 수익의 57%에 불과합니다.

또한 USDC는 오랫동안 USD 생태계와 밀접하게 연결된 규제 준수 스테이블코인으로 자리매김해 왔습니다. 많은 사람들은 BUSD와 유사한 USDT에 대한 미국의 규제 조치가 USDC에 비대칭적인 호재로 작용할 가능성을 보고 있습니다. USDT에 대한 규제 압박이 예상되지만, 미국 내 스테이블코인 거래의 약 75%를 차지하며 여전히 강력한 선두를 유지하고 있습니다. 실리콘밸리 은행의 붕괴 이후 USDT는 캐나다, 버뮤다, 푸에르토리코와 같은 지역에서 저조한 실적을 보이며 회복이 더디게 진행되고 있습니다. 한편, 캔터 피츠제럴드가 테더의 지분 5%를 보유하고 하워드 러트닉이 1,340억 달러의 자산을 관리하면서 규제 리스크가 줄어들어 USDC의 규제 준수 우위가 약화될 것으로 예상됩니다.

결국 코인베이스는 서클과의 공유 경제 모델로 인해 USDC 상승의 일부만 혜택을 보게 될 것입니다. 테더가 여전히 지배적이기 때문에 USDC의 잠재적 시장 점유율 증가는 제한적이며, 이는 코인베이스의 노출도 제한적입니다. 서클의 주가가 기하급수적으로 상승한 것은 향후 성장, 특히 결제 분야에서의 성장에 대한 기대감이 반영된 결과입니다. 코인베이스의 USDC 성장에 대한 기여는 주로 거래 플랫폼에서 비롯된 것이므로 스테이블코인 주도 랠리의 다음 단계에 참여하는 것은 제한적일 것입니다. 따라서 서클에 대한 낙관적인 견해는 코인베이스를 통하지 않고 직접 지지함으로써 더 명확하게 표현될 수 있습니다. 다음 섹션에서는 핵심 거래소 및 온체인 인프라를 포함한 코인베이스의 다른 사업 부문에 대한 압박이 커지고 있는 상황을 살펴보겠습니다.

거래소 비즈니스: ETF, DEX, 해자의 침식

역사적으로 거래소 비즈니스는 공급 측면에 의해 주도되어 왔어요. 즉, 사용자가 원하는 자산을 상장할 거래소를 선택했습니다. 법적 준수가 더 이상 문제가 되지 않는 시대에는 브랜드 충성도보다는 어느 거래소가 최신 인기 토큰이나 고수익 토큰을 제공할 수 있는지에 따라 수요가 좌우됩니다. 신흥 토큰이나 인기 토큰(특히 투기성 또는 밈 카테고리)은 종종 사용자 활동의 급증을 유발하며, 인기 자산을 출시하면 거래소의 거래량과 활성 사용자가 크게 증가할 수 있습니다.

시장에는 일반적으로 세 가지 유형의 토큰이 있습니다.

1. 우량 자산 - 유동성이 높고 신뢰할 수 있으며 일반적으로 "안전"하다고 간주되는 자산(예: BTC, ETH, SOL).

2. 법적으로 더 안전한/벤처 지원 토큰 - 신뢰할 수 있는 팀이 지원하거나 일정 수준의 규제를 준수하는 토큰(예: ADA, XRP, LINK).

3. 투기성/밈 코인 - 고위험, 고보상, 참여가 급증하는 경우가 많습니다(예: FLOKI, APE, TURBO).

이 사이클 이전에는 코인베이스가 광범위한 실물 자산과 다양한 거래 쌍으로 모든 주요 토큰 카테고리에서 미국 시장을 주도했습니다. 그러나 거래소 환경이 크게 바뀌었습니다. 첫째, 암호화폐 ETF의 등장으로 규제되고 제도적으로 우호적인 진입점이 생겨나면서 주류 채택이 가속화되고 기존 자본이 코인베이스와 같은 플랫폼에 의존하지 않고도 이 분야에 진입할 수 있게 되었습니다. 비트코인 ETF의 관리 자산이 불과 1년 만에 1,000억 달러를 돌파하는 등 기관의 채택이 탄력을 받고 있습니다. 특히, 블랙록의 IBIT ETF는 12개월 만에 금 ETF의 20년 AUM을 넘어섰으며, 이는 암호화폐에 대한 기관의 높은 관심을 보여줍니다.

ETF는 BTC 및 ETH와 같은 우량 자산에 대한 접근성을 확대했지만, 코인베이스의 주요 강점 중 하나인 미국 내 암호화폐 투자를 위한 선도적인 규제 준수 플랫폼으로서의 입지를 약화시켰습니다. 한때 독점적이었던 코인베이스의 성장 기회에 대한 접근성은 이제 ETF 차량이 공유하고 있으며, 경우에 따라서는 심지어 리디렉션되었습니다. 점점 더 많은 미국 신규 투자자들이 코인베이스가 아닌 ETF를 통해 암호화폐 시장에 진입하고 있으며, 이는 주류 투자 채널의 변화를 의미합니다. 코인베이스는 일부 ETF에서 수탁 수수료를 받고 있지만, 이전에 의존했던 높은 거래 수수료에 비하면 그 수익은 미미한 수준입니다.

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다른 한편으로 밈 코인의 폭발적인 성장은 새로운 소매 투기의 물결을 일으키며 암호화폐의 투기적 성격을 강화했습니다. Pump.fun, 레이디움, 주피터와 같은 도구 덕분에 토큰 발행이 이전보다 쉬워져 토큰 수가 지난 주기보다 30배 가까이 증가했습니다.

코인베이스는 엄격한 규정 준수 표준으로 인해 소규모 또는 밈 기반 토큰을 온라인으로 가져오는 데 뒤처져 새로운 코인의 유입을 따라잡지 못했습니다. 반면 탈중앙화 거래소(DEX)는 비허가형 자동화된 시장 메이커(AMM) 기반 거래를 통해 거의 모든 토큰에 즉각적인 유동성을 제공하면서 인기가 치솟고 있습니다. 따라서 DEX는 속도와 유연성 측면에서 상당한 이점을 제공하며 누구나 거래할 수 있습니다. 특히 밈 코인 분야에서 초기 단계의 고위험 고수익 기회를 찾는 사람들에게 DEX는 종종 유일한 실행 가능한 옵션입니다.

코인베이스의 단점은 현재 밈 코인 활동의 중심지인 솔라나 생태계와의 제한된 통합으로 인해 더욱 악화되었습니다. 결과적으로 코인베이스는 솔라나 밈 코인 붐을 놓친 반면, 레이디움과 주피터 같은 탈중앙 거래소는 관련 거래량과 사용자 참여를 확보했습니다.

트럼프 행정부는 ETF와 밈 코인의 부상과 더불어 규제 투명성 강화와 업계에 대한 강력한 단속 종식을 목표로 암호화폐에 대한 보다 우호적인 접근을 예고했습니다. 예를 들어, 트럼프가 새로 임명한 미국 증권거래위원회(SEC) 위원장인 폴 앳킨스는 바이든 행정부 시절 게리 겐슬러가 코인베이스와 크라켄 같은 플랫폼에 대해 취한 가혹한 단속 조치를 취소하기 위해 신속하게 움직였습니다.

그 결과, 소매 부문에서 강력한 입지를 확보하고 있는 Robinhood와 같은 전통적인 금융 플랫폼은 시장 점유율을 높이기 위해 토큰 제공을 확대했습니다. 이러한 변화는 데이터에서 분명하게 드러납니다. 2024년 4분기까지 코인베이스 대비 로빈후드의 소매 매출은 32%에서 76%로 증가하여 코인베이스의 시장 점유율이 하락하고 있음을 알 수 있습니다. 규제의 명확성이 코인베이스에 유리하게 작용하고 있는 것처럼 보이지만, 진입 장벽도 낮아졌습니다. 이전에는 엄격한 규정 준수 정책이 코인베이스와 같이 자원이 풍부한 기업에 유리했지만, 보다 완화된 새 규제 체제에서는 소규모 거래소와 기존 금융 플랫폼이 더 효과적으로 경쟁할 수 있습니다.

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이 경쟁 환경을 정량적으로 분석하기 위해 암호화폐의 모든 영역에서 경쟁이 치열해지면 코인베이스는 악명 높은 수수료를 낮추거나 시장 점유율을 잃을 위험을 감수해야 한다는 압박을 더 많이 받게 될 것입니다. 실제로 코인베이스의 달러 기반 거래량 점유율은 최고 60%에서 현재 약 50%로, 밈 코인 붐이 절정에 달했을 때는 32%까지 하락한 바 있습니다.

또한 코인베이스의 거래 수수료율도 최고 2.5%에서 약 1.4%로 급격히 하락했습니다. 최근 파생상품이 출시되지 않았다면 이 하락폭은 훨씬 더 컸을 것입니다. 코인베이스가 미국 시장에서 거의 독점적인 지위를 누렸던 2022년 말 FTX 폭락 이후 코인베이스 수수료율이 급등했다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 이러한 추세는 비트코인 ETF가 출시되기 직전인 2023년 4분기에 정점을 찍으며 암호화폐 거래의 경쟁과 제도화 국면을 맞이했습니다.

보시다시피, 이번 주기에서 코인베이스의 경쟁 환경은 극적으로 변화했으며, 거래소에서 온체인 경제에 이르는 코인베이스의 핵심 퍼널의 핵심 링크는 심각한 도전에 직면해 있습니다. 위 차트에서 볼 수 있듯이, 최대 활성 사용자는 2021년 최고치의 70%에 불과합니다. 현재 코인베이스는 상당한 경쟁에 직면해 있지만, 핵심 기둥이 될 수 있는 세 가지 수익성 있는 비즈니스가 있습니다: 파생상품 마켓플레이스(코인베이스 인터내셔널), USDC, 베이스

파생상품 마켓플레이스: 선물 없는 선물?

파생상품은 여전히 암호화폐 거래에서 가장 수익성이 높은 부분입니다.2024년 코인베이스는 제한된 범위의 국제 파생상품을 출시했고, 이는 빠르게 인기를 얻었습니다. 코인베이스는 2025년 1분기 실적에서 거래량이 크게 증가했지만 파생상품은 아직 초기 단계이지만 기관 사용자의 수익성에 핵심이 될 수 있다고 언급했습니다. 그러나 지속적인 마케팅 노력으로 인해 지금까지는 리베이트와 유동성 인센티브가 기관 거래 수익과 상쇄되어 파생상품이 수익에 미치는 영향은 제한적이었습니다.

그러나 2024년 분사를 시작하는 주요 목표는 기존 사용자의 만족도를 높이고 새로운 사용자를 유치하는 것입니다. 2024년 말 성수기에 잠시 급증한 것을 제외하면 해외 구독자 증가는 미미했습니다. 파생상품이 더 높은 거래 수익을 창출했지만 가입자 성장을 크게 견인하지는 못했습니다. 중요한 것은 파생상품 수익이 코인베이스의 광범위한 거래 비즈니스에 포함되어 있다는 점이며, 파생상품 수익이 없었다면 플랫폼의 거래량 감소율은 더 낮았을 것입니다.

2025년 코인베이스는 국내 사용자 기반에서 더 나은 수익을 창출하기 위해 미국 사용자에게 파생상품을 제공하기 시작했습니다. 그러나 이 출시는 ETF 연계 비트코인 옵션이 급부상하는 시기와 맞물려 있어 상승폭을 제한할 수 있습니다. 대부분의 파생상품이 비트코인 및 이더리움과 같은 우량 자산에 초점을 맞추고 있기 때문에 코인베이스는 ETF 옵션과 직접적인 경쟁에 직면하게 되어 성장 잠재력이 더욱 제한될 수 있습니다.

종합적으로 파생상품 부문은 단기적으로 중요한 수익 동력이지만, 점점 더 혼잡하고 세분화되는 거래 시장에서 신규 사용자를 유치하기 위해 유입 경로를 확장하지 않는 한 코인베이스의 입지는 여전히 도전받고 있습니다.

베이스: 온체인 인프라에 대한 코인베이스의 베팅

코인베이스의 이더리움 레이어 2 확장 플랫폼인 베이스는 사용자를 온체인 경제에 통합하는 동시에 코인베이스의 수익을 거래 이상으로 다각화하도록 설계되었습니다. 다른 레이어 2 플랫폼과 달리 Base는 이더리움을 기본 통화로 사용하며 기본 토큰이 없습니다. 코인베이스의 브랜딩과 지원으로 Base는 파캐스터와 같은 인기 앱에 힘입어 빠르게 인기를 얻었으며 출시 첫해에 가장 많이 거래되는 이더리움 레이어 2 플랫폼이 되었고 일일 사용자 수와 총 락인 가치에서도 1위를 차지했습니다.

코인베이스는 거래 수수료에서 레이어 1 비용을 뺀 수익을 창출하는 베이스 운영에서 상당한 가치를 창출합니다. 베이스는 매주 약 1백만 달러의 총 수익을 창출하며 마진은 약 90%입니다. 또한 Base는 전체 레이어 2 총 수익의 75% 이상을 차지하여 효율성과 시장 지배력을 강조합니다. 시퀀서 수수료 외에도 베이스는 지갑과 앱을 통해 사용자에게 코인베이스 생태계를 소개하고 암호화폐 구매, 거래 및 베이스의 기본 앱을 통해 수익을 창출합니다. 또한 베이스는 클라우드, 온체인킷, SDK 등 코인베이스의 B2B 제품을 지원하며 옵티미즘과의 파트너십을 통해 암호화폐 시장의 주요 플레이어가 될 수 있습니다. 옵티미즘과의 파트너십을 통해 코인베이스는 향후 6년 동안 최대 1억 1,800만 개의 OP 토큰을 획득할 수 있으며, 이는 베이스의 성장과 연계될 것입니다.

베이스의 핵심 한계는 모듈식 이더 레이어 2 아키텍처로 유동성, 사용자, 개발자 간의 파편화로 이어질 수 있다는 점입니다. 이더에서 자산을 연결하면 마찰이 증가하고 레이어 2 간의 상호 운용성이 제한되어 원활한 통합을 방해합니다. 이러한 문제는 블록체인의 궁극적인 확실성의 차이에서 비롯되며, 그 결과 느리고 비용이 많이 들며 복잡한 체인 간 유동성 전송이 발생합니다. AggLayer와 브리지와 같은 도구가 있음에도 불구하고 모듈식 아키텍처는 여전히 어려운 과제입니다. 베이스의 빠른 성장에도 불구하고, 일일 활성 사용자 수와 트랜잭션 수로 측정한 채택률(활성 사용자 및 트랜잭션 수로 측정)은 일일 활성 사용자 수가 3배, 일일 트랜잭션 수가 7배에 달하는 솔라나와 같은 보다 통합되고 확장 가능한 모놀리식 체인에 비해 여전히 뒤처지고 있습니다.

우리는 다음과 같은 세그먼트로 나눈 세그먼트별 집계 가치 평가 접근법을 사용합니다 :

1. 거래소 사업 - 거래 수익, 구독 및 서비스, 블록체인 보상을 포함합니다

2. 기본 수익 - 코인베이스의 2. 베이스, 코인베이스의 레이어 2 네트워크에서 발생한 수익

3. USDC 수익 - 코인베이스가 서클과의 파트너십을 통해 얻은 수익의 몫

4. 이자 수익 - 현금 및 USDC 준비금에서 발생한 이자 수익

기본적으로. 코인베이스의 트레이딩 비즈니스는 주기적이며 점점 더 경쟁이 치열해지고 있습니다. 이를 평가하기 위해 저희는 보다 안정적이고 성숙한 시장 구조를 반영하는 기존 증권사의 평균 수익 배수를 사용했습니다.

이 배수를 적용하면 코인베이스의 트레이딩 사업 가치는 51억 7천만 달러 × 15.61 = 807억 달러입니다.

베이스의 강세 논거의 일환으로 옵티미즘(OP)과 아비트럼(ARB) 사이에서 관찰된 평균 P/E/매출 배수를 적용했는데, 이는 약 270배입니다. 이 값을 Base의 연간 매출 6870만 달러에 적용하면 내재 시가총액은 6870만 달러 x 270 = 185억 달러가 됩니다.

하지만 저희의 기본 주장은 전통적인 기술 가치 평가 프레임워크를 사용합니다. 시장 총이익 배수 30배를 사용하고 총 마진을 약 90%로 가정하면, Base의 내재 총이익은 약 6,180만 달러로, 보다 보수적인 시가총액 평가는 6,180만 달러 x 30 = 18억 6,000만 달러로 계산됩니다.

이 비교는 토큰 기반 모델과 기존 금융 프레임워크 사이의 엄청난 가치 평가 격차를 강조합니다. 현재 토큰 밸류에이션 배수의 투기적 특성을 고려할 때, 저희의 분석은 보다 근본적으로 전통적인 금융 모델을 기반으로 합니다.

코인베이스의 USDC 관련 사업을 평가하는 것은 서클이 IPO를 완료했기 때문에 비교적 간단합니다. 현재 서클의 가치는 약 340억 달러(2025년 6월 16일)이며, 이는 USDC 수익의 40% 점유율을 반영한 수치입니다. 코인베이스는 USDC 수익의 나머지 60%를 받고 이 중 약 57%를 순수익으로 보유하므로(수익금을 사용자에게 분배한 후) 코인베이스의 USDC 관련 사업 가치를 다음과 같이 추정할 수 있습니다: 340억 달러 × (6 ÷ 4) × 57% = ~ 290억 7,000만 달러.

코인베이스는 80억 달러의 현금 보유고에서 연간 약 3억 달러의 이자 수입을 얻고 있습니다. 자산 가치를 세그먼트 합산 방식에 직접 반영하여 80억 달러에 도달했습니다.

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범주별 가치평가 방법론에 따르면 코인베이스의 가치는 약 957억 달러로 평가되며, 이는 시장이 코인베이스를 저평가하고 있을 가능성이 높다는 것을 의미합니다. 그러나 이러한 할인은 실질적이고 중대한 위험을 반영한 것입니다.

결론: 코인베이스의 다양한 생태계는 모든 면에서 경쟁에 직면해 있다

코인베이스의 핵심 거래 사업은 ETF 중심의 탈중개화, 탈중앙화 거래소(DEX)의 수수료 압박, 사용자 확보 둔화 등 구조적 요인으로 인해 지속적인 압박을 받고 있습니다. 동시에 베이스 및 USDC와 같은 새로운 수익 기둥은 전략적으로 중요하지만 각 시장에서 경쟁이 심화되고 있으며, 금리 하락과 수익률 전달 압력에 민감한 USDC와 이자 수익은 마진 획득을 제한하고 있습니다.