디파이 대출 시장의 경쟁 환경과 지속가능성 분석

작성자: Andrew LIU

소개: 디파이 대출 플랫폼은 역사적 필수품입니다

수천 년 전 고대 그리스에서 아리스토텔레스를 비롯한 사람들은 대출에 이자를 부과하는 것은 더럽고 신의 뜻에 어긋난다고 생각했습니다. 하지만 불과 몇 백 년 후 사람들은 이러한 생각을 깨고 대출 이자의 존재를 인정했습니다.

처음에는 개인 간에 이루어졌던 대출과 차용 관계는 자연스럽게 탈중앙화되었습니다. 정부와 은행이 등장하면서 중앙화된 대출과 차용이 생겨났고, 이에 따라 대출과 차용이 중앙화되었습니다. 중앙집중식 대출의 장점은 채무 불이행에 대해 대출자와 대출자가 아닌 제3자가 공정하고 공평한 규칙에 따라 처리할 수 있다는 것이지만, 이것이 중앙집중식 대출이 장수한 이유는 아닙니다. 중앙집중식 대출이 오래 지속될 수 있는 이유는 바로 원래의 탈중앙화된 대출 관계에서는 사람들이 "할 수 없기" 때문입니다.

• 차입 당사자가 채무 불이행을 할 확률이 더 높기 때문입니다. 차입자가 담보물을 대출자에게 기꺼이 양도하는 등 계약을 엄격하게 준수하지 않을 가능성이 더 큽니다.

• 약자인 대출자가 자신의 이익을 보호하기 위해 효과적인 조치를 취할 수 없을 가능성이 더 큽니다;

• 한 쪽 당사자가 조치를 취하더라도 어느 쪽도 그 조치가 공정하고 공평하다고 보장할 수 없습니다

DeFi 대출 기술은 위의 토대를 무너뜨리며 탈중앙화된 대출 관계로의 회귀를 가능하게 합니다.

기본 로직에서 볼 때, 디파이 대출은 두 가지 형태로 나뉘는데, 첫 번째는 기존의 순수 탈중앙화 대출 방식(이 보고서에서는 기본 디파이 P2P라고 임시 명칭)이고, 두 번째는 탈중앙화 대출 플랫폼(디파이 대출 플랫폼)입니다. 아래 표의 비교에서 볼 수 있듯이 탈중앙화 대출 플랫폼이 장기적으로 더 많은 성장 잠재력을 가지고 있습니다.

디파이 대출 플랫폼의 비즈니스 모델의 본질은 전통적인 중앙화 은행과 마찬가지로 수익이 주로 이자 및 서비스 수수료에서 발생하지만, 블록체인과 스마트 계약을 기반으로 하기 때문에 운영 비용이 전통적인 중앙화 은행에 비해 훨씬 낮다는 점입니다. 그렇기 때문에 디파이 대출 플랫폼의 등장은 역사적 필연성을 지니고 있습니다.

이 보고서는 가장 영향력 있는 디파이 플랫폼 두 곳을 선정하여 비교 분석을 통해 업계의 발전 현황, 경쟁 환경, 향후 방향과 기회에 대해 제시합니다.

디파이 대출 시장 개요: 단일 플레이어

2025년 4월 7일 기준, DeFiLlama에 따르면 대출 트랙의 시장 TVL은 375억 달러입니다. 컴파운드와 에이브는 각각 20억 달러와 168억 달러로 렌딩 트랙의 5.3%와 44.7%를 차지합니다. 그 외 상위권 참여자는 아래 표에 나와 있습니다.

TVL 외에도 수수료와 수익은 두 가지 주요 지표입니다.

• 수수료: 계약에 대한 사용자의 비용과 활동을 반영하며, 수수료가 높을수록 대출 수요가 많다는 것을 나타냅니다.

• 수익: 일반적으로 수수료의 일부로 계약 자체의 수익성을 반영합니다.

DeFiLlama에 따르면 대출 트랙의 30일 수익은 수수료의 19%이며, 이는 디파이 플랫폼에서 징수한 수수료의 80% 이상이 예금자에게 분배되거나 다른 용도로 사용된다는 의미입니다.

이에 비해 컴파운드와 에이브의 비율은 각각 17%와 14%로 훨씬 낮은데, 이는 대형 플랫폼이 단기 수익보다 생태적 인센티브에 더 중점을 두고 있다는 사실을 반영하는 것입니다.

컴파운드 분석: 설계 결함이 죽음의 소용돌이를 만든다

전반적으로 컴파운드의 실적은 좋지 않습니다. 2019년에 백서를 발간한 베테랑 프로젝트로서 2025년 4월 현재 매출, TVL 및 기타 중요한 지표에서 다른 경쟁사들을 앞지르고 있습니다.

수익:

컴파운드의 수수료는 2022~2024년 3년 연속 급감했으며, 24년에야 수익이 회복되어 프로젝트 측이 수수료에서 얻는 수익의 비중을 늘렸음을 시사합니다. 이는 프로젝트 소유자가 수수료 수익의 비중을 늘렸다는 것을 나타냅니다. 이는 컴파운드가 개발에 어려움을 겪고 있으며 단기적인 수익에 더 집중해야 한다는 것을 보여줍니다. 반면, Aave는 렌딩 트랙에서 동일한 하락 추세에도 불구하고 22회계연도에 수수료가 컴파운드를 앞지르고 24회계연도에 2.5배의 수수료 성장과 1.9배의 수익 성장을 달성하며 훨씬 더 나은 성과를 거두었습니다.

시가총액:

2025년 4월, COMP 토큰의 가장 최근 시가총액은 약 3억 5천만 달러로 21년 전 최고 시가총액 대비 90% 이상 하락했으며, 이는 TVL(약 20억 달러)의 16%에 해당하는 금액입니다. 에이브의 최근 시가총액은 약 20억 달러로 21년 전 최고치 대비 72% 하락했으며 TVL(약 178억 원)의 12%에 해당하는 반면, 컴파운드보다 TVL이 큰 다른 두 프로젝트(저스트렌드와 모포)는 8%에 불과합니다. 이는 컴파운드의 높은 기업가치를 반영하는 결과이기도 합니다.

토큰노믹스:

다음으로 이 보고서는 다음 4가지 측면에서 컴파운드의 토큰노믹스를 분석하고 이를 에이브와 비교하여 컴파운드가 에이브만큼 성공하지 못한 이유를 알아보고자 합니다. 이 보고서는 Compound의 토큰노믹스를 다음과 같은 4가지 측면에서 분석하고 Aave와 비교하여 Compound의 발전이 Aave만큼 좋지 않은 이유를 알아보고 새로운 프로젝트 경제 모델 설계에 참고할 수 있기를 바랍니다.

1) 토큰 공급 및 분배

 COMP의 총 공급량은 1000만 토큰이며, 초기 분배 규칙은 다음과 같습니다. 프로젝트 주주 및 팀에 49.95%, 사용자에게 50.05%, 탈중앙화 경향은 분명하지 않습니다. 에이브의 총 공급량은 1,600만 개로 커뮤니티에 80%가 공급되며, 탈중앙화 경향이 더 분명합니다.

2) 인센티브 메커니즘

컴파운드의 공식 웹사이트에 따르면 프로젝트 계획은 4년 단위로 COMP를 배포하는 것입니다. 컴파운드의 공식 웹사이트에 따르면 프로젝트는 4년에 걸쳐 COMP를 배포할 계획이며, '11년 4월 25일의 최신 업데이트는 하루 1,723 COMP로 연초에 배포된 하루 1,234 COMP보다 40% 증가했는데, 이는 프로젝트가 지연됨에 따라 더 많은 사용자를 유치하기 위해 인센티브를 늘리려는 컴파운드의 의지를 반영한 것으로 풀이됩니다. 그러나 단순히 토큰 발행량을 늘리는 것은 사용자에게 토큰의 가치를 높이는 것이 아니라 오히려 토큰의 가치가 낮아졌다고 느끼게 하는, 즉 공짜로 받은 것이 가치가 없는 것으로 간주되기 때문에 이는 원하는 효과를 얻지 못했습니다. 진정으로 효과적인 메커니즘은 토큰 발행을 플랫폼의 개발 목표와 결합하는 것, 즉 사용자에게 토큰 발행의 이유를 제시하여 사용자가 이득을 얻을 수 있도록 하는 것입니다. 예를 들어, 에이브는 토큰을 유동성 공급자에게 보상하는 서약으로 사용하는데, 이는 장기적으로 플랫폼에 유동성을 공급할 사용자를 유치하는 데 더 도움이 되는 메커니즘입니다.

 2025년 4월 16일, URL 스크린샷 https://compound.finance/governance/comp

3) 가치 발생

 컴파운드 프로젝트는 처음부터 토큰의 적용 시나리오를 충분히 고려하지 않았으며, 이는 다음과 같이 반영됩니다.

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경제 모델을 설계할 때, 그들은 COMP 보유자에게 인센티브를 주는 것보다 유동성을 위해 채굴하는 사용자에게 인센티브를 주는 것을 선호했습니다. 결국 예금자에게 수익을 우선적으로 분배하는 것이 더 높은 TVL을 유지하여 사용자에 대한 매력을 높이기 때문에 이러한 사고방식은 표면적으로는 괜찮아 보일 수 있지만, 실제로는 비생산적인 것으로 나타났습니다. 그 이유는 <강조>사용자는 COMP 보유의 달콤함을 맛보지 못하면 항상 마음의 한 조각이 빠져 있다고 느낄 것이며, 이러한 종류의 "원함과 필요성"이 오늘날의 주류이며 프로젝트 제공자는 이에 적응할 수밖에 없기 때문입니다. 동시에 프로젝트 제공자의 설계도 죽음의 소용돌이를 시작했기 때문입니다: 인간 본성의 관점에서 볼 때 일반 소매 투자자에게 소위 지배권이라는 것은 상대적으로 잘못된 개념이며, 그 매력은 가시적이고 가시적 인 이익 공유보다 훨씬 적습니다. 이 시점에서 프로젝트 측이 실제를 피하는 실수를 저질렀다고 할 수 있습니다.

• COMP는 환매나 소멸에 대한 명확한 메커니즘, 즉 프로젝트 측이 토큰 가격에 대한 안전망을 설계하지 않았고, 가격이 크게 하락했을 때의 비상대책도 사실상 전무한 상태입니다.

또한 앞서 언급했듯이 COMP는 지급을 가속화했습니다. 이로 인해 가치가 희석될 수 있습니다.

 에이브의 토큰 적용 시나리오 설계는 훨씬 더 풍부하며, 에이브 보유자는 차입 및 대출에 대한 이자, 플래시 대출 수수료 등 안전 모듈에 담보함으로써 프로젝트의 수익을 공유할 수 있습니다.

 에이브에는 명확한 환매 메커니즘이 없습니다. 에이브는 또한 환매 또는 소멸에 대한 명확한 메커니즘이 없지만, 에이브는 프로젝트 수익으로 AAVE를 환매하고 소멸하는 것을 논의하자는 제안이 있어 토큰 가격에 대한 추가적인 보호 계층을 제공하는 환매 또는 소멸 메커니즘을 도입할 가능성이 더 높습니다.

4) 거버넌스와 권력 분배

4월 11일 에스터스캔의 최신 데이터에 따르면. 컴파운드의 상위 10개 주소가 39.1%, 상위 23개 주소가 50% 이상의 점유율을 차지하고 있습니다. 이는 무엇을 의미할까요?

태초부터 순수한 투표에 의한 탈중앙화된 거버넌스는 일반적으로 양심적인 엘리트에 의한 거버넌스보다 덜 성공적이었기 때문에 오늘날 세계에서는 절대적인 민주주의가 존재하지 않습니다. 전자는 절대적 민주적 분권이라는 장점이 있지만 제안자의 자질과 역량, 제안의 질에 크게 의존하고 저질 포퓰리스트의 영향력에 취약하여 프로젝트의 장기적 이익을 무시하는 결정, 즉 스스로 자신의 미래를 죽음으로 몰아넣을 수 있다는 단점이 있습니다. 후자는 플라톤의 이상국가와 비슷하며, 다수의 엘리트들이 서로 견제하고 균형을 유지하여 이익을 보장할 수 있다는 장점이 있지만, 분권화의 이상을 실현할 수 없고 다수의 엘리트가 다수의 이익을 해치기 위해 공모할 수 있다는 단점이 있습니다. 이러한 관점에서 볼 때, 컴파운드의 상대적으로 중앙화된 거버넌스는 단점이라고 볼 수 없으며, 적어도 최근의 막힘 현상의 원인으로 볼 수는 없습니다.

또한 위에서 설명한 가치 포착 설계와 함께 컴파운드의 거버넌스 설계를 살펴보면 컴파운드 프로젝트 소유자들의 생각을 더 명확하게 알 수 있는데, 실질적인 결정을 내리는 것은 대주주인 우리이며(10만 주 이상이라는 기준이 있습니다), 10만 주 이상을 보유해야만 의사결정 과정에 참여할 수 있기 때문에 우리가 결정할 수 있는 것입니다. 실질적인 의사결정을 내리는 것은 우리가 대주주이고(의사결정에 참여하려면 10만 개 이상의 COMP를 보유해야 한다는 기준이 있음), 지분을 통해 수익을 공유할 수 있기 때문에 우리와 다른 사용자들이 토큰을 통해 수익을 공유할 수 있는지 여부는 크게 신경 쓰지 않을 수 있습니다. 이것은 본질적으로 컴파운드 프로젝트 소유자가 충분히 충분히 생각하지 않았을 수 있다는 사실을 반영하는 것이며, 또한 주주들도 프로젝트 설계에 대해 좋은 조언을 얻지 못했다는 사실을 반영하는 것이기도 합니다.

결론

디파이 시대에는 기술 발전으로 탈중앙화된 대출로 돌아갈 수 있게 되었습니다. 기존 디파이 플랫폼이 완벽하지 않고, 업계 생태계가 개선되어야 하며, 다양한 유형의 리스크가 발생하고 있지만, 우리는 여전히 디파이 프로젝트에 대한 신뢰와 관심을 유지해야 합니다.

• 디파이 대출 트랙은 하락 추세에 있는 것처럼 보이지만 실제로는 정상적인 업계 변동에 불과합니다. 전반적인 거시경제가 침체되면 대출 활동이 감소할 수밖에 없고, 디파이 대출도 함께 감소할 수밖에 없습니다.

• 대출 서킷의 우위는 특히 업계 침체기에 두드러지며, Aave와 몇몇 신생 기업에 뒤처진 Compound는 경제 모델의 설계 결함으로 인해 재기에 어려움을 겪을 것입니다.

• 컴파운드 토큰은 에이브에 비해 약간 비싸며, 추후 가격이 하락할 수 있습니다.

• 프로젝트의 경제 모델 설계는 상생하고 지속 가능한 생태계를 조성하기 위해 인간의 본성을 충분히 고려해야 합니다. 디파이의 대출 플랫폼이 괄목할 만한 성장을 이루려면 사용자와 파트너의 참여 그 이상을 이끌어내야 합니다.