ステーブルコインのビジネスモデル、開発への影響、規制の枠組み

まず、安定コインと暗号通貨の実質的な違いを理解するために、技術的基礎とビジネスモデルから安定コインを研究する必要がある。ステーブルコインは、暗号資産の背後にある技術的な利点と、不換紙幣の価値の安定性の両方を兼ね備えており、同時に市場参加者のインセンティブの問題をうまく解決している（関係者全員のパレート改善を実現している）ため、不換紙幣と暗号資産、暗号通貨市場、伝統的な金融システムを結びつける重要なツールとなっている。

第二に、ステーブルコインの開発が規模やコンプライアンス面で新たな段階に入り、大量決済ツールとなり、伝統的な金融システムとの統合が急速に進み、資産トークン化ビジネスの急速な発展につながっている。中でも、安定コインの単独決済の規模が減少していることは、安定コイン決済が暗号資産投資の決済から国境を越えた貿易や現物取引のシナリオへと急速に拡大していることを示しており、銀行機関と安定コインの統合は安定コイン発展のための資金源を切り開いた。

第三に、安定コインの発展が国際決済通貨システムに与える影響を、安定コインの市場構造と準備投資の観点から分析する必要がある。中国は、人民元の国際化を加速させる新たな手として、「まずオフショア（香港）-次にオフショア（FTZ自由貿易港）」という段階的なモードを通じて、オフショア人民元ステーブルコインの発展を促進すべきである。

第四に、ステーブルコインの発展におけるガバナンスの課題と潜在的なリスクはますます明確になってきており、米国をきっかけに各国のステーブルコイン政策が急速にコンプライアンスとイノベーションの発展を支援する方向にシフトし、ステーブルコイン規制の「5本柱の枠組み」が具体化した--。ステーブルコインの機能的位置づけと利用範囲、発行者のアクセス、発行者のオペレーション、積立金の保管と投資、マネーロンダリング防止と不正な金融活動の規制など、ステーブルコイン規制の「5本柱の枠組み」はすでに具体化している。また、今後の安定コインの開発には、3つの主要な規制問題-分散型金融ビジネス規制、金融規制における新興テクノロジーの利用、「ビジネスのグローバル化とガバナンスの国家化」-についての前向きな考え方が必要です。

以下はプレゼンテーションの要約です：

01 ステーブルコインのビジネスモデルと主な議論

1.leaf="">1.安定コインの機能は「暗号資産ピラミッド」の観点から理解する必要がある。広義には、「暗号資産ピラミッド」とは、ブロックチェーンと分散型台帳、暗号アルゴリズムとコンセンサスメカニズムによってサポートされる資産を指し、中央銀行のデジタル通貨（中央集権口座と分散型台帳）、ステーブルコイン、資産トークン（RWA）、ビットコイン、その他の暗号通貨が含まれる。(RWA）、ビットコイン、その他の狭義の暗号資産クラスがあり、トップダウンのオフチェーンによる価値サポートが弱まり、価値（価格）のボラティリティが高まっている。その中でもstablecoinは、暗号資産の背後にあるブロックチェーンと分散型台帳技術がもたらす分散化、高い効率性、プログラマビリティの利点と、不換紙幣の価値安定性の特徴を兼ね備えている。 現在、stablecoinの時価総額は暗号資産の約7.5%を占めており、暗号資産と不換紙幣を結びつけ、暗号通貨市場と伝統的な金融システムをつなぐ重要なツールとなっている。一方、各国の中央銀行のデジタル通貨と比べ、ステーブルコインは市場参加者のインセンティブの問題をよりよく解決している。ステーブルコインは発行者に大きな投資リターンをもたらし、クロスボーダー取引の保有者には決済効率を向上させ決済コストを削減し、一部のハイパーインフレの国では外貨建てステーブルコインの保有者に通貨の価値を維持し、暗号資産投資家には投資を現金化するチャネルを提供し、すべての関係者に「パレート改善」を実現します。「また、ステーブルコインには、フィアットベースのステーブルコイン、クリプトアセットステーブルコイン、コモディティステーブルコイン、アルゴリズムステーブルコインの4つの主要な種類があり、フィアットステーブルコインが支配的な通貨となっている。

2.ステーブルコインのビジネスモデルは完全な「分散型」ではない。ステーブルコインの非中央集権化は、主に分散型のパブリックチェーン上で発行されるためであり、取引は非中央集権化できるが、発行と保管は主に中央集権化されている。USDTを例にとると、ステーブルコインのビジネスモデルは主に以下の5つのセグメントに分けられる。 ユーザーはTetherの銀行口座にフィアット商品などを預ける - TetherはユーザーのためにUSDTを1:1の価値比で作成し、同時に準備資金をエスクローして投資する - ユーザーはUSDTを使って取引を行う。-ユーザーはUSDTを使って取引を行う - ユーザーはUSDTをTetherの法人口座に入金することで不換紙幣商品を換金する - TetherはUSDTを破棄し、不換紙幣で顧客に支払う。この中で、ステーブルコインの発行は中央集権化され、保管は中央集権化され、取引は部分的に分散化されるが、積立金からの投資収入はステーブルコイン発行者の主な収入源であり、例えば2024年のUSDCの発行者であるサークルの収入の99%は積立金の投資収入によるものである。

3.安定コインの議論を明確にするには、そのビジネスモデルに立ち返る必要がある。現在、市場では、ステーブルコインの機能的属性をめぐって5つの主要な議論が行われている：第一に、ステーブルコインは単なる通貨形態の変更なのか？第二に、ステーブルコインは単なるデジタル決済ツールなのか。第三に、ステーブルコインはマネーマーケット投資信託なのか？第四に、ステーブルコイン発行者は造幣局税を負担しているのか？第5に、ステーブルコインは「貨幣の非国有化」につながるのか？これらの議論は、ステーブルコインの商品ポジショニングとビジネスモデルの文脈で分析される必要がある。実際、ステーブルコインは暗号資産、第三者決済、金融市場投資信託を組み合わせたものであり、暗号資産の基礎となるブロックチェーンと分散型台帳技術、第三者決済の決済機能、金融市場投資信託と同様の価値安定化属性を備えている。したがって、ステーブルコインは既存の不換紙幣をトークン化したものであり、新たなマネーを生み出したり、造幣局税を分担したりすることはありません。デジタル決済手段ですが、分散型の取引機能を備えています。strong>

1.規模の傾向：ステーブルコインの規模は量的成長の段階に入った。現在、ステーブルコインの市場価値は急成長を続けており、量的成長の段階に入った。2025年6月20日現在、世界のステーブルコインの時価総額は2,615億ドル（うち米ドル建てステーブルコインは2,533億ドル）に達し、年間6億1,600万以上のステーブルコインウォレットがアクティブになっている。最近のCitiの調査レポートでは、各国が規制政策を明確化し、政策支援を提供し続ければ、2030年のステーブルコインの時価総額は、ベースラインシナリオで1.6兆ドル、楽観シナリオでは3.7兆ドルに達すると推定している。

2、人気の傾向：安定コインの決済は、物理的な取引シーンに急速に拡大している。暗号資産と法定通貨の交換チャネルである暗号資産投資取引の決済から始まったstablecoinの発展は、現在、急速に物理的な経済決済へと拡大している。2024年以降、安定コインの1取引あたりの平均支払額は着実に減少傾向にあり、2025年5月時点の直近12カ月では平均4,560ドル、直近3カ月では4,260ドル、さらに直近1カ月では3,380ドルまで減少していることも安定コインの利用が、大規模な暗号資産投資の決済から、小規模な国境を越えた貿易決済や日々の取引決済へと拡大していることを示唆している。2024年9月、ブラジル、インド、インドネシア、ナイジェリア、トルコを対象としたVISAの調査によると、安定コインは通貨の代替、商品やサービスの支払い、国境を越えた支払い、給与の支払い集金に広く利用されている。一方、Fireblocksのデータによると、ステーブルコインの利用は取引決済から決済へとシフトしており、現在、決済会社が取引の16％を占めているが、1年以内に50％まで増加するという。最近、ウォルマートやアマゾンなどの小売大手は、独自のステーブルコインの発行を検討する準備を進めていると発表した。

3.コンプライアンス傾向：ポリシーレイヤーとユーザーはコンプライアンスにますます関心を寄せている。一方で、ステーブルコイン開発に対するコンプライアンス要件はますます高くなっています。および暗号資産の法制化プログラムを推進し、ステーブルコイン開発のためのコンプライアンス要件を明確にしている。その一方で、市場は高いコンプライアンスと透明性を備えたステーブルコインをますます好むようになっている。USDTと比較して、USDCはよりコンプライアンスが高く、市場の嗜好の変化により、USDCの市場シェアは2025年以降約20%から現在約25%に増加し、USDTの市場シェアは約70%から現在約64%に減少しています。

4.統合傾向：ステーブルコインと伝統的な金融システムは、開発の統合を加速させる。まず第一に、ステーブルコインの発行者は、ステーブルコインの支払いシナリオを絶えず拡大している。SPARなどが、ステーブルコインや暗号通貨決済の実施を模索している。第二に、決済機関が率先してステーブルコイン決済の開始を模索している。例えば、決済機関のPaypalとStripleはステーブルコイン決済を開始し、クレジットカード機関のVisaとMasterCardはKrakenとOKXと協力している、Kraken、OKX、Crypto.com、MasterCardなどの暗号取引所は「マルチトークン決済ネットワーク」の開発を発表した。最後に、主流の銀行が独自のステーブルコインを実験している。JPモルガン・チェースは、そのステーブルコインであるJPMorganをブロックチェーン決済プラットフォームであるKinexysにアップグレードし、クロスボーダー決済や外国為替決済サービスのために金融機関にサービスを提供するために使用される。5月15日、ファイヤーブロックスは、決済・金融機関の90％が実際にステーブルコインを導入する申請や計画を持っており、傍観しているのは10％に過ぎないという調査結果を発表した。

5.トークン化の傾向：ステーブルコインは実物資産のトークン化において急速な成長を促している。現在、リアル・ワールド・アセット・トークナイゼーション（RWA）は発展の初期段階にあり、2025年6月時点の市場規模は240億ドル強、RWAへの投資家はわずか21万人、発行者は190社強に過ぎない。2024年12月の世界経済フォーラム（World Economic Forum）の分析では、コスト削減、効率性の向上、決済リスクの軽減を実現できることから、世界の主要金融機関の間で資産トークン化への関心が高まり続けていると指摘されている。例えば、ブラックロックは米国債と現先取引をトークン化し、同社のSecuritize Marketsプラットフォームを通じて投資家に毎日の配当を提供しており、2025年3月現在、そのチェーン上の取引額は10億ドルを突破している。

03 世界の通貨システムに対するステーブルコインの影響

1.米ドル・ステーブルコインは「ドルの新しいサイクル」を生み出し、ドルの国際的地位の強化に貢献する

2.米ドル・ステーブルコインは「ドルの新しいサイクル」を生み出し、ドルの国際的地位の強化に貢献する。

市場構造の観点から、米ドル安定コインは絶対的に支配的な地位を占めている。世界のステーブルコイン市場の発展は「2つの95%」の構造的特徴を示している：ステーブルコイン市場の95%以上がフィアットステーブルコインであり、フィアットステーブルコインの95%以上が米ドルステーブルコインであり、99%にさえ達している。USDTとUSDCの時価総額の合計は約90％である。ユーロ、豪ドル、英ポンド、カナダドル、香港ドル、オフショア人民元に固定されたステーブルコインも登場しているが、規模は小さい。全体として、世界のステーブルコイン市場における米ドル・ステーブルコインのシェアは、国際的な経済・金融活動で使用される米ドルのシェアをはるかに上回っており、例えば、2024年末時点の外貨準備における米ドルのシェアは57.8％、国際決済におけるシェアは49.1％となっている。

投資構造の観点から見ると、安定コインの準備資金の大部分は米国債に投資されている。2025年3月時点で、テザー社が発行するUSDTなどのステーブルコインの規模は1500億ドル近くに達し、その準備資産は1200億ドル近くの米国債（マネー・マーケット・ファンドやリバース・レポ取引における国債への間接的なエクスポージャーを含む）を保有しており、その割合は80％近くに達している。一方、サークルは2025年3月時点で、USDCなどのステーブルコインを600億ドル以上発行し、準備資産として米国債を555億ドル以上保有している（米国財務省の現先取引を含む）。2025年4月、シティバンクは、現在のトレンドと投資構造に基づいて、2030年には米国債の保有額が1.2兆ドル以上から、どの国も保有する米国債の規模を超えるだろうと予測する報告書を発表した。

USDステーブルコインは、ドルの国際的地位を強化するのに役立つ「新しいドルサイクル」を作り出します。USDステーブルコインは、「米ドルがUSDステーブルコインを購入するために使用される」という新しい米ドルのループを作り出します--USDステーブルコインは、暗号資産、国境を越えた貿易決済、金融取引に広く使用されています。--「新しいドル・ループ」は、米ドル・ステーブルコインの準備金を米国債や金融資産に投資して米国に戻すことで、「従来のドル・ループ」のもとでの米ドル安傾向を逆転させる。新ドル・サイクル」は、「伝統的ドル・サイクル」におけるドル安傾向を反転させることで、ドルの国際的地位を高める（2024年末の外貨準備に占めるドルの割合は57.8％と約30年ぶりの低水準）。これに対し、トランプ政権もその流れに追随しており、2025年1月の「米国のデジタル資産およびフィンテック分野の発展の促進に関する大統領令」では、"正当で合法的な米ドルを裏付けとするステーブルコインの開発と成長を世界的に促進するための行動などを通じ、米ドルの主権を促進し保護すること "を明確に求めている。最新のジーニアス法は、ステーブルコインの準備資金を米ドルの金融商品に投資することを要求し、オフショア事業体によるステーブルコインの発行が米国内で発展することを制限しており、世界のステーブルコイン市場の発展を支配するという米国の考え方を再び反映している。米国のステーブルコイン市場の発展は、米ドルのステーブルコインが支配的であると同時に、米国の発行体が支配的であるべきである。

2.中国は、人民元国際化の新たな手として、オフショア人民元ステーブルコインを段階的に発展させるべきである

2.align: left;">人民元の国際化を維持するには、新しいアイデアが必要だ。2024年の初め以降、人民元の国際化と経済・貿易における人民元のシェアにはまだ大きな隔たりがある。一方、2024年12月の国際決済市場における人民元のシェアは3.75％で、2024年における中国の輸入規模と輸出規模の世界シェア（輸入は10.4％、輸出は14.6％）と大きな開きがある。同時に、外貨準備と国際決済における人民元のシェアと、2024年12月の国際決済における人民元のシェアがまだ49％を超えている米ドルとの間にも大きな開きがある。人民元と米ドルのシェアは45.0%に拡大する。また、中央銀行デジタル通貨ブリッジは人民元の国際化を促進する新たなチャネルであるが、BISがデジタル通貨ブリッジから撤退し、欧米などの中央銀行が立ち上げたアゴラプロジェクトを支援していることから、中央銀行デジタル通貨の開発がいかに大きなコンセンサスを見出すことができるか、より多くの国の中央銀行の参加をいかに呼び込むことができるかは、早急に解決すべき重要な課題である。.

人民元ステーブルコインは、人民元の国際化を促進する重要な手である。人民元の国際化の発展過程では、中国企業の参加なしに国境を越えた貿易や金融取引の決済に使われることは少なく、一方的な色彩を帯びている。人民元ステーブルコインにはグローバル化の特性があるのは当然だが、人民元ステーブルコインの登場は、通貨スワップと人民元決済のためのCIPSシステムを促進する一方で、人民元国際化の現在の片務的な性格をよりよく緩和するのに役立つだろう。同時に、ステーブルコインと中央銀行デジタル通貨は共存・発展することも可能である。2022年10月に香港管理局がBISイノベーションセンターと共同でテストしたCBDCシステム設計プロジェクトであるAurumプロジェクトは、中央銀行デジタル通貨とステーブルコインのハイブリッドとして運用されるデジタル通貨システムであり、ホールセールレベルで確立された2つの異なるタイプのトークンを持つ。トークン - 仲介CBDC（中央銀行の直接負債）とCBDCに裏打ちされたステーブルコイン（発行機関の負債で、その裏付け資産であるCBDCは中央銀行が保有している）、分散型取引ステーブルコインと中央管理型中央銀行デジタル通貨との間の協力形態を模索している。

段階的かつ管理されたモデルによるオフショア人民元ステーブルコインの開発。人民元の国際化に人民元安定通貨が果たす役割を考慮し、供給側ではテザー社がオフショア人民元安定コインを発行し、需要側では一部の国内海外トレーダーも米ドル安定コインを決済に受け入れていることを考慮すると、わが国は「まずオフショアで、次に国内でオフショア」というモードを採用すべきである。中国は「まずオフショア、次に国内オフショア」というモデルを採用し、オフショア人民元ステーブルコインを徐々に立ち上げ、発展させるべきである。

一つは時間の選択である。香港ではできるだけ早くオフショア人民元ステーブルコインを立ち上げるべきである。香港はすでに健全な制度基盤、市場基盤を持っており、香港ドルは伝統的に米ドルの安定した通貨であり、香港は国際的な暗号通貨取引センターを構築するには、人民元の安定した通貨によってサポートされる必要があります。

第二は、開発経路にある、「まずオフショア、次に国内オフショア。"、香港から徐々に国内の自由貿易区自由貿易港のプロモーションに。長い目で見れば、市場規模や利用シーンが比較的限られている香港でオフショア人民元安定コインを発行するだけでは十分とは言えない。

第三に、アンカー通貨に関して、将来的にFTZ、FTZ、FTZポートでは、人民元安定コインの発行と使用のみを許可する。国内通貨主権の影響を避けるためです。

第四に、シナリオの使用では、金融投資の後、最初の対外貿易の支払い。