パンテーラ：ビットマインを例にしたDATの価値創造

執筆：パンテラ・キャピタル、ゼネラル・パートナー、コスモ・ジャン、パンテラ・キャピタル、コンテンツ責任者、エリック・ロウ、編集：ゴールデンファイナンス

当社の投資テーマは以下の通りです。

DATは、1株当たりの純資産価値を増加させる収益を生み出すことができるため、その場限りの保有ではなく、長期的に原資産トークンの所有権を増やすことができます。

したがって、DATを所有することで、トークンを直接またはETFを通じて保有するよりも高いリターンを得られる可能性があります。

Panteraは、さまざまなトークンと地域で3億ドル以上のDATを展開しています。これらのDATは、独自の強みを活用し、1株当たりの上昇率ベースでデジタル資産の保有を増やす戦略を採用しています。以下は、当社のDATポートフォリオの概要です。

パンテラDATファンドからの最初の投資先であるビットマイン・イマージョン（BMNR）は、明確な戦略ロードマップと経営陣のリーダーシップを持つ企業の例です。Fundstratの会長であるトム・リー氏は、ETHの総供給量の5％を獲得するというBitMineの長期的なビジョン、彼らが「5％の錬金術」と呼ぶものについて説明した。私たちは、BMNRを例として、うまく実行されたDATの価値創造を探ることが有益だと考えました。

BitMineのケーススタディ

BitMineのトレジャリー戦略の開始以来、彼らは世界最大のETHトレジャリーとなり、StrategyとXXIに次ぐ第3位のDATとなりました。BMNRはまた、米国で25番目に流動性の高い銘柄であり、1日の取引高は22億ドル（5日移動平均ベンチマーク、2025年8月8日現在）です。

BitMineは世界最大のETH銀行であり、（StrategyとXXIに次ぐ）第3位のDATであり、115万件の保有で49億ドルの価値があります。

イーサに強気

DATの成功の最も重要な要因は、その基礎となるトークンの長期的な投資価値であり、BitMineのDATは、ウォール街がチェーンに移行するにつれて、イーサがこれから今後10年間で最大のマクロトレンドのひとつになるだろうという見方に基づいている。先月のブロックチェーン投資家向けレターで書いたように、トークン化されたイノベーションとステーブルコインの重要性が高まり続ける中、グレート・オンチェーン・マイグレーションが進行中である（ゴールデンファイナンスによる以前の記事：グレート・トークナイズド・オンチェーン・マイグレーションを参照。）a>).現在、250億ドルの実世界資産がパブリックチェーン上に存在し、それに加えて2,600億ドルのステーブルコインが存在し、現在米国債の17番目の保有者となっている。

「ステーブルコインは暗号通貨のChatGPTストーリーになった。- トム・リー、BitMine会長、Pantera DAT Call、2025年7月2日

この活動の大半はイーサで発生しており、これによりETHはブロックスペースの需要から利益を得ることができました。成長しています。金融機関が業務をサポートするためにイーサのセキュリティへの依存度を高めるにつれて、金融機関はPOSネットワークに参加するインセンティブを与えられ、ETHの追加保有に対する需要がさらに高まるでしょう。

1株当たりのETH増加

基礎となるトークンの投資価値を決定した後、DATのビジネスモデルは1株当たりのトークン保有量を最大化することです。

1.1株当たりのトークンの純資産価値（「NAV」）よりも高い価格で株式を発行する。

2.株式と原トークンのボラティリティを収益化するために、転換社債やその他の株式リンク証券を発行する。

3.より多くのトークンのために、誓約報酬、DeFi利益、その他の営業収益を生み出す。これは、ETHや他のスマートコントラクトトークンDATが持つ、ストラテジーを含むオリジナルのビットコインDATにはない追加のレバレッジであることに注意してください。

4.基準価額に近いか、基準価額以下で取引されている別のDATを買収する。

この時点から、BitMineの1株当たりのETH価値（「1株当たり利益」とも呼ばれる）は増加しました。「1株あたりの利益」とも呼ばれる）は、最初の1ヶ月で他のDATの成長率をはるかに上回る驚異的な速度で成長し、BitMineのETH蓄積の最初の1ヶ月は、Strategy（旧Microstrategy）がStrategyの実装の最初の6ヶ月で蓄積した価値をも上回りました。

BitMineは、主に株式の発行と質権授与の発生によってEPSを伸ばしており、BitMineは近いうちに転換社債やその他の商品の発行を拡大する可能性があると考えています。

出典：ビットマイン株式会社、2025年7月27 July

価値創造アクション

DAT価格は、（a）1株当たりのトークン、（b）基本トークン価格、（c）純資産価値の倍率（"mNAV"）の3つの項目に分けることができます。"mNAV"）である。

6月末、BMNRは1株当たり4.27ドル、つまり最初のDAT資金調達時の1株当たり4ドルの基準価額の約1.1倍で取引されていた。それからちょうど1ヵ月後、株価は51ドルで取引を終え、1株当たり30ドルのNAV予想値の約1.7倍となった。これはわずか1カ月余りで株価が1,100%上昇したことを意味し、(a)EPSの伸びが～330%で上昇の～60%、(b)ETH価格が2,500ドルから4,300ドルに上昇し上昇の～20%、(c)NAVが1.7倍に拡大し上昇の～20%に寄与した。

つまり、BMNRの株価上昇の大部分は、1株当たりのETHの成長によってもたらされたものであり、これはDATを単なるスポットETHの所有から切り離す経営管理の中核エンジンである。

上記でまだ掘り下げていない3つ目の要素はmNAVです。ここで役に立つのが、銀行を含むバランスシートベースの金融業務とのアナロジーを描くことだ。銀行は資産からのリターンを求め、投資家は資本コストを上回るリターンを一貫して生み出せると考える銀行に評価プレミアムを与える。例えば、JPモルガン・チェースは純資産価値の2倍で評価されている。同様に、投資家は、DATが一貫して1株当たりNAVの成長を実現できると考えるなら、DATをNAVに対してプレミアムで評価することを選ぶかもしれない。当社の見解では、BMNRのNAV成長率は前年比～640%であり、mNAVプレミアムは正当化される。

ビットマインが一貫して戦略を実行する能力は、時間の経過とともに明らかになり、必然的にその過程で挑戦されることになる。BitMineの経営陣とこれまでの実績は、スタン・ドラッケンミラー、ビル・ミラー、ARKインベストなど、伝統的な金融機関の大手からの支援を集めている。最高品質のDATとしてのビットマインの成長ストーリーが、ストラテジーと同様に、より多くの機関投資家に支持されることを期待しています。