マルチコインの最新投資論：ソラーナはインターネット資本市場に資本参加するつもりだ

By Kyle Samani, Founder, Multicoin Capital; Compiled by 0xjs@GoldenFinance

Multicoin Capitalは2018年5月にSolanaのシードラウンドに参加し、それ以来Multicoin CapitalはSolanaのネイティブアセットへの投資も行っている。SOLと幅広いSolanaエコシステムにも投資している。これまでにソラナに関する4本の投資論文を発表している。その間に最初の2つのリリースは、メインネットで2020年3月に最初のブロックが生成される約9カ月前に行われました。Solanaネットワークが進化するにつれて、SolanaネットワークとSOL資産についてどう考えるかという私たちの参照枠も進化してきました。

現在、Solanaは1,000億ドルの資産であり、最も急速に成長している開発者エコシステムであり、Etherのトップオンチェーンメトリクス（取引量、デイリーアクティブアドレス、収益、総経済価値TEV、DePIN支払いなど）を上回っています。Soalnaの時価総額が1,000億ドルを超えているにもかかわらず、強力なリターンを求めてSOLを購読している理由について、私たちの考えを共有したいと思います。

この投稿は、進化するSolana紙の5回目です。最初の4つは、1. 時間と国家の分離; 2. the-world-computer-should-be-logically-centralised; 3. technical scalability creates social scalability; 4. hidden costs of modular systems.

本稿では、ソラーナがインターネット資本市場を支える代表的なパブリックチェーンであることを主張します。さらに、Solanaというテクノロジーは、TradFiが提供したことのないブロックチェーンのコア属性（原子性）を保持しながら、レイテンシーなどのコア性能指標において、従来の主要な金融（TradFi）プレーヤー（金融市場側ではNYSE、NASDAQ、CME、JPM、ゴールドマン・サックス、モルガン・スタンレー、決済側ではVisaやMastercardなど）を上回ることができると主張します。ブロックチェーンの核となる属性（アトミックなコンポーザビリティと、ユーザー、開発者、検証者のためのパーミッションレス・アクセス）を保持している。

1.エンドユーザーの金融サービスのコストを90～99%削減する

2.伝統的な金融（TradFi）の既存企業よりも高い時価総額を獲得する

NYSEやNasdaqなどの伝統的な金融プレーヤーは、以下のような価値のほんの一部しか提供していませんが、Solanaエコシステムは、以下の2つの目標を同時に達成できると信じています。Solanaは、アクセスとパフォーマンスの向上を通じて取引の潜在市場（TAM）を拡大するだけでなく、金融スタックのより多くのレイヤーから価値を獲得します。

大まかに言えば、すべての金融サービスは「決済」と「金融」の2つに大別されます。まず、決済がいかにブロックチェーンの赤字商品であるかを説明します。その後、この記事の大部分はウォール街金融の中核インフラに焦点を当てます。

最高のグローバル・ペイメント・エクスペリエンスを提供する

お金を動かす方法はたくさんある。Apple Payのユーザーエクスペリエンスは素晴らしい。Venmo、PayPal、Square Cashを使うのも素晴らしい。ACH、Wires、Zelle、Bill Pay、送金など、他の方法はすべて平均的かそれ以下だ。

しかし、これらの伝統的なシステムはユーザーエクスペリエンスが良くても、手数料が法外だ。電信送金は25ドルかかるし、クレジットカードの手数料は2％を超えることもある。帳簿の記入内容を更新するだけで、消費者や商店にこれほどの負担を強いるなど正気の沙汰ではない。これは基本的な常識に反しており、電子取引はデモ取引よりも安いはずだという自然な直感に真っ向から反する。

Solanaは支払いプロセスを簡素化し、ユーザー体験を素晴らしいものにします。そして、手数料は事実上ゼロです。Sling MoneyがすべてSolanaで構築されているビデオ（https://youtu.be/LaNwHW_NBIs）をご覧ください。これはマネーフローの未来です。

世界の決済会社の時価総額は約1.4兆ドルです。 Solanaはそのコストを90％削減することを目指しています。 Solana自体がユーザーに請求する手数料はガス代のみで、トランザクションあたり約0.1セント、つまり0.001ドルです。ソラーナ・ネットワークが1年間に1秒当たり平均5万件の取引を処理したとしても、利用者にとっては合計15億ドルにしかならない。比較のために、Visaは毎秒数千のトランザクションを維持している。

決済はブロックチェーンの負け組商品である。決済は、ユーザーや企業に真の有用性を提供し、普及を促進するために不可欠ですが、ブロックチェーンやそのエコシステムの主要な利益源ではありません。

しかし、ブロックチェーンの成長には決済が欠かせません。決済の素晴らしさは、本質的にバイラルであることだ。アリスがボブに送金し、ボブがキャロルに送金すると、ウォレットの普及が自然に進むのです。

ブロックチェーンの主な利益源は支払いではない。その代わり、ブロックチェーンにおける主な利益の源泉は、自然に発生する資産価格間の変動であり、それは最大抽出可能価値（MEV）という形で現れます。私の共同創設者であるトゥシャールは、マルチコインサミット2022のプレゼンテーションでこのことをさらに説明しています。

この記事の残りは、Solanaが伝統的なパフォーマンス指標でTradFiを上回ることができる方法と理由、そしてこれによってSOLとSolanaエコシステムがどのように利益を上げるかに焦点を当てます。

CeFiとDeFiの市場効率

Solanaは、400ミリ秒のローリングレートで一連の金融取引に合意する数千のノードからなる分散型ネットワークです（今後数年で120ミリ秒に短縮されると予想されています）。

市場の効率を測る正しい方法は、取引のレイテンシーではなく、マーケットメーカー（MM）が提供するスプレッドです。最終的に、買い手と売り手が経験するのは価格です。人間のユーザー（つまりロボットではない）は、50ミリ秒、100ミリ秒、200ミリ秒の金融取引の違いを体験することはできない。背景として、人間の平均的なまばたきには100～150ミリ秒かかります。

中央集権型金融（CeFi）におけるマーケットメイクは、ほぼ決定論的です。ほとんどのマーケットメーカーは、CeFi取引所と同じ場所にサーバーを置き、各マーケットメーカーは、サーバーと取引所を結ぶ全く同じ長さの光ファイバーケーブルを持っています。取引はマイクロ秒単位で完了するため、マーケットメーカーはエクスポージャをリアルタイムで高精度に把握できる。

分散型金融（DeFi）取引所（Drift、Phoenix、Clearpools、Raydium、Orcaなど）は、比較するとCeFi取引所よりもはるかに確実性に欠けます。

1.Solanaのネットワークリーダーは常に交代している

2.世界中のバリデーターのコンセンサスが必要なため、最終決定までの時間が長くなる

その結果、マーケットメーカーはリアルタイムで同じ精度でエクスポージャーを把握することができません。多くの場合、マーケットメーカーはブロックチェーンの注文帳簿に、他の人が利用できるような古い価格を残す可能性があります。

その結果、DeFiスプレッドは通常CeFiスプレッドよりも大きくなります。

それでは、これらのシステムがどのように変化し、作り手と受け手の双方にとってより良い経験になりつつあるのかを見てみましょう。

未決済注文メーカー（メイカー） - 条件付き流動性でスプレッドを縮小

状況は変化しており、DFlowはSolanaに条件付き流動性（CL）を静かに導入したばかりです。その名前が示すように、条件付き流動性とは、受信者の注文が事前に定義された特定の条件を満たした場合にのみ利用可能な流動性のことです。本稿の目的上、重要な条件は有毒なオーダーフローと無毒なオーダーフローである。

CLはどのように機能するのでしょうか？CLは、オーダーイーターが既知のフロントエンド・アプリケーションによって承認されている場合にのみ、指定された単位の流動性を引き出すことができることを指定します。これには、Phantom、Backpack、Solflare、Fuse、およびDrift、Kamino、Jupitar、DFlowなどのフロントエンドが含まれます。この仕組みにより、ボットの注文はバッカーによって裏付けされていないため、ボットがCLを消費できないことが保証される。これはMMにとって大きな前進であり、たとえ彼らのオファーが数秒遅れたとしても、排除されないことが事実上保証されます。

CLは機械的には新しい概念ですが、TradFiで広く使われている手法に直接インスパイアされたもので、Robinhoodはこの分野のパイオニアであり、NYSEとNasdaqのナショナル・ベスト・ビッド＆オファー（NBBO）よりも常に良い価格を提供しています。Robinhoodは、ニューヨーク証券取引所とナスダックのナショナル・ベスト・ビッド・アンド・オファー（NBBO）よりも優れた価格を提供しています。マーケットメイカーは過去10年間、何兆ドルもの取引経験を通じて、この価格設定の改善を証明してきた。マーケットメーカーには、平均的なRobinhoodユーザーはNYSEやNASDAQで直接取引するよりも毒性が低いと考える十分な統計的根拠があるため、これは理にかなっている。

CLはMMに、彼らがシタデルに直面していないことを知らせます。

オーダーフローのセグメンテーションがどのようにリテールトレーダーにより良い価格をもたらすかについての背景は、こちらをご覧ください。

DFlowCLの優れた点は、TradFiと暗号通貨の両方の利点を兼ね備えていることです。例えばRobinhoodのリテール顧客にはより狭いスプレッドを提供することができ、ブロックチェーンのリアルタイムの無許可アクセスとオープンな監査可能性を提供します。

CLは新しいコンセプトです。しかし、マーケットメイカーは陳腐な気配値に騙されることを嫌うため、今後数年のうちにオンチェーン流動性気配値の主流パラダイムになると予想しています。マーケット・メイキングは基本的に、入手可能な最大限の情報に基づいてクォートすることです。マーケットメーカーが（パッシブであれアクティブであれ）より多くの情報（つまり条件付き流動性）を価格設定に組み込めない理由はありません。

DFlowのSolana上でのCL実装は現在100%オープンソースで、手数料や税金は一切かかりません。以下はGitHubリポジトリです。

条件付き流動性は、ユニスワップが2018年後半にxyk自動マーケットメーカー（AMM）を開始して以来、DeFiにおける最も重要な機能改善である。その採用により、UX、スプレッド、MEVなどに関するDeFiのすべての議論が再構築されるでしょう。

繰り返しになりますが、CLはマーケットメーカーが一般ユーザーによりタイトな気配値を提供できるようにします。私たちは、これがマーケットメーカー、ユーザー、SOL、そしてSolanaエコシステムにとって有益になることを願っています。

テイカー - 待ち時間を短縮してアルファを活用する

金融市場は、公開されているすべての情報を資産価格に取り入れるべきです。通常はそうなっています。しかし、ほとんどの資産の価格発見は、1か所のサーバーで行われる一方で、価格に影響を与える情報は世界中で生成されています。

TradFiの市場マイクロストラクチャーは、取引所のマッチングエンジンと同居することを望む低レイテンシーのトレーダーを中心に設計されています。

リテールトレーダーとして、TSLAの価格に影響を与えるイベントをシンガポールで観測しても、マーケットメーカーの隣のニュージャージーにメッセージを送らなければなりません。これは受信者にとって根本的に不公平であり、マーケットメーカーにとっては不必要なことです。

この問題に対する第一の正しい見解は、そのメッセージのオブザーバーは、ニュージャージーではなくシンガポールにあるバリデーターに、その新しいメッセージに基づいて注文を出すことができるべきであるということです。

今日、Solanaは、他の主要なブロックチェーンと同様に、常に1人のリーダーしかいません。

しかし、Solanaは複数の同時リーダー（Multiple concurrent Leaders）に向かっているため、それは間もなく変わるでしょう。Multiple Concurrent Leaders 、MCL)に向かっているためです。

MCLでは、常に2人のリーダーではなく、数十人のリーダーが存在します。

MCLでは、現実世界の情報を見ている参加者は、その情報をより迅速に資産価格決定に反映させることができます。

価格発見を最適化する鍵は、個々のマッチングエンジンの待ち時間をナノ秒単位で短縮することではなく、価格発見を端に押しやることによって、世界中の人々が価格を更新する情報にアクセスできるようにすることです。

直感に反して、分散化によって受信者は取引時間の遅延を最小限に抑えることができ、それによって金融市場における情報の普及を最大化することができます。

分散型の価格発見は、定義上、集中型の価格発見よりも優れています。世界は広く、変化に富んでいる。

Horizontal Extension TAM ......

ロンドン証券取引所からシカゴ・マーカンタイル取引所、東京証券取引所まで、世界の主要取引所のほとんどは1つの資産（株式や商品など）を取引しています。しかしブロックチェーンは、すべての価値単位（通貨、コモディティ、株式、デリバティブポジション、負債、ミームコイン、ガバナンストークン、ユーティリティトークン、NFTなど）が、パーミッションのないブロックチェーン上の標準化されたトークンとして表現できるという現実を明らかにしています。

今日、ブロックチェーン上で取引されるほとんどの資産はブロックチェーンネイティブです。つまり、チェーン上でネイティブに作成・発行されます。これにはDeFiトークン、DePINトークン、NFTなどが含まれます。しかし、米国株、債券、不動産、米国債、メザニン債など、TradFi資産を表す資産がチェーン上で発行されるケースも増えている。

最終的には、ほとんどすべての資産が、本質的にグローバルでライセンスフリーのSolanaのようなシステムで取引されるようになるでしょう。これは必ずしも、NYSE、ナスダック、CMEでの取引がなくなることを意味するのではなく、TradFiの取引所ではなく、チェーン上で取引される量が増えることを意味する。ブロックチェーンは本質的にグローバルで、パーミッションがなく、24時間365日で、リテールトレーダーがアクセスしやすく、開発者がTradFiよりも統合しやすいので、これは自然なことです。

電信ボットであれ、軽量のAndroidアプリであれ、WeChatアプレットであれ、秘密鍵とトークンをあらゆるアプリケーションに統合するのは朝飯前です。グローバルなTradFiシステムを代表する膨大な数の異種システムとのインターフェイスは、指数関数的に難しい。そのAPIははるかに複雑で、決済時間は遅く、一貫性がなく、多くの場合、TradFi組織は単にリテールトレーダーに向き合おうとしない。

ブロックチェーンはパブリックで無許可であるため、あらゆる形態の金融市場への参加を明確に増加させます。結局のところ、資産発行者は自分の資産がどのトラックで取引されるかなんて気にしていません。資産発行者は、自分の資産を買いたい人が誰でも買えるようにしたいだけなのだ。今日、ほとんどの企業のCEOは、チェーン上で株式を発行することで潜在的な株主の幅が広がるとは考えていない。しかし、世界の暗号通貨ユーザーが5 億人から数十億人へと増加しており、今後数年で状況は変わるだろう。

私たちは、暗号通貨がすべてのTradFi資産をサポートすると考えているだけでなく、これまで存在し得なかった多くの新しい資産をサポートすることも期待しています。Parclでは、オースティンをロング、サンフランシスコをショートし、それぞれのポジションの株式価値を担保にすることができます！

ウイスキー、ワイン、時計のシングルボトルを表すNFTを発行する商品を開発しているチームもあります！

ソラーナのTAMはあらゆる方向に拡大している。ウォール街はゆっくりとチェーン上を移動しており、開発者たちはチェーン上にあらゆる種類の新しい金融市場を構築している。

...そしてイノベーションから価値を引き出す

これまで、この投稿ではすべてSolanaを要約エンジンとして扱ってきました。しかし、Drift、Jupiter、Kamino、marginfiなどのDeFiプロトコルを使えば、Solanaのエコシステムは以下を提供することができます：

1.想像しうるあらゆる金融サービス

2.世界中のすべての人に

3.透明性と監査可能性を高め、伝染のリスクを大幅に減らす

。

4.TradFiよりも資本効率が高い。

現在、ソラナで最大のDeFiプリミティブは、1）スポット取引、2）融資、3）永久先物取引です。これらは、1)NYSE/Nasdaq、2)消費者金融やプライムレンディングサービス、FCMを提供する大手銀行、3)CMEにほぼ相当します。ソラーナは世界中のすべての人に金融サービスを提供するために競争している。

アナトリー（Solana Labsの共同設立者兼CEO）や私を含む多くのSolana支持者は、Solanaを分散型ナスダックと呼んでいるが、SolanaとそのエコシステムはナスダックのTAMよりもはるかに大きい。 Solanaは世界のすべての金融サービスに力を与えようとしている。集約エンジン以上のものだ。

Solanaのすごいところは、アプリ開発者の明示的な承認やサポートなしに、これらすべての異なる金融ツールをネイティブにもアトミックにも互いに組み合わせることができることだ。既存のスマートコントラクトをレゴブロックとして使い、より便利なサービスを構築するというこのコンセプトは、業界では「コンポーザビリティ」と呼ばれている。開発者は基礎となる一連のコントラクト、統合、モビリティの上に構築することができ、そのすべてが好循環の中でSolanaエコシステムのステークホルダーに価値を生み出すため、これにより迅速な実験と成長が可能になる。これは、Solanaベースの製品がより速く革新し、より良い消費者体験を提供できることを意味します。

ソラナ自身は金融サービスを提供していない。しかし、Solanaは、毎年数兆ドルのリスク移転を可能にする数百（すぐに数千になる）の金融サービスをサポートするスタックを作成しました。ガスのコストはゼロに近く、下降傾向にあるが、ソラーナは最大抽出価値（MEV）を通じて、これらの金融サービスの成長から直接利益を得ている。

私のパートナーであるトゥシャールが2022や2024のマルチコインサミットで、Solanaのような資産台帳は、それらが捕捉するMEVに基づいて評価することができます。新しい金融サービスが生まれるたびにMEVが増加し、Solanaはその一部を取り込むことができる。現在、ソラーナでは1つのアプリが1億ドル以上のMEVを生み出しており、これらのアプリ固有の収益を超えて、すべてはまだ初期段階にある。

2024年の第4四半期には、Solanaネットワークは8億ドル以上のREV（SOLのインフレを除く）を稼ぎ出し、年換算で約32億ドルになります。これは、1年前と比較するとわずか約0ドルである。これは、ソラナで発行されたTradFi資産が事実上なく、ソラナにおける主要なDeFi契約の性質が比較的未成熟であり、そのほとんどが数年しか経過していないにもかかわらず、である。

ソラナのTAMは3つの側面で成長しています：

1.DeFiプロトコルが成熟し続け、新しい特徴と機能が追加され、MEVの機会が増えています。

2.起業家たちは、コンピューティング、テレコミュニケーション、エネルギー市場、Blockchain-Enabled Collectibles Marketplaces (BECMs)などがある。

3.ミメコインから米国株まで、チェーン上で発行される資産がますます増えています。

これらはSolanaのTAMを増加させるだけでなく、互いに補強し合っています。例えば、発行される資産が増えれば増えるほど、貸し出しに利用できる担保も増える。

ソラーナはどんどん複利効果を高めている。

インターネット資本市場

Solanaのエコシステムは、インターネット資本市場のビジョンを実現するために本格的に動き出しています。Solanaは同時に、条件付き流動性を通じてマーケットメーカーの執行を改善し、複数の同時進行リーダーを通じて受け手の執行を改善しています。さらに、Solanaエコシステムは、水平方向（より広範なTradFiおよび暗号ネイティブ資産をサポートすることによって）および垂直方向（Solanaの上に構築された多くの金融サービスからMEVの一部を取り込むことによって）にTAMを拡大しています。

これは、グローバルで免許不要の金融システムを構築する絶好の機会です。

1.情報優位性を持つ人々が、あらゆる資産クラスでアルファを獲得できるようにする

2.最小のスプレッドにまたがりながら

3.最低の手数料を享受する

4.透明性が高く、監査可能なグローバルなレバレッジを持つ

。

5.場所やプロトコルを超えた原子的な組み合わせ可能性により、資本効率を最大化する。

これがインターネット資本市場のビジョンです。これがソラーナのビジョンです。