嘘の欺瞞 インセンティブ：USD0++ デカップリング・イベント

Usual のUSD0++は現在1ドル以下で取引されているが、これは常に計画の一部だったと伝えられている。デカップリングイベントに先立ち、私は最近注目を集めているUsualについての記事を書いていた。Usualは最も急速に成長しているstablecoinプロトコルの1つで、最近Ethenaと提携し、Pendleの多くのYTマイナーに多くのお金をもたらしました。しかし、人々にUsualが何をするのかを尋ねると、様々な答えが返ってくる傾向がある。"RWA（リアル・ワールド・アセット）ベースの収益を提供する"。では、これは音戸とどう違うのか？「RWAの収益を分散させる」、ではメーカーやスカイはどうなのか？などなど。よく見ると、@usualmoneyの製品はトークンであり、実際の製品ではない。基本的に、ユーザーが4％より高いリスクフリーレートを得るのであれば、収益の源泉はユーザー自身ということになる。しかし、なぜこのようなことになったのだろうか？10億ドル以上のTVLを持つ取引がなぜ突然こんなに早く破綻したのか、そしてユーズドを運営するメカニズムとは一体何なのか？

USD0とUSD0++はどのように機能するのか？

USD0はUsualの標準的な、非収益のステーブルコインです。ここで解明することはあまりありませんが、USD0++を掘り下げると、物事は面白くなります。名前が似ているにもかかわらず、USD0++は本質的にステーブルコインではない。当初、USD0++はUSD0と1:1の比率で交換でき、USD0は1米ドルと交換できた。しかし、2025年の第1四半期には、USD0++は債券のように機能し、4年物米国債の実効価格を底値とし、実質的な基礎利回りはゼロになると、プロジェクトは文書に記している。当然ながら、コミュニティはこの変更がかなり前に発表され、ユーザーが流動性マイニングを行うことを望まなくなった場合や、より長い期間保有し続け、それに伴う高いリスクを受け入れることを選択した場合に、退出できるようにするための何らかのプロセスが設けられると想定していた。2025年第1四半期に何が起こるかにかかわらず、この変更が発表されるとすぐに、USD0++の価値は急落するでしょう。USD0++の保有者は、単にそのドル価値のためにそれを保有するのではなく、彼らが受け取ることになるUSUALトークンがより長い期間ロックアップする価値があると信じるからです。

利益相反

流動性マイニングを促進するため、USD0とUSD0++のプールが展開されている。モルフォのリスク管理は、MEVキャピタルを含む他の管理者に委託されていた。MEVキャピタルは以前、投資家に損失を与え、不正な会計処理でこれを隠蔽したことがある。さらに、MEVキャピタルの株主の一人である@AdliTBは、Usualの共同設立者でもあり、これは明らかな利益相反である。 MEVキャピタルの役割は、貸し手のリスク管理を支援することであり、無秩序に恣意的に多額の資金をUsualに誘導することではない。これを実現するために、MEVキャピタルはUSD0++の価値をハードコードして1ドルにする保管庫を使用している。言い換えれば、そのオラクルは実際には、USD0++は市場価格に関係なく、常に$1の価値があると想定している。同様の方法で運用されているもう一つの有名なプロトコルは、USTの暴落で重要な役割を果たしたアンカーである。そうすることには正当性があるかもしれないが、いずれ流動性がなくなる資産にこの手法を使うのは無責任である。 市場価格を使って運用されていたオイラーの予測マシンは清算につながり、ユージアルのプールの多くは現在、大量の不良債権を抱えているようだ。

1ドルが80セントに：デカップリングイベント

Usualチームは、モビリティマイナーが辞めることができると発表する代わりに、実際にユーザーとUsualの資産を使用するすべての人々に対して「襲撃」を開始することを選択しました。".GauntletXYZによると、午後4時56分（米国東部時間）、UsualはGauntletと他の@MorphoLabs管理者に対し、USD0++のプライマリーマーケットでの無条件1:1償還メカニズムを即時終了するとテレグラムチャットで通知した。同時に、チームはこの変更を告知する公開ツイートを投稿し、2つの新しいメカニズムが導入されると述べました：0.87ドルの下限価格を持つ価格保護メカニズム、およびUSD0++をUSD0に変換するための1:1の早期巻き戻しメカニズムで、来週から利用が開始される予定です。

ニュースが伝わるとすぐに、USD0++はデカップリングを開始し、数時間のうちに数％ポイント下落した。オイラーの予言者が、負債ポジションが不健全になりつつあると正しく計算したため、オイラーは清算を開始した。価格は下落を続け、MEVキャピタルのプールは、借り手の引き出しによる金利の急上昇と、USD0++の価格がいくらか回復したときに利益を得るためにリスク管理の不備を利用してレバレッジをかけたトレーダーによって打撃を受け始めた。

人々はなぜ買うのか、USUALのピラミッド型供給構造

このシナリオと、閉じ込められた資金が吹き飛ぶ可能性は、ある時点で可能性が高いと私には思えます。とはいえ、球団がこのような極端な変更を、何の前触れもなく、しかもショッキングな、あるいは非常に誤解を招くような、あるいは全くの虚偽の声明を出すというのは、まさに信じられないことだ。

現実は、Usualに関わる人々のほとんどが実際にトークンを流動的に採掘しており、チームはそれを知っていました。もし彼らがこのような方法で運営していなければ、ポジティブなフライホイール効果を生み出そうとしていたと考えるのが妥当かもしれない。しかし、この発表はユーザーを油断させ、資金を引き出すか参加し続けるかの選択肢を奪うような方法で行われ、状況を「ハニーポット」のように見せている。この変更は第1四半期中に行われる」というチームの主張は、不誠実で腹立たしいものだ。私たちはまだ90日間の四半期の10日目であり、これは明らかに人々を油断させるための意図的な試みである。

さらに、チームは何が起こるかを明確に知っていた。

「USD0++/USDC Chainlink Oracle Morpho市場でレバレッジの高いポジションは、この期間中、安全性を最大化するために健康要因を高めることが推奨されます。アービトラージボットがまだ効果的にフロア価格を維持することができないかもしれないこのボラティリティの期間中、安全性を最大化するためにヘルスファクターを増やすことが推奨されます。"

採掘者はヘルスファクターを補い改善するために、USD0++を売らなければなりませんでした！

チームは多くの反対、そして一部のマイナーからの法的脅迫に直面して引き下がりを始めていますが、USD0++の基本的な特性の変化を適切に伝えなかった責任をまだ完全には認めていません。

いくつかの一般的な考察

私の知っている多くの賢い人たちは、これに驚いていた。合理的な警告なしにUSD0++の償還ルールを恣意的に変更することは、誠意ある行為とは見なされないと思います。これは違法かもしれませんが（間違いなくアメリカでも、フランスでも）、だからといって必ずしも結果が出るとは限りません。モルフォのシステムは管理者中心である。モルフォのシステムは管理者中心である。一人の管理者が合意に直接加担したという事実は、そうでない管理者の立場をむしろ強化するものであり、モルフォのモデルはそのような事態を想定して設計されている。異なるアプローチは、間違ったアプローチを意味しない。

全体として、特に暗号空間で利益や取引を追求する際には注意が必要です。もしあなたが利益の源泉であるなら、Curve / Velo / Aeroのようにゲームに参加するか、全く関与しないかのどちらかです。悪いチームは存在し、それは暴かれ、非難されるべきだ。私の意見では、たとえチームが悪くなかったとしても、この決定が実行された方法は犯罪に近いほどひどかった。しかし、暗号とDeFiの空間はまだ西部の荒野であり、自分で調査し、煙のあるところには必ず火がある。