Insights4.vc: 2025年のベンチャーキャピタルとステーブルコインの現状

著者：insights4.vc 翻訳：Golden Finance・大場善

過去10年で大型ファンドは急拡大したが、「ゾンビ・ユニコーン」が相次ぐ過去10年間、大型ファンドは急速に拡大したが、「ゾンビ・ユニコーン」（10億ドル以上の価値がありながら明確な出口が見えない新興企業）の多発や慢性的なIPO/M&A市場の低迷により、ポートフォリオの流動性が低下している。リミテッド・パートナー（LP）は流動性不足に直面しており、これはハーバード大学やイェール大学などの大学が数十億ドルのセカンダリー・マーケット・シェアを売却したことからも明らかだ。一方、ジェネレーティブAIのハイプが資本の流入を呼び込み、市場の全面的な調整を遅らせている。ビル・ガーリーは、プライベート・エクイティ市場の流動性サイクルはかつてないほど長期化しており、プライベート・エクイティ大手は公募増資をストライプの大規模プライベート・エクイティ・ファイナンスのようなB to B取引に置き換え、企業はIPOを延期、あるいは断念していると警告している。

一方、ステーブルコインは、2025年までに暗号通貨のニッチからフィンテックの主流へと飛躍しようとしている。USDCやUSDTのようなドルに固定されたトークンは現在2500億ドル以上流通しており、昨年の取引高は約30兆ドルだった。しかし、ステーブルコインユーザーの身元やその利用方法については、まだ不透明な部分が多い。Artemisリサーチは、マルチチェーンの断片化や擬似匿名化されたアドレスのために、ステーブルコインの利用を追跡することは困難であると指摘している。データが限られているにもかかわらず、ステーブルコインの中核的な可能性については疑いの余地がない。フィンテックのアナリストは、ステーブルコインによって、あらゆるビジネスがカード組織や銀行ネットワークをバイパスし、帳簿振替モデルで直接価値を移転できるようになると考えている。2025年6月、米上院は初の主要な安定コイン法案である超党派のGENIUS法を可決した。この法案は、発行者に準備金の100％を保有し、毎月開示することを義務付け、大手ハイテク企業による安定コインの発行を明確に制限している。サークルのIPO後の目覚ましい業績（株式はIPO後およそ4倍になった）とともに、このような法制化の機運は、規制されたステーブルコインが、暗号空間だけでなく、インターネット金融の新たな「資金調達チャネル」になりつつあることを意味する。

本レポートでは、現在の市場におけるベンチャーキャピタルとステーブルコインの接点を探ります。本レポートでは、2025年のベンチャーキャピタルの流動性に関するGurleyの悲観的な見通し（セクション1）と、決済業界においてステーブルコインがいかに破壊的な力として台頭しつつあるか（セクション2）を分析し、Privyの買収やShopifyのステーブルコイン統合など、2025年に向けたStripeの暗号化戦略や、Coinbaseによる新しいマーチャント決済サービスの立ち上げなどのケーススタディを掘り下げます。セクション4では、暗号決済インフラへのVCマネーの流れ（新しいパブリックチェーンへの投資と比較すると弱くなっている）から、安定コインの即時送金という性質に呼応する大規模なセカンダリーマーケットやクロスオーバーラウンドの資金調達の傾向まで、この2つの交差点を分析し、最後に2025年から26年の時間枠のいくつかのシナリオを展望する（セクション4）。最後に、ベースラインシナリオ、楽観シナリオ、ストレスシナリオなど、いくつかのシナリオで2025-26年を展望する（セクション5）。中核となる結論は、ベンチャーキャピタルは流動性サイクルの長期化と市場の断片化という新たな現実に適応しなければならないこと、そしてステーブルコインの成熟が新興企業の資金調達、資本活用、収益モデルに革命をもたらすということである。これらのトレンドは、シリコンバレーのデューンロードからキャピトルヒルまで、広範囲に及んでいます。

2025年のベンチャーキャピタルの現状：Gurley氏の視点

非公開化の機会とコストに関するBill Gurley氏

ビル・ガーリーは最近、2025年のベンチャーキャピタル業界を形作るであろう7つの「市場の現実」をまとめました。

1. The Age of the Megafund: トップクラスのVC資金が大幅に拡大。VCの資金調達は劇的に膨れ上がった。かつては5億ドルのファンドがアーリーステージへの投資に注力していたが、今では数十億ドルを調達し、あらゆるステージで大きな賭けに出ている。また、コアチューやアルティメーターのようなヘッジファンドが後期ステージの資金調達に力を入れ、ソフトバンクのビジョン・ファンドのような巨大ファンドも大金を投じている。その結果、資本の供給が大幅に増加し、評価と期待が押し上げられ、企業が資本過剰になるリスクが高まっている。設立1年の新興企業の中には、名目上は「レイト・ステージ」でありながら、実際には稀なメガ・チェックの形で3億ドルの資金を確保できた企業もある。この傾向は業界の展望を再定義し、資本のミスマッチのリスクが高まることを意味する。

2. "Zombie Unicorns" Pile Up: メガファンドブームは、先行きの見えない過大評価されたユニコーンを大量に生み出しました。ここ数年で、VCが支援する約1,000社が10億ドル・クラブに加わり、合計で約3,000億ドルを調達した。しかし、これらの企業の多くは、2020年から21年にかけての強気市場において、非常に高い株価対売上高比率で資金を調達しており、成長が鈍化した現在、バリュエーションはその栄光を取り戻すのに苦労している。これらの企業の多くは、帳簿上に数億ドルのキャッシュを抱え、かろうじて生き残ることができるか、利益を上げることさえできるが、もはや高いバリュエーションに見合うだけのビジネスを成長させることができない。ガーリーは、これらの企業を「ゾンビ」と呼んでいる。つまり、彼らは過去に囚われ、死んでもいないし、生きているわけでもなく、その結果LP資金は長い間閉じ込められているのだ。

3. Incentive mismatch and gridlock: こうした歪んだインセンティブが、本来起こるべき市場の「リバランス」を妨げている。金利が上昇し市場が後退した後は、大規模な景気後退や清算が起こるのが道理だった。しかし、多くの新興企業は資本を長持ちさせるためにベルトを締めることを選択し、低価格での資金調達を避けたため、再評価が遅れた。これに加えて、合併や売却も採算が合わないようにする清算優先条項などの条項が積み重なり、市場を凍結させる悪循環となっている。

4. 出口砂漠：IPOとM&Aは枯渇：出口は事実上閉ざされており、ナスダックが30％上昇しても、IPOを支援するVCはほとんどなく、大きなM&Aも事実上ない、という事実をガーリーは強調している。これは、独占禁止法上の環境と買収プロセスの複雑さ（例えば、3億ドルの買収が1年間も長引くことがある）、そして、「イグジット・デザート」を永続させ、資金を帳簿に留まらせる株式公開の高コストと情報開示の負担のせいでもある。

5. LPの流動性危機：ブーム時に流動性の低い資産に過剰に配分したリミテッド・パートナーは、差し迫った債務危機に直面しています。2025年第1四半期、米国の大学は120億ドルの新規債務を発行し、これは過去3番目の高水準で、主に寄付金のリターンによって賄われていた運営予算を賄うためでした。一流大学の中には、資本需要を満たすために事実上借金をするところも出てきている。さらに驚くべきことに、ハーバード大学とエール大はともに、2025年前半にプライベート・エクイティ・ポートフォリオの大部分（それぞれ約10億ドルと60億ドル）を流通市場で売却する計画を発表した。寄付金モデルのパイオニアとして、イェールはかつて支持した非流動性戦略を放棄しようとしている。ガーリーは、これは大きな変化であり、最も影響力のあるリミテッド・パートナーが投資額を減らし始めれば、過去10年間のベンチャー・キャピタルの供給過剰はもはや維持できなくなるという兆候だと見ている。その意味するところは、新たなVCファンドの調達が、より懐疑的な（あるいは資金不足の）リミテッド・パートナーに直面する可能性があるということである。このダイナミックな動きにより、VCはリミテッド・パートナーの支援が衰えないよう、ポートフォリオの流動性ソリューションを見つけざるを得なくなる。

6. "Going private is going public"：IPOの窓が閉ざされることの皮肉の1つは、成功した新興企業の多くが、もはやIPOを必要としていないということです。十分な民間資本があれば、後発の企業でも、成長資金や従業員への流動性提供のために巨額の資金を調達することができる。株式公開市場のコンプライアンス上の負担や、四半期ごとの業績に対する監視の目を避けることは、まだ現金が手に入るのであれば魅力的だ。上場しなくても初期の投資家にある程度の流動性を提供する、非公開のセカンダリーマーケットや公開買付けが台頭してきている。さらに、Thrive Capitalのような新規参入企業は、IPO前の大手企業のための「予約専用」市場を作り出し、最も有名な非公開のデカゴンの1つであるStripeは、2023年に非公開IPOに相当する65億ドルの資金調達ラウンドを指揮した。最も有名な非上場のデカゴンの一つであるストライプは、2023年に65億ドルの資金調達ラウンドを画策している。これはプライベートIPOに相当するもので、従業員が株式を売却できるようにする一方で、そうでなければIPOに参加したかもしれない大口投資家を呼び込むことになる。このような取引は、公的に発行された株式ではなく、一部の後発ファンドが大規模な株式（10～30％）を保有し、準公的市場が予約ベースで運営されていることを示唆している。この傾向は、公開市場の投資家が得ていたリターンを吸い上げ、ベンチャー・キャピタルのモデルに挑戦している。ベンチャー・キャピタル企業は、このような大規模なプライベート・ファイナンス・ラウンドにおいて、収益性の高いプロジェクトを長期間保有したり、部分的にキャッシュアウトしたりする可能性がある。つまり、従来のベンチャー・キャピタルのタイムライン（シリーズAからIPOまで約8年）は歪められ、非公開で運営される一時的な流動性体制の下で、企業は12～15年以上も非公開のままとなる可能性がある。

7. AIブームが市場清算を遅らせる：最後の現実として、2022-23年にベンチャーキャピタル市場が冷え込むと同時に、新たなハイプサイクルが到来します。-2022年後半、大規模言語モデルにおけるChatGPTと関連するブレークスルーが、Gurleyの言うところの極めて好意的な熱狂の波を引き起こした。2023年半ばまでに、ベンチャー・キャピタルのセンチメントは再び恐怖からFOMO（Fear of Missing Out）へと変化し、今回はすべてAIに関するものだった。それまで手を引いていた投資家たちが突然、通常の10倍から20倍の評価を受けるAI新興企業に殺到したのだ。中東の政府系ファンドなどからの非伝統的な資本を含むこの資本の流入は、効果的に新たな資金を呼び込み、健全な引け目の時期にベンチャーキャピタル市場を強化した。技術的な興奮は正当化されたが、そのタイミングは、VCエコシステムがすべての評価を完全に「リセット」することはなかったことを意味した。多くの非AI企業は間接的な恩恵を受けており、上昇気流は概して2024年初頭の資金調達センチメントを押し上げた。 ガーリー氏の指摘は、AI自体が過大評価されているということではなく、むしろ従来過大評価されてきたユニコーンにとって清算の日を遅らせたということである。ベンチャー・キャピタリストにとって、これは相反する2つの流れに対処することを意味する。AIに投資するか、機会を逃すリスクを負うか、あるいは、まだ撤退するか、価格を下げて資金を調達する必要がある過大評価されたポートフォリオ企業の残りを抱えるかのいずれかである。このAI主導の休息を、2021年の状況に戻ったと勘違いしてはならない。流動性を獲得するのはまだ難しく、厳格な審査が必要だ。

Gurley's conclusions

2025年のVC業界は、遅きに失した結果に満ちています。安い資金と過剰な熱意は、あまりにも多くのユニコーンを生み、あまりにも少ないエグジットしか生み出さず、その結果、劇的な市場クラッシュではなく、長い出血のようなプロセスを招いている。そして、GPはLPに対して、実際の出口が定まるまで、紙のリターンは長い間暗いものであることを事前に伝えるべきである。先見の明のあるファンドは、新常態に適応するために新たな流動性手段（セカンダリー市場での株式売却や仕組み取引など）を模索している。全体として、ベンチャーキャピタルはインターネットバブル崩壊以来の厳しい試練にさらされている。では、これは何を意味するのだろうか？投資家と創業者は期待値を調整しなければならない。実現までの道のりはより長く、より険しいものになるかもしれない。このような背景から、VCは短期的に収益が見込める分野に目を向け始めており、その一つが金融インフラ分野である。ステーブルコインや新興の暗号ビジネス・エコシステムはこのトレンドの一例であり、成長を生み出すだけでなく、（少なくとも資金の流れに関しては）流動性がより早く達成されることを意味するかもしれない。ベンチャーキャピタル業界は、他の問題（遅くて達成困難なエグジットなど）と格闘している一方で、いくつかの問題（遅くて高コストの支払いなど）を別の方法で解決している。

2025年のステーブルコインのスナップショット - データギャップからメインストリームのブレークスルーへ

ベンチャー投資家が再編成している間にベンチャー投資家が再編成する一方で、ステーブルコイン・サーキットは急成長し、2025年には、ほんの数年前に予想されたよりもはるかに大規模で合法的なものに成長した。ステーブルコイン（主に米ドルなどの不換紙幣に固定されたデジタルトークン）は、フィンテック界隈で「町の話題」となった。Stripeがステーブルコイン決済を可能にし、PayPalが新たなパブリックチェーン上で独自のステーブルコインをローンチし、米国議会が新たな法整備を推し進める......と、ほぼ毎週のように新たな動きがある。本稿の後編では、2025年6月20日時点のステーブルコイン市場の現状を中心に、（a）データと利用動向、（b）決済分野におけるステーブルコインの破壊的可能性。決済における破壊的な可能性、（c）米国で展開されている規制の分水嶺の瞬間。

普及は急速に進んでいるが、データはまだ不透明

米ドルを裏付けとするステーブルコインの時価総額は、2025年半ばまでに2200億ドルを突破しており、これは米国の上位20行の時価総額にほぼ匹敵する。これは米銀上位20行の時価総額の合計にほぼ匹敵する。市場は現在、Tether（USDT）とCircleのUSDコイン（USDC）の2大巨頭によって支配されており、それぞれの流通量は約600億ドルから1,000億ドルで、PayPalのPYUSDや様々なフィンテックやDeFiトークンなどの他のトークンもその地位を占めている。Coinbaseの報告によると、2024年のステーブルコインの取引量は前年の3倍にあたる約30兆ドルに達するという。この取引量の多くは、暗号取引とDeFi活動（ステーブルコインは流動性プールと貸出契約の標準的な媒体）から生じているが、ステーブルコインは実店舗経済や送金シナリオにもますます進出しており、Stripeによると、過去2年間に世界で940億ドル以上のステーブルコイン決済が行われ、毎月の決済額は20億ドル未満から60億ドル以上に増加しているという。

皮肉なことに、これらのトークンはオープンで透明性の高いブロックチェーン上で動作しているにもかかわらず、ステーブルコインの利用状況の分析はより複雑になっており、Artemisによる最近の研究では、データが数十のブロックチェーンと第2層のネットワークに分散しているため、分析が非常に断片化していると指摘しています。イーサリアム、ソラナ、ポリゴン、ステラ、ベースなど、それぞれが独自のデータ構造と特徴を持っているため、ある安定コインの全体的な使用状況を追跡するには、複数のソースを統合する必要があるということだ。 Artemisは、私たちはブロックチェーン版の「初期のPCの時代」を経験している、とからかう。アルテミスは、私たちはブロックチェーン版の「初期のPCの時代」を経験している-「すべての主要なネットワークが異なる言語を話す」-とからかう。例えば、PayPal PYUSDのフローを分析するには、イーサリアムとステラ（PYUSDは最近ステラを統合したため）、さらにはLayerZeroのブリッジング取引を理解する必要がある。つまり、最も熟練したアナリストでさえ、"誰が何の目的で安定コインを使用しているのか？"といった基本的な質問に答えるのに苦労するのだ。オンチェーンのアドレスは匿名の文字に過ぎず、取引所のラベルや商人のウォレット情報といったオフチェーンのコンテキストがないため、「ある100ドルの取引」は別のものとほとんど区別がつかず、Artemisは「ブロックチェーンデータの完全な透明性」という神話に反論している。--実際、ステーブルコインの資金の流れを理解するには、多くのデータの補強と仮定が必要です。そのため、時価総額や取引量のデータは印象的ですが、粒度の細かい情報（リテール対機関投資家の比率、国内対クロスボーダーの利用状況など）は2025年になっても不透明なままです。これは規制当局が警戒している理由の1つです。明確に測定できないものを規制するのは難しいのです。

不完全な可視性にもかかわらず、いくつかの定性的な利用傾向はすでに明らかになっています。取引とDeFi（Stablecoinはインバウンド・アウトバウンドの回廊や不安定な市場にとって安全な避難所であり、流動性プールや貸出契約では1日10億ドルの取引量がある）、（iii）電子商取引と加盟店決済（2025年に向けた新たなシナリオ、例えばShopifyがUSDC決済を開放）、（iv）企業の資金調達とフィンテックアプリ（Stripeは企業向けにStablecoin口座サービスを開始し、USDCを不換紙幣のように管理できるようにした。）(Stripeは企業向けにステーブルコイン口座サービスを開始し、USDCのようなステーブルコインをあたかも不換紙幣のように管理できるようにした。特に、国境を越えて事業を展開している企業や不安定な通貨市場で事業を展開している企業にとっては、米ドルの安定性と暗号の即時決済スピードが重要である）。こうした広範な採用シナリオは、2022年の暗号弱気相場以降もステーブルコインの供給が史上最高水準にある理由を裏付けている。

Payment Disruption Theory: Bypassing Traditional Payment Systems

2025年4月、ロブ・ハディックは挑発的に、ステーブルコインは「伝統的な決済モデルの崩壊」を予告していると主張しました。"伝統的な決済モデルの崩壊 "だと挑発的に主張した。彼の主張は、ステーブルコインは単なるフィンテックの流行や既存の決済ネットワークの補助的なものではなく、銀行やプロセッサーがこしらえた昔ながらの決済ネットワークに取って代わることができる新しいエンド・ツー・エンドの決済アーキテクチャであるというものだった。今日のカード決済モデルには、発行銀行、アクワイアリング銀行、カード会社、決済処理業者、ゲートウェイなど、多くの仲介業者が関与しており、それぞれが利益を得ている。加盟店は決済に数日待たされ、手数料で2～3％の損失を被ることもある。ブロックチェーン上でピアツーピアで数分、数セントで決済できるステーブルコイン決済とは異なり、仲介者は必要ない。商人と消費者が同じステーブルコイン（例えばUSDC）を使えば、支払いは基本的に帳簿の更新となる。ハディックが言うように、「すべてが帳簿の転送」なのだ。これにより、バリューチェーンは完全に簡素化される。旧来の中間業者の多くとその手数料は、完全に回避できるだろう。

重要なのは、ステーブルコインによって、ノンバンクやハイテク企業が大規模な決済システムを運営できるようになることだ。新興企業が行う必要があるのは、そのアプリケーションにステーブルコイン・ウォレットを統合することだけで、それが独自の「決済ネットワーク」になることです。銀行カードの時代には、銀行免許や決済処理業者との提携なしに実現することは事実上不可能でした。安定コインをベースとした給与フィンテック、安定コイン取引所でアービトラージする送金会社、ウェブベースの支払い方法として安定コインを受け入れ始める加盟店など、このアイデアを中心とした新興企業がすでに数多く登場している。ハディック氏は、最初の1兆ドル規模のフィンテックは、安定コインを完全に受け入れ、決済を再定義する企業になるだろうと予測している。VisaのCEOは、ステーブルコインを24時間365日の決済を可能にする「有望な」イノベーションと呼び、すでにUSDCとクロスボーダー決済の試験運用を開始している。同様に、マスターカードは、2025年に消費者と加盟店向けに自社のネットワークに基づくステーブルコイン決済を可能にするパートナーシップ契約を締結した。つまり、このディスラプション理論によれば、VoIPが通信業界に対して行ったのと同じように、安定コインは決済業界をデジタル化し、中間マージンを排除し、コストをゼロに近づけることができる。さらに、安定コインはプログラマブルであり、決済をスマートコントラクトにすることができるため、新しいビジネスモデル（APIコールごとのマイクロチャージ、配送ごとの資金の自動ロック解除など）を従来のシステムよりもはるかに簡単に実装することができる。

ハディックの指摘は修辞的なものではなく、現実のシグナルは至るところにある。ペイパルは2023年に独自の米ドル安定コイン（PYUSD）をローンチし、2025年には複数のブロックチェーン（イーサリアムとステラ）にネイティブに統合されると発表した。また、伝統的な暗号通貨取引所であるCoinbaseは、stablecoinを使った加盟店決済を拡大している。ShopifyのCEOが最近、安定コインをインターネット商取引の「自然な」ソリューションと指摘したのはそのためだ、グローバルなプラットフォームにとって、相互運用可能なドル・トークンのために各国の銀行システムを取り除くことは、確かに負担を軽減することになるだろう。もちろん、まだ課題はあるが（ボラティリティは解決されたが、返品、詐欺、コンプライアンスなどの問題は、ステーブルコイン・システムで新たなソリューションを必要とする）、勢いは明らかに高まっている。

規制とGENIUS法

2025年の大きな進展の1つは、政策立案者がついに安定コインに明確なルールを提供したことです。米国初の包括的なステーブルコイン法案である。この法案は異例の超党派（68対30）で可決され、夏の終わりには下院で承認される見通しだ。(a)決済用ステーブルコインの発行者は、流動性の高い資産（現金、国庫証券など）を100%保有し、毎月その保有量を公表することを義務付ける。(b)発行権を規制対象団体に限定し、大手ハイテク企業が独自にステーブルコインを発行することを明確に禁止する。(c)明確な償還権を定義し、(d)米国財務省または連邦準備制度理事会に適切な規制権限を与える。USDC発行元のサークルの新規上場株は急騰し、コインベースの株価も急上昇した。アナリストによれば、ステーブルコインは「暗号通貨路線」から「インターネットマネー路線」に進化すると予想されている。この法案が可決されたことで、ワシントンはドルベースのステーブルコインを非合法化したり、抑制したりすることはなく、業界の正当性を与え、新規参入のハードルを上げるために、規制下に置くことを選択したことになる。

さらに、他の法域でも動きがあります。EUのMiCAフレームワークにステーブルコインの規則が盛り込まれ、多くの国が中央銀行のデジタル通貨と民間のステーブルコインの共存を検討しています。米国では、GENIUS法のもう一つの影響として、企業の関心が再び高まっている。複数の大手金融機関が、独自のステーブルコインやトークン化された預金の発行を模索しており、大手銀行のコンソーシアムは、2025年初頭に「預金担保型ステーブルコイン」のパイロットプロジェクトを開始する予定だ。暗号と従来の決済の境界線は急速に曖昧になりつつある。

まとめると、2025年半ばまでに、ステーブルコインは重要なブレークスルーを迎えている。主流技術や金融大手は大規模にその利用を統合し、ユーザーはステーブルコインを通じて数兆ドルを送金し、規制は金融システムにおけるステーブルコインの役割を標準化しつつある。データの透明性、アンチマネーロンダリング／実名制コンプライアンス、ユーザーエクスペリエンスの技術的問題など、残された課題は大きいが、積極的に取り組んでいる。デジタルウォレットや新興銀行が過去10年間で進化してきたように、ステーブルコインも今後数年のうちに、縁の下の力持ちからユビキタスな存在になると予想される。では、投資家や政策立案者にとって、これは何を意味するのだろうか。ステーブルコインはチャンスであると同時に、戦略的な変数でもある。コストを削減し、金融へのアクセスを拡大することができるが、利益プールを再分配し、最新の規制システムを必要とする可能性もある。ベンチャーキャピタルにとって、ステーブルコインは新たな投資トラックであるだけでなく、資本管理とフローをより効率的にするツールであり、起業家エコシステムにおける資本利用のあらゆる側面を改善する可能性がある。

Stripe, Privy, and the Stablecoin Stack Landing

2025年、ストライプほど完璧に説明できる企業はないだろう。ベンチャー支援の巨大フィンテックとステーブルコインの交差点を、2025年にこれほど完璧に説明できる企業はないだろう。かつては伝統的なオンライン決済プロセッサーに過ぎなかったストライプは、この1年で暗号とステーブルコインのインフラへと決定的なシフトを遂げた。このセクションでは、最近のPrivyの買収（2025年6月）と一連の関連する動きを通じて、Stripeの戦略を分析し、Stripeの進路をCoinbaseの安定コイン決済の方向への推進と比較します。

Stripe's Crypto Reboot

ストライプは2014年にビットコイン決済に手を出しましたが、2018年にその試みを断念しました。2018年はその試みを断念した。何年もの間、ストライプは暗号の輪から外れていた。しかし2024年末、ストライプのパトリック・コリソンCEOは、「世界最高のステーブルコイン・インフラを構築する」という同社の野望を発表し、戦略的転換を示唆した。そして2024年10月、StripeはBridgeという新興企業（創業者もStripeのメンバーだった）を11億ドルという巨額で買収した。 Bridgeは「stablecoin orchestration」プラットフォーム、本質的には「stablecoin infrastructure」と位置づけられていた。ブリッジは「安定コインのオーケストレーション」プラットフォームと位置付けられ、本質的には、企業が安定コインの決済、エスクロー、交換サービスを簡単に統合できるようにする中間層である。ブリッジは、安定コインをフィアットカードネットワークに接続できるようにする技術を開発した。例えば、Visaと提携し、フィンテック・アプリケーションがユーザーの安定コイン残高で直接Visaカードを発行できるようにした。2025年2月、ストライプはブリッジの買収を完了し、チームを新会社ブリッジに組み込んだ。2025年2月、ストライプはブリッジの買収を完了し、同チームを新たに設立した暗号部門に統合した。2025年5月、StripeはBridgeの技術を利用したStablecoin Financial Accountsを立ち上げ、100カ国以上の企業がステーブルコインで資金を保有し（当初はUSDCとStripe独自のUSDBをサポート）、それらのステーブルコインでの支払いや決済をスムーズに行えるようにした。これは、不換紙幣のみを扱うStripeの既存のコア決済サービスをデジタルドル空間に拡張することになり、Stripeはバックグラウンドで暗号の複雑さを引き受けることになる。

プリヴィ合併（2025年6月）

ブリッジを補完するため、ストライプは2025年6月11日、以下の買収を発表した。Privyは、暗号ウォレットインターフェースに特化した新興企業である。Privyは、暗号の詳細に触れることなく、あらゆるアプリケーションがユーザーのためにブロックチェーンウォレットを作成・管理できるよう、開発者に組み込みウォレットAPIを提供することに特化している。Privyは、買収前にFinTechおよびWeb3アプリケーション向けに7500万以上のアカウントをサポートしており、2025年3月にはSequoiaによって買収された、Privyは買収前、フィンテックとWeb3アプリケーションのために7500万以上のアカウントをサポートし、2025年3月にSequoia、Coinbase Ventures、Ribbitなどの一流投資家から1500万ドルの資金提供を受けた。これは、投資コミュニティが「水増しされた」暗号インフラに自信を持っていることの表れである。Privyの買収価格は非公開だが、その戦略的価値はBridgeに匹敵する。ではなぜStripeは、ウォレット・インフラというパズルの重要なピースを埋めるPrivyを買収したいのだろうか？BridgeがStripeにstablecoin決済ゲートウェイと銀行統合を提供するのに対し、Privyはユーザー側にウォレットレイヤーを追加する。Privyチームの言葉を借りれば、StripeもPrivyも「暗号と不換紙幣の境界を曖昧にし、境界がほとんどなくなるくらいにしたい」と考えている。Privyを使えば、StripeはシンプルなAPIを通じて、ユーザー・ウォレットの開設、キー管理、オンチェーン・オペレーションをあらゆるネットワーク加盟店に提供することができる。

注目すべきは、Stripeは今のところPrivyをスタンドアロン製品として運用させ続けていることだ。これは、Bridgeで踏襲されたパターンを引き継ぐもので、技術を統合し、外部には個別にサービスを提供する。このデュアルトラック戦略は、Stripeがワンストップの暗号サービスプラットフォームとしての地位を確立するのに役立つ。開発者はStripeを使ってクレジットカード決済を行うだけでなく、Stripeを通じてステーブルコインやウォレットを管理することができる。

Shopifyや他のプラットフォーム向けのステーブルコイン決済

Stripeの暗号統合は、いち早く定着しています：2025年6月、StripeはShopifyや他のプラットフォームとの提携を発表しました。strong>StripeはShopifyとの大規模な提携を発表し、数百万の加盟店にUSDC決済を提供する。 この提携により、34カ国のShopify加盟店は、決済処理をStripeが行うことで、チェックアウト時に米ドルの安定コインであるUSDCを直接受け入れることができる。購入者は、Base（Coinbaseの第2階層ネットワーク）と互換性のあるウォレットを使って支払うことができ、Stripeはバックエンドで2つのオプションを提供する。USDCを加盟店の現地不換通貨（ユーロやインドルピーなど）に自動的に変換し、加盟店の銀行口座に直接請求するか、加盟店が選択したウォレットにUSDCを直接入金する。Stripeは常に決済の最も難しい部分をサポートしてくれていますが、今回はステーブルコイン決済にも対応してくれました」とShopifyのCOOはコメントし、加盟店がこの流れにシームレスにアクセスできることを強調した。取引所やボラティリティ・リスクに悩まされることなく、「急成長する世界的な暗号決済需要」にアクセスできることを強調している。

この統合は、Stripeにとって重要な競争上の差別化要因であり、多数のWeb3ネイティブや海外バイヤーを含む、暗号通貨での支払いを好むユーザーにリーチできるようになった。例えば、アルゼンチンのユーザーは、米国の加盟店にUSDCで支払うことができ、為替レートやカード処理手数料の痛みを避けることができる。Shopifyの大規模なマーチャントベースを考えると、これは、安定したコインがEコマース決済において、わずかな試験的な存在ではなく、急速に新たな勢力になりつつあることを意味する。Bridgeの決済チャネル、Privyのウォレット、Stripeの既存の加盟店ネットワーク - これらのコンポーネントを組み合わせることで、Stripeは基本的にエンドツーエンドの安定したコイン決済スタックを構築します。マーケットプレイスプラットフォームのユーザーがUSDC残高を保有し（ウォレットキーはStripe/Privyが裏で管理）、（BridgeとVisaの統合により）Visaカードでオフラインで使用したり、（新たに開始されたStripeのチェックアウトプロセスにより）Shopifyのショップでチェックアウトしたり、加盟店がステーブルコインを受け取りながら、加盟店がステーブルコインを受け取るというシナリオを想像してみてほしい。加盟店は、暗号資産を保持するか、または即座にフィアットに変換するオプションを持ちながら、ステーブルコインを受け取ります。プロセス全体が規制とリスク基準を満たし、ストライプはユーザーエクスペリエンスに責任を負う。これはまた、ストライプが自らを「暗号のAWS」と位置づけていることを意味する。つまり、ブロックチェーンを理解したり、複数の仲介者と取引したりすることなく、資金の流れをシームレスに操作する一連のツールを開発者や加盟店に提供しているのだ。

重要なのは、ストライプのタイミングが非常に巧妙だということだ。彼らは、規制が明確になりつつあり（米財務長官は、ステーブルコイン市場が2028年までに2兆ドルに達する可能性さえあると予測している）、Shopifyのような現実的で地道なパートナーシップが生まれつつある時期に、暗号ビジネスを再開している。ストライプは、常に巨大な市場への野心で知られており（イノベーションに追いつくために、意図的にIPOを遅らせたほどだ）、決済イノベーションの最前線にいることを確実にしている。イノベーション。ベンチャーキャピタリストにとっては、既存のユニコーンが新興分野に参入することで成長するケースでもあり（ストライプはセカンダリー市場で500億ドルと評価されている）、かつては「危険なフロンティア」とみなされていたものを独自の成長のフライホイールに乗せている。

Coinbaseの反応

安定したコイン決済スペースが盛り上がる中、参加しているのはStripeやPayPalのような旧来のフィンテック大手だけではありません。ネイティブの暗号企業も動き出している。StripeがShopifyとの提携を発表したわずか1週間後、Coinbaseは2025年6月18日に「Coinbase Payments」を立ち上げ、イーサリアム2次ネットワーク基盤や大規模なユーザーベースといった独自の強みを武器に、世界の加盟店決済市場への参入を目指している。彼らが説明するソリューションはShopifyでも稼働しており、CoinbaseはShopifyと同じように安定したコインの統合に関与している可能性が高いが、Coinbaseを決済プロバイダーとして好む加盟店向けである。チェックアウト（MetaMask、Coinbase Walletなどのユーザーウォレット決済をサポートするウィジェットで、Coinbaseがユーザーに代わってGasを支払い、「ゼロGas」エクスペリエンスを実現する）、eコマースエンジン（Stripe Connectと同様に、返金、照合などを処理するAPIを加盟店に提供する）、eコマースエンジン（Stripe Connectと同様に、返金、照合などを処理するAPIを加盟店に提供する）を含むモジュール式スタックを強調している。Stripe Connect）、eコマースエンジン（Stripe Connectと同様に、返金、照合等を処理するAPIを加盟店に提供）、ペイメントプロトコル（スマートコントラクトを通じて、遅延チャージバック、紛争処理等の高度なオンチェーン機能をサポート）を提供する。言い換えれば、Coinbaseはスマートコントラクトのプログラマビリティを活用し、遅延決済や紛争仲裁といった伝統的な決済プロセスの多くをチェーン上でも実現しようとしている。

市場での位置づけという点では、ステーブルコイン決済をめぐる争いは、両社の既存のビジネスモデルと似ている可能性が高い。Stripeは、使いやすさと既存の決済アーキテクチャとの統合を重視する主流の加盟店をターゲットにしており、Coinbaseは、暗号ネイティブユーザーとBaseネットワークのエコシステムと深く統合する能力に重点を置いている。興味深いことに、市場規模は十分大きいため、どちらも参入する余地がある。結局のところ、Shopifyはより多くのサービスプロバイダーと提携し、加盟店の決済件数の増加を促進したいと考えている。本当の競争は、この新しい決済トラックで、どちらがより良い利益とユーザーの心をつかむことができるかという点にあるのかもしれない。コインベース・ペイメントの株価はローンチ後に上昇し、USDCを発行するサークルも急騰した。これは、ステーブルコインの流動性と利用が増加し、サークルの収益（積立金利収入を通じて）とコインベースの取引手数料に直接影響を与えるという楽観的な投資家の期待を反映している。

Shopify、コインベース、そしてレガシー・ジャイアンツ

Shopifyは、既存のeコマース企業を新興のステーブルコイン・ネットワークにつなぐ重要なノードとなっている。2024年の年間商品取引額が約2,000億ドルに達するShopifyが、自社のプラットフォームでVisa/Mastercardと並ぶ別の決済チャネルをほぼ「デフォルト」にしているのは偶然ではない。ShopifyのCEOであるTobi Lütke氏もまた、長年の暗号擁護者であり（個人的にBTCとETHを長年保有している）、USDCの試験的導入がささやかな成果（クレジットカードの普及率が低い市場でより高いチェックアウト・コンバージョン率や、より低い支払い手数料など）であった場合、Shopifyはそれをより広範囲に展開することが期待され、恐らくはより多くのeコマース大手（例：ShopifyのCEOであるTobi Lütke氏）を後押しすることになるだろう。WooCommerce、Amazon、Walmartなど）にも、遅れを取らないよう、追随するよう促すかもしれません。

まだ日が浅いが、（Stripe、Coinbase、Circle、Visaなどが手を組んだ）統合の図式は、stablecoinを日常的なビジネス・シナリオに向かわせ、暗号世界から遠ざけようとしている。

結論

Stripe-Privyのケースは、資金力のある大手民間企業が、M&Aを通じて新たな機会に資本参加するための技術スタックを構築できることも明確に示しています。Stripeは、BridgeやPrivyのような新興企業の経営権を得るためにベンチャーキャピタルと株式を交換し、社内で何年もかけて研究開発する必要があった機能を迅速に統合し、最終的に完全なstablecoin決済エコシステムを傘下に収めることに成功した。このことが業界にとって意味するのは、フィンテックと暗号が収束しつつあるということであり、開発者と加盟店にとって最もスムーズで安全なエクスペリエンスを提供するプラットフォームが、ステーブルコイン決済レースを制するということである。ストライプはユーザーエクスペリエンスと流通能力という点で先行者としての大きなアドバンテージを持ち、コインベースは暗号に関する専門知識とベースネットワークのエコシステムを活用することで、イノベーションのスピードという点で強みを発揮することができる。今後1年間、ステーブルコイン決済の競争は、間違いなくハイペースで高強度の反復段階に入るだろう。

ベンチャーキャピタルとステーブルコインの交差点

一見すると、ベンチャーキャピタルの資金調達とステーブルコインは無関係な2つの分野に見えます。前者は新興企業が資金を得る方法についてであり、後者は支払いがどのように処理されるかについてである。しかし2025年までには、この2つはますます絡み合うようになるだろう。(a)ベンチャーキャピタルがどのようにステーブルコインとクリプトペイメントに流入しているか（対他のクリプトセグメント）、(b)ベンチャーキャピタルの広範な流動性と資金調達のダイナミクスが、常に利用可能なステーブルコインのグローバル流動性からどのようなインスピレーションを得ているか。

ベンチャーキャピタルの投資シフト：投機から暗号インフラへ

2018年と2021年の投機ブームの後、ベンチャーキャピタルはより選別するようになりました。2022年から23年にかけて、多くのトークンと取引所の失敗が市場を落ち着かせた。そして、2025年の暗号空間に対する新たな熱狂の波は、主に、安定コイン関連の新興企業に代表される、軌道に乗り実用化されたインフラに焦点を当てるだろう。トークンの発行や投機的な宣伝はないものの、RibbitやSequoiaなどが注目するB2B暗号インフラに特化した企業であるPrivy（セクション3参照）に代表されるように、VCはまた新しいLayer-1パブリックチェーンやミームコインに投資するよりも、デジタルドル経済の「ピックとシャベル」を提供する企業に投資する可能性が高い。Privy（セクション3参照）はその一例で、トークンの発行や投機的な宣伝は行っていないB2Bの暗号インフラ企業だが、Ribbit、Sequoia、Coinbaseといったティア1の投資家を惹きつけ、最終的にはStripeに寛大な条件で買収された。同様に、ステーブルコインコンプライアンスツール、ウォレット統合APIプラットフォーム、ステーブルコインベースのクロスボーダー決済サービスプロバイダーは、純粋に投機的な暗号プロジェクトとは対照的に、健全な評価額で資金を調達することができた。

PitchBookのデータによると、2025年上半期の暗号/ブロックチェーンインフラストラクチャ（決済、ホスティング、開発ツールなどを含む）に対するベンチャーキャピタルの資金調達は、消費者向けアプリや新しいプロトコルのトラックと比べてはるかに堅調です。言い換えれば、多くのVCは、デジタル・ドル経済の基礎を築き、主流ビジネスが暗号資産（安定したコイン、トークン化された物理的資産など）を採用するのを支援する「ピック＆シャベル2.0」に再び焦点を当て始めている。

その理由の1つは、これらのインフラ新興企業が実際の収益、または少なくとも明確なビジネスモデル（SaaSや取引手数料など）を持っている傾向があることです。これは2022年以降の投資選好と非常に一致しており、成長重視から実際の持続可能なビジネスモデルへと移行しています。もう一つの理由は戦略的なものである。多くの伝統的なフィンテック投資家は現在、ステーブルコインをフィンテックの未来の中心的存在と見ており、もはや縁の下の力持ちの実験的存在とは見ていない。その結果、以前は敬遠していた投資家も、今ではステーブルコイン決済ゲートウェイやオンチェーンFXプラットフォームなどの資金調達ラウンドを積極的に主導するようになっている。当時、投資家はウェブサイトからクラウド・コンピューティングのような基礎サービスへの投資にシフトし、数年後に大きな成功を収めた。

Crypto Funds Turning to Equity, too?

アンドリーセン・ホロウィッツの数十億ドル規模の暗号ファンドなど、2021年に巨額の資金を調達した暗号ネイティブVCファンドも戦略を調整しなければならなかったことは興味深い。トークン投資は流動性が低くリスクが高いため、これらのファンドは現在、Circle（現在は上場）、Ledger、Fireblocksなどのインフラ提供企業への投資など、株式での投資も頻繁に行っている。CircleのIPOはVCの流動性の大当たりだった：2022年にSPACプログラムが頓挫した後、IPOは長年の支援者（Goldman Sachs、DCGなど）にキャッシュアウトの機会を与え、公開市場における安定コイン企業に匹敵するベンチマークを設定した。CircleのIPO後の時価総額は約440億ドル（USDCの流動性が約610億ドルだった時期）で、アジアでローンチするスタートアップや安定コインの流動性に大きく依存するDeFiプロトコルなど、他の安定コインのスタートアップに資本調達の基準点を提供した。ステーブルコインの流動性に大きく依存するDeFiプロトコル。

二次市場と流動性の革新

ベンチャーキャピタルとステーブルコインのもう一つの接点は、流動性の追求です。セクション1で述べたように、リミテッド・パートナー(LP)とベンチャーキャピタルはセカンダリーマーケットを通じて流動性を求めており、これは暗号市場の常時売買の能力と呼応しています。例えば、セカンダリーマーケットのブロックトレードであるイェール大学の60億ドルのプライベートエクイティ株式の売却も、買い手が特殊なセカンダリーファンドや政府系ファンドなどである可能性のある継続的な取引市場の出現を示唆している。これはステーブルコインと似ている。ステーブルコインは流動性が非常に高く、常に売買できる。これは、グローバル・ファンドに24時間365日の流動性を提供するステーブルコインと似ており、VC業界は現在、セカンダリー・マーケットと直接株式譲渡によって、起業家エクイティに「継続的な市場」タイプの経験を提供しようとしている。

間違いなく、これは考え方の変化を反映している。投資家は、暗号市場の文化である10年単位のファンドサイクルを待つのではなく、より柔軟で迅速な流動性を求めている。一部の暗号ファンドは、ベンチャー株をトークン化したり、LPに銀行送金ではなくステイブルコインで四半期ごとに配当することを提案している。このようなトレンドは、まだ比較的縁の下の力持ちではあるが、伝統的な資本業務に対するステーブルコイン基盤の影響力の拡大を示している。

後発の「プライベートIPO」とStripe、Databricksの話

先に述べたガーリーの「メガラウンドはIPOに相当する」という7つ目の現実は、ステーブルコインのエコシステムと合わせて考えることもできる。暗号市場では、誰もがトークンを即座に取引できる。ベンチャーキャピタルでは、より多くの投資家が私的資金調達を通じて流動性をセカンダリー市場に値付けすることを望んでいることを意味する。例えば、2023年、ストライプは65億ドルのシリーズIラウンドを終了し、大手ヘッジファンドやクロスオーバー投資家に買収され、プライベートIPOとして機能し、ベテラン株主のための部分的な出口の窓口を作った。同様に、データブリックスは2023年末のラウンドで5億ドル相当の資金を調達し、公開市場では提供できない流動性を生み出した。これはVCやLPにとって効果的な「出口ルート」であり、ステーブルコインがデジタルドル市場にもたらす流動性と呼応している。

確かに、このような大規模な私的資金調達は、完全に公開され流動性の高い取引であるステーブルコインとは異なり、まだ公開されるのではなく、二者間で交渉されます。しかし、トークン化や一部の株式取引プラットフォーム（ForgeやEquityZenなど）が成熟すれば、将来的には公開市場のような流動性が生まれる可能性さえある。これは、VC業界も暗号市場の流動性とインスタント取引に近づいていることを意味し、将来の資本市場パターンの舞台となる。

次の「ステーブルコイン・ストライプ」への投資

最後に、リスクを指摘することが重要だ。資本とステーブルコインの関係は、インフラトラックの交差点であるだけでなく、底辺への競争でもある。安定コインが伝統的な決済収益モデルに挑戦しているため、多くのベンチャー決済企業（Stripe、Adyen、Wiseなど）は、この方向性に投資または自己研究することで追随せざるを得なくなった。これは、StripeがBridgeとPrivyの買収を通じて安定コインスタックを急速に構築したことを説明している。一方、CircleやCoinbaseのような生粋の暗号企業も、ベンチャーキャピタルを利用して部分的に公的な文脈でUSDCを推進しており、例えばCircleの投資部門もUSDCのユビキタスを促進する新興企業への投資に特化している。つまり、ベンチャーキャピタルがステーブルコインの普及を促進し、ステーブルコインがベンチャーキャピタルの投資手段そのものを提供する（例えば、将来的にグローバルな資金調達と配当チャネルとしてステーブルコインを利用する）、という相互強化の関係なのだ。

全体として、ベンチャーキャピタルとステーブルコインの交差点は、明白に直接重なるわけではありませんが、急速に成長しています。ベンチャーキャピタルは、軌道に乗り、収益モデルを持つことができるステーブルコインエコシステム内の企業に投資しており、同時に、暗号市場の流動性の特質を利用することで、自らの出口と流動性の論理を再構築している。これは何を意味するのか？ベンチャーキャピタル業界は、もはやこのトレンドを無視することはできないということだ。安定コインと暗号金融は、商業決済と資本フローの将来の展望に組み込まれており、前向きなファンドはそれに投資し、提携し、さらには業務を合理化するためにそれを利用している。

Looking ahead: 2025-2026年のシナリオ予測

先に述べた複雑な背景について考えてみましょう。-- 一方では停滞しているベンチャーキャピタル業界、もう一方では急速に動いているメインストリームのステーブルコイン市場。この最後のセクションでは、2025年から2026年にかけて考えられる3つのシナリオを概説し、スーパーファンド、中堅ベンチャーキャピタル、そしてステーブルコインの採用に与える影響を評価する。

ベースラインシナリオ：「緩やかだが着実」

ベースラインシナリオでは、現在のトレンドは劇的なショックなしに続く。IPO市場は2025年末にかけて徐々に回復するが、優良企業に限られる（凍結点を突破する画期的なハイテクIPOや直接上場がいくつかあるかもしれない）。金利が安定し、規制当局の指針が明確になるにつれて、M&A活 動は若干増加する（例えば、FTCの新指導部は、制限の範囲内で大 手ハイテク企業の戦略的M&Aを容認する可能性がある）。このことは、「ゾンビユニコーン」の一部も、より控えめなバリュエーション、例えばLP（リミテッド・パートナー）が期待する直近のラウンドより30～50％低いバリュエーションで売却されることを意味する。このシナリオでは、スーパーファンドこのシナリオでは、スーパーファンドは投資ペースを落とし、AIやフィンテックのリーダー企業への投資を継続するが、価格設定についてはより現実的になっている。スーパーファンドの中には、新規ファンドのトランシェの規模を縮小し、既存のポートフォリオ管理に集中することを選択するファンドも出てくるかもしれない（実際、サンドヒルロードの著名企業数社は、次世代ファンドの規模を2020年の最高額よりも縮小することをすでに予告している）。中堅ベンチャーファンド（規模2億ドル～10億ドル）は、より深い関与と専門的な専門知識を通じてニッチを見つけようとしている。資本は潤沢だが出口は乏しいため、起業家は資金調達以外の真の支援を提供できる投資家を求めている。このような中規模ファンドは、セクターの専門性（ライフサイエンス、気候変動技術、特定の地域など）を通じて差別化を図るとともに、創業者がセカンダリーマーケットで流動性を確保できるよう支援し、起業家が出口までの長い待ち時間を乗り切れるようサポートする。

このベースラインシナリオでは、ステーブルコインは上昇の勢いを維持していますが、既存の規制の進展による制約が残っています。GENIUS Actは2025年末までに法制化される見通しで、米国初の連邦政府の枠組みとなる。実施には時間がかかるだろうが、CircleやPaxosなどの大手発行体は新規制に従うだろうし、銀行が発行する新たなステーブルコインも登場するかもしれない。米国中央銀行デジタル通貨（CBDC）がこの期間に上陸するとは想定していないため、民間のステーブルコインは市場の定番であり続けるだろう。Eコマースやクロスボーダー決済では、特にStripeとShopifyの統合が初期のテストから数百万の加盟店向けのユニバーサルサービスに拡大するにつれて、安定コインの利用は着実に拡大するだろう。多少の浮き沈み（技術的な不具合や小規模なステーブルコインのハッキングによる盗難など）はあるかもしれないが、システム的なクラッシュはないだろう。このベースラインシナリオでは、ステーブルコインの時価総額は2026年末までに約2500億ドルから4000億ドルに成長する可能性がある。バックエンドがAWSなのかAzureなのかを知らずにアプリを使っている人が多いのと同じように）多くの消費者は、自分が安定したコインを通じて取引していることに気づいていないかもしれない。

ベンチャーキャピタルにとって、これは低いが持続可能なリターンの期間を意味する。2019-2021年のファンドのリターンは予想を大幅に下回るが、2023-2025年の投資（より合理的なバリュエーションで2019-2021年のファンド・リターンは予想を大幅に下回るが、2023-2025年の投資（より妥当なバリュエーション）は2027年以降も堅調なリターンが期待できる。LPは既存のコミットメントを守りつつも、新規投資をより選別するようになり、フリンジ・マネージャーの撤退につながる。一方、ステーブルコインや暗号金融インフラの方向性は明るい材料となりそうだ。これらの企業のうち数社がフィンテックのような成功を収めることができれば、IPOや買収の可能性がある（例えば、サークルのIPOはその最初の兆候である）。また、伝統的な金融とステイブルコインの新興企業間の協力関係も深まり（Visa + Stripe + Bridgeモデルなど）、銀行や決済大手による暗号新興企業の買収も行われるかもしれない。全体として、"slow march "とは、劇的なブームもクラッシュもなく、ベンチャーキャピタル市場が引き続きゆっくりとクリアされ、金融システムへのステーブルコインの統合が着実に進むことを意味する。

楽観的シナリオ：「ソフトランディングと素早い反発」

より楽観的な見通しでは、多くのポジティブな要因が重なる。有利な要因が重なっている。インフレが抑制され、深刻な景気後退を引き起こしていない世界的なマクロ環境の改善により、中央銀行は2026年半ばに緩やかな利下げを実施できるようになった。資本コストの低下とリスク選好度の改善により、IPOの扉が再び開かれる：2026年春までに、以前は問題を起こしたユニコーン企業を含むハイテク企業が上場を目指して積み上がるだろう。このような上場の供給は投資家の需要を満たし、象徴的なサクセスストーリー（インスタカートやデータブリックのIPO後の急成長など）は市場の信頼を再燃させる。M&Aもまた、大手ハイテク企業が明確な許可を得たため（おそらく独占禁止法のガイドラインがより明確になったため）、再び加速し、大企業が中堅企業を買収するために再び大きくなることが容易になった。このようなシナリオでは、スーパーファンドはいち早くこのチャンスを活かそうとする。新世代のグロースファンドを再び立ち上げることさえあり、既存のポートフォリオはLPに多額の分配金を支払いながら、長期的に遅れたエグジットを達成することができる。このような "ソフトランディング "は、スーパーファンドのこれまでの戦略を部分的に検証するものであるが、警戒を緩めた形で再びバブルを吹かせることも可能である。中堅ファンドも恩恵を受けるだろう。保留されていた多くの質の高い新興企業が出口を見つけるか、妥当な条件で後期資金調達に組み込まれ、LPは分配金の回復に新たな自信を持ち、2026年に資金調達のコミットメントを再び増やすことができるだろう。

ステーブルコイン側では、この楽観的なシナリオは、規制の明確化によって新たな大量導入が行われることを前提としている。GENIUS Actの成立だけでなく、国際的なハーモナイゼーション（他の司法管轄区が同様の基準を採用し、国境を越えた使用に対する障壁を減らすこと）が推進されると仮定すると、安定コインは主流の使用シナリオに向けて大きく前進するだろう。例えば、Apple PayやGoogle PayがUSDCでの決済を可能にしたり、Shopifyがstablecoin決済を試験的なものからグローバル化されたデフォルト機能へと拡大したりすることを想像してみてほしい。ソフトランディングと堅調な個人消費の状況では、安定コインの決済に流れ込む資金がほんの一部でもあれば、取引量の急増を促すのに十分だろう。2026年までに、ステーブルコインの時価総額は1兆ドルの大台を超える可能性があり、特に機関投資家の資金調達やトークン化された銀行預金もこの回路に殺到することになればなおさらだ。その時点で、上場企業であるCircleとCoinbaseの評価は急上昇し、（2022-2024年の躊躇とは対照的に）IPOに踏み切る暗号企業が増える可能性がある。例えば、大手銀行が機関投資家向けに独自のステーブルコインを発行し、市場が円滑に機能すれば、コンセプトの正当性がさらに高まるだろう。

このようなシナリオでは、フィンテックと暗号に投資するベンチャーキャピタルは「黄金時代」を享受できるだろう。公開市場でステーブルコイン企業が認知され、実際の収益が伸びれば、ユニコーンやデカコーンの誕生につながるだろう。例えば、特定の地域や業界で「安定したコイン決済のストライプ」となり、高い取引量と持続可能なビジネスモデルで2026年に株式公開し、ベンチャーキャピタルファンドに超リターンをもたらす新興企業などだ。同社に出資するベンチャーファンドはオーバーリターンされることになる。さらに、上場市場の配当が投資家の再流入を促し、VCに潤沢な資金「ドライパウダー」を提供するため、LPはベンチャーキャピタルに回帰する可能性が高い。もちろん、このバラ色のシナリオにはリスクもある。安価な資本の再流入はバブルを吹き飛ばし、新興企業の評価や暗号通貨価格を押し上げる可能性がある。しかし、短期的（2025-2026年）にソフトランディングするということは、ベンチャーキャピタルとステーブルコインスペースが市場トレンドと完全に一致し、長期的に両者が協力し合うための強固な基盤を築くことを意味する。

ストレスシナリオ：「規制ショックと市場リセット」

悲観的な設定では、市場は規制やマクロショックに直面し、両者は長期的に協力し合う強固な基盤を築くことになります。ベンチャーキャピタルと暗号セクターの両方が苦しむ。ベンチャーキャピタル側では、インフレがより頑強になるか、地政学的リスクが市場の大幅なリスク回避につながり、金利が高止まりするか、あるいは再び上昇し、2025年末に株式市場が急落するという想定だ。そうなれば、市場のバリュエーションはさらに圧縮され、プライベート・エクイティ市場でも実質的な再評価が起こる可能性がある。多くのユニコーンは70％以上のディスカウントで資金を調達しなければならなくなり（あるいはそれに近い状況になる）、スーパーファンドはポートフォリオの大幅な評価損を計上し、新規投資を停止する可能性がある。あるいは、有名ファンドが大幅な規模縮小を行ったり、市場から完全に撤退したりする可能性もある（大規模なグロースファンドの解散や、クロスオーバーファンドのベンチャーキャピタル事業の閉鎖など）。中堅ファンドも無縁ではありません。資金調達はほぼ行き詰まり、明確な投資ロジックや優れた実績を持つ上位10％のファンドだけが資金を確保し、残りはひっそりと清算される可能性が高いのです。

ステーブルコインの分野では、このストレスシナリオには規制の後退や風評被害が含まれる可能性がある。例えば、米国議会がGENIUS法を可決できず、ステーブルコイン規制が行き詰まった場合、あるいは各州が独自の面倒なルールを設定した場合、あるいは大手ステーブルコイン発行会社が積立金管理のスキャンダルを起こした場合、あるいはサイバー攻撃を受けて資金を失い、パニックになって売却し、ステーブルコインの市場価値が急落した場合などです。あるいは、世界的な協調がうまくいかず、各国が独自の道を歩むことになれば、EU や中国が国内で非 CBDC のステーブルコインを禁止し、市場の分断を招く可能性もある。このような事態が続けば、加盟店はステイブルコインの導入をためらい、初期導入者はコンプライアンスコストの上昇に抑止される可能性がある。より極端なシナリオでは、規制当局が銀行レベルの資本要件をステーブルコイン発行者に設定し、銀行に課される厳しい規範と同様に、その成長を厳しく制限することで、業界は完全に減速する。

市場の逼迫は暗号業界自体にも波及し、例えばサークルやコインベースの評価は急落し、業界に対する資金調達や投資家の信頼を引きずり下ろし、VCが暗号回路を敬遠するCrypto Winter 2.0のラウンドにさえ突入する。ベンチャーキャピタルは暗号回路から遠ざかり、関連プロジェクトは収益性の欠如や明確な見通しの欠如のために中止される可能性があります。

もちろん、この悲観的なシナリオでも、すべてが黒というわけではない。現実の経済混乱によって、ユーザーがヘッジのためにステーブルコインに目を向けるようになり（例えば、新興市場のユーザーが米ドルのステーブルコインで自国通貨の下落をヘッジすることを選択するなど）、草の根レベルで市場の需要が維持される可能性があると論じられてきた。しかし、ベンチャーキャピタルにとって、このような成長を予測可能な投資リターンにつなげることは難しい。その結果、ストレスシナリオは、撤退はまれで、減損は一般的で、すべてのリスクと規制の不確実性のトラックに対して高いレベルの警戒があることを示唆している。

興味深いことに、このようなストレステストは、Gurley氏が説明するような根本的な一掃を触媒する可能性があります。バブルが崩壊して業界が再整理を余儀なくされ、質の低いプロジェクトは撤退し、次の回復への道が開けます。ステーブルコイン業界はまた、規制危機が中央銀行デジタル通貨（CBDC）上陸のプロセスを加速させ、市場の風景を一変させる可能性もある。ベンチャーキャピタルは、新しいルールの下で機会を見つけるために、それに応じて調整し、軌道の方向性（CBDCベースのアプリケーションへの移行など）を再考する必要があるでしょう。"text-align: left;">ベースラインシナリオでは、スーパーファンドは着実に前進し、中堅ファンドは深化することでスペースを見つけ、安定コインは金融エコシステムに入りやすくなります。

3つのシナリオはそれぞれ、政策立案者や投資家にとって示唆に富むものです。規制当局は、明確な枠組み（楽観的シナリオなど）を提供することで、イノベーションの可能性を解き放つことができる一方、規制の不確実性や過剰な規制（ストレスシナリオ）は、そうでなければ経済効率を向上させるであろう新しいトラックを抑制する可能性があることを理解すべきです。投資家はプロアクティブであるべきで、長期的なサイクルに備え（ベースラインシナリオ）、市場が好転した際には断固とした対応を取る（楽観シナリオ）一方で、市場が再び悪化した場合の対応（ストレスシナリオ）も想定しておく必要がある。例えば、資本を調達しているファンドは、将来何が起きても対応できるように、さまざまな市場シナリオに基づいてセカンダリーマーケット取引やトークン投資に拡大する柔軟なマンデートを規約に含めることを検討してもよいでしょう。

結論

ベンチャーキャピタルの新たな現実とステーブルコインの台頭の合流は、資金調達、決済、流動性の状況をリアルタイムで再構築しています。次の2025年は、シリコンバレーと暗号コミュニティがこうした変化に柔軟に対応する能力が試される重要な時期になるだろう。今のところ、その対応には二重の考え方が必要になるだろう。一方では、過去の「大流行」の時代はひとまず終わったという慎重な認識、他方では、真にグローバルな安定したコイン決済ネットワークの構築など、古い脚本の灰の中から真に変革的な機会が芽生えているという確固たる信念である。ある投資家がかつて言ったように、「リスクを賢く値付けし、市場を動かし続ける」-そうすれば、イノベーションと資本は再びバランスを取り戻すだろう。

今後数年で、2025年が生産性と金融イノベーションの新たな波への転換点なのか、それとも業界にファンダメンタルズへの回帰を迫る警告のサインなのかが明らかになるだろう。先見の明のある投資家たちは前者のための土台を築き、後者のための防衛策を準備している。ベンチャー・キャピタルとステーブルコインがテクノロジーと金融の最前線で交わることで、前例のない統合が形作られつつある。