ヘイズ：10兆ドルの勝負 米ステーブルコイン陽子とDeFiのビッグ・チャンス

出典：アーサー・ヘイズ（BitMEX創設者）; Compiled by AIMan@GoldenFinance

スコット・ベッセント米財務長官には新しいニックネームがふさわしい。私は以前、彼をBBC（ビッグ・ベッセント・コック）と名付けた。確かに、彼の破壊的な「チンチン」は世界の金融エコシステムの現状を破壊しているが、そのあだ名は彼を正当に評価していない。私は、彼が不換紙幣（フガジ）金融システムの2つの非常に重要な構成要素、ユーロドル銀行システムと外国の中央銀行に与える痛みを表現するために、より適切な名前が必要だと考えている。

映画「羊たちの沈黙」の連続殺人犯のように（どんな不慣れな若者にとっても、「Netflix and Chill」（ネットフリックス＆チル）の夜にふさわしいクソ絶対な名作だ）、スコット?バッファロー・ビル」ベッセントは、欧州のドル銀行システムを一掃し、外国の非ドル預金を掌握しようとしている。奴隷と訓練された軍団がパックス・ロマーナを維持したように、奴隷とドルの覇権がパックス・アメリカーナを維持する。「パックス・アメリカーナの奴隷制度という側面は、綿花を摘むためにアフリカ人を輸送するという歴史的なものだけではない。現代の鞭は「月払い」であり、そこでは何世代もの若者たちが、自分たちもゴールドマン・サックスやサザビーズ、あるいはソ連のために働けるようになるという希望を持って、価値のない資格を得るために、人生を圧迫するような借金を進んで背負うのである。ゴールドマン・サックス、サリバン＆クロムウェル、マッキンゼーで働くために。より広範で、より陰湿で、最終的にはより効果的な支配手段なのだ。残念なことに、米国が人工知能（AI）を手に入れた今、この借金カウボーイたちは職を失おうとしている......ブルーカラーの作業服を着ろよ、おい。

話がそれた。

この記事では、ピース・イン・アメリカによる世界の基軸通貨、米ドルの支配について説明する。歴代の米財務長官は、程度の差こそあれ、ドルという大鉈を振るってきた。最も顕著な失敗は、ユーロダラー・システムの出現を許したことだ。

ユーロダラー制度は1950年代から1960年代にかけて、米国の資本規制（レギュレーションQなど）を回避するため、経済制裁（ソ連はドルを預ける場所を必要としていた）を回避するため、そして第二次世界大戦後の世界経済が回復するにつれて米国以外の貿易の流れに銀行サービスを提供するために出現した。当時の金融当局は、外国人へのドル供給の必要性を認識し、米国内のマネーセンター・バンクがこの業務を掌握することを認めることもできたが、国内の政治的・経済的な懸念から、厳しい姿勢を取る必要があった。その結果、ユーロダラー・システムはその後数十年で未知の規模に成長し、侮れない存在となった。推定10兆ドルから13兆ドルのユーロドルが、さまざまな米国外の銀行支店を経由して流れた。この資本の浮き沈みが、第二次世界大戦後のさまざまな金融危機を引き起こした。アトランタ連銀が2024年8月に書いた「オフショア・ドルと米国の政策」と題する論文は、この現象について論じている。

ベサントにとって、ユーロダラー・システムの問題は2つあった。第一の問題は、彼がどれだけの欧州ドルが存在し、何に融資しているのか見当がつかなかったこと。二つ目の問題、そして最も重要な問題は、これらのユーロドル預金が彼のジャンク国債を買うために使われていないことである。ベッセントはこの2つの問題に対する解決策を持っているのだろうか？そのことを少し念頭に置いて、米国以外の個人貯蓄者の外貨保有について手短に話そう。

脱ドル化は現実です。本当に始まったのは2008年で、米国の金融ジャガーノートたちが、銀行や金融機関が間違った賭けをして破綻するのを見過ごす代わりに、量的緩和無限大（QE Infinity）を開始することで彼らを救済しようと決めたときだった。何兆ドルもの金融資産を保有する世界の中央銀行の反応を見るのに有効な指標は、準備金に占める金の割合である。準備金に占める金の割合が高ければ高いほど、米国政府を信頼していないことになる。

positive上のチャートでわかるように、中央銀行の準備に占める金の割合は、2008年以降に底を打ち、長期的な上昇に転じています。

これは、中央銀行の準備に占める金の割合です。/p>

これはTLT米国ETFで、満期が20年以上の米国債を金価格で割った動きに連動します。国債は2009年以来、金に対してその価値の80％近くを失っている。 米国政府の金融政策は、銀行システムを救済する一方で、外国や国内の債務保有者を騙している。海外の中央銀行が、金をため込んだ漫画のキャラクター、スクルージ・マクダックを見習い始めたのも不思議ではない。ドナルド・トランプ米大統領も同様の戦略を取るつもりだが、債券保有者をねじ伏せるだけでなく、関税を通じて外国の資本と貿易の流れに課税し、アメリカを再び偉大な国にすることができると考えている。

ベサントが中央銀行の準備管理者に国債を買い増すよう説得することはあまりできないのは事実だ。しかし、ドルの観点から見ると、グローバル・サウス（Global South：GDS）には、プラスの利回りのドル通貨口座を持つことだけを望む、銀行口座の少ない大きな層が存在する。ご存知の通り、すべての不換紙幣はビットコインや金に比べればゴミ同然だ。とはいえ、不換紙幣システムの中にいるのであれば、最高の不換紙幣は米ドルだ。世界の人口の多くを支配する国内規制機関は、ハイパーインフレに悩まされる劣悪な通貨を保有することを市民に強制し、ドル金融システムへのアクセスを制限している。これらの民間人は、お粗末な国債市場から逃れるために、ベサントが提供するどんな利回りでも国庫債券（Tビル）を買うだろう。ベサントがこれらの人々を銀行に預ける方法はないのだろうか？

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2018年に初めてアルゼンチンを旅して以来、定期的に通っている。2018年9月以降のARSSDを100に指数化したチャートです。アルゼンチンペソは米ドルに対して7年間で97％の価値を失った。現在、私がそこにスキーに行くとき、私の付き添いはすべて米ドルで支払われている。

ベセンテは彼の問題を解決する新しいツールを見つけた。それはstablecoinと呼ばれるものだ。米ドルにペッグされたstablecoinは現在、米国財務省の後押しを受けている。帝国は、ユーロダラーやグローバル・サウスからリテール預金を吸い上げるような、選りすぐりの発行体を支援する。その理由を理解するために、米ドルにペッグされた「許容可能な」ステーブルコインの構造を簡単に説明しよう。次に、伝統的な金融（TradFi）銀行システムへの影響について話す。USDステーブルコインの世界的な採用は、DeFiアプリケーション、特にEthena、Ether.fi、Hyperliquidの使用を長期的に成長させるでしょう。

ご存知のように、Maelstrom（著者の組織）はこれを無料でやっているわけではありません。私たちはたくさんのポジションを保有しています。

もしあなたがステーブルコインについて十分に知らないのであれば、私たちがコンサルティングしている新しいステーブルコイン・インフラストラクチャ・プロジェクト - Codex - をプレビューします。サイクルの終わりまで、最高のパフォーマンスを発揮するトークンになると信じています。

受け入れられるステーブルコインとは？

米ドルにペッグされたステーブルコインは、狭い銀行に似ています。ステーブルコインの発行者は米ドルを受け入れ、無リスクの債務商品に投資します。米ドルにとって名目上無リスクの負債商品は国庫債券だけである。具体的には、発行体は保有者の償還に応じてオンデマンドで現物のドルを提供できなければならないため、ステーブルコインの発行体は短期国庫証券（T-bills）にのみ投資する。短期国債の満期は1年未満である。デュレーション・リスクがほとんどないため、現金と同じように取引される。

そのプロセスを見てみよう。

ステーブルコインのユニットを作成するために、例としてTether USD（コードネーム：USDT）を使用します。

1.公認参加者（AP）がTetherの銀行口座に米ドルで電信送金を送ります。

2.Tetherは1ドルの入金につき1USDTを作成します。

3.USDを獲得するために、Tetherは国庫債券を購入します。

APが$1,000,000を送金すると、1,000,000USDTを受け取ります。

Tetherは$1,000,000相当の国債を購入します。

USDTは利子を払いません。

しかし

国債に支払われる金利は基本的にFed Funds金利であり、現在4.25%から4.50%です

テザーの純利鞘（NIM）は4.25%から4.50%です。

預金を預かるために、Tetherまたは暗号通貨取引所などの提携金融機関は、預金者がUSDTを差し入れる（預かる）際にNIMの一部を支払います。誓約とは単に、一定期間USDTをロックすることを意味します。

stablecoinのユニットを償還するには：

1.APはUSDTをTetherの暗号ウォレットに送る

2.TetherはUSDT額と同額の国庫債券を売却する。

3. TetherはUSDTあたり1ドルをAPの銀行口座に送金する。

4.TetherはUSDTを破棄し、流通から外します。

Tetherのビジネスモデルはシンプルだ。USDを受け取り、パブリックチェーン上で動作するデジタルトークンを発行し、USDを国庫債券に投資し、純利息スプレッドを得る。ベサントは、帝国が法律で黙認している発行者が、米国の公認銀行にドルを預けるか、国債を保有することしかできないようにする。派手なことは許されない。

ユーロドルへの影響

ステーブルコインの登場以前は、ユーロドルの銀行機関がトラブルに見舞われると、米連邦準備制度理事会（FRB）と米財務省が常に救済に乗り出した。ユーロドル市場が十分に機能することは、帝国の健全性にとって不可欠だ。しかし今、ベサントがこうした流れを吸収できる新しいツールがある。マクロレベルでは、ベサントはユーロドル預金を連鎖的（オンチェーン）に移動させる根拠を提供しなければならない。

例えば、2008年の世界金融危機の際、連邦準備制度理事会（FRB）は、サブプライムローンやそれに関連するデリバティブの破綻という連鎖反応の結果、ドル不足に陥った外国の銀行に数十億ドルを密かに貸し付けた。その結果、欧州のドル預金者は、厳密には米国が規制する金融システムの外にいたにもかかわらず、米国政府が彼らの資金を暗黙のうちに保証することを信頼した。米国以外の銀行の支店は、再び金融危機が起きてもFRBや財務省からの支援を受けられないと発表されたことで、欧州のドル預金はステーブルコイン発行者の腕に振り向けられることになる。それが突飛な話だと思うなら、ドイツ銀行のストラテジストは、米国がドルスワップ枠を武器にして、トランプ政権が欧州に求めていることを欧州に強制するのではないかと公然と疑問視する記事を書いている。トランプ大統領は、欧州の銀行サービスを事実上排除することで、欧州のドル市場を無力化することほど、喜ぶことはないと思ったほうがいい。これらの金融機関は、彼の最初の任期後に彼の家族の銀行サービスをキャンセルした。カルマだ。

保証がなければ、欧州のドル預金者は自らの最善の利益のために行動し、すべての資産を米国の銀行預金や国債として保有しているUSDTのようなドルペッグ安定コインに資金を移すだろう。法律により、米国政府は「破綻するには大きすぎる」（TBTF）8行のすべての預金を保証している。2023年の地方銀行危機の後、連邦準備制度理事会（FRB）と財務省は、米国のあらゆる銀行や支店のすべての預金を事実上保証した。また、米国政府は国債保有者に返済するためにいつでもお金を印刷できるため、自発的に破産することはない。このように、安定通貨預金は名目ドルではリスク・フリーだが、ユーロダラー預金はそうではない。

まもなく、米ドルに固定された安定したコインの発行体は、10兆ドルから13兆ドルの資金流入に直面し、その後国債を購入することになる。安定したコインの発行者は、ベサントの犬の糞紙の、価格に影響されない大きな買い手になる！

あのパウエルFRB議長が「利下げ、量的引き締め（QT）の終了、量的緩和（QE）の再開」を拒否してトランプの金融政策を妨害し続けたとしても、ベサントはフェデラルファンド金利より低い金利で国債を発行できる。安定コインの発行体が利益を上げるためには、ベッセントが提示した利回りでベッセントが売るものを買わなければならないからだ。2、3の操作で、ベサントはイールドカーブのフロントエンドをコントロールできるようになる。もはやFRBが存在し続ける意味はない。おそらく、ワシントンD.C.のどこかの広場に、ベルニーニの「ペルセウスとメドゥーサの首」風のベサントの像が建てられるだろう。「ベサントとジキル島の怪物（＝FRB）の首」というタイトルだ。

Implications for the Global South

アメリカのソーシャルメディア企業は、外国の中央銀行が平民の通貨供給をコントロールする能力を破壊するトロイの木馬となるだろう。グローバル・サウスでは、欧米のソーシャルメディア・プラットフォーム（フェイスブック、インスタグラム、WhatsApp、X）が軒並み浸透している。

私は人生の半分をアジア太平洋地域で過ごしてきました。資本が米ドルの収益や米国株式にアクセスできるように、預金者の現地通貨を米ドルまたは米ドル相当額（香港ドルなど）に変換することは、この地域の投資銀行業務の大部分を形成している。

現地の金融当局は、資本流出を可能にするプログラムを停止させるため、伝統的な金融機関とモグラたたきゲームをする。政府は庶民の資本を必要としており、インフレに課税し、業績不振のナショナル・チャンピオンを支え、重工業に低利融資を提供できるよう、政治に関係のない金持ちの資本をある程度分別している。ベサントが米国の大手マネーセンター銀行をパイオニアとして使い、このような絶望的な人々を銀行に預けたいと思っても、現地の規制当局がそれを禁じている。しかし、その資本にアクセスする、より効率的な別の方法がある。

中国本土を除いては。誰もが欧米のソーシャルメディア企業を利用している。もしWhatsAppが全ユーザーに暗号ウォレットを提供したらどうなるだろうか？アプリ内で、ユーザーはUSDTのような承認された安定コインをシームレスに送受信できる。このWhatsApp安定コインウォレットを使えば、ユーザーは様々なパブリックブロックチェーン上の他のウォレットに送金できる。

WhatsAppがグローバル・サウスの数十億人にデジタル・ドルの銀行口座を提供できる架空の例を見てみよう。

フェルナンドはフィリピンの田舎でクリック農場を経営するフィリピン人だ。基本的に、彼はソーシャルメディアのネットユーザーのために偽のフォロワーと偽の印象を作り出している。whatsAppはUSDTを送受信できるウォレットを提供しているため、彼の主な支払い方法となっている。彼の顧客は皆whatsAppを持っており、悪質な銀行を使うのをやめてくれた。両者ともこの取り決めには満足していたが、フィリピンの地元の銀行システムを壊すことになった。

しばらくして、フィリピン中央銀行は銀行の資金フローの大部分が消失していることに気づいた。彼らは、WhatsAppが米ドルにペッグされたステーブルコインを経済全体に広めたことに気づいた。中央銀行は事実上、資金供給のコントロールを失っていた。しかし、彼らにできることは何もなかった。フィリピン人がWhatsAppを使うのを止める最も効果的な方法は、インターネットを遮断することだ。それ以上は、現地のフェイスブック幹部（がいたとしても）に圧力をかけてもどうにもならない。マーク・ザッカーバーグはハワイの地下壕から支配している。そして彼はすでにトランプ政権の承認を得て、世界中のメタユーザーにステーブルコイン機能を展開している。米国のハイテク企業に不利なインターネット法は、トランプ政権の高関税につながる。トランプ大統領はすでに、EUが「差別的」なインターネット法を取り下げない限り、より高い関税を課すと脅している。

フィリピン政府がAndroidとiOSのアプリショップからWhatsAppを削除できたとしても、やる気のあるユーザーはVPNを使えば簡単にブロックを回避できる。もちろん、どのような形の摩擦であれ、インターネット・プラットフォームの利用は阻害されるが、ソーシャルメディアは本質的に中毒性のある薬物だ。10年以上もドーパミンを浴び続ければ、市民は脳を破壊し続けるためにどんな回避策でも見つけるだろう。

最後に、ベサントは制裁の武器を振るうことができる。アジアのエリートたちは、オフショア銀行センターにドル建てで資金を隠している。彼らは明らかに、金融政策によるインフレによって自分たちの富が侵食されることを望んでいない。私の言うとおりにして、私のするようにはしない。フィリピンのボン・ボン・マルコス大統領がメタを脅したとしよう。ベサントは直ちに彼とその取り巻きに制裁を加えることで反撃し、彼らが屈服して自国でのステーブルコインの増殖を認めない限り、彼らのオフショア資産の数十億ドルを凍結することができる。母親のイメルダは、亡き夫である元独裁者フェルディナンド・マルコスとともに、ニューヨークの不動産を購入するためにフィリピン政府の資金を不正に流用したという疑惑に端を発した、不正影響・腐敗組織法（RICO）違反の罪で敗訴している。マルコスが第2ラウンドを熱望するとは思えない。

もし私の主張が正しく、ステーブルコインが、アメリカの覇権国家が米ドルの使用を拡大しようとする金融政策の一部であるならば、帝国は、民間人にドル銀行サービスを提供することで、地元の規制当局による報復からアメリカのハイテク大手を守ることになる。そして、これらの政府がそれに対してできることは何もない。私が正しいと仮定した場合、グローバル・サウスからの潜在的なステーブルコインの預け入れに利用可能な潜在的市場の総額はいくらになるだろうか？グローバル・サウスで最も先進的な国々はBRICS（ブリックス）である。西側のソーシャルメディア企業は中国に対して効果がないため、中国を除外する。問題は、現地通貨建て銀行預金の最良な見積もりは何かということだ。Perplexityに尋ねたところ、その答えは4兆ドルだった。賛否両論あるだろうが、ユーロを使うユーロ貧民もそのグループに加えよう。ドイツ第一主義、そしてフランス第一主義の経済政策が通貨統合を分裂させるからだ。資本規制が導入されれば、今世紀末にはユーロの使い道は、ベルリンにあるドイツを代表するエレクトロニック・ミュージック・クラブ、ベルクハインの入場料と、カリブ海にあるフランス領セントバーツ島のビーチクラブ、シェローナでの最低使用料の支払いだけになるだろう。欧州の銀行預金16兆7,400億ドルを加えると、その総額は約34兆ドルに達する。

Get big or go home

Bessent has a choice: Get big or become a Democrat.彼はチーム・レッド、つまり共和党が2026年の中間選挙、そして最も重要な2028年の大統領選挙で勝利することを望んでいるのだろうか？もしそうなら、勝つための唯一の方法は、マムダニやAOC（急進左派を指す）よりも多くのタダ同然のものを民間人に与えることができるように、トランプを亡命させることだ。したがって、ベサントは国債の価格に鈍感な買い手を見つける必要がある。明らかに、この技術への支持を公言していることから、彼は安定したコインを解決策の一部と考えている。しかし、ベサントは全面的に乗り出す必要がある。

ユーロドルやグローバル・サウスや貧しいヨーロッパ人の預金が安定コインに流れ込まなければ、彼は星の数ほどいる「メンバー」（制裁などを指す）でビスマルクをしなければならなくなる。ドルを肌につける（ドル化を受け入れるという意味）か、再び制裁を受けるか。

10兆ドルから13兆ドルの国債購買力は、ユーロダラー・システムの崩壊に由来する。

21兆ドルの国庫購買力は、グローバル・サウスとヨーロッパの貧困層からの個人預金から来ている。

合計＝34兆ドル

明らかに、この資本がすべてドルにペッグされたステーブルコインの手に流れ込むわけではありませんが、少なくとも、私たちは巨大な潜在的市場（Total Potential Market）を持っています。巨大な潜在市場（TAM）を持っている。

本当の問題は、最大34兆ドルという安定コインの預け入れ増加によって、DeFiの利用がどのように新たな高みへと向かうのか、ということです。DeFiの利用が増加するという信憑性のある議論があるとすれば、どのクソコイン（shitcoins）が急騰するのでしょうか？

DeFiへのステーブルコインの流れ

読者が理解しなければならない最初の概念は、「誓約」です。34兆ドルの一部が今、ステーブルコインの形で存在していると想像してみよう。単純化のために、TetherのUSDTがすべての流入を獲得していると仮定しましょう。Circleや大手TBTF銀行のような他の発行者との厳しい競争に直面しているため、Tetherはそのネットスプレッドの一部を保有者に渡す必要がある。これは、提携取引所のウォレットに誓約されたUSDTが、新しく鋳造されたUSDTユニットの形でいくらかの関心を生み出す多くの取引所と提携することによって行われます。

簡単な例を見てみましょう。

フィリピンのフェルナンドは1,000 USDTを持っています。フィリピンを拠点とする暗号通貨取引所であるPDAXは、誓約されたUSDTに対して2%の利回りを提供しています。PDAXはイーサ上で誓約されたスマートコントラクトを作成します。フェルナンドは1,000 USDTをスマートコントラクトのアドレスに送信することで誓約し、その後いくつかのことが起こりました：

1.彼の1,000 USDTは1,000 psUSDT（PDAX Staked USDT、PDAXの負債）になりました。最初は 1 USDT = 1 psUSDT ですが、日ごとに psUSDT は未払い利息によって USDT よりも価値が高くなります。例えば、2%のAPRとACT/365の単利会計を使用すると、psUSDTは1日あたり約0.00005の利益を得ます。

2.フェルナンドは1,000psUSDTを彼の取引所ウォレットに受け取ります。

強力なことが起こりました。フェルナンドはUSDTをPDAXにロックし、その見返りとして有利子資産を受け取りました。つまり、彼はそれを別の暗号通貨と交換したり、それを担保に借りたり、DEXでデリバティブ取引を行うためのレバレッジとして使用したりすることができるのだ。

フェルナンド氏が1年後にpsUSDTをUSDTと交換したい場合はどうなるでしょうか？

1、フェルナンドはPDAXプラットフォームに行き、1000psUSDTを取引所のウォレットに送るか、またはサードパーティのDeFiウォレット（Metamaskなど）をPDAX dAppに接続して、アンポジション（unstake）します。

2.psUSDTは破棄され、彼は1020 USDTを受け取ります。

余分な20 USDTのためにフェルナンドに支払われる利息はどこから来るのでしょうか？テザーはプラスの純利子スプレッドを持っており、これは単純にそのトレジャリー・ポートフォリオから得られる利子収入です。テザーはその後、これらのドルを使って追加のUSDTを作成し、その一部をPDAXに送って契約上の義務を果たします。

USDT（基本通貨）とpsUSDT（有利子通貨）の両方が、DeFiエコシステム全体で受け入れられる担保になります。その結果、総安定コイントラフィックの割合がDeFi dAppと相互作用することになります。Total Locked Value TVLはこの相互作用を測定します。ユーザーがDeFi dAppと相互作用するときは常に、TVLで表される一定期間、資本をロックする必要があります。TVLは、取引量やその他の収益を生み出す行動のファネルの最上位にあります。そのため、TVLはDeFi dAppの将来のキャッシュフローの先行指標となります。

TVLがいくつかのプロジェクトの将来の収益にどのような影響を与えるかを見る前に、使用する財務モデルの主要な前提について説明したいと思います。

モデルの前提

私は間もなく、2028年末までのEthena (Token: ENA)、Ether.fi (Token: ETHFI)、Hyperliquid (Token: HYPE)の目標価格を推定するための、シンプルだが強力な3つの財務モデルを提示します。私が2028年末と予想しているのは、トランプ大統領が退任する時期だからだ。私の基本的な前提は、チーム・ブルー（チーム・ブルー、民主党のこと）がチーム・レッド（チーム・レッド、共和党のこと）よりも大統領選で勝利する可能性が若干高いということだ。というのも、トランプ氏が半世紀にわたる金融、経済、外交政策の積み重ねによって基本有権者にもたらされた不公正を4年間で正すことに成功する可能性は低いからだ。ケーキの上のネズミの毒（RAT POISON ON THE CAKE）は、選挙公約をすべて実現する政治家はいないということだ。その結果、レッドチーム共和党の平均的な有権者の投票率は低下するだろう。

レッドチームの平均的なメンバーは、大統領選に出馬するトランプの後継者には無関心で、トランプ錯乱症候群（TDS）に苦しむ子供のいない猫のおばさんたちを凌駕するほどの大勢で投票に行くことはないだろう。(自分たちがトランプ大統領と違うことを証明するために、金融政策で鼻を切り落とすのだ。しかし結局のところ、どんな政治家もお金を刷りたいという誘惑には勝てない。ドルにペッグされたステーブルコインは、短期国債の最も優れた価格不感応の買い手のひとつだ。そのため、当初はステーブルコインを心から支持しないかもしれないが、新皇帝はその資本がなければ実際には裸同然であることに気づき、先に述べたような政策を継続することになるだろう。この政策の揺り戻しは、暗号バブルを崩壊させ、壮大な弱気相場へと導くだろう。

最後に、私のモデルで述べた数字は巨大だ。これは世界の通貨構造に100年に一度の変化をもたらす。私たちのほとんどは、残りの人生で幹細胞の静脈注射をしない限り......おそらく、投資キャリアにおいてこのような出来事を目撃することは二度とないだろう。私の予測の上昇可能性は、SBF（サム・バンクマン・フリード）のアンフェタミン中毒よりも大きいだろう。米ドルにペッグされた安定コインの急増から利益を得るDeFiの柱で、このような強気相場は二度と見られないだろう。="color: rgb(0, 112, 192);">.ベサントが融資しなければならない赤字が巨大で、指数関数的に増加しているため、この数字は大きい。ベサントが政府資金を調達するために国債を使用すればするほど、彼は毎年債務をロールオーバーしなければならないので、債務の山はより速く成長します。

次の重要な仮定は、2026年5月以降にベサントと新FRB議長が選択するフェデラルファンド金利の水準である。ベサントはフェデラルファンド金利を1.50%引き上げると公言しているが、トランプは通常2.00%の利下げを求めている。上であれ下であれ、常に過剰修正が行われる傾向があることを考慮すると、フェデラルファンド金利は間もなく2.00%程度まで低下すると私は考えている。この数字に厳密な根拠はない。既成のエコノミストが皆、無知なのと同じだ。我々は皆、即興でやっているのだから、私の数字も彼らの数字と同じだ。破産した帝国の政治的・経済的現実は、より安い貨幣を必要とし、2％の連邦資金金利はまさにそれを提供する。

最後に、10年物国債利回りはどこまで下がると思いますか？ベサントの目標は3％の実質成長を生み出すことだ。これに2％のフェデラル・ファンド・レート（理論的には長期インフレ率）を加えると、10年債利回りは5％になる。これを使って、最終的なリターンの現在価値を計算する。

これらの前提条件を用いて、累積キャッシュフローの現在価値（ターミナル・バリュー）を算出する。これらのキャッシュフローはトークン保有者が買い戻しとして利用できるため、あるプロジェクトの基本的価値として使用することができます。これが、私が完全希薄化評価（FDV）を評価し予測する方法です。そして、私のモデルの将来の出力を現在の価値と比較し、アップサイドの可能性を明らかにします。

すべてのモデル入力は青で、すべての出力は黒です。

ステーブルコインの支出

新しいステーブルコインユーザーの最も重要な行動は、商品やサービスへの支出です。これまでは、誰もが何らかのPOSシステムで携帯電話やデビットカード/クレジットカードをタップして支払いをすることに慣れていました。安定したコインの使用も同様に簡単でなければならない。ユーザーが安定コインをdAppに入金し、Visaデビットカードやクレジットカードを使うように使えるようにするプロジェクトはあるのだろうか？もちろんあります。Ether.fi Cashと呼ばれています。

世界中のユーザーが数分でサインアップでき、サインアッププロセスを完了すると、自分専用のVisa裏付けの安定コイン支出カードが手に入ります。このカードは携帯電話や物理的なカードで使うことができる。Ether.fiのウォレットにstablecoinを入金した後、Visaが使えるところならどこでも使えます。ether.fiはstablecoinの残高に応じてクレジットを増やし、支出を増やすこともできます。

私はEther.fiプロジェクトのアドバイザーであり投資家でもあるので、明らかに偏見がありますが、私は10年以上、手数料の安いオフラインの暗号ソリューションを待ち望んでいました。アメリカン・エキスプレスのカードを使っても、Ether.fiのキャッシュカードを使っても、顧客体験は同じです。というのも、グローバル・サウス（南半球）の多くの人々が初めて、stablecoinとEther.fiを利用した支払い方法で、世界のどこでも商品やサービスの支払いをするようになるからだ。

本当の利益は、銀行が提供する伝統的な商品の多くを提供する金融スーパーマーケットになることにある。そして、Ether.fiは預金者に追加商品を提供することができる。将来のキャッシュフローを計算するために私が予測した重要な比率は、手数料／金庫比率（FVR）です。Ether.fiは、1ドルのステーブルコインを預けるごとにどれだけの収益を得るのでしょうか？信頼できる数字を出すために、私は世界最高の商業銀行であるJPモルガン・チェースの最新の年次報告書を参照した。1兆6040億ドルの預金ベースで、彼らは188億ドル、または1.78％の手数料/価値比（FVR）を獲得した。

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Ether.fi Cash Vault %: これは、現金保管庫に入金された安定したコインの供給量の割合を表しています。現在、設立からわずか4ヶ月で、その割合は0.07%です。プロダクトがローンチされたばかりであることを考えると、2028年までにこの割合を1.00%まで伸ばすことは可能だと思います。

私は、ETHFIは現在のレベルから34倍に上昇できると信じています。

庶民がドルを使えるようになった今、連邦資金金利よりも高いリターンを得る方法はあるのでしょうか？

ステーブルコイン・レンディング

何百万人もの人々が外に出て、コーヒーにステーブルコインを使えるようになった後、彼らは利子を得たいと思うでしょう。私はすでに、Tetherのような発行体が純利息スプレッドの一部を保有者に支払うだろうと考えていることについて話しました。多くの貯蓄者は、過剰な追加リスクを負うことなく、より高い利回りを求めるだろう。暗号資本市場には、ステーブルコイン・ユーザーが獲得できる新たな内生的利回りがあるのでしょうか？もちろんありますし、エテナはより高い利回りの機会を提供しています。

暗号資本市場内で安全にお金を貸す方法は2つしかありません。ethenaは、暗号通貨/米ドルの先物や永久契約をショートすることで、暗号資本をロングしている投機家に融資することに焦点を当てています。この戦略を私は「キャッシュ・アンド・キャリー」と呼んでいた。その後、私は「Dust on Crust」というタイトルの記事を書き、勇敢な起業家にこの取引をパッケージ化し、合成ドル、高利回りのステーブルコインとして提供するよう懇願した。Ethenaの創設者であるガイ・ヤングはこの記事を読み、この困難な試みを成功させるためにオールスター・チームを結成した。エテナの創設者であるガイ・ヤングは、この記事を読み、この困難な試みを成し遂げるためにオールスター・チームを結成した。ethenaのUSDeステーブルコインは、18ヶ月足らずで約135億ドルの預金を集め、これまでで最も急成長したステーブルコインとなった。USDeは現在、CircleのUSDCとTetherのUSDTに次いで、流通量で3番目に大きなステーブルコインとなっている。 Ethenaの成長は非常に力強く、来年のセントパティの日までに、CircleのCEOであるJeremy Allaireはコインを小金持ちのために売却するだろう。Allaire氏は）EthenaがTetherに次いで2番目に大きなステーブルコインの発行者になるにつれて、ギネスのパイントで悲しみを紛らわすだろう。

暗号の支払いをロングにするためにドルを借りる投機家は、通常、取引所取引のカウンターパーティリスクのため、財務省の金利よりも高い金利を支払います。私は2016年にBitMEXチームと永久契約を作成した際、中立金利を10%に設定しました。これは、永久契約価格がスポット価格に等しい場合、ロングはショートに10％の年率利回り（APY）を支払うことを意味します。各永久契約取引所がBitMEXの設計をそのまま再現していることを考えると、どの取引所も10%の中立レートを持つことになる。これが重要な理由は、10%は現在の連邦資金金利の上限である4.50%を大きく上回っているからだ。その結果、誓約されたUSDeの利回りはほぼ常に連邦資金金利よりも高くなるはずです。これは、ベサントが提供する利回りの平均2倍を獲得するために、少し余分なリスクを取ることを探している新しい安定したコインの貯蓄者に機会を提供します。

確かにすべてではありませんが、新しい安定コインの預金の一部は、より高い利回りのために貯蓄するためにEthenaを使用して行われます。Ethenaはカットとして金利収入の20％を受け取ります。以下は簡単なモデルです。

USDeの市場シェア：現在、サークルのUSDCは、流通している安定したコインの総量の25％の市場シェアを持っています。私は、EthenaがCircleを追い抜くと信じており、時間が経つにつれて、USDeが預金を獲得するにつれて、USDCは預金を失うことがわかります。したがって、私の長期的な仮定は、USDeが25％の市場シェアを獲得し、TetherのUSDTのすぐ後ろになるということです。

平均USDe利回り：私の長期シナリオでは、USDeの供給が2.5兆ドルであることから、デリバティブとスポットの間のベーシス・スプレッドに下方圧力がかかります。ハイパーリクイッドは最大のデリバティブ取引所となるため、レバレッジ需要を高めるために中立レートを引き下げるだろう。これは、暗号デリバティブ市場の建玉（OI）が大幅に増加することも意味する。数兆ドルのステーブルコインを預けることができるDeFiユーザーが数百万人増えれば、オープンポジションを数兆ドルに押し上げることができるのは理にかなっている。

私は、ENAは現在のレベルから51倍に上昇する可能性があると考えています。

平民がインフレによる貧困から抜け出すために、より多くの金利収入を得ることができるのに、どうやって取引できるのでしょうか？

安定したコインの取引

世界的な通貨切り下げの最も有害な影響は、まだ金融資産を大量に所有していない場合、生活水準を維持するために、誰もが投機家にならざるを得ないということです。不換紙幣の暴騰による通貨切り下げに苦しむ世界の人々の多くが、ステーブルコインを通じてオンチェーンで貯蓄するようになった今、彼らは必然的な貧困から抜け出すための投機を可能にする唯一の資産クラスである暗号通貨を取引するようになるだろう。Hyperliquidは非常に革新的で、CoinSharesのようなCEXの成長に急速に対抗している。このサイクルが終わる頃には、Hyperliquidはあらゆる種類の暗号通貨取引所の中で最大となり、ジェフ・ヤン（Hyperliquid創業者）はおそらくCoinSec創業者で元CEOのCZよりも金持ちになるだろう。古い王は死んだ。新しい王様万歳！

Hyperliquidのケースで新しいのは、チームの実行能力です。ジェフ・ヤンは、この分野の他のどの中央集権型チームや分散型チームよりも優れた製品をより速く提供できる約10人のチームを構築しました。

Hyperliquidを理解する最善の方法は、CoinSafeの分散版と考えることです。Hyperliquidもまた、預金を捕捉するために完全にステーブルコインのインフラに依存していますが、オンチェーンでの取引を体験することができます。HIP-3のローンチにより、Hyperliquidは許可なしのデリバティブとスポットの巨大企業へと急速に変貌しつつある。リアルタイムの証拠金取引で流動性のある中央指値注文帳簿を望むアプリケーションは、HIP-3インフラで好きなデリバティブ市場を統合することができます。

私の予測では、ハイパーリクイッドはこのサイクルの終わりまでに、あらゆる種類の暗号通貨取引所の中で最大になり、10兆ドルへのステーブルコインの流動性の成長は、その成長をさらに加速させるでしょう。コインシェアーズを例にとると、あるレベルのステーブルコイン供給量に対するハイパーリキッドの1日平均取引量（ADV）を予測することができます。

現在、Coinの永久契約の1日平均取引量は730億ドルで、ステーブルコインの総供給量は2770億ドルです。この比率は26.4%です。モデル内では、これをハイパーリキッドADVシェア（Hyperliquid ADV Share）として表しています。

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HYPEは現在のレベルから126倍に上昇できると信じています。

最後に、私が最も期待しているJunk Coinのステイブルコイン・プロジェクトについて話したいと思います。

担保付きステーブルコイン

何百万、もしかしたら何十億もの人々がステーブルコインを利用しているので、非クリプトビジネスはこの新しい支払い形態をどのように活用するのでしょうか？世界中のほとんどの企業は、支払いの問題を抱えています。決済代行会社から過大な請求を受けたり、銀行が取引したがらないことも多い。しかし、ステーブルコインがより多くのユーザーの手に渡れば、企業は貪欲な伝統的金融機関の支配から解放される。これは素晴らしい願望ですが、ビジネスには、安定コインの支払いを受け入れ、ベンダーや税金を現地通貨で支払い、キャッシュフローを適切に会計処理できる、実装が簡単な技術スタックが必要です。

Codexは、ステーブルコインのために立ち上げられた専用のブロックチェーンプロジェクトです。現在は発行者ではないが、安定コインから安定コイン、安定コインからフィアット、フィアットから安定コインへの支払いを処理する能力を企業に提供している。フェルナンドと彼のクリックファームを思い出してほしい。彼は何人かの従業員にペソを現地の銀行口座に支払う必要があった。Codexを使うことで、フェルナンドは顧客から安定コインを受け取り、その一部をペソに変換して彼の地元の銀行口座に直接入金することができる。Codexはすでにこの機能を展開し、最初の月に1億ドルの取引量を達成した。

私がCodexにこれほど興奮している理由は、伝統的な金融グローバル取引バンキングを仲介しないことに関係している。確かに、それは巨大な潜在的市場（TAM）ですが、より変革的で現在未開拓のビジネスは、そうでなければ運転資金融資にアクセスできない中小企業（SME）に信用を提供することです。現在、Codexは最も安全な決済サービス・プロバイダー（PSP）やFinTechに1日以下の与信しか提供していないが、明日はCodexが中小企業に長期融資を提供できるようになる。中小企業が完全にオンチェーンで運営し、安定したコインの支払いにCodexを使用すれば、トリプルエントリー簿記が可能になる可能性がある。

複式簿記に比べて複式簿記が優れている点は、すべての収入と支出の取引がオンチェーンであるため、Codexは偽造不可能なデータを使って、中小企業の純利益とキャッシュフロー計算書をリアルタイムで計算できることです。この偽造不可能なデータに基づいて、Codexは中小企業に自信を持って融資することができ、その事業の基礎が融資の元本と利息を期限内に返済することを可能にすると信頼することができる。現在、ほとんどの発展途上国や先進国では、中小企業が銀行融資を受けることは困難か不可能である。銀行がリスクを取ることに消極的なのは当然であり、その理由は、遡及処理された会計データが虚偽であることを恐れるからである。その結果、銀行は大企業や政治的につながりのあるエリートにしか融資しない。

私が想定しているように、コーデックスは安定したコインのインフラを利用して中小企業に融資し、まずグローバル・サウス（南半球）、次に米国を除く先進国への最大かつ最も影響力のある金融機関となる。Codexは真に最初の真の暗号銀行となるだろう。

Codexはまだ発展途上だが、創業者たちが成功すれば、ユーザーとトークン保有者を超リッチにするだろう。Maelstromがこのアドバイザリーの役割を担う前に、私は創業者たちがHyperliquidと同様のトークノミクス戦略を追求する準備ができていることを確認しました。初日から、得た収益はトークン保有者に還元される。彼らは資金調達ラウンドを行うかもしれません。しかし私は、今日実際の取引量を処理し、トークン・ジェネレーション・イベント（TGE）を行おうとしている実際のステーブルコイン・インフラストラクチャ・プロジェクトがすでに存在することを世界に知ってもらいたい。FTL（光速）船に乗る時が来たのだ。

ベサントのコントロール

ベサントが世界中のユーロドルおよび非ドル銀行預金者を威嚇する程度は、米国政府支出の軌跡にかかっています。私は、ベサントのボスであるドナルド・トランプ米大統領には、財政均衡、減税、歳出削減の意図はないと確信している。トランプが仲間のレッドチーム共和党議員を、歳出削減にこだわりすぎていると諌めたからだ。彼は多かれ少なかれ、それでも2026年の選挙に勝たなければならないと鼻で笑った。トランプには勝利以外のイデオロギーはない。そして後期資本主義の民主共和国では、政治的勝者は票と引き換えに便宜を図る。その結果、ベサントはスターリング巡査（『羊たちの沈黙』のヒロインにちなむ）のいないところで暴走することになる。

政府の赤字が拡大し続け、米国の覇権が衰退しているため、税収を上げるために少なくとも大幅な増税を要求することは不可能になるだろう。その結果、ベサントはますます多くの負債を市場に押し付けるだろう。しかし、担当者の公言政策が通貨安である場合、市場はその通貨建ての債務を保有したがらない。従って、国債を吸収するものとしてステーブルコインを使うなら、ドルを肌身離さず持つ（ドル化を受け入れるという意味）か、再び制裁を受ける時だ。

ベセンテは、米ドルにペッグされたステーブルコインが、欧州ドルや米国以外のリテール銀行預金に分離された資本を持ち帰ることを確実にするため、広く激しく制裁の警棒を振るうだろう。彼はザッカーバーグやマスクのようなテックブラザーズ（Tech Bros）に依頼し、遠く離れた土地の未開の未開部族に福音を広めるだろう。そしてこれらのオリガルヒ兄弟（Broligarchs）は、喜んで国旗を身にまとい、現地の規制当局が好むと好まざるとにかかわらず、米国以外のユーザーに米ドルにペッグされた安定したコインを押し付けるだろう！

もし私の考えが正しければ、次のようなトピックを取り上げるヘッドラインを目にすることになるでしょう。

3.ステーブルコイン発行者が米国の銀行支店に米ドルを預け入れること、および/または国庫債券規制を保有することを要件とすることを提案すること。

4.ステーブルコイン発行会社が米国の株式市場に上場することを奨励すること

5.米国の大手ハイテク企業が、ソーシャルメディアアプリに暗号ウォレットを追加すること

6.トランプ政権のメンバーが、ステーブルコインの利用について概ね前向きな発言をすること

Maelstromは今後も、ENAやETHFI、HYPEのポジションを保有しています。私たちは常に未来を見据えています。したがって、Codexについては、安定コインのインフラストラクチャーの主役になると信じているので、もっと耳にすることになるでしょう。

ドルローション（安定コインの流入を指す）を貸してください。