グレースケール：安定コインの夏

1、ステーブルコインの勢い

暗号業界は、「ステーブルコインの夏」というフレーズを使い始め、この分野における最近の躍進の多くを表現しています。ステーブルコインは現在、グローバルサウスの新興市場経済で最も広く使用されていることは興味深い。しかし、最新の動向は、米国のような先進国でのステーブルコインの人気を後押しするかもしれない規制の変更と企業の採用を示唆している。

ステーブルコインは基本的にブロックチェーン上のデジタル・ドルです。その構造はマネー・マーケット・ファンド（米国債などの安全な担保に裏付けられた安定した価値を持つ取引可能な商品）に似ていますが、デジタル決済用に設計されています。商業銀行の預金（当座預金）はすでにデジタル・ドルの一形態だが、ブロックチェーンを通じてドルがトークン化されると、国境を越えた決済、ほぼ瞬時の決済、潜在的な低コスト、高い透明性など、ブロックチェーン技術が提供する利点にアクセスできるようになる。Visaと暗号データの専門家の推計によると、ステーブルコインは月間約8000億ドルのデジタル取引を処理している（図2）。参考までに、Visaが2024年に処理する月平均決済額は1兆1000億ドルです。

Figure2: 安定したコインは、平均して月に約8,000処理されます。取引量は8000ドル億

商業銀行通貨と同様に、ステーブルコインは民間機関によって発行されます。発行者は、資産（国債など）の利子と負債（ステーブルコインそのもの）のゼロ金利の差額から利益を得て、持続可能なビジネスモデルを作り出しています。米国で2番目に大きな安定コインUSDCを発行するサークルは、6月4日に株式公開した（CRCLドル）。株式投資家は、安定コインのビジネスモデルに大きな熱意を示した。同社の株価は、1株あたり31ドルの公募価格から、月末までに181ドルまで急騰した。この価格では、Circleの2024年のEBITDA倍率は150倍を超えており、投資家がUSDC安定コインとCircleの高い収益成長見通しに強気であることを示唆している。注目すべきは、CircleのIPO後の株価パフォーマンスが、伝統的なデジタル決済企業であるVisaとMasterCardの株価低迷とは対照的であることだ（図3）。

規制が明確になったことに後押しされ、最近、数多くの非クリプト企業がステーブルコイン分野への参入を表明している。関連企業のリストはほぼ無限で、主に商業銀行（JPモルガン・チェース、ソシエテ・ジェネラルなど）、市場インフラプロバイダー（DTCC、米預託信託清算公社など）、フィンテック（Shopify、Fiserv、Revolutなど）、非金融（アマゾン、ウォルマートなど）が含まれる。これらの業界のリーダーたちは、分野は異なるが、いずれもデジタル決済の効率化やコスト削減において、ステーブルコインの潜在的価値を認めている。

2、規制の明確化が市場のパフォーマンスを後押し

トランプ大統領は、就任直後にデジタル資産に関する大統領令に署名し、関連する作業部会に対し、180日以内に支援となる政策案を策定するよう求めました。政策立案者たちは、7月下旬の期限を前に、改革の推進に追われている。例えば、米証券取引委員会（SEC）は6月13日、一部のDeFiアプリを証券取引所とみなすことを提案した、前政権が起草した未完成の規則を撤回すると発表した。さらに、連邦住宅金融庁（FHFA）のウィリアム・プルテ長官は、連邦住宅ローンの貸し手であるファニーメイとフレディマックに対し、住宅購入者の純資産を評価するための引受基準にデジタル資産を含めるよう求めた。最後にFRBは、これまで暗号業界の一部の分野で銀行によるサービスへのアクセスを制限していたメカニズムである「風評リスク」を、規制基準ではもはや考慮しないと発表しました。

FTSE/Grayscaleの一連の指数によると、暗号通貨暗号資産セクターと金融暗号資産セクターは、暗号セグメント全体で傑出したパフォーマーだった（図4）。暗号通貨セクターの上昇は主にビットコイン価格のわずかな上昇を反映したものである。金融セグメントでは、Hyperliquid、Uniswap、Aerodrome、Maple Finance/Syrup、Aaveが最大のプラスに寄与し、これらはすべて現在Grayscale Researchのトップ20リストにランクインしている。Aerodromeのような分散型取引所（DEX）は現在、中央集権型取引所（CEX）に劣らない価格競争力を持っており、ロングテールのオンチェーン資産取引空間を支配し続ける可能性が高い。

図4: 通貨と金融暗号の比較資産セグメントはより堅調に推移

私たちの意見では、ステーブルコインを除いて、この1年で予測市場以上にブレイクアウトした暗号アプリケーションはありません。ポリマーケットは、ニューヨーク市長選挙、NBAファイナル第7戦、世界的な紛争によって生じた世間の注目により、6月下旬に再び急騰しました（図5）。PolymarketはFounders Fundなどから10億ドル以上の評価額で2億ドルを調達し、KalshiはParadigmなどから20億ドルの評価額で1億8500万ドルを調達した。

図5: ポリマーケットニューヨーク市長選

ビットコインに対するマクロレベルの需要は、間違いなくこれまで暗号資産クラスの最も重要な原動力となってきた。しかし、6月の動向は、ステーブルコイン、分散型取引所、予測市場など、ブロックチェーン金融を支える技術の幅がいかに広いかを思い起こさせるものだ。2025年6月、暗号の全体的な評価はやや後退したものの、業界のファンダメンタルズは改善し続けており、これはやがて評価に反映されると考えています。

さらに、マクロ政策の背景は、今後数カ月も支援的であると思われます。短期的には、ビッグ・ビューティフル法がまもなくトランプ大統領によって署名される可能性があります。予算の専門家によると、現行法案では今後10年間で連邦赤字が約3兆ドル増加し、特定の期限切れ条項が延長されれば、赤字規模は5兆ドルに達する可能性があると試算している。さらにトランプ大統領は、連邦準備制度理事会（FRB）に金利引き下げを繰り返し要求している。FRBは独立機関だが、トランプ大統領は来年、新議長を任命する機会を得る（上院の承認が必要）。全体として、財政赤字の継続、実質金利の低下、潜在的な米ドル安は、ビットコインと暗号資産クラスにとって有利な要因の組み合わせを生み出すと考える。