出典：U.S. SEC Division of Corporation Finance; Compiled by AIMan@GoldenFinance
Introduction
暗号資産に対する連邦証券法の適用をより明確にするため[1]、米国企業金融局（DFI）は、合意形成メカニズムとしてプルーフ・オブ・ステーク（PoS）を使用するネットワーク（「PoSネットワーク」）における「誓約」[2]として知られる特定の活動についてコメントしています。米国金融サービス省（DFI）は、コンセンサス・メカニズムとしてプルーフ・オブ・ステーク（PoS）を使用するネットワーク（「PoSネットワーク」）[2]における「プレッジング」として知られる特定の行為についてコメントしている。具体的には、本ステートメントでは、パブリックでパーミッションのないネットワークのプログラム運用に本質的に関連し、そのようなネットワークのコンセンサスメカニズムに参加するために使用される、および/またはその結果として取得される、あるいはそのようなネットワークの技術的運用とセキュリティを維持するために使用される、および/またはその結果として取得される暗号資産の質権について取り扱う。本ステートメントでは、これらの暗号資産を「対象暗号資産」 [3]と呼び、PoSネットワーク上での誓約を「プロトコル誓約」と呼ぶ。
プロトコル誓約
ネットワークは、ネットワークトランザクションを検証し、ユーザーに決済保証を提供するために、指定された信頼できる仲介者への依存を減らすように設計された暗号と経済メカニズムに依存しています。各ネットワークの運用は、特定のネットワークルール、技術的要件、報酬の割り当てをプログラム的に実施するコンピュータコードで構成される、基盤となるソフトウェアプロトコルによって管理される。各プロトコルには「コンセンサス・メカニズム」が含まれており、これはピアツーピアネットワークを維持する無関係なコンピュータ（「ノード」と呼ばれる）の分散ネットワークが、ネットワークの「状態」（またはネットワークアドレスの所有権）に合意することを可能にするメカニズムである。"（またはネットワークアドレスの所有権残高、トランザクション、スマートコントラクトコード、その他のデータの権威ある記録）。公開された無許可のネットワークでは、ユーザーはネットワークのコンセンサスメカニズムに対して新しいトランザクションを検証するなど、ネットワークの運営に参加することができます。
PoSは、ネットワークに参加しているノード運営者（「ノードオペレータ」）がネットワークに価値を貢献していることを証明するためのコンセンサスメカニズムであり、不誠実な振る舞いをした場合、場合によっては没収される可能性がある。[4] PoSネットワークでは、ノードオペレータは、新しいデータブロックを検証し、ネットワークの状態を更新するために、ネットワークの基礎となるソフトウェアプロトコルによってプログラム的に選択されるために、ネットワークの対象となる暗号資産を誓約する必要がある。選択されると、ノードオペレータは「バリデータ」として機能する。バリデーターは検証サービスを提供する対価として、2種類の「報酬」を受け取る。(1) 新たに鋳造された（または作成された）「対象暗号資産」であり、その基礎となるソフトウェアプロトコルに従ってネットワークがバリデーターにプログラム的に割り当てるもの、(2) ネットワークに取引を追加しようとする当事者が「対象暗号資産」に支払う取引手数料のパーセンテージ。の割合である。[5]
PoSネットワークでは、ノードオペレータは、検証の資格を得て報酬を受け取るために、保護された暗号資産をコミットまたは「誓約」する必要があり、これは一般的にスマートコントラクトを通じて達成されます。スマートコントラクトは、ネットワークトランザクションに必要なアクションを自動化する自己実行プロセスである。誓約期間中、保護された暗号資産は「ロック」され、適用される契約の条件に基づき、一定期間移転することができない[6]。保護された暗号資産の検証は、スマートコントラクトによって自動化できるプロセスである。[6] 検証者は、質権設定された保護された暗号資産の所有権や管理権を取得しないため、質権設定中に保護された暗号資産の所有権や管理権が変更されることはありません。
各PoSネットワークの基礎となるソフトウェアプロトコルには、ノードオペレータの中からバリデータを選択する方法など、PoSネットワークを運用・維持するためのルールが含まれています。プロトコルの中には、バリデータを無作為に選択するものもあれば、ノードオペレータによって誓約された保護された暗号資産の量など、特定の基準を使用してバリデータを選択するものもあります。プロトコルには、無効なブロックの検証や二重署名（バリデータが同じトランザクションを複数回ネットワークに追加しようとすると、実際には同じ暗号資産が複数回使用される）など、ネットワークのセキュリティと完全性を損なう行為を阻止するためのルールも含まれる。[7]
プロトコル誓約の報酬は、PoSネットワークのセキュリティを維持し、その継続的な運用を保証するために、対象となる暗号資産を使用する金銭的インセンティブを参加者に提供します。誓約された対象暗号資産の数が増加すると、PoSネットワークのセキュリティが向上し、悪意のある当事者が暗号資産の大部分を管理するリスクが低下します。これらの資産を管理する悪意のある当事者は、トランザクションの検証に影響を与え、潜在的にネットワークのトランザクション履歴を変更することで、PoSネットワークを操作する可能性があります。
対象となる暗号資産の保有者は、ノードオペレーターとして行動し、対象となる暗号資産の保有を担保に入れることで報酬を得られる可能性があります。自ら（または別個に）誓約する場合、保有者は常にそのCovered Crypto Assetsと暗号秘密鍵の所有権と管理権を持ちます。
あるいは、対象暗号資産の所有者は、自分のノードを実行することなく、サードパーティに直接セルフホスト型の誓約を行うことで、PoSネットワークの検証プロセスに参加することができます。対象暗号資産所有者は、サードパーティのノードオペレータに検証権を付与する。[8] サードパーティのノードオペレータを使用する場合、対象暗号資産所有者は報酬の一部を受 け取り、プロバイダは検証トランザクションのサービスに対する報酬の一部を受け取る。セルフホスト型の誓約をサードパーティに直接行う場合、対象暗号資産所有者はその暗号資産と秘密鍵の所有権と管理権を保持します。
自己（または別個の）質権および第三者と直接行う自己ホスト質権に加えて、合意された質権の第3の形式は、第三者（「カストディアン」）が所有者の暗号資産の保管を行う、いわゆる「カストディアン」質権です。これは、第三者（「カストディアン」）が所有者の暗号資産を保管し、所有者に代わって質権を促進することを意味する。所有者がカストディアンに暗号資産を預けると、カストディアンはその管理下にあるデジタル「ウォレット」に預けた暗号資産を保管します。カストディアンは、カストディアンが運営するノードを使用するか、カストディアンが選択するサードパーティのノード運営者を介して、合意された報酬のシェアを受け取るために、所有者に代わって暗号資産を誓約します。預託された暗号資産は、質権設定プロセス中は常にカストディアンの管理下にあり、暗号資産の所有者はカストディアンが保有する暗号資産の所有権を保持するものとします[9]。さらに、カストディアンは所有者に代わって暗号資産を質権設定することができます。[9]さらに、預託された暗号資産は、(1)カストディアンによって運用目的または一般的な事業目的に使用されない可能性があり、(2)いかなる理由であれ、貸与、質入れ、または再担保にかけられない可能性があり、(3)第三者の請求の対象とならない方法で保有されます。このため、カストディアンは預託された暗号資産をレバレッジ、取引、投機的または裁量的な活動に使用することはできません。
合意された質権設定活動に対するSECの見解
SECの企業金融部門は、合意された質権設定に関連する「合意された質権設定活動」（以下に定義）は、1933年証券法（「証券法」）第2条（a）に関与しないと考えています。"）または1934年証券取引所法（"Exchange Act"）第2条(a)(1)もしくは1934年証券取引所法（"Exchange Act"）第3条(a)(10)に定義される証券の発行および販売に関与しない。[10] したがって、同省は、合意誓約活動の参加者は、証券法に基づいてSECに取引を登録する必要はなく、これらの合意誓約活動に関連して証券法が提供する登録の免除を遵守する必要もないと考えています。
本ステートメントが対象とする合意質権設定活動
SECの企業財務部の見解は、以下の合意質権設定活動および取引（「合意質権設定活動」および各「合意質権設定活動」）に関するものです：
PoSネットワーク上での暗号資産の質権設定
プロトコル・プレッジ・プロセスに関与する第三者（第三者ノード運営者、バリデーター、カストディアンを含むが、これらに限定されない）によって行われる活動、サービスプロバイダー（「サービスプロバイダー」）-報酬の獲得および分配における役割を含む-、および
付属サービス（以下に定義）の提供。
この声明は、以下の種類の「契約誓約」に関連する「契約誓約」活動のみに関連します。
ノード運営者が自身のリソースを使用して、自身が所有し管理する暗号資産を誓約する、自己（または分離）誓約。ノード運営者は、1人または複数の人が共同でノードを運営し、その暗号資産を誓約することができます。
第三者と直接行うセルフホストプレッジングでは、ノード運営者が契約条件に基づき暗号資産の所有者として検証権を付与されます。報酬の支払いは、PoSネットワークから暗号資産所有者に直接流れることも、ノード運営者を介して間接的に流れることもあります。
カストディの取り決めでは、カストディアンがその所有者に代わって保有する暗号資産を担保します。たとえば、クライアントのために預託された暗号資産を保有する暗号資産取引プラットフォームは、クライアントの委任を許可するPoSネットワーク上で、クライアントの同意を得て、クライアントに代わってそのような暗号資産を質入れすることができます。カストディアンは、自社のノードを使用して、またはサードパーティのノード オペレータを選択して、預託された暗号資産を質入れする。後者の場合、この選択は誓約プロセス中のカストディアンの唯一の決定です。
誓約活動の議論
証券法第2条（a）（1）および取引所法第3条（a）（10）は、カストディアンが暗号資産を誓約するために使用するさまざまな金融商品（「株式」、「債券」、「債券」など）を列挙することで、カストディアンの活動の議論を提供しています。取引所法第3条(a)(1)および取引所法第3条(a)(10)は、それぞれさまざまな金融商品（「株式」、「手形」、「債券」など）を挙げて「証券」を定義しています。暗号資産は「証券」の定義に明示的に列挙された金融商品のいずれにも該当しないため、SEC v. WJ Howey Co.に規定された「投資契約」テストに基づき、暗号資産を含む特定の取引を質権設定契約の文脈で分析する。したがって、暗号資産を含む特定の取引を質権設定契約との関連で分析する。[Howeyテスト」は、「経済的現実性」に照らして、これらの法定条項に記載されていない取り決めや商品を分析するために使用される。[取引の経済的実態を評価する際には、他人の起業的または経営的努力から利益が得られるという合理的な期待を前提とした合弁事業への金銭的投資があるかどうかがテストされる。[13] ハウ法以来、連邦裁判所は一貫して、「投資家以外の者の努力が紛れもなく重要であり、企業の成否に影響を与える重要な経営努力である」場合に、ハウ法の「他人の努力」の要件が満たされると説明してきた。連邦裁判所はまた、管理・経営活動はハウの「他人の努力」基準を満たす経営的・起業的努力ではないと指摘した。[15]
自己（または別個）の誓約
ノード運営者の自己（または別個）の誓約は、他人の起業的または経営的努力から利益を得るという合理的な期待に基づいていない。そうではなく、ノード運営者は自身のリソースを提供し、自身の暗号資産を誓約してPoSネットワークを保護し、新しいブロックを検証することでネットワークの運営を促進し、それによってPoSネットワークの基礎となるソフトウェアプロトコルの下で報酬を得る資格を得るのです。報酬を受け取る資格を得るためには、ノード運営者の活動はプロトコルの規則に従わなければなりません。自身の暗号資産を誓約し、プロトコル誓約に参加することで、ノードオペレータはPoSネットワークを保護し、その運営を促進するための管理または経営活動に従事しているに過ぎません。ノード運営者が期待するインセンティブは、PoSネットワークの成功が依存する第三者の管理活動や起業活動から得られるものではありません。むしろ、契約に期待される経済的インセンティブは、契約に誓約された管理的または経営的な行動に完全に由来する。したがって、報酬はネットワークに提供するサービスの対価としてノード運営者に支払われるものであり、他人の起業家的または経営的な努力から得られる利益ではありません。
同様に、暗号アセットの所有者がその認証権をノード運営者に付与する場合、暗号アセットの所有者は他人の起業家的または経営的な努力から利益を得ることを期待していません。ノードオペレータが暗号アセット所有者に提供するサービスは、自己(または別個)の 誓約に関連して上述した理由により、起業家的または経営的ではなく、本質的に管理的または 経営的である。ノードオペレータが自身の暗号アセットを質権設定するか、他の暗号アセット所有者から 検証権を取得するかにかかわらず、Howeyの分析の目的上、合意質権の性質は変わらない。いずれの場合も、合意誓約は管理上または経営上の活動であることに変わりはなく、期待される金銭的インセンティブは、PoSネットワークまたは他の第三者の成功からではなく、かかる活動からのみ生じる。さらに、ノード運営者は暗号資産所有者に支払われるインセンティブの額を保証したり、その他の方法で設定または固定したりすることはありませんが、ノード運営者はその額から手数料（固定手数料であれ、その額のパーセンテージであれ）を差し引くことができます。
カストディアルの取り決め
カストディアルの取り決めでは、カストディアン（それがノード運営者であるかどうかにかかわらず）は、このサービスを提供する暗号資産所有者に企業や管理業務を提供しません。このような取決めは、暗号資産所有者が第三者に認証権を付与する前述の取決めに似ているが、所有者が預託した暗号資産にカストディアンの権利を付与することも含まれる。カストディアンは、所有者の暗号資産を質入れするかどうか、いつ、どれだけの量を質入れするかを決定しない。カストディアンは、所有者に代わって、預託された暗号資産を質入れする代理人として行動するだけである。[さらに、カストディアンが預託された暗号資産を保管すること、および場合によってはノードオペレータを選択することは、Howeyの「他者の努力」要件を満たすのに十分ではありません。さらに、カストディアンは暗号資産の所有者に支払われる報酬の金額を保証したり、その他の方法で設定または固定したりしませんが、カストディアンはその金額から手数料（固定であるか、その金額のパーセンテージであるかを問いません）を差し引くことができます。
付属サービス
サービスプロバイダーは、合意された質権に関連して、以下に説明するサービス（「付属サービス」）を暗号資産所有者に提供することができます。これらの付随サービスは、管理的または経営的な性質のもののみであり、事業または経営業務を伴うものではありません。これらは、それ自体が企業的または経営的性質のものではない一般的な活動（合意質権設定）の一部です。
Slashing Coverage（スラッシング・カバレッジ）は、サービスプロバイダーが、スラッシングの結果被った損失を質権設定契約者に弁済または補償するものです。ノードオペレータのエラーに対するこの保護は、多くの伝統的な商取引でサービスプロバイダーが提供しているものと同様です。
早期アンバンドリング。サービスプロバイダは、カバーされた暗号資産を、合意されたアンバンドリング期間の終了前に所有者に返却することを許可します。[17] このサービスは、単に契約の有効アンバンドリング期間を短縮し、アンバンドリング期間の負担を軽減することで、暗号資産の所有者に利便性を提供します。
代替の報酬支払いスケジュールおよび金額。サービスプロバイダが、獲得した報酬を契約で設定されたスケジュールとは異なる順序および金額で分配する場合、および/または報酬が契約で付与された金額よりも早く、または少ない頻度で支払われる場合。早期アンバンドリングと同様に、これは報酬の割り当てと払い出しの管理に関連する、暗号資産保有者のためのオプションの利便性に過ぎません。
暗号資産の集約、サービスプロバイダーは暗号資産保有者に、契約の最低誓約要件を満たすために暗号資産を集約する機能を提供します。このサービスは検証プロセスの一部であり、それ自体は管理的または執行的な性質のものである。誓約を支援するために保有者の暗号資産を集約することも、同様に管理的または執行的な性質であることは言うまでもありません。
個別に提供されるものであれ、グループとして提供されるものであれ、サービスプロバイダーは、これらのサービスのいずれかまたはすべてを提供する際に、経営的または企業的な態度で行動することはありません。
[1]
本ステートメントにおいて、「暗号資産」とは、ブロックチェーンまたは分散型台帳技術の類似ネットワーク（「暗号ネットワーク」）を使用して生成、発行、および/または移転される資産を意味します。「トークン」、「デジタル資産」、「仮想通貨」、「通貨」として知られる資産を含むが、これらに限定されない。暗号プロトコルに依存する。また、本ステートメントにおいて「ネットワーク」とは、暗号ネットワークを意味します。
[2] 本声明はコーポレート・ファイナンス部（以下、「部」）のスタッフの見解を表したものです。これは、米国証券取引委員会（「委員会」）の規則、規制、ガイドライン、または声明ではなく、委員会はその内容を承認も不承認もしていません。他のスタッフステートメントと同様、このステートメントには法的効力はありません。このステートメントは、適用される法律を変更または修正するものではなく、誰に対しても新たな義務または追加の義務を課すものではありません。
[3] この声明は、受動的な収入の発生や、事業の将来の収入、利益、資産を譲渡する権利など、固有の経済的属性や権利を持たない、対象となる暗号資産に関わる特定の活動のみを対象としています。
[4] この声明は、合意された質権のみを対象としており、そのすべての変種を対象としているわけではありません。また、この声明は、いわゆる「流動性質権」、「再質権」、「流動性再質権」など、あらゆる形態の「質権」を対象とするものではありません。質権」。本声明書が対象とする具体的な質権設定活動については、「本声明書が対象とする合意された質権設定活動」で後述する。
[5] 議定書は報酬に関する規則を定めていますが、ノード運営者は一般的に、議定書に定められた方法とは異なる方法で報酬を共有したり、サービスに課金したりする自由があります。プロトコルによっては、ノードオペレータがプロトコルの標準報酬とは異なる報酬を提案し、受け取ることを許可しているものもあります。
[6] 最低誓約期間またはロックイン期間は、PoSプロトコルによって異なります。
[7] ノード運営者や検証者がそのような有害な活動に従事したり、PoSネットワークの技術的要件に従わなかったりした場合、誓約された暗号資産は没収または「カット」される可能性があります。
[8] 一部のPoSネットワークでは、保護された暗号資産の所有者は、その保護された暗号資産を質入れして、第三者に付与できる認証権を取得し、第三者が所有者に代わってPoSネットワーク上のトランザクションを認証するために質入れされた保護された暗号資産を使用できるようにすることができる。例えば、一部のPoSネットワークでは、保護された暗号資産の所有者がこの目的のためにその検証権をノードオペレーターに「委任」することを許可している場合がある。この場合、ノードオペレータは質権設定プロセスにおいていわゆる「プリンシパル」として機能する。他のPoSネットワークでは、いわゆる「ノミニー」を使用する場合があり、この場合、保護された暗号資産の所有者は、ノミニーに検証権を委任することができ、ノミニーは保護された暗号資産の所有者に代わって検証者を選択する。
[9] カストディアンは通常、ユーザー契約や利用規約など、所有者と契約を締結し、所有者が対象となる暗号資産の所有権を保持することを規定する。
[10] 当局の見解は、特定のAgreement Pledge活動（以下に定義）が有価証券の発行および販売を伴うかどうかを決定するものではありません。最終的な判断には、特定のAgreement Pledge活動に関連する事実の分析が必要です。事実が本ステートメントに記載されているものと異なる場合、特定のAgreement Pledge活動が有価証券の発行および販売を伴うかどうかに関する当省の見解は異なる可能性があります。
[11] 328 US 293 (1946).当社は、対象暗号資産の所有者は、（直接であるかカストディアンを通じてであるかを問わず）質権設定プロセス中、常にその対象暗号資産の所有権を保持しているため、合意された質権設定、および本明細書で定義する「合意された質権設定活動」、および当社が本明細書で表明する見解は、手形またはその他の債務証憑を伴うものではないと考えます。
[12] Landreth Timber Co.同事件において、連邦最高裁判所は、特定の商品が証券法第2条(a)(1)の「株式」の定義に明らかに該当するか、その他特別な性格を有するかどうかを判断するための適切なテストは、Howeyに規定された経済的現実性テストであると示唆しました。ある商品が証券であるかどうかを分析する際には、「形式を無視して実質を優先すべきである」（Tcherepnin v. Knight, 389 US 332, 336 (1967) ）。" United Housing Found.
[13] Forman, 421 US at 852.
[14] SEC v. Glenn W. Turner Enterprises, Inc.
[15] 例えば、First Fin. of Fed. Sav. & Loan v. EF Hutton Mortgage, 834 F.2d 685 (8th Cir. 1987)（従事した活動は、性質上、管理および管轄業務のみであったため、他人の経営行為または起業行為には該当しない）；Union Planters National Bank of Memphis v. Commercial Credit Business Loans, Inc. 651 F.2d 1174 (6th Cir. 1981)(管理業務やサービスは、Howeyルールに基づく経営行為や起業家的行為ではない)。また、Donovan v. GMO-Z.com Trust, 2025 US Dist. LEXIS 27871 (SDNY 2025)も参照のこと（「政府部門、技術部門、事務部門の業務は、投資スキームの運営とその結果としての投資の収益性に『必要』であることが多い。必要』であるが、裁判所は長い間、そのような努力はハウエル税法第3条の下では不十分であると判示してきた」)。.
[16] 管財人が所有者の対象暗号資産を質入れするかどうか、いつ、またはどの程度質入れするかを選択する限りにおいて、その活動は本ステートメントの範囲外です。
[17] 質入れされた対象暗号資産は、契約によって設定される「タイアップ期間」の対象となり、その後、対象暗号資産の所有者は報酬を受け取る資格を得ます。"アンワインド期間 "は、規制対象暗号資産が報奨を受ける資格を得ることができるようになる、契約により設定される期間です。各プロトコルには独自のタイアップ期間とタイダウン期間があり、数時間、数日、数週間の場合があります。
Jixu
Hui Xin
Aaron
Davin
Joy
Brian