ウォーレン・バフェットの2025年株主公開書簡（全文）

Author: Warren Buffett; Compiled by Tencent Finance; Source: core list+

ウォーレン・バフェットの2025年公開書簡。株主公開書簡全文

バークシャー・ハサウェイの株主の皆様へ:

昨年の業績

2024年、バークシャー・ヒルは私の予想を上回った。2024年、バークシャー・ヒルは私の予想を上回りました。私たちが株式を保有する189の事業会社のうち53%が減益を報告したにもかかわらずです。財務省証券の利回りが上昇したため、予測可能な投資収益が大幅に増加した一方で、流動性の高い短期証券の保有を大幅に増やしたからです。

また、GEICO（米国第4位の自動車保険会社）の業績が特に好調で、保険事業でも大幅な増益となりました。過去5年間、GEICOの最高経営責任者であるトッド・コムズはGEICOに大幅な改革を行い、効率性を改善し、引受基準を更新した。GEICOは長期的に保有する価値のある逸品だが、再整備が必要であり、トッドはそのために精力的に取り組んでいる。GEICOは長期的に保有する価値のある宝石だが、解体する必要があり、トッドはたゆまぬ努力を続けている。改革はまだ完了していないが、2024年に向けての進展は印象的だ。

全体として、2024年の損害保険（P/C）のプライシングは、対流性暴風雨による損害の大幅な増加を反映し、より強くなっている。気候変動はすでに忍び寄りつつあるのかもしれない。しかし、2024年に「壊滅的な」出来事は起こらない。しかし、ある日突然、本当に衝撃的な保険損害が発生する可能性がある。

損害保険事業はバークシャーにとって極めて重要であるため、公開書簡の後半でさらに詳しく述べることにする。

保険以外の2大事業であるバークシャーの鉄道事業と公益事業の総収益は改善しています。しかし、両事業にはまだ大きな改善の余地があり、2024年末には、約39億ドルのコストをかけて、公益事業の持株比率を約92%から100%に引き上げ、そのうち29億ドルを現金で、残りをバークシャーのクラスB株で支払う予定です。

全体では、2024年に474億ドルの営業利益を計上しました。私たちは、GAAPに基づくK-68で報告された利益よりも、この指標を強調することがよくあります。

私たちの計算では、株式や債券のキャピタルゲインとキャピタルロスは除外しています。長期的には、利益が優先される可能性が高いと私たちは考えています。年率の数字が予測不可能に大きく変動する可能性があるにもかかわらず、である。これらの投資の時間軸は通常1年をはるかに超え、多くの場合数十年に及ぶ。このような長期投資は、時にレジを教会の鐘のように鳴らすこともある。

以下は、2023年から2024年の利益の内訳であり、すべて減価償却費、償却費、法人税等控除後で計算されている。(単位：百万ドル）

。2) 2024年に約11億ドル、2023年に約2億1,100万ドルの為替差益を含みますが、これは米ドル建て以外の債務を使用することから生じるものです。

サプライズ！アメリカの重要な記録が破られた

60年前、現在の経営陣がバークシャーを引き継いだ。その決断は間違いでした。当時私がバークシャーに支払った金額は安く思えたが、その事業（北部の大手繊維会社）は撤退の道をたどっていた。

米国財務省は、バークシャーの運命を長い間静かに予見していた。1965年、バークシャーは法人税を1セントも払っておらず、10年もの間、恥ずべき事態が続いていた。1965年、バークシャーは法人税を一銭も納めておらず、その恥ずべき状態が10年間も続いていた。このような行動は、一部の注目の新興企業にとっては理解できるかもしれないが、アメリカ産業の大黒柱にとっては、バークシャーが破滅するという警告のサインである。

60年後、財務省が驚いたことを想像してみてほしい。バークシャー・ハサウェイという社名で現在も営業している同社は、米国政府がどの企業からもらっている法人税よりもはるかに多くの法人税を支払っており、時価総額が1兆ドル規模の米国のハイテク大手企業よりも多いのだ。

正確には、バークシャーは2024年に内国歳入庁（IRS）に合計268億ドルの税金を4回支払う。この数字は、米国企業が支払う税金全体の約5％に相当する。(さらに、外国政府と44の州に多額の所得税を支払っている）。

この記録的な納税が可能になったのは、ある重要な要因のおかげであることは注目に値する。-101,755ドル、A株1株当たり10セント）。(1967年1月3日、私たちは唯一の配当金を支払った。）

バークシャーの株主は60年もの間、継続的な再投資戦略を支持し、それによって会社は課税所得を蓄積してきた。米国財務省への現金所得税の支払いは、最初の10年間は哀れなほど少額であったが、現在では累積1,010億ドル以上......そして増え続けている。

この数字はあまりに大きく、一般人の頭を悩ませている。私たちが昨年納税した268億ドルを言い換えてみよう。

バークシャーが2024年の間、20分ごとに100万ドルの小切手を財務省に送ったとしよう。-それでも、年末には連邦政府に多額の税金を支払う義務がある。実際、財務省はおそらく1月中旬まで教えてくれないだろうから、私たちは少し休んでぐっすり眠り、2025年の納税に備えることができる。

資金の行方

バークシャーの保有株式には2つの種類がある。一方では、多くの企業で支配的株式を保有しており、少なくとも80％の株式を保有しています。

バークシャーの保有株式は2通りある。

これら189の子会社は市場における普通株に似ているが、同一ではない。合計で数千億ドルの価値があり、希少な逸品もあれば、経営は順調だが優れた事業ではないものも多く、期待はずれの遅れもある。私たちは、足を引っ張っているような大きな資産は持っていないが、買うべきではなかった事業もある。

その一方で、アップル、アメリカン・エキスプレス、コカ・コーラ、ムーディーズなど、間違いなく有名企業である十数社の超大型で有利な事業の少数株を保有している。これらの企業は、事業運営に必要な純有形資本に対して非常に高いリターンを得ている。2024年末時点で、私たちは2,720億ドル相当の取引可能な株式を保有している。当然のことながら、本当に優れた企業が全体として売れることはめったにないが、月曜から金曜までウォール街で取引される際には、これらの企業の少数の株式がバーゲン価格で買われ、時には売られることもある。

私たちは、株式ビークルの選択において偏見を持たず、常にお客様（そして私の家族）の貯蓄をどこで展開するのが最善であるかに基づいています。魅力的な投資先がないこともよくあります。しかしまれに、私たち自身がチャンスの真っ只中にいることがあります。グレッグは、そのようなときにチャーリーと同じ能力を発揮する。

売買可能な株なら、自分が間違ったときに戦略を変えるのは簡単だ。しかし、バークシャーの現在の規模が、そのような選択をする能力を低下させていることを強調しておきたい。株の売買は簡単にはできません。投資の構築や売却に1年以上かかることもある。また、少数株を保有している企業については、必要なときに経営陣を交代させることはできないし、資金の流れをコントロールすることもできない。こうした決定に不満があっても、効果的な介入はできない。

また、持ち株会社では、こうした決定を支配することはできるが、ミスに対処する柔軟性ははるかに低い。実際、バークシャーは、解決できないと思われる問題に直面しない限り、持ち株会社を売却することはほとんどありません。その結果、バークシャーの支援を求めて名乗りを上げる経営者が出てくるというメリットもある。時には、それが私たちにとって明確なアドバンテージになることもあります。

現在、一部のアナリストがバークシャーのキャッシュポジションは大きすぎると考えているにもかかわらず、皆さんの資金の大部分は依然として株式に投資されています。その選好は変わりません。2024年に3,540億ドルだった流通株の保有額は2,720億ドルに減少しましたが、非上場株の保有額は増加しており、依然として流通株ポートフォリオの価値を大きく上回っています。

バークシャーの株主は、これらの事業の多くが重要な国際事業を展開しているという事実にもかかわらず、資金の大部分を常に株式、それも主に米国株式に投資することに安心することができます。バークシャーは、現金に相当する資産を保有することを優先することはなく、むしろ、優良な事業を保有することを優先します。

紙幣の価値は、財政政策が失敗した場合、すぐに消えてしまう。このような無責任な慣行は、一部の国では慣習となっており、米国の短い歴史の中でもリスクとなってきた。固定利付債は通貨切り下げを防ぐものではない。

しかし、企業や個人の商品やサービスがその国の国民に人気がある限り、通常は通貨不安に対処する方法を見つけることができる。個人の能力も同じだ。運動神経も、美声も、医療や法律の技術も、特別な才能もない私は、ずっと株式投資に頼らざるを得なかった。実際、私は常にアメリカの企業の成功に頼ってきたし、これからもそうするだろう。

いずれにせよ、市民が貯蓄を合理的に（できれば想像力豊かに）使うことは、社会的生産高をますます増大させるための必要条件である。このシステムは資本主義と呼ばれている。資本主義にはそれなりの欠点があり、ある意味では非常に深刻な欠点もあるが、他の経済システムにはない驚異をもたらすこともある。米国はその最たる例である。わが国は235年という短い歴史の中で、1789年に憲法が制定されたときには、最も楽観的だった入植者たちでさえ想像できなかったような進歩を遂げた。

確かに、我が国が誕生して間もない頃は、貯蓄を補うために外国から借金をすることもあった。しかし同時に、多くのアメリカ人にコンスタントに貯蓄をしてもらい、その貯蓄者や他のアメリカ人にその資金を賢く使ってもらう必要があった。米国が全生産量を消費すれば、この国は立ち行かなくなる。

アメリカの進歩は必ずしもきれいなものではなかったし、わが国には常に、誤って貯蓄を託した人々を利用しようとする悪党やセールスマンがあふれている。しかし、そのような悪行-それは今日でも存在する-や、残酷な競争や破壊的な技術革新のために最終的に失敗した多くの資本投資があったとしても、アメリカの貯蓄は、植民地主義者が想像もしなかったような量と質の生産を達成した。

わずか400万人で始まったアメリカは、初期には残酷な内戦があり、アメリカ人同士で争っていたにもかかわらず、瞬く間に世界の景色を変えた。

ある意味、バークシャーの株主は、配当を見送り、収入を消費するのではなく、再投資することを選択することで、アメリカの奇跡に参加したのである。当初、この再投資は微々たるもので、ほとんど意味がなかったが、長期複利の魔法と組み合わせた持続的な貯蓄文化の結果、時間とともに急成長した。

バークシャーの投資活動は現在、わが国の隅々にまで影響を及ぼしており、現在も続いている。

企業はさまざまな理由で滅びますが、人間の運命とは異なり、企業の老朽化は本質的に致命的なものではありません。バークシャーは1965年当時よりも活気に満ちている。

しかし、チャーリーと私が常に認めてきたように、バークシャーは米国以外では現在の成功を収めることはできなかった。そして、バークシャーが存在しなかったとしても、米国は同じ成功を収めていただろう。

だから、アンクル・サム（アメリカのニックネーム）、ありがとう。いつの日か、バークシャーの子孫たちは、2024年当時よりも多くの税金を払いたがるでしょう。どうかその税金を賢く使い、より恵まれない人々の面倒をみてあげてください。また、安定した通貨を維持するためには、皆さんの知恵と絶え間ない警戒が必要であることを決して忘れないでください。

損害保険

損害保険は依然としてバークシャーの中核事業であり、大企業では非常に珍しい財務モデルに従っている業界です。

多くの場合、企業は製品やサービスを販売する前、あるいは販売と同時に、人件費、材料費、在庫、工場設備などのコストを負担する。その結果、CEOは製品が販売される前に、その製品のコストを把握することができる。販売価格がコストより低ければ、経営者はすぐに問題に気づく。結局のところ、キャッシュの流出は無視できないのだ。

また、損害保険を書く場合、私たちはかなり前に支払いを受けるが、商品の原価を知るのはずっと後になってからである。この「真実の瞬間」が30年以上遅れることもある。(50年以上前に発生したアスベストへの暴露に対して、私たちはいまだに巨額の保険金を支払っている）。この運営モデルは、保険会社がコストの大半を負担する前にキャッシュを生み出すという望ましい効果をもたらすが、CEOや取締役がそれに気づく前に会社が赤字になり、時には巨額の赤字になる可能性もある。

農作物保険や雹害保険など、損害の報告、査定、支払いが迅速に行われる保険では、このミスマッチを最小限に抑えることができる。しかし、他の種類の保険では、経営陣や株主が油断し、会社が倒産しても気づかないことがある。例えば、医療過誤保険や製造物責任保険などである。長期賠償責任」保険の場合、損害保険会社は規制当局に対し、何年も（あるいは何十年も）存在する巨額の虚偽利益を報告することがある。このような会計処理は、CEOが楽観主義者か嘘つきである場合に特に危険である。このような可能性は空想ではなく、歴史はこのような状況に満ちている。

ここ数十年、この「お金を取ってそれを支払う」モデルによって、バークシャーは巨額の資金（「フロート」）を投資する一方で、一般的に我々が考えるような少額の保険引受利益を実現してきた。引受利益はわずかである。私たちは "サプライズ "を見積もっているが、これまでのところ、それは十分なものである。

私たちは大きな損失を出しても落胆していません。(

私たちが被った大きな損失に落胆することはありません（これを書いているとき、山火事などの災害が頭をよぎりました）。私たちの仕事は、このようなサプライズに値段をつけることであり、損失が発生しても冷静に吸収することである。また、"暴走 "判決や虚偽の訴訟、明らかな詐欺と闘うことも私たちの仕事です。

バークシャーの再保険担当副会長兼CEOであるアジットのリーダーシップの下、私たちの保険事業は、オマハのあまり知られていない会社から、リスクを回避し、財務的に強いという評判を持つ世界的リーダーへと成長しました。また、私、グレッグ、および取締役会のメンバーは、受け取る報酬よりもはるかに多くの金額をバークシャーに投資してきました。私たちは、オプションやその他の一方的な報酬は用いません。あなたが損をすれば、私たちも損をするのです。このアプローチは慎重さを促しますが、先見の明を保証するものではありません。

損害保険の成長は経済的リスクの増加に依存している。結局のところ、リスクがなければ保険の需要はないのである。

135年前、世界には自動車もトラックも飛行機もなかった。そして今、アメリカ国内だけでも3億台もの自動車が存在し、毎日甚大な被害をもたらしている。ハリケーン、竜巻、山火事による物的損害も増大し、そのパターンや最終的なコストはますます予測不可能になっている。

これらの補償のために10年間の保険を書くことは愚かであり、狂っているとさえ言える。もし私たちの考えが変われば、提供する契約を変更します。私が生きてきた間、自動車保険会社は通常、1年契約をやめ、6ヵ月契約に切り替えてきた。この変更により、フロートは減少するが、より柔軟な引き受けが可能になる。

どの民間保険会社も、バークシャーが提供できるリスク量を引き受けたがらない。

民間の保険会社はバークシャーが提供できるリスク量を引き受けたがらない。しかし、価格が適切でない場合には契約する必要もある。このゲームにとどまるために、適正な価格でない保険契約を結んではならない。それは企業の自殺行為に等しい。

損害保険を正しくプライシングすることは、芸術であると同時に科学であり、楽観主義者のビジネスではないことは間違いない。アジットをスカウトしたバークシャーの重役マイク・ゴールドバーグはかつて、「アンダーライターには毎日緊張感を持って出社してほしいが、麻痺はしてほしくない。."

全体として、私たちは損害保険ビジネスが好きです。バークシャーは経済的にも心理的にも極端な損失にも躊躇することなく対処できます。また、再保険会社に依存していないため、実質的かつ永続的なコスト優位性がある。最後に、当社には優秀なマネジャーがおり（楽観主義者はいない）、損害保険から提供される巨額の資金を運用することに特に長けている。

過去20年間で、当社の保険事業は引受けから320億ドルの税引き後利益を得ており、これは売上高1ドル当たり約3.3セントに相当する。同時に、預金残高は460億ドルから1,710億ドルに増加した。浮動預金は時間の経過とともに微増する可能性が高く、賢いアンダーライティング（と多少の運）があれば、ゼロ・コストを達成することも可能である。

バークシャーは日本への投資を拡大

米国を拠点とする事業への注力に加え、日本への投資も拡大しています。

バークシャーが、バークシャー自身と似たような方法で事業を成功させている日本企業5社の株式を買い始めてから、もうすぐ6年になる。その5社とは、アルファベット順に伊藤忠商事、丸紅、三菱商事、三井物産、住友商事である。各企業は幅広い事業を展開しており、その多くは日本国内にあるが、世界規模で事業を展開している企業もある。

バークシャーは2019年7月、5社すべての株式を初めて購入した。私たちは単純に彼らの財務記録を見て、株価の低さに驚きました。時が経つにつれ、これらの企業に対する評価は高まっていった。グレッグは何度か彼らと会い、私は定期的に彼らの進捗状況を追っていた。私たちは二人とも、彼らの資本金、経営陣、投資家に対するアプローチが気に入った。

これら5社は、適切な場合には配当を増やし、適切な場合には自社株買いを行い、トップエグゼクティブに対する報酬プランは、米国の同業他社に比べてはるかにアグレッシブではない。

これら5社の持ち株は長期的なものであり、私たちはその取締役会を支援することにコミットしている。私たちは当初から、バークシャーの持ち株比率を各社の株式の10％未満に抑えることで合意していた。しかし、その上限が近づくにつれ、5社は緩やかな緩和に同意した。時が経てば、バークシャーの5社に対する持ち株比率が高まるかもしれません。2024年末時点で、バークシャーの総投資コストは138億ドル、保有株式の価値は合計235億ドルとなっている。

一方、バークシャーは円建て借入金を増やしている。借入金はすべて固定金利で、「変動金利」はない。グレッグと私は将来の為替レートを予想していないので、通貨中立に近いポジションを模索しています。しかし、GAAPの規則では、借りた日本円の損益を定期的に認識することが義務付けられており、2024年末時点で23億ドルの税引き後利益（うち8億5,000万ドルは2024年に発生）が米ドル高により含まれている。

私は、グレッグと彼の後継者がこの日本のポートフォリオを今後数十年にわたって保有し、バークシャーは将来、これら5社とより生産的に協力する別の方法を見つけるだろうと期待しています。

現在の円バランス戦略の数学的論理も気に入っています。これを書いている時点で、私たちは2025年に日本の投資からの年間配当収入が合計で約8億1200万ドルになると予想している一方、円建て債務の金利コストは約1億3500万ドルとなっている。

オマハ年次総会

5月3日にオマハで開催される年次総会に、ぜひご参加ください。今年はスケジュールが調整されましたが、基本は変わりません。私たちの目標は、皆さんの多くの質問に答え、友人とのつながりを作るサポートをし、オマハに良い印象を持って帰っていただくことです。オマハ市は皆さんのお越しをお待ちしています。

私たちは、皆さんの財布を簡単に空にし、一日をより楽しくする様々なバークシャー製品を提供するために、これまでと同じボランティアチームを続けます。例年通り、金曜日の午後12時から5時まで営業し、可愛らしいスクイッシュマロー、フルーツ・オブ・ザ・ルームのアンダーウェア、ブルックスのランニングシューズ、その他たくさんの魅力的な商品を提供します。

今年は1冊の本を販売します。昨年は『Poor Charlie's Almanack』を発売しましたが、すぐに売り切れてしまい、土曜日の営業終了までに5,000冊すべてが売れてしまいました。2015年、私は元バフェット補佐官であるキャリー・ソヴァに、軽快で楽しいバークシャーの歴史本に挑戦するよう頼んだ。私は彼女に想像力をフルに発揮する自由を与え、彼女はすぐにその創造性、内容、デザインで私を驚かせる本を作り上げた。

その後、ソバは家庭を持つためにバークシャーを離れ、現在は3人の子供がいる。

その後、ソバは家庭を持つためにバークシャーを去り、現在は3人の子供がいる。私は年配の社員を何人か招待し、ソバはたいてい家族を連れてくる。今年のイベントで、私は大胆にも彼女に、チャーリーの写真や名言、あまり知られていないエピソードを盛り込んだバークシャー60周年記念版の本を書きたいかと尋ねた。

3人の幼い子供の世話があるにもかかわらず、ソーワはすぐに承諾してくれた。

その結果、私たちは金曜日の午後と土曜日の午前7時から午後4時まで、年次総会の期間中に新刊本を5,000部販売することになりました。

曽和は、新刊の執筆に費やした労力に対して報酬が支払われることを拒否した。私は、ホームレスの大人と子供を支援するサウス・オマハのスティーブン・センターに5,000ドルを寄付した株主に贈られる新著20冊にサインをすることを彼女に提案した。カイザー家（私の長年の友人であるビル・カイザー・シニアから始まるカイザー一家は、ソバの祖父と同様、何十年にもわたって同機関を支援してきた）。この20冊のサイン入り書籍の販売を通じて集まった資金には、私が同額を上乗せします。

ベッキー・クイックは、少し手を加えた土曜日の集まりを取材する。クイックはバークシャーのことを知り尽くしており、経営陣、投資家、株主、有名人への興味深いインタビューをいつもアレンジしてくれる。彼女とCNBCのチームは、私たちのミーティングを世界中に広めたり、バークシャー関連の豊富な資料をアーカイブ化したりと、素晴らしい仕事をしてくれている。アーカイブのアイデアは、ディレクターのスティーブ・バークの功績です。

今年は映画上映の代わりに、少し早めの午前8時からスタートします。

今年は映画上映の代わりに、朝8時から少し早めにスタートします。私が短いオープニングスピーチをした後、すぐに質疑応答に移り、クワークからの質問と観客からの質問を交互に行います。

グレッグとアジトも私と一緒に質問に答え、10時半に30分の休憩を取ります。午前11時に再開するときは、グレッグだけが私と一緒にステージに残ります。今年は午後2時に終了しますが、展示エリアは午後4時までショッピングができます。

週末のイベントの詳細は16ページに掲載されています。日曜日の朝、いつも人気のブルックス・ランには特にご注目ください。(私は寝ます）。

昨年書いた私の明るく美しい妹バーティが、同じように美しい2人の娘と一緒になる。このようなめくるめく結果を生み出す遺伝子は、一族の女性側からしか生まれないというのが、観察者の一致した意見である。(泣）

バーティは現在91歳で、私たちは毎週日曜日に昔ながらの電話で話をしている。私たちは老いの喜びについて話し、松葉杖の利点など刺激的な話題について話し合う。私の場合、杖の有用性はうつぶせに倒れないようにすることくらいです。

しかし、バーティはしばしば、彼女の楽しみである、女性が杖を使うと男性が「口説かれなくなる」という付加価値で私を押し倒す。バーティの説明では、男性のプライドが松葉杖をついた小さな老婦人を単にターゲットにふさわしくないという。今のところ、彼女の主張に反論するデータはない。

しかし、私は疑問を持っている。大会のステージからはあまり見えないので、参加者がバーティに目を光らせてくれればありがたい。松葉杖が本当に役に立ったら教えてね。きっと彼女は男性に囲まれるに違いない。年代によっては、その光景は『風と共に去りぬ』のスカーレット・オハラと彼女の男性ファンの大群を彷彿とさせることだろう。

バークシャーの監督たちと私は、オマハに皆さんをお迎えできることをとても嬉しく思っています。