作者：Jay Jo，来源：Tiger Research，编译：Shaw 金色财经
摘要
全球中心化交易所 (CEX) 正在推出自己的区块链，以确保新的收入来源。Upbit 和 Bithumb 可能会加入这场竞争。
可能会出现四种场景：基于OP Stack的Layer 2网络、韩元稳定币基础设施、利用韩国独特的市场流动性以及Pre-IPO股票代币化。每种场景都反映了韩国独特的市场状况。
监管限制和技术复杂性仍然是重大障碍。短期内实施起来颇具挑战。然而，交易量下降以及全球竞争加剧表明，这两家中心化交易所都必须寻求新的增长动力。
1. 准备、设置、启动：CEX 主导的基础设施竞争拉开帷幕
中心化交易所 (CEX) 纷纷投身区块链基础设施竞争。Coinbase 推出了 Base，Kraken 推出了 Ink，而 Robinhood 最近也加入了进来。竞争愈发激烈。
这种激烈的竞争源于收费业务模式的局限性。中心化交易所（CEX）依赖收费模式作为加密货币行业中最为稳定的收入来源。然而，这些模式严重依赖市场状况。这催生了收入多元化的需要。此外，CEX此前仅在有限的监管管辖区竞争。如今，竞争舞台已扩展至全球。DEX也通过在巅峰时期占据超过 25% 的市场份额对中心化平台发起了挑战。
与此同时，加密货币的主流采用正在加速。这为CEX通过区块链基础设施开辟了交易之外的新业务机会。这些变化将加速CEX在推出自己的区块链方面的竞争。
2. 如果Upbit 和 Bithumb 推出自己的区块链会怎样？
全球CEX都在竞相推出自己的区块链。这自然引出了一个问题：“韩国的主要 CEX，Upbit 和 Bithumb，会效仿吗？”要评估这种可能性，我们需要审视这些 CEX 当前的状况以及它们之前的尝试。
韩国在全球加密货币市场占据着独特的地位。韩元（KRW）的交易量在全球法定货币中仅次于美元（USD），位居第二，有时甚至超过美元。没有其他任何一个国家能拥有如此高的交易量。这样的市场环境使得Upbit和Bithumb能够成长为大型企业（韩国规定资产超过5万亿韩元的企业为大型企业）。
然而，这种结构正在发生变化。自 2021 年达到历史高点以来，韩国中心化交易所的交易量一直在下降。当地用户正在向币安和 Bybit 等全球中心化交易所或DEX迁移。这意味着韩国的中心化交易所正逐渐进入一个无法仅仅依赖韩国流动性溢价的环境。
韩国的中心化交易所（CEX）察觉到了这些变化。Upbit 和 Bithumb 都试图通过海外子公司和业务多元化来实现全球扩张。然而，仅靠“韩国 CEX”这一品牌在国外难以获得竞争优势。它们推出了各种基于平台的业务，但大多数都失败了。这些业务与CEX的核心优势缺乏关联。监管制裁也限制了业务多元化的努力。
变革之风正在吹拂。特朗普支持加密货币的政策改善了全球监管环境。中心化交易所（CEX）现在可以更积极地推行新的增长策略。在此背景下，对于 Upbit 和 Bithumb 来说，推出自己的链成为了一个可行的选择。
如果他们推出区块链，可以预期会有不同的结果。他们可以直接利用自身的优势：庞大的用户群和充足的流动性。韩国独特的市场特征进一步增加了创造差异化价值的潜力。
预期场景1：构建基于OP架构的Layer 2网络
如果这些中心化交易所构建自己的链，他们可能会选择Layer 2而不是Layer 1。
主要原因是开发复杂性和所需资源。Layer 1的开发和运营需要大量资源。尽管Rollup服务降低了门槛，Layer 2仍然需要大量的专业知识。Kraken的Ink项目涉及约 40 名开发人员。对于中心化交易所来说，独立构建和运营此类基础设施会造成沉重的负担。它们的目标在于通过基础设施扩展平台业务，而非自行打造高性能的基础设施。
监管风险进一步加剧了形势的复杂化。Layer 1 区块链需要发行原生代币，但韩国的监管环境使得代币发行几乎不可能，并且会面临严厉的监管处罚。因此，效仿 Coinbase 的做法，无需原生代币即可运行的 Layer 2 模型成为最切实可行的替代方案。
Layer 2 开发有多种架构，但全球中心化交易所 (CEX) 已采用 Optimism (OP) Stack 作为事实上的标准。Coinbase 的 Base 和 Kraken 的 Ink 均以此为基础构建，并成为 CEX 的参考模型。Robinhood 则因不同的战略目标而选择了 Arbitrum。Coinbase和 Kraken 致力于通过互操作性扩展广泛的生态系统，而 Robinhood 则专注于将金融服务引入链上。Arbitrum 更大的定制灵活性可能更适合这种模式。
Upbit 和 Bithumb 与 Coinbase 有着相似的目标。这两家中心化交易所都必须利用其庞大的用户群拓展链上服务，以克服基于费用的模式的局限性，并创造新的收入来源。开放性和互操作性对于这一扩展至关重要。因此，如果 Upbit 和 Bithumb 推出自己的公链，最有可能的选择是基于OP Stack的公共Layer 2网络。
预期场景2：韩元稳定币基础设施
Upbit 和 Bithumb 推出各自链的另一种情形是围绕韩元稳定币构建专用基础设施。
这两家中心化交易所均在稳定币市场积极布局。Upbit和Bithumb已申请稳定币相关商标。Upbit 和 Bithumb 已提交了与稳定币相关的商标申请。Upbit 正式宣布计划通过与韩国领先的移动支付服务 Naver Pay 合作，进军韩元稳定币市场。鉴于 Upbit 是最有可能的候选者，现实情况是 Naver Pay 发行基于韩元的稳定币，而 Upbit 提供区块链基础设施。这种结构符合《虚拟资产用户保护法》，该法禁止 CEX 交易由自身或关联方发行的虚拟资产。
在这种情况下，关键在于构建专门针对稳定币的基础设施。他们可以通过添加现实世界的支付和隐私保护功能来实现差异化服务。网络可以设计为使用韩元稳定币支付交易费用。这类似于 USDC 的 Arc 网络模式。其目标是打造所有交易都围绕稳定币进行的生态系统。这种结构为用户提供了稳定的成本，同时为韩元稳定币创造了可持续的需求。
但这种情况存在技术限制。Optimism 默认使用以太坊支付手续费，并停止了对自定义手续费代币的支持。因此，具备定制能力的基于Arbitrum的Layer 2或使用韩元稳定币作为原生代币的Layer 1可能是更合适的选择。
预期场景3：利用韩国流动性溢价的策略
Upbit 和 Bithumb 可以尝试的一个策略是利用韩国的流动性溢价。韩国目前拥有巨大的流动性，以法定货币计算在全球排名第二。然而，这种流动性仍局限于中心化交易所的内部系统。
中心化交易所可以根据存入的资产发行 upBTC 和 bbBTC这样的封装代币。Coinbase 的 cbBTC 就是一个典型的例子。这些封装代币可以在其他链上使用，但如果平台在其应用程序中提供诸如一键集成之类的便捷功能，用户可能会留在 CEX 构建的链上。这吸引了项目团队在这些生态系统中进行建设以获取流动性。活跃的生态系统使 CEX 能够获得基于基础设施的收入。CEX 还可以直接测试诸如使用封装代币进行借贷之类的其他商业模式。
预期场景4：进入上市前股票代币化市场
Upbit 和 Bithumb 可以选择的另一个策略是进入上市前的股票代币化市场。Upbit 已经通过 Ustockplus 运营上市前股票交易平台，并积累了经验。然而，这仍是一种 P2P 匹配模式，买家必须回应卖单。没有交易对手，交易就无法完成。这种模式存在流动性低和执行不可预测的问题。
在独立链上对上市前的股票进行代币化改变了这一局面。代币化的股票可以通过流动性池或做市商持续交易。所有权的转移通过智能合约实现自动化和透明化处理。除了简单的交易效率提升之外，诸如自动分红、条件交易和可编程的股东权利等功能也可以在链上实现。这使得现有的证券系统无法实现的金融产品设计成为可能。
Naver 近期谋求收购 Dunamu 的 Ustockplus 股份一事值得关注。Upbit 可以提供区块链基础设施，而 Naver 负责平台运营和实体股票管理。这种结构在当前监管限制下运作良好。这种做法将交易基础设施与证券管理角色分离，降低了机构风险。它使进入代币化市场成为可能，同时解决了现有服务的局限性。
3. 结束语
我们探讨了 Upbit 和 Bithumb 自有链可能呈现的各种情形。然而，现实中仍存在诸多障碍。最大的制约因素是监管。韩国采取积极的监管方式，这使得推出法律未明确规定的服务变得困难。这两家中心化交易所在被指定为大型企业集团后，面临的监管负担也有所增加。此外，它们还缺乏像 Base 的 Jesse Pollak 这样具有 Web3 原生思维的领导者。技术复杂性又增添了另一层难度。短期内这些链实现的可能性仍然很低。
不过，这些尝试仍存在足够的可能性。韩国国内交易量自 2021 年达到峰值以来一直在下降。全球竞争持续加剧。仅靠收费模式显然存在增长局限。此前的营收多元化尝试未能取得显著成效。持续增长需要新的驱动力。大胆尝试打造自己的区块链可以成为支柱之一。这代表了最切实可行的业务多元化策略，能够利用其竞争优势：用户基础和流动性。
此外，这些可能性需要监管态度的转变才能成为现实。在政策支持市场健康发展以及制度灵活性的保障下，Upbit 和 Bithumb 可以更积极地开展各种业务试验。这可能会成为提升韩国整个区块链生态系统竞争力的机会，而不仅仅是这两家中心化交易所的增长。
XingChi
