美国经济怎么了？——银行体系、货币供应与政策挑战

一、商业银行的核心角色与信贷收缩困境

商业银行作为美国经济的支柱，承担着货币创造的核心功能。数据显示，美国商业银行贡献了广义货币供应（M2）的80%，其信贷行为直接决定经济活力。然而，当前商业银行正陷入 “谨慎放贷 - 货币停滞” 的恶性循环：

• 信贷增长乏力

  2024 年商业银行贷款年增长率仅为3.2%，远低于2018-2019年的5.8%（美联储数据）。其中，商业地产贷款增速从2022 年的 6.5%降至2024年的1.1%，反映企业投资意愿低迷。

• 违约风险攀升

  截至2024 年Q4，全美逾期90天以上贷款占比达1.8%，较2022年低点上升0.7 个百分点。信用卡违约率从2021 年的2.4%升至 2024年的 3.9%，汽车贷款违约率突破4.5%（纽约联储数据）。

• 资产负债表压力

  商业银行持有约5200亿美元未实现证券投资损失（主要来自国债和 MBS），占一级资本的12%（FDIC 数据）。若长期利率维持高位，可能触发大规模资产减值。

尽管美国银行体系资本充足率仍达12.5%（高于巴塞尔协议8%的要求），但信贷标准持续收紧。美联储2024年 Q4 调查显示，68%的银行对企业贷款要求 “显著提高”，为2008年以来最高水平。这种 “龟缩” 行为导致货币创造动能衰减，直接威胁经济增长。

二、货币供应停滞：经济放缓的核心诱因

货币供应增速与经济增长存在强相关性。2022年6月至2024年12月，美国M2 年增长率仅为1.1%，远低于1960-2020年3.8% 的均值（FRED 数据）。汉基提出的 “黄金增长率”（6%）旨在平衡2%通胀目标与实际增长需求，当前增速已连续28个月低于这一阈值。

货币供应收缩的传导机制

1. 需求侧抑制

   企业贷款需求指数从2021年的72降至2024年的58（美联储调查），反映对未来盈利的悲观预期。

2. 供给侧约束

   商业银行每1美元资本支持的贷款规模从2021年的10.5 倍降至2024年的9.2 倍，货币乘数效应减弱。

3. 政策叠加效应

   美联储量化紧缩（QT）每月减持950亿美元国债和MBS，2022-2024年累计抽离流动性2.1 万亿美元，进一步压制货币扩张。

经济影响的滞后性

货币供应变化通常滞后12-18个月影响经济。2022年M2 增速骤降（从15.6% 降至6.1%）已导致2024年实际GDP增速放缓至1.5%，低于2021-2022年的 5.9%均值。通胀率从2022年的9.1%降至2024年的2.3%，核心PCE 物价指数增速接近1.8%，显示需求不足已成为主要矛盾（BEA 数据）。

美联储过度依赖利率工具而忽视货币供应，可能加剧政策滞后风险。当前联邦基金利率维持在5.25%-5.5%，实际利率（剔除通胀）达3%，处于2008年以来最高水平，对消费和投资形成双重压制。

三、体制不确定性：政策震荡的连锁反应

（一）贸易政策的误导性焦点

美国贸易赤字本质是国内储蓄不足的镜像反映。2024年美国GDP为27.4 万亿美元，私人消费（17万亿美元）、投资（4.8万亿美元）、政府支出（6.2万亿美元）合计38万亿美元，超出 GDP 的10.6万亿美元即为贸易逆差（占GDP 的 3.9%）。这一赤字通过资本项目顺差（外国购买美债、股票等资产）平衡，与 “外国剥削” 无关（BEA 数据）。

关税政策不仅无法解决结构性问题，还可能加剧成本压力：

• 2024年对进口商品加征的平均关税税率升至4.5%，推高企业原材料成本1.2 个百分点（纽约联储研究）；

• 制造业就业占比从1965年的28% 降至2024年的8.4%，主要由自动化（生产率年均提升 2.3%）驱动，而非贸易（圣路易斯联储数据）。

（二）财政政策的不可持续性

当前联邦政府债务达37万亿美元（占GDP的135%），2024财年利息支出达 1.2万亿美元（占预算15%）。国会辩论的 “4万亿美元减税法案” 实质是延长现行税率，但附加的1.2万亿美元国防支出增加将进一步恶化财政纪律：

• 国防部预算从2019年的7320亿美元升至2025年的9870亿美元，年均增速 6.3%，远超GDP增速；

• 政府问责局（GAO）指出，国防部存在至少2.3万亿美元的 “无法核实支出”，浪费率达23%。

历史对比显示，里根政府用8年将联邦支出/GDP比率从22.7%降 21.2%，克林顿时期借助 “和平红利” 实现预算盈余（2000年财政盈余占GDP的2.4%）。当前两党均缺乏财政约束，CBO预测2034年联邦债务将突破57万亿美元，利息支出占GDP比例达4.5%（超过社保支出）。

（三）监管政策的叠加冲击

2008年金融危机后，《多德 - 弗兰克法案》将大型银行杠杆率要求从4%提至5%，《巴塞尔协议 III》要求普通股一级资本充足率不低于4.5%。这些政策使银行资本成本上升150-200基点，贷款供给减少约3.2万亿美元（纽约大学研究）。2025年拟实施的《巴塞尔协议 III 最终版》将进一步收紧资本要求，预计减少银行放贷能力5%-8%。汉基建议取消 “补充杠杆比率” 等冗余监管，释放约 2.1万亿美元信贷空间（相当于当前M2的9%）。

四、金融市场的风险传导与历史镜鉴

（一）国债市场的定价矛盾

2024年10年期国债收益率一度突破5%，反映市场对财政风险的担忧。这一定价忽视了货币供应停滞带来的通缩压力：

• 通胀预期（10年期TIPS 利差）从2022年的2.8%降至2024年的2.1%，显示市场修正通胀预期；

• 实际GDP增速与10年期收益率差值达- 3.5%，为1970年以来最大负缺口，预示经济衰退风险。

（二）大萧条的教训启示

1930-1933年，美国货币供应减少30%，企业投资暴跌60%，失业率升至 25%。罗斯福新政初期的政策不确定性（如《全国工业复兴法》频繁调整）延长了衰退，直到1936年资本形成才恢复至1929年水平。当前企业盈利指引取消率达45%（高于2008年的28%），显示类似的观望情绪（标普数据）。

（三）日本 “资产负债表衰退” 的警示

1990年代日本房地产泡沫破裂后，企业和家庭转向债务偿还，商业银行贷款增速长期低于1%，M2增速维持在2%以下，形成 “低增长 - 低通胀 - 低利率” 陷阱。美国当前家庭部门偿债率达13.2%（高于日本1998年的11.8%），需警惕陷入类似循环（纽约联储数据）。

五、政策路径选择与未来展望

（一）短期应对：激活货币创造

1. 调整货币政策框架

   美联储应将M2增速纳入政策目标，通过扭转操作（OT）压低长期利率，缓解银行证券投资损失压力；

2. 暂缓监管收紧

   推迟《巴塞尔协议 III 最终版》实施，取消补充杠杆比率，释放信贷供给；

3. 财政纪律重塑

   将减税与支出削减挂钩，例如每1美元减税对应1.5美元开支缩减，优先保障社会保障等刚性支出。

（二）长期改革：重建增长动能

1. 产业政策聚焦生产率

   减少对传统制造业保护，加大对 AI、新能源等领域的基础研究投入（当前联邦研发支出占GDP仅0.7%，低于中国的1.6%）；

2. 移民政策优化

   通过技术移民补充劳动力，缓解劳动参与率下降2024年劳动参与率62.8%，较2019年低1.2个百分点）；

3. 债务货币化约束

   建立 “财政规则”，将赤字率限制在GDP的3%以内，债务/GDP 比率超过120% 时自动触发支出削减。

（三）风险情景推演

• 软着陆（35% 概率）

  美联储2025年降息50基点，M2增速回升至4%，GDP维持1.2% 增长，通胀稳定在 2%；

• 温和衰退（50% 概率）

  2025年Q2起连续两季度GDP负增长，失业率升至5.5%，10年期收益率降至 3.8%，美联储启动 QE5；

• 深度衰退（15% 概率）

  贸易冲突升级叠加银行资产减值，GDP跌幅超2%，失业率突破7%，重演1970 年代 “滞胀” 风险。

结语：超越短期博弈的结构性变革

美国经济的核心矛盾并非单一政策失误，而是货币供应机制僵化、财政纪律松弛与监管负担过重的共振结果。商业银行的信贷收缩是表象，深层问题在于体制不确定性扼杀了市场主体的风险偏好。唯有打破 “头痛医头” 的政策惯性，通过市场化改革激活货币创造、重塑财政可持续性，才能避免陷入长期增长停滞。对于投资者而言，需密切关注M2增速、商业银行证券损失确认进度及政策转向信号，在复杂环境中把握结构性机会。