王永利：美国稳定币立法带来的深刻影响超乎预期

作者：王永利，来源：中国经济时报

在美国总统特朗普的催促下，《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（简称《美国稳定币法案》），赶在中国香港《稳定币条例》8月1日生效前，于7月18日得到总统签署并立即生效。这引发世界范围内的高度关注和热议，被不少人解读为全球货币权力激烈博弈的新表现，将带动更多国家和地区加快自己的法币稳定币立法，新的稳定币将大量涌现与大规模扩容，重构国际货币体系和金融市场规则。

与法定货币等值挂钩的法币稳定币，最早是由美国Tether公司于2015年初推出的美元稳定币“USDT”，至今已有超过10年的运行历史，并带动新的美元稳定币“USDC”和其他稳定币等加快发展。到2025年6月，美元稳定币市值超过2500亿美元，占稳定币总市值超过95%。但稳定币被立法监管才刚刚开始，相关法案仓促推出，仍有值得修改完善之处，特别是在对稳定币及加密资产的认知上，还需突破既有思维束缚，以更高视野更大维度去观察和准确把握。

稳定币最突出的特点是“链上加密货币”

法币稳定币，是以某种法币指定范围的资产作为储备，保持与该法币的比值稳定，但需要转化成能在无国界全球化的区块链体系中使用的加密货币。不同于一般的非现金的数字化货币（包括以存款账户或电子钱包保存的货币），稳定币属于特殊的“链上加密货币”。

链上加密货币不再是有形的纸币及硬币，呈现出来的只是一串字符，既是所有者在链上的注册地址，也是其货币在链上的账户地址（注册即开户），背后隐藏着所有者的身份信息、私人密码、账户余额、智能合约等多种要素，区块链平台需要运用分布式账本技术对账户运行全流程进行加密保护，确保其真实、透明和安全，与传统法币表现形态和运行模式出现重大分化。因此，离开区块链谈稳定币，是不切实际偏离根本的。

稳定币最根本的应用场景是“链上加密世界”

2009年伊始，以区块链与加密技术高度融合创造的链上原生加密资产“比特币（Bitcoin）”及其区块链正式面世，随后出现以太坊（Ethereum）区块链及其原生加密资产“以太币”（Ether），进而催生出更多通过新币首发ICO募集比特币或以太币投放并在区块链上交易流通的各种链上衍生加密资产（俗称“山寨币”），以及为这些加密资产投放、交易、兑换服务的加密资产交易平台等，可以链上全球化7×24小时不间断交易，形成无国界去中心的“链上加密世界”并加快发展。“链上加密世界”成为21世纪人类运用区块链和加密技术最重要的创新成果之一，将给人类世界带来深远影响，对此必须高度关注。

但是，开发运行区块链及其产出和交易加密资产等，都需要有链下很大的成本（法币）投入，如果仅能获得比特币等加密资产收入却不能较容易将其兑换成法币，远远不能满足加密资产发展的需求。同时，不能吸引法币对加密资产进行投资，加密资产的价值也很难得到有效实现。特别是比特币等链生加密资产，对美元等法币的比值经常出现剧烈波动，直接用比特币等作为货币跟链下世界的必需品进行兑换非常困难。这些因素就催生出连接链下法定货币与链生加密资产独特的法币稳定币。由此，“链上加密世界”成为法币稳定币最根本的需求来源和应用场景。

法币稳定币有力推动链上加密世界发展

区块链与加密技术高度融合，尽管催生出比特币等链上原生及衍生加密资产，乃至催生出非同质化数字孪生加密资产“NFT”等，但没有法定货币的充分参与，这些加密资产主要局限于链上加密世界，难以充分体现其价值，也难以对链下现实世界产生多大影响。法币稳定币的出现，成为连接加密世界与现实世界的价值通道，能够适应加密资产链上全球化7×24小时不间断交易与支付清算的需求，有力支持了加密世界的发展，而且法币作为现实世界资产，法币稳定币开启了现实世界资产链上化（RWA）的先河与成功案例，并带动更多RWA产品涌现。

但由于稳定币同样强调去中心去监管，一直没有得到合法认定与监管保护，在其发展过程中也确实出现过严重问题，结果导致银行等金融机构不能主动参与，也使稳定币和加密世界发展受到极大束缚。现在，法币稳定币乃至整个加密资产的立法落地，确立了法币稳定币与加密资产的合法性，必将推动银行等金融机构大量参与，并将各类标准化金融资产大量以RWA方式推到链上交易，推动链上加密世界加快发展成为不可逆转的大趋势——这应是美国稳定币立法最重要的贡献。

法币稳定币既适应加密世界发展需要，又推动加密世界加快发展，二者相辅相成相互促进。不放在链上加密世界的大背景中，只是局限在货币金融领域看稳定币，对稳定币的认知和把握是难以到位的。

加密资产成为不了加密世界真正的货币

比特币、以太币等链上原生及衍生加密资产，尽管一直被冠以“币”名（被叫做“加密货币”或“数字货币”），但实践证明它们成为不了真正的货币，而只能是一种新型加密（数字）资产。也正因如此，才需要有法币稳定币的出现与支持。

货币在人类社会已有数千年历史，其表现形态（或载体）与运行方式不断改进，从最初的自然实物货币（如贝壳币），发展到规制化金属铸币（如铜币、金币、银币），再发展到金属本位制纸币，进一步发展到脱离任何具体物品价值支撑以保持货币总量跟随可交易财富价值总额的变化而变化的纯粹信用货币（脱实向虚、凸显本质），不断提高效率、降低成本、严密防控，更好地发挥职能作用。

货币的发展变化是受其根本内涵决定的：货币的本质属性是价值尺度（可分割可汇总），核心功能是交换媒介（价值转让交割工具），根本表现是流动性最强（需要流通范围内最高信用支持）的价值通证（可转让的价值索取权证），这三项是完整描述货币不可或缺的核心要素。

其中，作为价值尺度，货币最根本的要求就是其单一性和币值基本稳定。这就要求货币总量必须跟随可交易财富价值总额的变化而变化，具有可调性、灵活性，能够在充分供应基础上保证货币币值的基本稳定。由此，原来充当货币的任何实物，如贝壳、青铜、黄金、白银等，由于其供应量根本无法跟上可交易财富价值的无限增长，必须从货币舞台退出，回归其作为可交易财富的本原。现在还要推行金本位制，或者寻找新的供应量有限的一种或几种具体物品（如稀土）作为货币或货币本位，都是违反货币原理难以成功的。这也是布雷顿森林体系（推动国际货币重回金本位）必然崩溃、比特币（总量与阶段性新增量完全锁定不可调节）等加密资产难以成为真正货币、非锚定单一法币的稳定币难以成功的根本原因；货币则必须从任何一种或几种具体物品中退出，成为纯粹的法定信用货币，凸显其本质属性。

在此，必须把货币的载体或表现形态与货币本身区分开来。贝壳、铸币、纸币等都是货币的载体或表现形态，而不是货币本身。 货币的表现形态与运行方式正朝着无形化、数字化、智能化方向不断迈进，现金及现金支付在货币总量及支付总额中的比重越来越低，货币更多地表现为存款（以账户编号表现）与存款的转账支付/记账清算，有形的现金（纸币及硬币）终将彻底退出货币舞台，把货币等同于现金是完全错误的。同时，必须准确把握“货币”或“币”的内涵，不能把链上加密资产都叫做“币”或“代币化”，比特币、山寨币、NFT、RWA等，都只能是资产，而不能是货币。

链上加密世界为货币金融带来深刻变化

受到诸多现实问题的约束，目前法定货币体系中，除少量现金可以由收付款双方直接收付外，越来越多的货币都存储在银行等支付清算机构，收付款双方需以清算机构为中介，通过转账支付/记账清算办理货币的转让。其中，收付款双方都在一家银行开户的，转账支付只需开户银行一个中介；收付款双方在不同银行开户，而且两家银行之间又开立清算账户的，则需要两家银行作为两个中介；如果两家银行没有建立账户关系，则需要再找有共同账户关系的银行“搭桥”以确保账户关系联通，才能完成货币从付款方到收款方的转让，由此就需要三个或更多的中介。在跨境支付清算中，基本上都需要三个以上中介，并且要用到不同国家和地区不同的支付清算体系，处理不同文字和规则的支付通知。这样，参与的中介越多，支付通知和清算体系越复杂，支付清算的效率就会越低、成本就会越高。

为提高支付清算的效率并降低相关成本，各国境内基本上都推行集中开户制，各清算机构都在清算中心开户，最大程度地减少搭桥中介的数量。同时，在国际间建立起广泛连接、集约共享的环球银行间金融电讯协会（SWIFT），推动支付报文的高度规范统一和全球联网处理，使支付清算的效率与成本得以大大改善。但由于支付清算中介难以大幅压缩甚至完全消除，跨境支付清算在效率和成本上难以有根本性突破。

链上加密世界的出现给上述问题带来巨大转机。在无国界全球化公链上，规则内置到系统中（编码即规则），用户注册即开户，完全实现由付款方直接办理与收款方点对点去中介的支付清算，效率和成本得以极大改善，相对于传统跨境支付清算的优越性十分显著。同时，将金融产品推送到公链上，即可在全球范围内进行销售和交易，大大突破链下金融市场的范围限制，容易得到更大规模的投资者和资金参与。这必将吸引更多金融产品，特别是数字化、规范化程度高的证券类产品（股票、债券、货币基金等），通过RWA方式涌入链上，使得链上加密资产种类更加丰富、交易更加活跃、影响更加显著。

更加深刻的变化可能是：稳定币和加密资产立法，将推动银行等金融机构广泛参与，通过其与各种公链对接，支持客户将链下法币存款直接转换成为链上代币或将链上代币直接转回法币存款，减少由非银行等支付机构主体从事法币与稳定币转换的额外环节与成本，替代稳定币成为连接加密世界与现实世界更加便捷的通道。这将减少一种法币出现诸多不同稳定币给监管带来的挑战，容易落实链上代币统计和客户实名制（KYC）、反洗钱（AML）、反恐怖输送（CFT）等监管要求，抑制法币稳定币快速扩张对现有金融体系产生重大冲击，增强各国平等利用公链的机会，对法币稳定币发行主体和现有市场格局（包括美元稳定币绝对领先地位），对未被纳入监管的稳定币和各种“山寨币”的生存空间，对SWIFT国际影响力等产生深刻冲击，推动传统金融交易产品加快RWA化并吸引传统持牌机构大量参与加密资产交易及加密交易所经营，进而还可能对央行数字货币（CBDC）产生替代作用。

对此，中国应有更清醒认识和更超前举措，重心不是发展人民币稳定币（空间相当有限），而是加快立法进程，加快银行入场，加快RWA发展，实现换道超车。

链上加密世界立法监管需不断加强和完善

法币稳定币的出现和发展，推动链上加密世界加快从链生（原生及派生）资产向RWA延伸，全球公链也开始充当链下跨境结算和汇款清算的中介，推动链上加密世界与链下现实世界的融合不断加深、影响不断加大，对现有货币主权和金融监管带来深刻冲击，缺乏有效监管是非常可怕的，必须切实加强对现实世界资产（特别是法币）脱实上链和出链返实环节的监管，满足KYC、AML、CFT等要求。

现在，法币稳定币与整个加密资产的立法监管才刚刚开始，还需在鼓励创新与防范风险、国家或财团个别利益与人类共同利益之间寻求平衡，完善实施细则，控住关键风险，特别需要防范美国以立法方式全力支持加密产业而削弱必要的监管；需要突破现实世界传统思维的束缚，对加密世界的发展高度重视、认真研究、准确把握；需要负责任的大国积极参与加密世界规则建立与秩序维护并加强国际合作。

加密世界运行的基础与规则是区块链体系及其内置规则，覆盖面最广、影响力更大的是无国界全球化的公共区块链（现在全球公链已有很多条，如以太坊、Solana、币安链、波卡等）。因此，区块链规则的全球普适性、公平性，区块链运行的全程透明度、安全性，就成为链上加密世界至关重要的基础，理应鼓励去中心非国家化公链的发展和公平竞争（效率、成本、公正、安全）、优胜劣汰、不断完善，防范区块链被个别国家或利益集团控制和利用。

综上，美国稳定币立法带来的深刻影响可能超乎预期。

（作者系中国银行原副行长）