VanEck 2050展望：BTC达到290万美元只是“基本”？

来源：VanEck比特币长期资本市场假设报告；编译：金色财经

要点总结：

• 结构估值（年复合增长率 15%）：我们的基本情况模型预测，到 2050 年，比特币将达到 290 万美元，这主要得益于比特币被全球 5-10% 的贸易用作结算货币 ，以及成为中央银行资产负债表 2.5% 的储备资产。

• 战略投资组合配置：我们建议在多元化投资组合中配置1-3%的比特币作为战略资产。对于风险承受能力较高的投资者，我们的分析表明，历史上高达20% 的比特币配置比例能够优化夏普比率，从而充分利用比特币的凸性收益特征。

• 机会成本：由于发达市场面临主权债务超级周期，对最成熟的非主权储备资产零敞口的风险现在可能超过该头寸本身的波动风险。

随着比特币从一种边缘投机资产向一种被机构广泛接受的货币工具转变，对严谨的资本市场假设（Capital Market Assumption，CMA）框架的需求空前高涨。投资委员会需要的不仅仅是叙事，他们需要的是长期预期收益、波动性和相关性的量化基础。

我们的分析表明，虽然短期价格走势仍然取决于全球流动性周期和杠杆率，但长期价值积累将由比特币与主权债务体系的结构性缺陷的融合所驱动。

下面，我们概述了我们正式的 25年CMA，以我们的2050 年估值情景为基础，并根据我们 2026 年周期路线图的战术现实进行调整。

执行摘要：比特币资本市场假设

对于长期资产配置者而言，我们的分析表明，比特币是一种凸性、低相关性的储备资产，基本情况下年复合增长率为 15%，并能带来显著的投资组合效率优势。

资料来源： VanEck Research，截至2025年12月31日。

一、CMA框架和范围

资本市场假设 (CMA)代表了对各类资产长期收益、波动性和相关性的预期，可为战略性资产配置决策提供依据。我们针对比特币制定的 25 年期 CMA 旨在帮助机构投资者评估比特币在多元化投资组合中的作用。

我们的框架将长期估值驱动因素与周期性部署考量区分开来，既提供了长期收益假设，也提供了近期实施指导。尽管短期价格波动仍受流动性状况和杠杆头寸的影响，但我们的CMA框架以长期采用和资产负债表动态为基础。

二、长期估值论题（2026-2050 年）

标准的股票估值模型（例如现金流折现法和市盈率）无法体现比特币这类非主权储备资产的效用。我们的估值框架则着重模拟比特币在两个特定总潜在市场（TAM）中的渗透率：全球交易媒介（MoE）和中央银行储备资产。

在我们的基本预测中，我们预计到 2050 年比特币的价格将达到每枚 290 万美元，这意味着从当前水平开始，年复合增长率 (CAGR) 将达到 15% 。

比特币2050年估值情景：关键假设和价格目标

注：截至 2025 年 12 月 31 日，比特币当前价格约为 88,000 美元。该价格仅用作计算上述熊市、基准和牛市情景下隐含复合年增长率的基准值。

资料来源： VanEck Research，截至2025年12月31日。

这一15%的年化收益率（基准情景）基于两个结构性转折点：

• 结算方式转变：我们预测到 2050 年，比特币将结算全球国际贸易的 5-10%和国内贸易的 5%。

• 储备转变：随着对七国集团主权债务的信任度下降，我们模拟了中央银行将资本配置到比特币以对冲财政主导地位的情况。

牛市情景（5340万美元）：在比特币“超级比特币化”情景下，如果比特币占据20%的国际贸易额和10%的国内GDP，则每枚比特币的隐含价值可能达到5340万美元（年复合增长率29%）。这一情景要求比特币达到或超过黄金作为主要全球储备资产的地位，黄金在全球金融资产中占比接近30%。

当前基准价（约8.8万美元）：我们的估值模型以当前约8.8万美元的价格作为以下预测的基准价。值得注意的是，我们的“熊市情景”目标价（13万美元，年复合增长率2%）略高于当前水平，这表明即使在市场停滞、产品普及率下降的情况下，该资产的价值也已反映在价格中。

三、CMA输入：预期收益、波动率和相关性

为了将这些研究结果应用于均值-方差优化（MVO）模型，我们将研究成果提炼为以下正式输入：

• 预期收益：我们模拟了由资产类别货币化驱动的 15%年化收益率（基准情景）。同时，我们也设定了2%的熊市收益率，为风险模型提供了一个加权概率框架。

• 波动率假设：对于长期资本市场假设，我们采用年化波动率范围约为40% 至 70%。这与前沿股票、早期科技股或包含期权的商品挂钩股票的波动率相当。尽管近期现货市场的实际波动率偶尔会收窄至 27% 左右（参见第五部分），但有效的长期压力测试仍需采用更为保守的 40% 至 70% 的假设。

• 相关性假设：我们预计在整个经济周期内，该资产与全球股票、债券和黄金的相关性较低至中等，并在全球流动性紧缩期间出现偶发性趋同。其最持久的长期关系仍然是与美元指数（DXY）的负相关，这强化了其作为对冲货币贬值工具的作用。

四、相关性驱动因素：流动性和美元

对于投资组合构建而言，“为什么”远不如“是什么”重要。与比特币是杠杆科技股的流行说法相反，我们的回归分析证实，它主要扮演的是流动性海绵的角色。

全球M2与比特币价格对比

资料来源： VanEck Research；彭博社，截至2025年11月30日。

M2 的变化可以解释比特币价格波动的 50% 以上（r 2 =0.54，F=26）。

相关性概况：

• 全球流动性是关键信号：自 2014 年以来，比特币价格与全球 M2 总值之间的相关性为 0.43 （r 2 =0.19）。对前 5 种货币（美元、欧元、人民币、日元、英镑）进行多变量分析时，我们发现M2 的变化可以解释比特币价格波动的 54% 以上 （F=26）。

• 与美元脱钩：与美元指数（DXY）的负相关性正在结构性减弱。虽然历史上这种相关性很强（ 2014-2020年 r² = 0.7），但在当前周期（t = -13）中，这种相关性已减弱至r² = 0.45。

2025年BTC与DXY的负相关性将减弱

资料来源： VanEck Research；彭博社，截至2025年12月31日。

自 2020 年以来，比特币与美元 (DXY) 之间的反向关系有所缓和，这表明比特币越来越受到全球财政不稳定的影响，而不仅仅是对美元强势的反应。

五、波动性和市场结构

对于机构模型而言，理解波动性的来源与理解波动性本身同等重要。数据显示，比特币的波动性越来越体现为结构性因素而非行为性因素，其驱动力主要来自衍生品杠杆而非现货交易。

比特币期货未平仓合约与价格

资料来源： VanEck Research；彭博社，截至2025年12月31日。

自 2020 年 10 月以来，比特币价格波动的近 73% 可以用 BTC 期货未平仓合约的变化来解释(t=71)。

• 杠杆因素：期货未平仓合约的变化目前对比特币价格的影响平均为0.68 倍，但在市场波动时期，这一数值可能会飙升至2.0 倍。这种“反身性”意味着，市场波动通常是机械性的去杠杆化时刻，而非基本面理论的突破。

• 市场成熟：实际波动率已出现结构性下降，近期触及多年低点，接近27%。

比特币按交易时段（亚洲/美国/欧洲）划分的年化平均每小时收益率

资料来源： VanEck Research；彭博社，截至2025年12月31日。

市场竞争日趋激烈。尽管2021年亚洲交易时段落后于市场，但现在亚洲交易时段引领价格发现，这表明市场结构已日趋成熟，全天候运作。

六、战术部署考量（2026 年路线图）

尽管长期趋势论证稳健，但实际路径很少是线性的。对于计划在2026年进行投资的投资者，我们会利用特定的链上指标来管理准入风险。

1. “过热”信号：相对未实现利润 (Relative Unrealized Profit，RUP)，我们密切关注相对未实现利润 (RUP) 指标。从历史数据来看，当 30 日均线 RUP 超过 0.70 时，战术周期顶部即将到来。

• 当前状态：截至2025 年 12 月 31 日，比特币的 RUP 为0.43，仍处于历史上能带来最佳 1-2 年回报的范围内，表明我们正处于周期中期。

高水平的相对未实现利润（RUP）通常预示着价格峰值。

按 30 天移动平均线 (MA) 计算的比特币远期平均收益率 RUP 水平

资料来源： VanEck Research；彭博社，截至2025年12月31日。相对未实现利润（Relative Unrealized Profit）是区块链领域的一项指标，它将所有持有者的未实现收益总额与市值进行比较，用于评估市场情绪并识别潜在的周期顶部。

2. 期货融资利率

杠杆仍然是短期波动的主要驱动因素。持续高于10%的永续期货融资利率通常表明市场情绪过于乐观，而这种情绪往往预示着周期顶部的到来。目前的利率（约4.9%）表明市场仍有进一步上涨的空间。

七、在战略资产配置中的作用

在这个框架下，比特币不是一种战术性交易；它的作用是作为对冲不利货币政策后果的长期工具。

• 战略配置：我们更新后的分析建议在多元化投资组合中进行1-3%的战略配置。

• 优化：对于风险承受能力较高的投资者，历史上高达20% 的配置比例可以提高夏普比率，从而体现该资产独特的凸性收益特征。

我们的分析证实，由于该资产独特的凸性高、相关性低的特点，小额配置对投资组合效率具有显著的积极影响。虽然我们的CMA（成本管理分析）是前瞻性的，但历史数据也验证了这一“效率”论点。

我们对比特币配置对 60/40 投资组合的影响的研究表明，当仓位规模受到严格控制时，资产层面的波动性并不一定会转化为相应的投资组合风险。

比特币配置对传统 60/40 投资组合的影响