Q1 加密叙事观察：没有主线 唯有真实收益 19

作者：NingNing

25 年 2 月的香港共识大会，没有共识。25 年 Q1 的加密市场，没有主线。

24 年 Solana 通过严格执行 Messari 制订的 Memecoin 战略，单体链的交易量力压以太坊整个生态，成为历史上首个赢得了与以太坊生态之间区块空间战争的 L1。

但 Solana 胜利的基础并不牢固，注意力 -Fomo 情绪 - 流动性三位一体组成的 Memecoin 基本面，在链上交易量由于节日效应急速下降之后，规模孱弱 LP 池支撑不了高 FDV/LP 比，在 25 年 2 月上演了一场比敦刻尔克更伟大的撤退行情。

旧王已经陨落，新王还在幕后。站在 3 月这个历来风云多变的月份当口，我们盲猜一波未来的主线。

目前一片混沌的市场结构中涌现出这样一个端倪：资金在从 narrative-only 的链上 PVP 涌向有基本面支撑的 YieldFarming。

代表性项目有三大类：

• Sonic 的新古典主义 YieldFarming，Ve（3，3）的威力加强版；

• BeraChain 和 Initia 的 (3,3,3) 新模式，Olympus DAO 的 (3,3) 机制的链化版；

• 以 Aethir 为代表的 DePIN 项目，具备真实收入和正外部性的变种 YiledFarming。

Sonic 和 BeraChain、Initia 的市场 Mindshare 都相当高，而 DePIN 赛道在沉寂了一周年之后市场讨论阙如。

然而，Messari 25 年度展望报告里最 Bullish 的赛道就是 DePIN，并建议 Solana 在 25 年将战略重心回归到 DePIN。

众所周知，获取 Alpha 收益的诀窍，在于走窄门、耕瘦田。DePIN 越是无人问津，越是值得我们深度布局。

上图是 CryptoDep 整理的 TOP DePIN 项目数据。收入排行榜 TOP 5 之中，除了大家熟悉的 Aethir、io.net、Akash 之外，还有两名新秀 Braintrust 和 GEODNET 入围。

其中，Aethir 以 $10M 的 30 天收入高居 DePIN 项目榜首。我查了一下 Aethir 的 GPU Dashboard，项目已实现年循环收入 (ARR)$1.05 亿，提供了 4.87 亿小时的算力，并分发了超过 36 亿 ATH 代币奖励，链上交易近 100 万笔。

原以为真实收入模型定价在加密市场还需要等待多年才能得到认可，但看到 Aethir 的增长轨迹，或许这一天比我们想象的要来得更早。

Aethir 之所以如此成功，一方面是因为 Aethir 的差异化竞争策略，它没有走其他 DePIN 项目主打边缘设备网络 + 面向长尾市场需求的路线，而是选择利用 NVIDIA 高性能 GPU（如 NVIDIA H100）构建去中心化云计算平台，为全球的 AI 和游戏开发者提供企业级 GPU 算力；另一方面是 Aethir 团队抓住了 24 年 Q1 的 AI x Crypto 风口成功募资并用于购买大量高端 GPU，铸就了 Aethir 的护城河，并助推 Aethir 尽快实现网络效应。而 Aethir 的网络效应，又吸引到更多企业级 GPU 算力供应商的加入。

最近，市场上流传 DeepSeek 等开源低成本模型会削减 NVIDIA 高端显卡需求的观点。导致有不少投资者担心 Aethir 收入的可持性。但这种观点事实上是前段时间金融市场操纵者有意制造的市场噪音，为此感到焦虑有点杞人忧天了。

英伟达的「皮衣黄」早已公开反驳这一观点，况且还有「杰文斯效应」起作用。简单来说，DeepSeek 等开源模型非但不会降低高端 GPU 需求，反而会刺激需求增长。DeepSeek 爆火之后，国内 Maas（模型即服务）推理市场规模激增，救活了不少几近凉凉的算力中心。

而且 AI 领域的范式创新方兴未艾，除了 LLM 之外，具身智能 (Embodied AI) 又成资本追捧热点。而具身智能由于需要低延迟、高可靠的计算能力和边缘设备与云协同的多层网络结构，将成为点燃 Aethir 第二增长曲线的引擎。

所以，在需求端大家根本不用替 Aethir 担心。Aethir 团队现阶段的工作重心在供应端，他们在想尽办法 onboard 更多企业级高端 GPU 算力供应商接入网络。为此 Aethir 还特意推出 Aethir AVS 网络，为 GPU 算力供应商提供合规支持和免除 Staking 门槛。

DePin 除了 Aethir、io.net、Akash 等 AI 相关项目之外，GEODNET 的基本面也非常不错，但由于其地理位置信息服务这个利基市场，限制了其想象空间，我们不做深入分析，感兴趣可以自行 Grok3。

总结一下，DePin 已经从 23 年「史诗性大骗局」迭代为具备真实收入 + 正外部性的物理设备协作网络，但市场尚未 Price in 这点。而这恰是一个好的击球点。