توم لي، الخبير الاستراتيجي في وول ستريت: نماذج الخزانة للشركات متفوقة على صناديق الاستثمار المتداولة التقليدية

المؤلف: توم لي، رئيس مجلس إدارة بيتماين؛ ترجمة فيري، تشين كاتشر

ملاحظة المحرر:

قد تشهد إيثريوم "لحظة سردية سيادة" خاصة بها.

في شهر واحد فقط، استحوذت بيتماين على 830,000 إيثريوم، أي ما يقارب 1% من المعروض العالمي. وبينما لا تزال معظم المؤسسات مترددة، أصبحت أكبر شركة خزينة إيثريوم في العالم. هذا ليس مجرد رهان على أسعار الأصول، بل هو أيضًا موقف استراتيجي في مستقبل البنية التحتية المالية.

تقدم هذه المقابلة مع رئيس مجلس إدارة بيتماين، توم لي، تحليلًا معمقًا لرؤية بيتماين الكبرى وتنفيذها الدقيق، وتستكشف الدور الرئيسي لإيثريوم في التمويل، والمراهنة المتوافقة، وعصر الذكاء الاصطناعي. هذه ليست مجرد نظرة ثاقبة على تخصيص الأصول الرقمية، بل هي أيضًا تفسير استشرافي للجولة القادمة من الدورات المؤسسية وتحول النظام البيئي المالي. فيما يلي نص المحادثة، الذي جمعه وحرره ChainCatcher. المضيف: تمتلك Bitmine حاليًا 833000 ETH، وهو ما يمثل ما يقرب من 1٪ من المعروض العالمي من ETH، مما يجعلها أكبر خزينة ETH مدرجة في العالم. كيف تشعر بذلك؟ توم لي: كانت الوتيرة سريعة جدًا بالفعل. من الإعلان في 30 يونيو إلى الانتهاء في 8 يوليو، استحوذنا بسرعة على كمية كبيرة من ETH في 27 يومًا فقط. أثبتت MicroStrategy نجاح استراتيجية الخزانة، حيث ارتفع سعر سهمها من 13 دولارًا في أغسطس 2020 إلى مستواه الحالي، بزيادة قدرها 30 ضعفًا. ارتفعت Bitcoin من 11000 دولار إلى 120000 دولار، حيث أدى ارتفاع قيمة الأصول وحده إلى عائد بمقدار 20 ضعفًا. أعتقد أن الإيثيريوم سيُمثل تداولًا رئيسيًا على نطاق واسع خلال العقد القادم، ونأمل في الاحتفاظ بأكبر قدر ممكن من الإيثيريوم بينما لا يزال سعره عند حوالي 3500 دولار، متوقعين نموًا هائلًا مماثلًا لنمو بيتكوين خلال السنوات الخمس الماضية. المُضيف: بعد أن أعلنت شركة Bitmine عن استراتيجيتها لأدوات الخزانة الخاصة بالإيثيريوم، سارعت شركات أخرى مثل Joe Lubin's SBET و Sharpling Gaming إلى اتباعها، معلنةً عن خطط مماثلة في وقتٍ واحد تقريبًا. لماذا ظهرت هذه الشركات المتخصصة في أدوات الخزانة الخاصة بالإيثيريوم خلال أسبوعين فقط؟ توم لي: ربما لأن "العقول العظيمة تفكر بنفس الطريقة". كانت Sharpling أول شركة تُعلن عن استراتيجية أدوات الخزانة، حيث أعلنت خطتها علنًا في مايو. وقد اتبعنا هذه الاستراتيجية بعد ذلك بقليل. يُعد الإيثيريوم مناسبًا كأصل خزانة لعدة أسباب: أولًا، إذا كنت تؤمن بقيمة الإيثيريوم على المدى الطويل، فإن استراتيجية أدوات الخزانة أكثر جاذبية من صناديق الاستثمار المتداولة (ETF) لأنك تستطيع شراءها والاحتفاظ بها بمرور الوقت. ثانيًا، يعتمد الإيثريوم على إثبات الحصة (PoS)، والذي يسمح بعوائد محلية تزيد عن 3% من خلال التخزين، مما يمنح هذه الشركات مصدر دخل ثابتًا يُضاهي مصدر دخل مشغلي البنية التحتية. وأخيرًا، الندرة عامل أساسي. هدف بيتماين هو الاحتفاظ بنسبة 5% من إجمالي معروض الإيثريوم. لدينا ميزانية عمومية نظيفة للغاية، بحجم تداول يومي يبلغ 1.6 مليار دولار، مما يجعلنا في المرتبة 42 من حيث السيولة في السوق الأمريكية، مقارنةً بأوبر. ومع ذلك، تبلغ القيمة السوقية لدينا 4 مليارات دولار فقط، أي أقل بكثير من قيمة أوبر البالغة 184 مليار دولار. المُضيف: ذكرتَ أن هدف بيتماين هو الاحتفاظ بنسبة 5% من معروض الإيثريوم. هل تخططون حقًا للوصول إلى 5%؟ ما هو مسار التنفيذ؟ توم لي: حددت مايكروستراتيجي هدفًا يتمثل في الاحتفاظ بمليون بيتكوين، أي ما يُقارب 5% من المعروض. يُمكن اعتبار هذا خيار شراء سيادي، وهو أمر ذو أهمية استراتيجية للنظام البيئي. إذا أرادت الحكومة الأمريكية بناء احتياطي بيتكوين، فإن عمليات الشراء المباشرة من السوق سترفع سعره، وقد يصل حتى إلى مليون دولار. ستصبح مايكروستراتيجي، بما تملكه من احتياطيات بيتكوين كبيرة، هدفًا أسهل للاستحواذ. وينطبق الأمر نفسه على إيثريوم. تضيف بيتماين حاليًا ما بين 0.8 و10,000 إيثريوم يوميًا، وهو معدل زيادة يبلغ 12 ضعفًا عن مايكروستراتيجي. إذا حافظنا على الوتيرة الحالية، نتوقع الوصول إلى هدفنا البالغ 5% خلال عام إلى عامين. عملياتنا بالكامل داخل الولايات المتحدة، ونلتزم تمامًا بالقوانين والأطر التنظيمية الأمريكية. تُعد إيثريوم حاليًا أكثر بلوكتشين امتثالًا، حيث تلبي متطلبات البنية التحتية لوول ستريت والحكومات. مع تزايد رمزية الأصول، سيستمر تزايد تمويل إيثريوم. وكما يشتري اللاعبون أسهم إنفيديا، ستحتاج وول ستريت أيضًا إلى الاحتفاظ بإيثريوم والتأكد من توافق ضماناتها. المُضيف: إذا اتجهت وول ستريت والذكاء الاصطناعي إلى إيثريوم، فهل من الممكن خلق سيناريو مشابه لـ"خيارات الشراء السيادية"؟ توم لي: الأمر ليس مستحيلاً، لكننا لا نكتفي ببناء موقع لهذا "الخيار السيادي". تخيلوا مستقبلاً تُصدر فيه الولايات المتحدة تشريعات (مثل قانون جينيوس الافتراضي) لدفع النظام المالي نحو سلاسل الكتل. ستصبح إيثريوم أهم سلسلة كتل أساسية متوافقة، داعمةً ليس فقط الولايات المتحدة، بل قد تتبناها دول أخرى أيضاً. في هذا السياق، من الطبيعي أن ترغب الولايات المتحدة في تحقيق قدر معين من الهيمنة على إيثريوم. علاوة على ذلك، يفرض الذكاء الاصطناعي وترميز الأصول متطلبات عالية للغاية على أمان سلسلة الكتل الأساسية. ستلعب بيتماين، بميزانيتها العمومية النظيفة ونموذج تشغيلها المتوافق، دوراً رئيسياً في مجالات مثل التخزين. سنعلن قريباً عن خطتنا للتخصيص، والتي ستلتزم التزاماً صارماً بمبادئ المحاسبة المقبولة عموماً في الولايات المتحدة وجميع المتطلبات التنظيمية. شركة ETH Treasury ليست مجرد مالكة للأصول، بل هي أيضاً منشئة لبنية تحتية مالية جديدة، تُولّد دخلاً من التخزين ونماذج أعمال أخرى في المستقبل. المُضيف: اشترت بيتماين ما قيمته 3 مليارات دولار من إيثريوم في شهر واحد فقط، لكن السعر لم يتجاوز 4000 دولار. من أين جاءت كل هذه الإيثيريوم؟ لماذا لم يشهد السوق تقلبات كبيرة؟ توم لي: على المدى القصير، تتأثر أسعار الإيثيريوم بمجموعة متنوعة من العوامل، مثل هياكل التصفية، والتحوط التجاري، وحتى من لا يزالون يعتقدون أن الإيثيريوم "سلسلة ميتة" ويبيعونها على المكشوف. حدث موقف مماثل مع بيتكوين في عام ٢٠١٧، عندما تراوح سعره حول ١٠٠٠ دولار قبل أن يشهد ارتفاعًا كبيرًا. أعتقد أن الإيثيريوم يمر بمرحلة مماثلة الآن، حيث بدأت وول ستريت للتو في الاهتمام به. على المدى الطويل، القيمة العادلة للإيثيريوم أعلى بكثير من مستواها الحالي. المُضيف: لماذا نختار شركة إدارة خزينة الإيثيريوم بدلًا من شركة إدارة خزينة للبيتكوين أو الأصول الأخرى؟ توم لي: أنا متفائل جدًا بشأن بيتكوين، وأعتقد أن لديها القدرة على الوصول إلى مليون دولار أو حتى ١.٥ مليون دولار. ومع ذلك، يختلف وضع العملتين: بيتكوين هو ذهب رقمي، يركز على تخزين القيمة؛ بينما الإيثيريوم هو سلسلة كتل أساسية للتمويل والذكاء الاصطناعي، مع المزيد من خصائص المنصة. بالنسبة للعديد من المؤسسات الأمريكية، قد لا يفي صندوق ETH المتداول في البورصة بمعايير الاستثمار في الصناديق، لكن Treasury Securities تقدم بديلاً متوافقًا وفعالًا. تدعم مؤسسات مرموقة مثل كاثي وود وبيل ميلر Bitmine تحديدًا لأنه يسمح لهم بالمشاركة المباشرة في الفرص الكلية لـ ETH. علاوة على ذلك، يوفر نظام DeFi الخاص بـ Ethereum المزيد من الأدوات لاستراتيجيات الخزانة، مثل زيادة الحيازات من خلال التخزين أو استراتيجيات العائد على السلسلة، وهو أمر غير متاح حاليًا مع Bitcoin. المضيف: من أين تأتي علاوة MNAV (قيمة الأصول السوقية الصافية)؟ لماذا توجد؟ توم لي: تنبع علاوة MNAV بشكل أساسي من ثلاثة عوامل: العائد ومعدل النمو والسيولة. على سبيل المثال، Bitmine، بافتراض أن السوق ينظر إلينا كصندوق تداول متداول، فسيكون تقييمنا 1x NAV. لكننا نحقق عائدًا سنويًا بنسبة 3٪ على ETH من خلال التخزين، وهو ما يعادل صافي الربح. بناءً على نسبة سعر السهم إلى ربحيته البالغة 20 ضعفًا، يُحقق هذا وحده زيادة في التقييم بمقدار 0.6 ضعف، ليصل إجمالي صافي قيمة الأصول إلى 1.6 ضعف. أما العامل الثاني فهو "علاوة السرعة". فقد ارتفع سعر سهمنا من 4 دولارات إيثيريوم إلى 23 دولارًا، متجاوزًا بذلك معدل نمو مايكروستراتيجي. تزيد مايكروستراتيجي من حيازاتها من بيتكوين بما يعادل 0.16 دولار تقريبًا يوميًا، محققةً علاوة صافي قيمة أصول قدرها 0.6 ضعف. نزيد حيازاتنا بمقدار 0.80 إلى 100 دولار يوميًا، أي أسرع بنحو 12 مرة، ومن المفترض نظريًا أن نحقق علاوة أعلى. ثانيًا، السيولة. يصل حجم تداول أسهمنا اليومي إلى 1.6 مليار دولار، محتلين بذلك المرتبة الثانية بعد مايكروستراتيجي. هذه السيولة العالية تُحقق بطبيعة الحال علاوة تقييم. المُضيف: هل يُمكن الحفاظ على معدل النمو هذا؟ من أين تأتي السيولة؟ توم لي: السيولة العالية تدعم النمو المرتفع. فريقنا وخلفيتنا الاستثمارية هما العاملان الأساسيان: قادت موزاييكس (صندوق تحوط كبير) الاستثمار، وجذبت مؤسسات رائدة مثل فاوندرز فاند وستان دراكنميلر. علاوة على ذلك، عزز دعمي العلني طويل الأمد لصناعة العملات المشفرة منذ عام ٢٠١٧ ثقة السوق برؤيتنا. في عام ٢٠١٧، تحوّلت بيتكوين من أصل تجزئة إلى أصل مؤسسي؛ وفي عام ٢٠٢٥، تشهد إيثريوم لحظة مماثلة. المُضيف: ذكرتَ نقطة تحوّل بيتكوين في عام ٢٠١٧. كيف يُقارن هذا بوضع إيثريوم الحالي؟ توم لي: وجدت أبحاثنا في فندسترات عام ٢٠١٧ أن ارتفاع سعر بيتكوين من ١٠٠ دولار إلى ١٠٠٠ دولار كان مدفوعًا بشكل أساسي بعدد المحافظ والنشاط، مما يُظهر تأثيرات شبكية قوية. في ذلك الوقت، كانت المشاركة المؤسسية معدومة تقريبًا، وتعرضنا للتشكيك، بل وخسرنا عملاء، لكن بيتكوين ارتفع في النهاية إلى ١٢٠ ألف دولار. تواجه إيثريوم وضعًا مشابهًا اليوم: لا يزال الكثيرون في وول ستريت متشككين، متسائلين عما إذا كانت "سلسلة رئيسية". لكن الحقيقة هي أن الإيثريوم قد شهد 10 سنوات متتالية من عدم التوقف، مع وصول النشاط على السلسلة إلى مستويات قياسية. تم بناء الاكتتاب العام الأولي لشركة Circle و Coinbase وحلول الطبقة 2 من Robinhood على الإيثريوم. بدأ وول ستريت يدرك أن الإيثريوم أصبح البنية التحتية الأساسية للمالية والرمزية. المضيف: ما رأيك في أسعار الإيثريوم هذا العام أو في هذه الدورة؟ توم لي: على المدى القصير، يجب أن يعود الإيثريوم على الأقل إلى مستوى 4000 دولار الذي شوهد في ديسمبر من العام الماضي. بناءً على نسبة الإيثريوم إلى البيتكوين البالغة 0.05 في ذلك الوقت، وبالسعر الحالي للبيتكوين، يجب أن يكون سعر الإيثريوم حوالي 6000 دولار. إذا تم أخذ عوامل الاقتصاد الكلي في الاعتبار مثل استمرار عمليات الشراء من قبل سندات الخزانة الأخرى وتخفيضات أسعار الفائدة المحتملة من مجلس الاحتياطي الفيدرالي، فقد يصل سعر الإيثريوم إلى نطاق 7000 إلى 15000 دولار بحلول نهاية العام. على المدى الطويل، شهد البيتكوين زيادة مائة ضعف. كأصل أساسي في عصر التمويل والذكاء الاصطناعي، فإن إمكانات الإيثيريوم المستقبلية أكبر، مع إمكانية تجاوزها لبيتكوين. المُضيف: كيف تُقيّم الإيثيريوم؟ بناءً على رسوم المعاملات، أم قيمة تخزين التمويل اللامركزي، أم طلب التحصيل؟ توم لي: من الصعب التنبؤ بدقة بالسعر العادل للإيثيريوم باستخدام جدول بيانات، تمامًا كما يصعب التنبؤ بدقة بالأداء طويل الأجل لبيتكوين أو مؤشر ستاندرد آند بورز 500. يعكس تسعير السوق توقعات السنوات الخمس إلى العشر القادمة بدلًا من بيانات التداول الحالية. الإيثيريوم مُقوّم بأقل من قيمته الحقيقية بكثير. في حين أن تشبيهات مثل "الذهب الرقمي" للبيتكوين و"النفط الرقمي" للإيثيريوم قيّمة، إلا أنه لا ينبغي أن نتقيد بهذه النماذج. المُضيف: هل سترتفع أسهم شركة ETH Treasury Company بشكل مفرط؟ هل هناك خطر انفجار فقاعة مشابهة لفقاعة صندوق الاستثمار أو فقاعة GBTC في عشرينيات القرن الماضي؟ توم لي: تتطلب الفقاعات سوقًا صعودية بإجماع الآراء، ولكن حاليًا، لا يزال الشعور السائد تجاه كل من الإيثيريوم والبيتكوين حذرًا أو حتى متشائمًا. ما دامت شركة الخزانة لا تُسيء استخدام الرافعة المالية، وخاصةً من خلال اعتماد هيكل دين مُلتزم مثل مايكروستراتيجي، فلن تُشكل خطرًا منهجيًا. في هذه المرحلة، يبدو السوق "مُتشككًا للغاية" أكثر منه "مُتفائلًا للغاية"، وهو تحديدًا أرض خصبة لارتفاع الأسعار. المُضيف: ما هي مخاوفك الاقتصادية الكلية؟ توم لي: أنا قلق بشأن تسييس المؤسسات، وخاصةً التشكيك في استقلالية الاحتياطي الفيدرالي ومكتب إحصاءات العمل (BLS). مع ذلك، فإن الاقتصاد الكلي قوي جدًا في الواقع، على الرغم من الاعتقاد الخاطئ السائد بين العديد من العملاء المؤسسيين بأننا في حالة ركود. على مدار الثلاثين عامًا الماضية، لم يتنبأ أحد بدقة بحدوث ركود. الشركات حذرة بشكل عام الآن، حيث ظل مؤشر ISM أقل من 50 لمدة 29 شهرًا متتاليًا. أحداث مثل "صدمة التعريفات الجمركية" أعادت ثقة السوق وساعدت في الحد من ارتفاع الأسعار. أعتقد أننا ما زلنا في منتصف الدورة، أو حتى في بدايتها. المُضيف: ما هو أكبر سوء فهم لدى وول ستريت بشأن الإيثريوم؟ توم لي: يعتمدون بشكل مفرط على جداول البيانات ويركزون على تفاصيل مثل رسوم الغاز وحجم معاملات العملات المستقرة، مما يؤدي إلى "شلل تحليلي". المشكلة الحقيقية ليست ما تشير إليه النماذج، بل في غياب المنظور الاستراتيجي. تزداد أهمية قيمة الإيثريوم كسلسلة كتل متوافقة، تمامًا كما كان مؤشر ستاندرد آند بورز 500 منخفض القيمة آنذاك. ستصبح الإيثريوم البنية التحتية لعصر التمويل والذكاء الاصطناعي، إلا أن سعر السوق الحالي أقل بكثير من إمكاناتها الحقيقية.