هذه المرة، تفوق مستثمرو التجزئة في الإيثريوم على المؤسسات

في 24 نوفمبر 2024، صرحت مؤسسة Citron Research، وهي مؤسسة معروفة بالبيع على المكشوف، على وسائل التواصل الاجتماعي أنه على الرغم من تفاؤلها بشأن البيتكوين على المدى الطويل، إلا أنها تعتقد أن سعر سهم MicroStrategy (MSTR) قد انحرف عن أساسيات البيتكوين. لذلك، اعتمدوا استراتيجية تحوط من خلال بيع MSTR على المكشوف وشراء BTC، مع المراهنة على أن اتجاهات الاثنين سوف تتقارب في النهاية. ومع ذلك، أظهرت البيانات بعد ستة أشهر أن الفارق في السعر بين MSTR وBTC لم يضيق فحسب، بل اتسع بنسبة 7%. وهذا يعني أنه إذا تم تنفيذ استراتيجية سيترون بشكل صارم، فإن مراكز التحوط سوف تتكبد خسائر كبيرة خلال الأشهر الستة الماضية.

لماذا يصل معدل علاوة أصول MSTR Bitcoin إلى 103%؟ على الرغم من أن السوق يعتقد عمومًا أن هذه الظاهرة تنبع من استراتيجيتها القائمة على الرافعة المالية "إصدار سندات لشراء العملات"، إلا أنه اعتبارًا من 12 مايو 2025، احتفظت MSTR بما يقرب من 60 مليار دولار أمريكي في البيتكوين، في حين أن إجمالي التزاماتها لا تتجاوز 8.5 مليار دولار أمريكي، ونسبة ديونها الفعلية أقل من 15٪. يوضح هذا الهيكل المالي أن نظرية الرافعة المالية التقليدية لا تستطيع تفسير ظاهرة أقساط التأمين المرتفعة بشكل كامل. في الواقع، يعكس معدل علاوة الأصول المرتفع للغاية لشركة MSTR إعادة بناء تقييم السوق لنموذج أعمالها "بنك البيتكوين" - ميزة التحرك الاستراتيجي الأول وتوقعات الأرباح القوية للغاية. على سبيل المثال، في تداول الأوراق المالية، هناك تأثير طبقي كبير في سيولة السوق: عندما يشتري المستثمرون كمية صغيرة من الأسهم الفردية، يكون سعر المعاملة عادة قريبًا من سعر السوق؛ ومع ذلك، إذا حاولوا الاستحواذ على أكثر من 5% من الأسهم، فقد يرتفع سعر السهم بشكل حاد بسبب عدم كفاية عمق دفتر الطلبات. وتسمى هذه التكلفة الإضافية الناجمة عن المعاملات الكبيرة بعلاوة السيولة. وفقًا لشركة Coinglass، لم يتبق سوى 2.17 مليون MSTR في البورصة المركزية بأكملها. وستتجاوز تكلفة تكرار نموذج واحد من MSTR (568,840 نموذجًا) 60 مليار دولار.

تعكس علاوة السيولة بشكل أساسي اختلاف توقعات السوق بشأن سعر البيتكوين في المستقبل. وتعكس الزيادة في سعر القسط استمرار تعزيز المشاعر الصعودية في السوق. من 7 أبريل إلى 12 مايو 2025، ارتفع معدل علاوة أصول البيتكوين لدى MSTR بسرعة من 55% إلى 103%. يُظهر هذا التغيير أن: 1. توقعات تقييم السوق لعملة البيتكوين يتم تعديلها بشكل منهجي نحو الارتفاع. 2. إن سيولة أوامر البيع في السوق الفورية متوترة هيكليًا (لم يتبق سوى 2.17 مليون عملة في رصيد التبادل) وبناءً على هذه التحليلات، نظل متفائلين بأن البيتكوين سيستمر في تسجيل مستويات تاريخية جديدة هذا العام.

من 7 مايو إلى 9 مايو، ارتفع سعر ETH من 1760 دولارًا أمريكيًا إلى 2490 دولارًا أمريكيًا، بزيادة قدرها 40%. ومع ذلك، فإن الأمر الغريب هو أنه خلال نفس الفترة، لم يشهد صندوق Ethereum ETF أي تدفق للأموال فحسب، بل شهد أيضًا تدفقًا خارجيًا بقيمة 20 مليون دولار. وتُظهر ظاهرة التباعد هذه أن القوة الدافعة الرئيسية لهذه الجولة من السوق تأتي من المستثمرين الأفراد وليس المؤسسات. كما تسبب الارتفاع الحاد وهيمنة المستثمرين الأفراد في إثارة مخاوف كبيرة في السوق بشأن استدامة هذه الجولة من اتجاهات السوق.

في الواقع، هذا الوضع ليس فريدًا من نوعه في سوق التشفير. وبحسب تقرير صادر عن بنك جي بي مورجان تشيس، انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز بنسبة 5% في 3 أبريل/نيسان، لكن المستثمرين الأفراد حققوا صافي شراء قياسي بلغ 4.5 مليار دولار في الأسهم وصناديق الاستثمار المتداولة، مع وصول صافي المشتريات إلى 50 مليار دولار في الأسبوع الأول من أبريل/نيسان وحده. في الفترة من يناير إلى مارس 2025، قام المستثمرون الأفراد بالفعل بشراء صافي بقيمة 67 مليار دولار من الأسهم وصناديق الاستثمار المتداولة. وبناء على البيانات التاريخية، ورغم أن الممتلكات المؤسسية هي في الواقع أكثر دلالة، فإن المؤسسات ترتكب أخطاء في كثير من الأحيان.

أثناء تفشي جائحة كوفيد-19 في مارس 2020، أصيب المستثمرون المؤسسيون بالذعر وباعوا أسهمهم، مما تسبب في حدوث أربعة قواطع دوائر في سوق الأسهم الأمريكية. ومع ذلك، بعد الارتفاع الحاد في أبريل، قاموا بتغطية مراكزهم بقوة من خلال مطاردة الارتفاعات، وخسروا أسرع انتعاش لسوق الهبوط في التاريخ (مشابه جدًا للوضع الحالي). والأمر الأكثر إثارة للسخرية هو أنه وفقًا لبيانات الوساطة الرئيسية لشركة جولدمان ساكس، فإن صافي مبيعات صناديق التحوط بلغ ذروته السنوية في 23 مارس/آذار 2020، وهو اليوم الذي وصل فيه السوق إلى أدنى مستوياته، في حين سجل المستثمرون الأفراد رقماً قياسياً في فتح الحسابات في يوم واحد من خلال منصات مثل روبن هود. وينطبق الشيء نفسه على سوق العملات المشفرة. من 5 ديسمبر 2024 إلى 4 فبراير 2025، عندما بلغ ETH ذروته ثم انخفض، حقق صندوق ETH ETF تدفقات صافية تراكمية بلغت 3.2 مليار دولار أمريكي. ومع ذلك، مع دخول ETH في جولة جديدة من التراجع، باعت المؤسسات التي كانت تصطاد في القاع جميع صناديق ETH المتداولة لديها بخسارة. المثير للاهتمام هو أنه بعد أن خفضت المؤسسات خسائرها، بدأ السوق في الوصول إلى أدنى مستوياته والارتداد. لذلك، في كثير من الحالات، سوف ترتكب المؤسسات أيضًا خطأ مطاردة الارتفاعات وبيع الانخفاضات. في 14 مايو، انخفضت قيمة ETH بنسبة 2.6%، لكن صندوق ETH ETF خالف الاتجاه وحصل على تدفقات بلغت 63 مليون دولار. ويبدو أن بعض المؤسسات التي أضاعت الفرصة بدأت بتغطية مراكزها خلال تصحيح الأسعار. إذا استمر التدفق الصافي لأموال صندوق ETH ETF في التوسع خلال اليومين أو الثلاثة أيام القادمة، فقد تبدأ "موجة الاعتراف بالأخطاء" من قبل المؤسسات منذ ذلك الحين.